反稀釋條款

什麽是“反稀釋條款”（anti-dilution protection）? “反稀釋條款”就是如果公司以比之前融資售價更低的價格賣股票，那之前的投資人在轉換它們所持的優先股的時候就可以以超過一比一的比例來做這個轉換。

舉例來說，如果公司發行一百萬股給創始團隊，然後以五百萬美元的公司價值融資一百萬，那一股就是$5.00（五百萬美元除以一百萬股），發給投資人二十萬股，或公司融資後的16.67%，而融資後的公司價值為六百萬美元（五百萬美元加一百萬美元或$5.00乘以一百二十萬股）。

如果公司一年後以$2.50一股融資，那這時第一輪的投資人就相對的有賬麵上的損失，因為本來它們投資後公司價值是六百萬美元，可是如果現在公司以$2.50一股融資，那就代表公司價值隻有三百萬美元。私人公司不像上市公司，可以啥都不做，像Tim Cook（蘋果執行長）一樣隻是口頭上對投資人說聲對不起。這時公司要怎麽補償投資人呢？

1. 發給投資人更多股份—可惜這方法在法律上行不通，因為發行新股份需要有應對的新資本額，但這時投資人理所當然的隻對補償感興趣，而不會想投入更多的資金。

2. 調整優先股的轉換比例—當公司上市的時候，優先股可以轉換成更多的股份，保護投資人的經濟利益。以我們的例子來說，在這情況下，如果一股優先股從可以轉換成一股普通股變成可以轉換成兩股普通股（$5.00/$2.50），那麽投資人實際上的股分就從二十萬股變成了四十萬股，或占公司的28.57%（為什麽不是33.33%呢？因為$2.50乘以一百萬股等於兩百五十萬美元，然後再加上一百萬美元等於三百五十萬美元，而一百萬美元的投資額占28.57%。很有意思的是，如果公司當初以兩百五十萬美元的公司價值融資的話，那公司融資後就有一百四十萬股，而公司價值就是三百五十萬美元，而不是三百萬美元。那麽那個五十萬美元是從哪裏蹦出來的呢？那五十萬美元就是源於投資人的錢沒有從一百萬美元（二十萬股乘以$5.00）變成五十萬美元（二十萬股乘以$2.50），而還是一百萬美元（四十萬股乘以$2.50））。

3. 可是投資startup本來就是風險投資，而要求公司承擔所有的風險不是很恰當的。所以通常轉換比例的調整也要看公司後續發行了多少股。如果公司以$2.50發行了十股，這對投資人的影響當然跟公司以$2.50發行十萬股來的不一樣。如果調整比例不僅考慮到差價，也考慮到了發行量，那這就是所謂的“加權平均反稀釋條款”（weighted average anti-dilution protection），有別於第二條所述的所謂的“完全棘輪條款”（full ratchet anti-dilution protection）。這兩種條款雖然都被稱之為反稀釋條款，但它們代表的精神完全不一樣。前者是完全的隻在乎保護投資人的買價，而後者是著重於保護投資人的股份。一般來說“加權平均反稀釋條款”是比較常見的條款。因篇幅所限，請恕我不用更多的例子來描繪加權平均反稀釋條款的算法。

順帶一提的是，在絕大多數的情況下，投票權是以一個股東持有多少普通股（包括可轉換優先股）來衡量，所以反稀釋條款也有增加投資人的票數的作用。

這篇有點艱澀，可是對後續的篇幅有樞紐的作用。如有疑問請不吝留言。我們下周再聊。

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