美聯儲主席伯南克對危機經濟學的貢獻與引發的爭議

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伯南克的“全球儲蓄過剩論”，量化寬鬆等貨幣政策

本·伯南克對危機經濟學的貢獻與引發的爭議

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葉李偉

　　【摘 要】前美聯儲主席伯南克是世人公認的研究危機與應對危機的經濟學家、專家。有別於他人從貨幣經濟學或宏觀經濟學的角度對伯南克所做的學術評價，本文將從危機經濟學的角度，基於伯南克個人的特殊經曆，梳理、總結並評述伯南克對危機經濟學所作的學術貢獻以及自次貸危機以來所引發的理論爭議，以期從另一個角度重新認識伯南克的學術思想及其對世界經濟的影響。

　　【關鍵詞】伯南克 危機經濟學 貢獻 爭議

一、伯南克其人

 

出生於1953年的本·S·伯南克(Ben· Shalom· Bernanke)的人生早已被並仍將被不知多少人濃默重彩地書寫。總體上，伯南克的人生以2002年與2014年為界，可以概括為三個階段：2002年之前是曆時25年、著書立說的學者生涯。以研究“大蕭條”聞名於世的宏觀經濟學家、貨幣經濟學家、新凱恩斯主義的領軍人物之一，是世人對學者伯南克的一致印象;2002年—2014年2月1日是曆任美聯儲理事、主席的政壇生涯。他堅持將學術信仰付諸實踐，在爭議與壓力中主刀美國貨幣政策。他是第一位實施接近零基準利率的央行主席，用畢業所學與“富於創意的領導能力”，成功帶領美國度過大蕭條以來最惡劣的經濟危機，因此榮登美國《時代》周刊2009年度人物，並被公認為“大蕭條的權威專家”。在他即將卸任前，美國多項經濟數據顯示經濟增長動力正在加強，就業市場趨於穩固，積極的貨幣政策推動美國複蘇速度超過其他工業國家;2014年2月3日至今，伯南克卸甲掛印離開美聯儲，回歸他熟悉的學界，加盟布魯金斯學會，成為一名參與經濟研究、重點關注經濟複蘇政策的訪問學者，同時也是兩家基金的顧問。他不斷反思那場驚心動魂、曠日持久的危機與救治行動，繼續著書立說，為2007-2009年間的美國經濟大衰退及其後果做出最終的結論，為自己的施政行為及結果進行備注，繼續以學者的身份為美聯儲與世界經濟提供觀點與政策參考。一路走來，輝煌的學術成就、行動的勇氣與卓越的政績，都是伯南克備受推崇的閃光點，但是光芒背後的陰影也不時地伴隨著伯南克做出重要決策的每一步，即使在他卸任之後。

2015年，財經評論員Perter ( Schiff曾犀利地追問伯南克低利率與房地產泡沫的關係，2019年投資銀行家Martin ( Hutchinson認為“前美聯儲主席伯南克的一係列‘非常規貨幣政策’對世界經濟造成的傷害，比人類曆史上其他任何行為都要大” 。2018年，常年老對手保羅( 克魯格曼在《紐約時報》對本輪危機引發的大衰退提出自己的觀點，並質疑伯南克，認為房地產泡沫破滅對總需求的影響是經濟低迷的根源而非伯南克所說的金融恐慌，要求伯南克提供有關金融恐慌傳動機製的證據。麵對種種置疑與攻擊，伯南克始終依據自己的學術信仰為自己危機期間的政策主張與經濟觀點據理力爭。

2013年與2015年，伯南克分別出版了《美聯儲與金融危機》、《行動的勇氣：金融風暴及其餘波回憶錄》兩本專著，從金融危機史的角度記錄了近百年來美聯儲應對危機的政策反應，詳細回顧了美聯儲應對2008年國際金融危機與大衰退的過程，匯集了他關於這些危機應對政策背後的經濟思想與理念，梳理了他在專業背景下對金融政策和工具的思考與反思。2018年9月伯南克在“布魯斯經濟活動論文2018年秋季版”中連續發文反思金融危機與經濟大衰退，並反駁保羅克魯格曼的觀點與質疑。麵對2019年越來越濃重的世界經濟再衰退的陰影，伯南克憑借自己的專業與經驗繼續在公眾麵前發表自己的觀點。在美國經濟協會(AEA)2020年年會上，伯南克對美聯儲抗擊下一次衰退的能力發表了“相對樂觀”的評估，並認為在政策利率受到下限限製的情況下，量化寬鬆和前瞻性指導等貨幣政策新工具可能會為應對未來的經濟收縮提供足夠的動力。2020年3月，麵對美國越來越嚴重的新冠肺炎疫情衝擊，伯南克也發表了自己的看法，指出此次疫情衝擊引發的經濟大蕭條與以往不同，強調隻有新冠疫情得到控製，財政政策與貨幣政策才能發揮作用，預測短期內經濟會遭受重大打擊，但緊跟著會出現強勁反彈。

縱觀伯南克的學術與政治生涯，總是與經濟危機如影隨形。他畢生的學術成就與貨幣政策實踐都是在為解釋與應對“大危機”服務的，是世人眼中公認的研究大危機的經濟學家與應對危機的專家。他與一般的經濟學家不同，他有機會把自己的學術理想付諸實踐，但同時也要麵對來自現實殘酷的考驗與各方的置疑，檢驗畢生學術成果的科學性與局限性。因此，有別於他人從貨幣經濟學或宏觀經濟學的角度對伯南克所做的學術貢獻述評，本文將從危機經濟學的角度，基於伯南克個人的特殊經曆，梳理、總結並評述伯南克在危機經濟學所作的學術貢獻以及自次貸危機以來引發的理論爭議，以期從另一個角度重新認識伯南克的學術思想及其對世界經濟的影響。

二、伯南克對危機經濟學的學術貢獻

2008年國際金融危機爆發後，國內外一些學者開始把研究經濟危機的經濟科學稱為危機經濟學(Roubini與Mihm，2010;劉景林，2010;曾慶鵬，2013)。雖然“危機經濟學(Crisis Economics)”一詞出現得較遲，首次公開出現是在被全球金融家認為“準確預測了危機”的美國經濟學家Roubini於2010年出版的《危機經濟學》一書中，但是關於經濟危機的研究早已伴隨資本主義國家經濟危機史流行了近200年，流派繁多，內容豐富，成果豐碩，形成兩條既相互獨立又相互影響的研究方向：一是對經濟危機現象本身的研究，其範疇包括經濟危機的產生、發展與變化規律，危機的本質、原因與根源，危機的預測、防範與應對等方麵;二是在前者的基礎上外延出對傳統經濟學的危機探討，即在經濟危機麵前傳統經濟理論失靈的問題，如思想謬誤、體係缺陷與方法批判等，可以說，每一次的經濟危機都會給宏觀經濟理論與方法的發展創新帶來轉折點。因此，本文也將從這兩個方麵來評述伯南克對危機經濟學的學術貢獻。

(一)對經濟危機理論的貢獻

1、發現經濟危機的非貨幣傳導機製，給予“大蕭條”新的解釋

縱觀經濟危機史，1929～1933年“大蕭條”是現代社會持續時間最長、影響最深遠的一次經濟危機，也是第一次由金融危機引發的波及整個資本主義世界的經濟危機，它使古典經濟學無摩擦與零交易費用的瓦爾拉斯世界在殘酷的危機麵前瞬間崩塌，直接引發了凱恩斯主義革命，也觸發了各路經濟學家們對經濟危機前所未有的長盛不衰的思考與爭論。

20世紀60?70年代，貨幣主義者、反貨幣主義者與折衷主義者對20世紀30年代“大蕭條”傳播機製的解釋莫衷一是，其中最權威的討論集中在貨幣因素及其作用，典型代表是貨幣主義的Friedman 與 Schwartz。“大蕭條”初期銀行危機與宏觀經濟衰退同時發生，金融體係和整體經濟雙雙跌入穀底，進入了漫長的通縮時期。Friedman 與 Schwartz(1963)雖然最早將金融危機與宏觀經濟活動聯係起來，強調銀行危機對貨幣供應量的影響，認為銀行危機除了通過財富效應，更主要的是通過貨幣供給量下降導致總體經濟衰退，而貨幣收縮又是當局決策不當和銀行體係不穩定導致的。但遺憾的是，他們並沒有貨幣如何持續影響真實經濟的理論，來解釋這場貨幣的“長期非中性”現象，而且1929-1933年間貨幣供給量下降在數量上也不足以解釋總產出的持續下降。於是，作為新凱恩斯主義者，伯南克決定從非貨幣渠道來研究大蕭條期間金融危機(這裏包含了銀行危機與債務危機)是如何對整體經濟活動產生重大影響，並擴大成持久的經濟危機。

(1)非貨幣渠道一：金融恐慌————核心傳導機製

1983年6月在《美國經濟評論》上，伯南克發表了他的成名代表作《金融危機在大蕭條傳播過程中的非貨幣影響》，該文的基本結論是：“1930-1933年間金融危機除了通過貨幣供給應量渠道影響總體經濟之外，它還大幅度降低了金融服務的質量，特別是信用中介或信用融通的質量，從而進一步加劇了總量經濟的衰退。”他並不否認“大蕭條”中貨幣因素的影響，也仍從1930年第一次銀行危機現象出發，但是將研究的焦點從貨幣供給量轉向信貸中介部門，揭示了金融市場的崩潰通過什麽內在運作機製傳導到實體經濟，解釋了“大蕭條”不同尋常的深度與持久性。

該文建立在費雪的“債務-通縮”理論的基礎上，引入了一個重要假設————“信用市場摩擦”，這裏指信用市場信息不對稱且銀行存在信貸中介成本(Cost of Credit Intermediatiation, CCI)。伯南克首次提出了信貸中介成本這一概念來衡量金融摩擦的程度，並將其定義為“將資金從最終儲蓄者或貸款人手中融通至良好的借款人手中所付出的成本，包括識別、監督、會計或審計成本和不良借款人所造成的期望損失”，令CCI最小化是銀行努力的目標。伯南克運用大量的經驗事實論證了金融危機導致銀行恐慌，這使得在“債務-通縮”機製的作用下，銀行係統的信貸中介作用收縮，由此提高CCI，而CCI的上升意味著銀行會向借款人收取更高的利率水平，導致總需求降低，即引起總需求曲線向左下方移動，價格與產出均下降。為了驗證這一假說，他以Baa級公司債券和美國政府債券的收益率之差作為CCI的替代度量，運用1919-1941年的月度數據，以兩步回歸法驗證了相比於純粹用貨幣變量來擬合產出的方程，加入金融危機代理變量後的方程對產出下降的解釋能力大大提高了，從而證明金融危機的非貨幣影響也是大蕭條的傳播機製之一。對此，伯南克與James(1991)進一步用1930-1936年24個國家的麵板數據，檢驗銀行危機是否曾經加劇通貨緊縮這一問題，實證結果顯示銀行恐慌對產出的影響是很大的，銀行恐慌是通貨緊縮影響實際產出的一個重要機製，並且美國的銀行恐慌可能是1931-1932年全球通貨緊縮與經濟蕭條的重要根源。

那麽大蕭條期間通貨緊縮是通過什麽渠道導致總需求下滑、經濟蕭條的呢?針對原有理論的不足，為了更好地解釋通貨緊縮對產出的影響，伯南克與James提出了一條新渠道————引致性金融危機。當發生未預期到的通貨緊縮時，作為借款人的企業的債務負擔會加重，金融頭寸減少;而作為貸款人的銀行其資產的名義價值會下降而負債的名義價值卻沒有下降，壓縮了銀行的資本頭寸。企業為了保持金融頭寸，不得減產裁員，這反過來破壞了借貸雙方的代理關係，銀行為減少資本頭存的壓力，選擇收縮信貸，結果企業的財務狀況更加惡化，不得不進一步減少投資和雇傭工人，甚至發生信用危機，而這又進一步使銀行資產質量惡化，逐漸陷入恐慌，從而產生“債務型通貨緊縮”的惡性循環，國內貨幣供給急劇地、非意願意地下降，社會總需求不斷下滑。簡而言之，即金融市場崩潰，引發銀行恐慌，信貸緊縮，企業獲得貸款的成本增加，傳導到實體經濟，工業衰退，引起總需求持續下降，大蕭條發生。

(2)非貨幣渠道二：國際金本位製————國際傳導機製

受大蕭條打擊最大的是美國、德國等遭受銀行危機的國家，但是一些沒有經曆銀行危機的國家也照樣受到大蕭條的嚴重打擊。於是1980年代一批學者將研究大蕭條的目光從國內轉向了國際，關注兩次世界戰之間的國際金本位製度的運行，通過多國經驗比較來分析大蕭條如何在全球傳播。受此啟發，伯南克從1990年代開始關注“大蕭條”持續期引起全球通貨緊縮與銀行恐慌的國際傳播渠道。伯南克與James發現金本位製的運行(核心就是固定匯率製)本身潛藏著通貨緊縮傾向，當一國(例如美國)在危機發生的早期因種種因素導致貨幣收縮時，那麽這場貨幣收縮就會通過金位製傳導到全世界。然後他們用大量的經驗事實與24個國家的樣本數據證明越早放棄(或從未采用)金本位製的國家，就越早擺脫(或避免)通貨緊縮的壓力，從而得到一個結論：20世紀30年代早期的全球性通貨緊縮是貨幣收縮通過國際金本位製傳播的結果。

為了證明這一點，伯南克(1995)將金本位製下一國的貨幣存量M1的變化分解成五大根源，包括貨幣乘數(M1/BASE)、覆蓋率的倒數(BASE/RES)、國際儲備與黃金存量之比(RES/GOLD)、黃金數量QGOLD與價格PGOLD。利用M1=(M1/BASE)((BASE/RES)((RES/GOLD)(QGOLD (PGOLD這一簡單的恒等式，可以發現貨幣的力量在大蕭條的前期與後期都發揮著重要的作用，而且貨幣政策失誤、銀行危機與黃金分布不均等是造成全球性貨幣緊縮主要根源。在金本位製下，從大蕭條開始到1930年間黃金大量流入美國等盈餘國，即國際儲備(RES)中黃金數量QGOLD增加，但是這並沒有給美國帶來更為寬鬆的貨幣供給，因為美聯儲為衝銷黃金流入反而收緊貨幣，反而引起覆蓋率的倒數(BASE/RES)持續下降，甚至抵消了當時還在上升貨幣乘數(M1/BASE)，成為大蕭條早期通貨緊縮的主要原因。到了1931年，債務型通縮引致金融危機，進而引起銀行恐慌，收縮信貸，貨幣乘數(M1/BASE)急劇下降。同時，由於擔心儲備貨幣貶值，許多央行還把外匯儲備兌換成黃金，造成“黃金爭奪戰”，黃金日益分布不均，1931-1933年世界的國際儲備與黃金存量之比(RES/GOLD)在加快下降。貨幣乘數的急劇下降與黃金的分布不均成為大蕭條後期全球性通貨緊縮的主要根源。在此期間，堅持維護金本位的國家忍受了巨大的通貨緊縮壓力，直至放棄金本位製，並采取擴張性的貨幣政策，才得以擺脫這一壓力。因此，伯南克雖然強調貨幣因素是全球經濟周期波動的重要原因，但是貨幣收縮的根源在於國際貨幣與金融製度的缺陷。大蕭條期間的貨幣衝擊主要是通過金本位製運行傳遞至全世界的。通過國際經驗的比較研究發現貨幣收縮不是產出下滑的結果，是根源於不好的金融製度，而且貨幣收縮會影響實體經濟，貨幣是非中性的。放棄金本位製，實施貨幣放鬆，是經濟恢複的主導因素。

所以說，從某種程度來說，銀行恐慌是對通貨緊縮的某種內生反應，而金本位製引起的黃金爭奪戰不僅是全球通貨緊縮的根源，還嚴重地限製了中央銀行發揮最後貸款人的作用以消除恐慌的能力。伯南克利用金本位理論找到了大蕭條的國際傳播機製，及其對實際經濟產生持續巨大的破壞力的“總需求之謎”，即貨幣收縮(很大程度上是未預期到的)抑製了總需求，而且貨幣收縮又被金本位製傳遞到全球，從而引起全球多個國家名義總需求的持續下降。然而，金本位理論無法解釋大蕭條期間的“總供給之謎”，於是伯南克把眼光放到勞動力市場，並且聚焦在凱恩斯經濟學所認可的理由：名義工資黏性。

(3)非貨幣渠道三：名義工資黏性————供給層麵的傳導機製

1980年代伯南克通過考察二戰前後包括大蕭條期間勞動市場的周期性變化，發現了一個十分令人困惑的現象，即二戰前包括大蕭條期間，實際工資表現出來是反周期的，即當勞動力需求很低時，實際工資卻在上升，而且即使在實際工資上升的情況下，通貨緊縮仍能降低勞動供給，進而影響實際產出。麵對這一怪象，伯南克(1986)基於名義工資相對價格波動較慢但非極慢的調整、廠商可以改變工人每周工作時間與雇傭工人數量等關鍵假設，構建了一個“初級”(製造業)部門的勞動供求局部均衡模型。該模型首先解釋了實際工資的反周期性。大蕭條期間，在行業需求下降時，當時的雇主傾向於縮短每周工作時間而不是解雇來減少勞動需求，但是在滿足保留效用約束的前提下，雇主削減工作收入的空間會隨著工作時間的縮短而越來越小，最終出現每小時實際工資可能上升的情況。因此，名義工資黏性與工作小時數縮減是導致大蕭條期間實際工資反周期上升的重要原因。伯南克與Carey(1996)從國際比較的視角重新審視了關於名義工資黏性在大蕭條時期對實際產出的作用的經驗證據,進一步支持了前人所得到的這樣一個實證結果，即產出與實際工資之間的反向相關關係在很大程度上反映了在總需求衝擊時產出受名義工資不完全調整的影響;而且名義工資存在較大的黏性，是貨幣非中性的主要來源。至此，通過證明勞動力市場名義工資的黏性，說明大蕭條期間經濟本身是難以在短期內通過自發的調節機製實現複蘇的。

綜上所述，伯南克堅持以一個新凱恩斯主義者的立場，在信息不對稱與信用市場摩擦的假設上創建了經濟危機的非貨幣傳導理論：

(1)以金融恐慌為核心的非貨幣傳導機製是解釋經濟危機持久性與嚴重性的主要原因

大蕭條雖始於貨幣，並終於貨幣，但是在整個通貨緊縮過程中，起核心作用的內生因素是通貨緊縮引致金融危機而產生的銀行恐慌，它是讓金融危機持續發酵最終讓經濟與金融付出慘痛代價的主要原因;而金本位製引起的黃金爭奪戰既是全球通貨緊縮的製度根源，也是阻礙央行消除恐慌在全球範圍傳播的外生力量;名義工資粘性又使得勞動力市場無法自動實現均衡，經濟在供給層麵也難以實現自我調節。可見，以銀行恐慌為核心的非貨幣傳播機製是解釋大蕭條曠日持久的主要原因。這一思想對伯南克今後在美聯儲任職期間治理危機的行動決策有深遠的且根深地固的影響。

(2)經濟危機的非貨幣傳導機製是一係列經濟製度安排的結果

繼續追究大蕭條非貨幣傳播機製更深層次的原因，不恰當的貨幣政策與金融製度安排都與此有關。伯南克與他的合作者們用兩次世界大戰期間各國發生銀行危機的經驗事實說明通貨緊縮與金本位製隻是銀行恐慌的必要條件而非充分條件，銀行的組織結構、短期負債情況、金融製度改革、央行的幹預行為等製度性因素與其他前提條件也共同決定了銀行危機發生的可能性。而名義工資的不完全調整不僅與勞工製度有關，還要考慮政治因素。可見，在伯南克看來，像大蕭條這樣深刻的經濟危機，其根源絕不是貨幣問題，而是一係列的經濟製度安排共同作用的結果，這些經濟製度安排甚至在金融危機爆發後通過影響信用成本與市場機會成為阻礙經濟複蘇的約束條件。

(3)終止銀行恐慌與經濟危機的關鍵是修複金融係統，必須采取必要的貨幣政策。

對於中央銀行而言，相對其他經濟製度，改善金融製度安排才是中央銀行銀行力所能及的領域。伯南克認為金融危機引發銀行恐慌所帶來的非貨幣影響的持久性，取決於金融係統向正常狀態恢複的速度，金融係統恢複得越快，金融恐慌控製得越好，非貨幣影響的持久性也就越小。然而金融係統恢複本身很慢很難，而且如果沒有政府大力幹預與扶持，金融恢複會更加困難。因此，當危機與大衰退來臨時，恰當的政府幹預與貨幣政策調控是十分必要的。

2、創建適用於危機應對的貨幣政策哲學 (1)貨幣政策信用傳導機製：經濟危機時期貨幣政策的作用機製 伯南克從“大蕭條”中吸取了兩個教訓：一是美聯儲應在金融恐慌時期采取足夠的措施來維持銀行係統的穩定;二是美聯儲應采取寬鬆的貨幣政策避免通貨緊縮使經濟陷入深度衰退。可是，根據傳統的凱恩斯理論，在經濟極度蕭條時，人們的貨幣需求會下降，甚至會出現“流動性偏好陷阱”，那麽寬鬆的貨幣政策如何發揮逆周期調節的作用? 在研究大蕭條的非貨幣傳導機製的過程中，伯南克意識到銀行信貸市場對經濟與貨幣政策有重要影響。伯南克與Blinder(1988)首先考察了銀行部門的資產負債狀況。他們將銀行貸款從債券產品中分離出來，把金融資產分為債券、貨幣與貸款三種，且金融財富總量是常數，再假設銀行負債產品之間與銀行資產之間都不是完全的相互替代品，存在融資壁壘，這就意味著，當存款減少時銀行難以用發行其他負債產品來籌集資金，當貸款資產下降時銀行也不願意用減少證券等其他資產來彌補。這樣一來，當美聯儲吸收或放出銀行體係的儲備與存款時就可以減少或增加銀行的可貸資金總量，從而減少或增加銀行貸款總量。在這一假設下，他們改造了經典的IS-LM模型，產品市場均衡的IS曲線變成了產品市場與信貸市場聯合均衡的CC曲線，貨幣政策不能影響IS曲線，卻可以通過貸款需求函數影響CC曲線，從而構造出CC-LM模型。從產品市場、信用市場與貨幣市場的一般均衡中考察信貸市場對總量經濟的影響，從理論上證明貨幣政策可以通過信貸市場影響總需求。在比較靜態分析中，當央行增加銀行的儲備資產，CC曲線(信貸渠道)與LM曲線(貨幣渠道)會同時向外移動，這意味著信貸渠道讓貨幣政策更具擴張性，從而提高貨幣的交易需求。甚至，即使經濟陷入流動性陷阱，此時LM曲線變成了一條水平線，但貨幣政策仍可以通過CC曲線中的信貸市場影響總需求。 利用CC-LM模型，伯南克模型化了“大蕭條”持久性的解釋。大蕭條期間，由於劇烈的貨幣緊縮使貸款風險不斷提高，銀行不得不減少儲備資產，緊縮信貸，這就意味著信用供給曲線向下移，CC曲線也隨之向內移動，結果降低了產出，減少信用總量，降低政府債券利率的同時提高了貸款利率。而劇烈的貨幣緊縮卻是由中央銀行的貨幣政策失當引起的：大蕭條期間美聯儲不僅沒有充當最後貸款人，反而為了遏製股市投機、避免國際投機等種種原因緊縮貨幣，引起金融恐慌，最終觸發債務通縮機製，帶來曠日持久的通貨緊縮與經濟大衰退。由此也佐證了銀行信貸渠道放大了傳統貨幣渠道的政策效應，貨幣政策應該更加全麵綜合地考慮貨幣總量與信用總量。 除了銀行信貸，伯南克還發現借款人的信用狀況(如現金流與資產負債表)的惡化也會加大了大蕭條的嚴重程度。為了證明這一點，伯南克與Gertler(1989)引入借貸雙方信息不對稱並由此產生代理成本等假設，修正了基於完美市場假設的“真實經濟周期”(RBC)模型，創建了BG模型。模型用Townsend(1979)提出的“狀態識別成本”(costly state verification, CSV)來當作借款人在外部融資時因信用市場信息不對稱而不得不補償給貸款人的投資代理成本，以此解釋外部融資成本與內部融資成本的差異。當信用市場條件惡化或改善時，CSV會上升或下降，借款人的外部融資成本會大於或小於內部融資成本。同時，他們還提出了“資產淨值”的概念，即借款人流動資產與可抵押物品之和，來代表借款人的財務狀況，借款人的淨值將決定他們的外部融資能力。模型進一步假設借款人的資產淨值是順周期的，而投資代理成本是反周期的，因此借款人資產淨值與投資代理成本是負向關係。由此進一步推論，在經濟繁榮時期，借款人資產淨值越高，投資代理成本越低，表現為外部融資相對內部融資的成本越低，投資需求擴張;而經濟衰退時期，借款人資產淨值越低，投資代理成本越高，投資需求萎縮。可見，借款人的資產負債狀況能夠引起投資的變化，投資的變化又會進一步影響下一期的總產出以及投資規模，從而產生某種放大了經濟波動的效果。所以說借款人的資產負債表也是產出波動的動力來源。

進一步地，伯南克與Gertler(1995)將信用市場摩擦帶來的借款人投資代理成本正式演化為“外部融資溢價” (the external finance premium)這一概念，它被界定成借款人外部融資成本(比如發行股票或債券的成本與潛在的風險溢價)和內部融資成本(比如留存利潤的機會成本)之間的差額。這是伯南克信用傳導理論中最重要的成本概念，用來度量信用市場摩擦所帶來的交易成本，並且貫徹理論始終。同時他們將銀行信貸渠道與借款人的資產負債表渠道結合起來，統稱私人部門的資產負債表渠道，作為貨幣政策影響真實經濟的重要機製，後人稱之為“廣義信用渠道”或“信用渠道”。他們詳細地論證了貨幣政策不僅影響一般的利率水平，還會通過廣義信用渠道影響外部融資溢價，進而影響總需求，得到這一結論的關鍵假設就是 “外部融資溢價”是逆周期的，與借款人的“淨值”之間呈反向關係。比如貨幣緊縮時期，名義利率上升，企業現金流與抵押品價值下降，家庭住房抵押貸款成本上升而金融資產價值與未來收入下降，這都意味著企業與家庭的資產負債表惡化，資產淨值下降，產生財務困境的可能性變大。此時，企業部門的借款能力降低，卻又不得不增加借款意願，以維持再生產;而家庭部門的支出意願發生變化，願意持有流動性較高的金融資產，而減少流動性較差的住宅投資與耐用消費品支出。與此同時，由於抵押品價值下降，銀行為維持一定的資本資產比，不得不減少貸款供給總量，又因信用風險增加而不得不提高CSV，銀行貸款意願下降，抵押貸款條件也更加嚴格，甚至改變貸款組合，不願意為小企業貸款。結果，信用市場摩擦加劇，借款者的外部融資成本高於內部融資成本，即外部融資溢價上升，信用條件更嚴苛，進而影響了企業的存貨與投資的變動，還有家庭住宅投資和耐用消費品支出。支出下降將削弱整體經濟活動和隨後各期的現金流，最終貨幣政策對真實經濟的初始衝擊被擴展與放大。伯南克強調，信用渠道“並非是完全獨立的傳導機製，而是一個被放大、被擴展的貨幣政策傳導機製”，即它放大和拓展了傳統理論所強調的利率效應(或資金價格效應)。這裏有兩個政策含義：一是不恰當的貨幣政策會放大經濟的不利衝擊;二是在傳統貨幣渠道失靈的極端情況下，貨幣政策仍可通過信用渠道發揮作用。

基於以上分析，針對貨幣政策工具目標的選擇以及效果評價問題，伯南克還提出了具有啟發性的意見： 首先，用名義利率變動作為反映貨幣政策動態的指標，是不可靠的。因為企業投資對短期名義利率變動的反應存在很長的時間滯後性，往往利率已開始回到趨勢基準水平時，它們才開始出現傳統理論預測的反應。況且影響企業投資需求的不是名義利率而是實際利率水平，因此貨幣政策的傳導機製中真正發揮作用的是實際利率而不是名義利率。可是當考慮到通貨膨脹率時，有時二者的變化並不是同向的。例如經濟大衰退引起通貨緊縮，即使增加貨幣供給使名義利率接近於零，但是實際利率仍可能處於較高水平，此時的貨幣政策不是寬鬆的而是緊縮的。美國經濟大蕭條與次貸危機期間都曾出現過這樣的情形。因此，傳統的貨幣政策利率傳導機製在經濟大衰退時，不僅存在嚴重的滯後性，還有可能失效。 其次，用信用總量的變化來評價貨幣政策信用渠道傳導效力與實體經濟活力，是錯誤的做法。因為通常情況下信用總量並不是影響經濟活動的獨立變量，由外部融資溢價決定的信用條件，即借款人融資的成本與難易程度，才是證明貨幣政策信用渠道存在性、並左右貨幣政策效力的內生變量。在正常的經濟環境下，貨幣需求是順周期的，信用需求是反周期的。如當貨幣緊縮之後，貨幣需求下降，而信用需求在短期內並不會馬上減少，因為此時企業為對抗存貨的增加、家庭為應對收入的下降，反而不得不增加信用需求。因此在貨幣政策變化後，信用總量的變化比貨幣總量的變化慢，就此批判信用總量推測真實經濟活動的能力不如貨幣總量，進而否定信用渠道理論，是不合理的。信用渠道的作用主要體現在貨幣政策的變化對信用條件的影響上。

(2)金融加速器理論與靈活的通貨膨脹目標製：泡沫經濟時代貨幣政策的選擇

二戰後，隨著國家壟斷資本主義的發展，經濟危機呈現出兩種比較明顯的變化：一是危機期間物價上漲，出現通貨膨脹現象，而不是像二戰前伴隨經濟危機的是通貨緊縮;二是泡沫經濟越來越頻繁地出現，成為經濟危機的前兆。20世紀80年代以來，以房地產與股票為主的資產價格的高漲與下跌似乎主導了宏觀經濟的周期性波動，泡沫經濟不但與通貨膨脹現象糾纏在一起，而且影響了一國乃至世界經濟的興衰。以資產價格劇烈波動為重要特征的金融不穩定性，成為貨幣政策麵臨的最大的挑戰。那麽貨幣政策要對資產價格波動作出反應嗎，或者說能同時對物價與資產價格波動作出反應嗎?穩定物價與穩定金融能否兼顧?為回答這個問題，伯南克提出了“金融加速器”理論，開拓了新的動態新凱恩斯模型————BGG模型，通過模擬各種外生衝擊對宏觀經濟的影響及非對稱效應，提出麵對資產泡沫時貨幣政策的選擇哲學。

伯南克與Gertler、Gilchrist(1996)在BG模型的基礎上，正式將信用市場摩擦放大與擴展了初始衝擊對宏觀經濟周期的作用稱作“金融加速器”(financial accelerator)效應，提出並驗證了金融加速器是“外部融資溢價”內生變化的結果。為了演繹並量化金融加速器影響經濟周期的動態過程，1998年他們開創性地將金融市場摩擦引入基於動態隨機一般均衡的宏觀經濟模型中，修正並發展了一個新的動態新凱恩斯模型，即BGG模型。首先，該模型在BG模型原有假設的基礎上，整合了三個更貼近現實的新假設：引入了名義價格剛性與貨幣，考慮了投資決策的時間滯後性，以及借款企業具有不同的融資能力。其中，投資決策的時間滯後性源於伯南克的投資不可逆理論。投資的不可逆性是指某些資產一旦投資就很可能成為沉沒成本，很難甚至無法回收變現的特性。投資的不可逆性使使投資者變得謹慎，寧願花代價等待更多的新消息也不願意輕易投資，除非延遲投資的成本超過等待信息的預期價值，才會進行投資，這種不確定性阻礙了當前的投資率。其政策含義是小幅度的信息變化比大幅度的利率變化更能引發劇烈的投資波動，而且壞消息對投資的負麵影響會遠超好消息對投資正麵效應。這成為金融加速器機製特別是其非對稱效應的重要理論根源。然後，他們進行模型參數取值與校準，用計算機模擬技術衝擊、貨幣衝擊、財政衝擊、財富轉移衝擊等基本麵因素的外生衝擊下企業資產價格與財務狀況的變化，進一步驗證了金融加速器的存在性，它不僅放大了各種衝擊所帶來的經濟周期振幅，還延長了經濟周期持續的時間，解釋了小衝擊引發大波動的原因。同時也發現金融加速器在不同的經濟周期、對不同規模的企業的作用是非對稱的：它在經濟擴張時期的作用遠小於經濟緊縮時的作用;貨幣政策衝擊特別是貨幣緊縮對信用能力受限製的企業(如小公司)的投資影響更大，因為貨幣緊縮使其資產淨值波動幅度比信用能力較強的企業(如大公司)更劇烈。

不過，BGG模型隻考察了基本麵因素推動的資產價格，因此金融加速器隻放大了基本麵的衝擊。但是由於資產價格的波動不僅來自於基本麵因素，也可能來自於非基本麵因素，如金融自由改革、流動性泛濫、投資者非理性行為等，因此伯南克和Gerlter(2000)又進一步拓展了BGG模型，將外生的資產價格泡沫納入BGG模型，考察非基本麵因素如何推動資產價格進而影響真實經濟，以及貨幣政策在麵對資產價格動蕩時該如何選擇。在拓展的BGG模型中，他們以股票市場價格與股票基本價值的持續偏離來衡量股票價格泡沫，資產價格泡沫通過兩個渠道影響真實經濟：一是傳統的財富支出效應(被認為相當微弱)，二是資產負債表渠道(觸發金融加速器)。模型證明了無論是由於基本麵還是由於非基本麵(實際上也很可能是兩種因素同時作用)引起的資產價格波動主要是通過金融加速器機製來影響真實經濟的，而且影響的幅度在很大程度上取決於初始的金融條件，比如家庭、企業、金融機構初始的資產負債表或杠杆率水平。伯南克還進一步指出，初始的金融條件是否良好，又取決於是否存在一個能有效地避免借款人承擔過高杠杆率的金融監管製度與財稅政策。如果有，那麽資產價格動蕩對宏觀經濟影響是有限的並且是可控的，也就不足為懼。

但是，當真的麵臨資產價格劇烈動蕩時，央行該作出怎樣的政策應對呢?

他們設計了兩種貨幣政策準則：一種是隻針對通貨膨脹的貨幣政策，一種是同時針對資產價格波動的貨幣政策。模型摸擬了基本麵與非基本麵同時推動資產價格的情形，如首先技術衝擊推動股價上漲，然後市場反應過度造成價格泡沫，最後泡沫破滅。對比兩種貨幣政策效果，隻針對通脹預期的貨幣政策不僅能夠自動適應生產力提高所帶來的股價紅利，還可以抵銷掉純粹投資性股價的波動，而同時針對資產價格的貨幣政策卻暫時遏製了原本生產力上升所能帶來的產出增長，使產出與通脹都發生更大幅度的波動。因此央行最佳的貨幣政策選擇是嚴厲地(而不是溫和地)針對通貨膨脹預期並且忽視資產價格波動，這樣不但可以使產出缺口與通脹的波動最低，而且可以全麵降低泡沫破滅後市場恐慌的概率，有利於穩定通脹預期，穩定經濟基本麵。即使泡沫破滅引發金融市場動蕩，使外部融資溢價大幅度上升，嚴厲的通貨膨脹政策仍是最佳選擇。模擬結果還顯示如果私人部門保持較低的杠杆率與良好的現金流，可以顯著降低經濟周期動蕩的幅度，而不過這需要金融監管與財稅政策的配合。該研究最終證明了，試圖穩定資產價格的貨幣政策是不可取的，因為現實中我們往往不知道資產價格波動到底是由於基本麵還是非基本麵，還是二者兼具，一味地維護資產價格穩定可能會白白浪費掉有利衝擊如技術衝擊帶來的產出增長。而且，在沒有通脹預期的情況下，如果央行為穩定金融強行戳破資產價格泡沫，反而會引發更大的金融恐慌。

由此，伯南克提出了一個很重要的貨幣政策主張：中央銀行在實施短期的貨幣政策時，應該把物價穩定與金融穩定看作是相互補充、相互協調的目標，而靈活的通貨膨脹基準目標製為中央銀行同時實現物價穩定與金融穩定兩大目標提供了一個統一而有效的貨幣政策準則。靈活的通貨膨脹基準目標製是在一種介於“相機抉擇”與“單一規則”之間的貨幣政策框架，它要求央行在保證貨幣政策的透明度與獨立性的前提下，首先應當致力於維護既定的長期通貨膨脹目標，然後在短期內享有一定的貨幣政策靈活度，追求其他的如穩定產出與就業等目標。例如，正常情況下中央銀行應致力於長期的物價穩定，而不應該理會股票等資產價格的波動，但是一旦資產價格波動已對通脹或通縮產生明顯的壓力，改變了通脹預期，那麽通貨膨脹目標就會指引央行朝著穩定經濟的方向調節利率，逆風而動穩定總需求————在資產價格上升時提高利率，在資產價格下跌時降低利率，消除通脹或通縮，在穩定總需求的同時也有利於穩定金融。因此，雖然靈活通貨膨脹基準目標製不是伯南克開創的，但是他始終堅信靈活的通貨膨脹基準目標製是最優的貨幣政策準則，因為它既能實現物價穩定的貨幣政策正常目標，又能防止和緩和金融危機的衝擊，因此伯南克是該貨幣政策準則最忠實的倡導者與推廣者。

至此，我們全麵係統地梳理了伯南克源於“大蕭條”建立起來的關於危機傳導與危機應對的危機經濟學理論體係，這個理論體係所呈現的世界是這樣的：一切從資產價格泡沫破滅引發的金融危機開始，金融危機通過以金融恐慌為核心的非貨幣傳播渠道引發經濟深度衰退，並通過國際貨幣與金融體係向全世界傳播。中央銀行的當務之急是阻止因金融恐慌而導致信用中斷，因為信用市場摩擦會提高整個社會的外部融資溢價，進而放大初始衝擊對宏觀經濟的非線性影響，產生金融加速器效應。這時央行應該充當最後貸款人，向金融市場注入流動性，穩定金融。當麵對嚴重的金融危機並產生通縮預期時，貨幣政策可以通過廣義信用渠道影響家庭、企業、金融機構的資產負債表進而影響外部融資溢價，利用金融加速器效應放大傳統的利率渠道效應。即使發生流動性陷阱的情況，還可以利用信用渠道彌補利率渠道的失靈，使貨幣政策繼續發揮作用，刺激就業與產出，擺脫通縮陷阱，從而保證長期通脹目標的實現。不過，如果資產價格動蕩並不足以影響長期通脹目標的穩定時，貨幣政策都無須理會，不要為穩定金融而產生不必要的損失。這就是伯南克所倡導的貨幣政策信用渠道非中性論與靈活的通貨膨脹目標製政策準則。進一步地，伯南克將危機的發生與持續擴大問題都歸因於背後的製度因素，即各種不恰當的貨幣與金融製度，同樣貨幣政策的作用也同樣受製於金融製度的約束，在初始金融條件欠佳、市場紀律不強、金融監管不力、央行政策獨立性與透明度不高等背景下，貨幣政策對遏製資產價格泡沫與消除泡沫破滅後經濟危機的作用力都是有限的。正是這些源於大蕭條研究的危機經濟思想及理論體係指導著次貸危機後伯南克的每個觀點與行動，也是他采用非常規貨幣政策應對危機的重要理論依據。

(二)對宏觀經濟學危機的突破與貢獻

每一次重大的經濟危機都是對傳統宏觀經濟理論一次挑戰，也是重構或修正宏觀經濟學特別是經濟周期研究框架的重要契機。自1825年英國開始出現周期性的普遍的生產過剩危機以來，馬克思第一次將經濟危機描述為資本主義製度特有的內生現象，不可能根本消除，是資本主義生產過程中周期性爆發的相對生產過剩的危機，並將經濟危機視為資本主義經濟周期的一個階段。1929～1933年發生世界性的 “大蕭條”，凱恩斯發現資本主義經濟危機是市場失靈這一缺陷的內生結果，終結了自由放任主義，並主張以國家幹預主義來熨平經濟周期，從此經濟危機在西方經濟學語境中就從古典時代因外生衝擊所導致的不可避免的的經濟失衡現象，變成一種具有內生性、周期性且可以幹預救治的宏觀經濟現象。20世紀80年代以來，經濟危機現象發生了較大的變化，最為明顯的特征是以金融危機為先導的經濟危機更加頻繁地周期性地發生，經濟周期性波動越來越體現為以信貸為主的金融周期性波動，金融危機是金融周期走向極端的表現，往往成為一國甚至世界經濟由繁榮轉向深度衰退的轉折點，例如過去40年，美國的經濟波動基本上是由1980年代末的儲貸危機與2007年的次貸危機所在的兩個金融周期主導的。然而，雖然金融危機的嚴重性變得越來越明顯，金融市場摩擦對經濟周期的影響也越來越顯著，但是在很長的時間裏，絕大多數宏觀經濟學家與政策製定者們仍緊盯著消費與投資、物價與就業、GDP增長等經濟總量指標，嚴重低估信貸周期、金融危機對實體經濟的最終影響。

否定古典二分法，在信息不對稱與現實市場不完美的微觀基礎上研究名義變量與真實變量之間的相互關係及傳導機製，是新凱恩斯主義經濟學的顯著特征。伯南克堅守新凱恩斯主義的立場，率先打破金融市場完美假說，將包含不對稱信息的金融合約引入宏觀經濟模型，論證並真實驗證了信用危機或金融危機與實際經濟結果之間的關係，超越了凱恩斯主義的研究範疇，也進一步完善了新凱恩斯主義的理論體係，彌補了傳統貨幣理論的不足，為宏觀經濟學研究提供了新的底層邏輯與研究方法。

1、引入信用市場摩擦，修正經濟周期理論的底層邏輯與標準模型

在伯南克之前，西方主流經濟學在解釋經濟周期性波動時，都以新古典的完美金融市場假設為基礎，這意味著在宏觀經濟世界，金融市場無關性定理(MM定理)成立，金融市場隻是資金融通的中介，對宏觀經濟波動沒有實際影響。然而，越來越多的證據發現大蕭條期間金融危機與宏觀經濟波動關係密切，危機引發多米諾骨牌效應，產生前所未有的嚴重的長期的經濟衰退，對這種“小事件、大波動”的宏觀經濟現象，盛極一時且應用廣泛的凱恩斯主義的IS-LM模型與新古典的真實經濟周期(RBC)理論，都難以給出有力的解釋。可是，完美的金融市場需要具備以下條件：一是金融市場參與者具有對稱的信息;二是金融資產或金融工具之間具有完全的替代性;三是金融市場是完備的，沒有交易成本，價格可以自動出清。這三個條件缺一不可，然而現實世界，不完美往往是常態，如因信息不對稱導致信用配給、金融資產的不可替代性、金融市場有缺陷等，都會使金融市場產生摩擦，從而使標準的總需求模型預測跟現實經驗存在明顯的不一致。

盡管自20世紀70年代起，“信用市場信息不對稱以及信用融通渠道具有重要作用” 的觀點越來越受到重視，不過大量的文獻研究關注的是信用市場局部均衡問題，而且金融部門也一直未被納入動態隨機一般均衡(DSGE)的宏觀經濟模型分析中。伯南克是最早開始重視信貸因素在家庭、企業和金融中介決策以及在宏觀經濟建模型中的作用的經濟學家之一。他打破了金融市場完美假設，開創性地將信息不對稱與信用市場摩擦等微觀研究成果引入宏觀經濟模型中，一路修正了IS-LM模型、真實經濟周期(RBC)模型以及動態新凱恩斯(DNK)模型，最終建立BGG模型，這是將金融因素納入動態隨機一般均衡進行分析的創舉，使金融市場摩擦成為與傳統DNK模型中的產品市場摩擦和勞動市場摩擦並駕齊驅的重要理論組成部分之一，彌補了傳統DNK模型的不足。融合了金融市場摩擦論、費雪的債務通縮論、金融合約“狀態識別成本論”以及伯南克本人的“投資不可逆論”等重要思想的金融加速器理論，也成為新凱恩斯經濟學派DSGE模型連接經濟係統和金融係統的理論橋梁。而且，BGG模型本身也是眾多學者進一步研究的主要參照模型。由於BGG模型僅限於封閉經濟條件與投資領域，沒有考慮開放經濟環境，也沒有直接引入銀行等金融中介部門，隻是將銀行對企業投資行為的影響，間接地體現在信用市場摩擦導致企業“外部融資溢價”的變化上。因此後來的研究者不斷地豐富並拓展BGG模型，不僅考察了銀行等金融中介部門，還考察了家庭支出、債券類公開市場產品在經濟周期中的作用，但是存貨投資與住房投資的信用市場摩擦、特別是開放經濟環境等因素還有待引入模型中進一步考察。 2、完成貨幣理論“信貸觀”的塑造，彌補傳統貨幣理論不足 傳統的貨幣傳導理論也是以完美金融市場假說為基礎，包括凱恩斯主義主張的利率傳導與貨幣主義所強調的資金價格(如權益與匯率)傳導，其基本的傳導途徑是央行通過調控貨幣供給量，來改變利率，或者說左右資金價格改變支出結構，進而影響投資與消費，最終影響總需求與國民收入。然而，這樣的傳導機製隻有在完美的金融市場條件下才能完成，完美金融市場假說的任一條件不能滿足，貨幣政策都無法順利地傳遞到資本市場與商品市場。因此，建立在完美假設與邏輯推理中的傳統貨幣理論也經不住現實的考驗，以致於貨幣政策的利率效應或者說資金成本效應在經驗研究中並不像理論中的那麽強大，難以解釋貨幣政策變動改變真實經濟的力度、時間節拍以及宏觀經濟各個組成部分的動態演變曆程。 與傳統貨幣理論不同，在伯南克的經濟體係裏，銀行信貸從債券中被分離出來，區分了銀行信貸市場、貨幣市場與債券市場，從一般均衡的角度考察信貸市場摩擦對宏觀經濟的影響，突出了信貸市場的重要性，在此基礎上，揭開了貨幣政策傳導機製的微觀結構如借款者在資產負債方麵的異質性對貨幣政策傳導的影響，破解了弗裏德曼貨幣政策傳導的“黑箱”之謎，最終證明了貨幣政策信用傳導的非中性的，反駁了貨幣主義者的貨幣政策“中性”論，由此完成了完全有別於“貨幣觀”的 “信貸觀”塑造(彭興韻等，2014)。並且，根據信用渠道理論，貨幣政策不僅會影響真實利率水平，還會改變外部融資溢價，而且真實利率影響支出的效果會被“外部融資溢價”放大，從而大大地提高了貨幣政策變動改變資金成本進而影響總需求的解釋力度;並且對傳統貨幣理論無法解釋的，如貨幣政策改變後信用總量變化慢於貨幣總量、企業存貨與非住宅投資動態變化滯後於利率調整、家庭的住宅投資與耐用消費品支出對貨幣政策高度敏感等現象，都給出了合理的解釋，彌補了傳統貨幣理論的不足。

3、致力於交易成本的識別與量化研究，為直接解釋現實世界提供有力的驗證工具

凱恩斯革命開創了經濟學的交易費用的研究範式，其難點是許多相關成本無法直接準確度量，進而使經濟學假說難以得到驗證。而向鬆祚(2008)曾盛讚伯南克的學問最大的魅力之一在於“他始終致力於識別和量度某種成本來解釋現象和行為”。在解釋“大蕭條”時，伯南克首次提出用信貸中介成本(CCI)這一概念來衡量金融摩擦的程度，並用Baa級公司債券和美國政府債券的收益率之間的差額作為CCI的替代量度指標，驗證了金融恐慌確實會大幅度提高CCI，導致通貨緊縮，進而抑製了總需求，在眾多的“大蕭條”理論中獨樹一幟;為驗證信用市場摩擦與經濟周期波動之間存在“金融加速器機製”，伯南克開創性地提出“外部融資溢價”這一成本概念來反映信用市場摩擦帶來的交易成本。在驗證過程中，伯南克用企業借款利率和國債利率之差來替代量度“外部融資溢價”，用難以獲得信用的小企業占全部小企業的比重的環比增加值作為“信用條件”的替代量度。通過觀察這些利率差與信用條件的動態變化，不僅驗證了貨幣政策信用渠道的存在性，還展現了信用市場上各種不同的衝擊對真實經濟產生影響，有效地開拓了金融市場影響宏觀經濟波動的新領域。正是基於交易成本的視角，伯南克揭開了把金融危機或信用市場摩擦與宏觀經濟波動之間的聯係與傳導的真象，並將引發信用市場摩擦及交易成本的根源引向信用市場的一切經濟製度安排，而這些經濟製度安排又被當作是經濟決策者的約束條件來考察，為客觀評價經濟決策者的政策效力、進一步推動政策改進帶來新的觀察視角。

三、2007年次貸危機爆發後伯南克的危機應對與引發的爭議

次貸危機爆發後，美國金融市場基本癱瘓，流動性凍結，實際通脹水平較低，存在著明顯的通縮風險。伯南克的危機經濟理論告訴他這是個經濟大衰退的危險信號，美聯儲必須采取貨幣政策措施抑製金融恐慌，促進就業與產出。2008～2009年危機深化期間，美聯儲秉承“白芝浩原則”行使最後貸款人職責，向金融體係注入資金，對係統重要金融機構實施救助，避免銀行擠兌帶來的恐慌性蔓延，穩定金融市場。麵對危機帶來的嚴重經濟衰退，美聯儲最先啟動零下限利率，但用盡傳統的短期利率調控政策仍無法阻止經濟的急速衰退，於是伯南克又頂住輿論壓力啟動非傳統的量化寬鬆貨幣政策，發揮貨幣政策信用傳導機製的作用，將“外部融資溢價”作為推測宏觀經濟變化與貨幣政策傳導效果的判斷依據，降低整個社會的融資成本，改善借款人的資產負債表，從而穩定經濟，刺激總需求。危機後美聯儲所采取的救市行動與刺激經濟計劃，特別是消除美國及全球金融恐慌這一點，伯南克始終堅信這是正確的決定，而且卸任前的美國經濟狀況也能讓他為自己帶領美聯儲為美國經濟冒險而感到欣慰。 然而，問題也是明顯的。首先，危機初期伯南克領導的美聯儲全體對危機反應滯後;其次，危機後期非常規的貨幣政策存在不小的副作用：一是應對危機的貨幣政策並不足以讓美國經濟進入強勁而持續的複蘇，近年美國國債長短期收益率頻繁倒掛，預示著長期經濟不容樂觀，這一現象也被視為零下限利率政策的後遺症;二是不管美聯儲是“擴表”還是“縮表”，都擾亂了全球貨幣的流動性，在振興美國經濟時給新興市場經濟體帶來了資產價格與匯率震蕩，也讓工業國跌入“零利率陷阱”，世界經濟複蘇的進程變得更加難以預測。正是這些政策後遺症，讓伯南克應對危機的行動與理論飽受爭議。

(一)未能充分預測危機及其後果的原因：是美聯儲預測失誤還是金融體係漏洞?

2006年美國次貸危機已初見端倪，但是監管機構還對宏觀經濟保持著樂觀的情緒，直到2007年3月28日，伯南克在美國國會聯合經濟委員會作證時，還認為“迄今為止，房地產市場和一些製造業行業存在的問題似乎不會對經濟的其他部門產生任何嚴重是的溢出效應”。雖然伯南克早在理論上洞見了信貸市場狀況以及金融恐慌對實際經濟活動的影響，但是在麵對真實危機時伯南克領導的美聯儲卻後適中後覺，沒有從金融市場與金融機構的角度準確充分地預測次貸危機對宏觀經濟帶來的衝擊與破壞力，沒有救助雷曼兄弟，詒誤救援行動，最終引起廣泛的金融恐慌與信貸萎縮，醞釀出如此嚴重的經濟衰退，這是伯南克畢生的遺憾，也因此遭受各界指責。2018年，在全球金融危機爆發十周年之際，伯南克在布魯金斯學會網站上發布視頻，對本輪危機後知後覺這點抱以深刻的反思，承認當時美聯儲政策製定者犯了兩個致命的預測錯誤：一是沒有全麵認識到這場危機對金融市場和金融機構的影響是如些廣泛且有如此大的破壞力;二是低估了金融危機對更廣泛的經濟層麵的影響及力度。究其原因，同年伯南克在布魯斯金學會上發表論文《金融危機的真正影響》，認為未能預期到危機本身，是因為當前的金融監管體係和私營部門的風險管理技術沒有跟上複雜多變且全球一體化的金融市場，政策決策者也沒有充分認識或理解到在這樣新的製度環境下金融恐慌可能產生的風險;對於未能充分預測危機的經濟後果，則歸因於沒有可用的定量分析來準確量化危機對整體經濟構成的嚴重風險，央行所使用的標準模型因缺失信貸市場因素而嚴重低估了危機的經濟影響。他重申對於未能預測或防範危機的應對措施，應該是改進監管和風險管理係統，而不是深層次重建經濟學。也就是說，一場大規模的、基本上沒有預料到的金融危機的發生，應被理解為經濟工程和經濟管理的失敗，而不是經濟科學的失敗。他再次強調主流宏觀經濟分析中納入信貸因素的重要性，需要對基本宏觀經濟學的標準模型進行一些重大反思。

伯南克把危機預測錯誤歸因於經濟工程與經濟管理失敗，其意指金融製度缺陷，其實早在2013年在其專著《美聯儲與金融危機》一書中就已得到充分闡述。在該書中伯南克剖析了當年房價下跌最終演變成金融危機的製度性因素：一是金融體係存在漏洞，包括私人部門的高杠杆率、銀行部門自身風險監管缺失且過度依賴短期流動性融資、金融風險過度集中、金融監管存在缺陷、政府支持型信貸企業的運營過度承擔風險等;二是住房抵押貸款產品及相關的金融衍生品泛濫，這些衍生品在不同的金融機構之間交叉持有，且在不同的金融市場上流動，風險也隨之在整個金融體係中擴散與蔓延。正是在這樣的金融環境下，各類金融機構的資產負債表情況惡化，一端是低流動性資產而另一端是高流動性負債，當住房等基礎資產價格出現爆跌時，信貸違約風險驟增，銀行破產引發擠兌的金融恐慌不再隻限於銀行部門，而是擴大到整個金融市場，醞釀出2008～2009年這場典型的金融恐慌式危機。

不過，筆者在梳理伯南克的危機政策應對理論時，發現導致伯南克帶領的美聯儲對危機後知後覺的一個長期的理論誤區：伯南克把靈活的通貨膨脹目標製視為美國產出與就業穩定的一個重要保障，在這一貨幣政策框架下，隻要資產價格波動沒有影響到通脹及其預期的穩定，就不必驚慌，不必為金融穩定而強行戳破資產價格泡沫，引起不必要的金融恐慌。但是他忽略了一點，由於資產價格不直接計入CPI，那麽觀測從資產價格波動影響通脹預期再到通脹率的波動，就存在兩大難題：一是由資產價格波動帶來的通脹預期難以被提早觀測與發現;二是當資產價格波動帶來通脹率大幅波動時通常已是事後，再執行穩定資產價格的貨幣政策可能已經太晚，更何況還有政策時滯。這些可以從當時的有關新聞消息中得到佐證，如2006年美國的通貨膨脹率雖有上升壓力，位於美聯儲的通脹目標區間高位，但仍可控製;2007年次貸危機爆發前，伯南克仍對美國經濟抱樂觀預期，美聯儲還在應對通脹壓力和擔心經濟增長放緩兩者之間猶豫，未來貨幣政策走向尚不明朗。

(二)危機引發大衰退的主要原因：是房地產泡沫破滅還是金融恐慌?

國際金融危機爆發後世界經濟普遍出現了嚴重的衰退，大多數經濟學家將其歸因於全球範圍內的資產價格泡沫破滅。但是伯南克堅持認為哀退的主要原因不是資產價格泡沫破滅，而是金融恐慌，是金融恐慌將房地產價格泡沫破滅演化成一場金融與經濟危機的。

伯南克在《行動的勇氣：金融風暴及其餘波回憶錄》一書中指出：“在當前這場危機的直接誘發因素之間，最顯著的兩個因素就是次貸泛濫和房價泡沫，但這場危機之所以導致我們付出如此慘重的經濟和金融代價，主要原因可能在於恐慌本身，可以說，恐慌造成的代價不會小於次貸泛濫和房價泡沫造成的代價。”這裏伯南克所說的金融恐慌是由於大家對金融機構失去信心而引起的，比如銀行擠兌，是金融危機的心理病，是經濟危機產生的核心機製。因此抑製金融恐慌，恢複了社會對金融的信心和信任，是阻斷危機的第一步。中央銀行應該依照“白芝浩原則”，使用最後貸款人工具，為具有優質資產的銀行等金融機構注入資金，避免擠兌，滿足正常信貸需求，從而遏製恐慌的進一步蔓延，穩定局勢。

伯南克在《金融危機的真正影響》一文中反思危機時再次強調金融恐慌的作用，並提供新證據，發現本輪大衰退異常嚴重的主要原因是融資和證券化市場的恐慌，這擾亂了信貸供給，並聲稱這一發現有助於證明政府為避免實體經濟遭受更大的損害而所做的努力是合理的。但是這一觀點引起了保羅·克魯格曼否定與質疑，伯南克緊接著在布魯金斯學會的微博上發文《樓市泡沫、信貸收縮與大衰退》來回應並鞏固自己一以貫之的觀點，堅定地認為經濟大衰退的根源不是房地產泡沫破滅對總需求的影響，而是中斷信用帶來的金融恐慌。伯南克從兩個角度來反駁保羅·克魯格曼：

首先，從危機傳導機製來看，雖然房地產泡沫破滅是經濟衰退的重要原因，但是如果金融體係足夠強大，能夠吸收房地產的泡沫破滅而不至於陷入廣泛的金融恐慌，也就不會收緊信貸供給，那麽信貸敏感部門就不會為節約現金、削減成本而裁員，家庭部門也不會為減少開支而建立現金緩衝，進而不會因被迫去杠杆而增加預防性儲蓄使IS曲線大幅度向下移，最終就有可能避免將經濟拖入嚴重衰退的深淵;

其次，從經濟數據的時間節點來看，美國房價從2006年開始已連續兩年下跌，但商業投資、耐用品消費支出與貿易餘額卻是在房地產泡沫破滅後才開始下降，並且最嚴重的下滑均發生在2008年第四季度到2009年第一季度市場極度恐慌時期，失業率與實際GDP增速也是在這一時期迅速惡化，同時，對信貸極為依賴的住房投資本身也受到恐慌的影響，年增幅猛降30%以上。直到2009年第一季度後終結恐慌的政策開始施效，金融恐慌被遏製，這些重要的總需求指標的數據才得以逐漸改善。

因此，伯南克認為僅房地產泡沫破滅本身是無法造就2008?2009年的全球經濟衰退的深度與同步的，金融恐慌在經濟收縮中發揮著重要的作用，恐慌比泡沫更可怕。

(三)危機產生的根源：

“全球儲蓄過剩論”及爭議

1、 伯南克的“全球儲蓄過剩論” 尋找危機發生的非貨幣因素與製度性根源，是伯南克解釋經濟危機一以貫之的理念。關於本輪危機的根源，伯南克站在國際視角上以“全球儲蓄過剩”論來解釋，並呼籲全球協力根治危機。

關於“全球儲蓄過剩”論比較正式完整的表述，可以追溯到2005年3月10日，伯南克在弗吉尼亞經濟學會聖睿智講座上發表的《全球儲蓄過剩和美國經常賬戶赤字》演講。他采用開放經濟與國際金融的視角，將美國近十年經常賬戶赤字飆升的原因很大程度上歸結為全球儲蓄過剩且不平衡。全球儲蓄過剩主要源於發展中國家經濟轉型、石油價格上漲與日德等一些重要工業化國家人口老齡化帶來的高儲蓄傾向，而不平衡表現在發展中國家和地區特別是東亞儲蓄過剩而工業化國家特別是美國儲蓄過低，結果國際資本出現反向流動：一方麵美國國內資本投資需求旺盛，擁有發達的金融係統，是其他國家投資的樂土，吸引大量的資本流入;另一方麵美元獨特的國際地位，使經曆過一係列金融危機的發展中國家與新興市場國家積極尋求美元資產來避險，作為穩定幣值的工具。所以過剩的儲蓄一旦流出發展中國家，絕大多數都會用來購買如美國國債這樣的美元資產。

全球過剩的儲蓄紛紛湧入美國，支撐起美國股票市場的繁榮，提升了住房價值，促進美元匯率升值，帶來了資產價格效應，也帶來了財富收入效應，刺激了美國家庭消費，降低了美國的國民儲蓄。他認為美國的國民儲蓄缺口還將繼續拉大，這意味著美國經常賬戶赤字還將繼續，美國對資本流入的依賴性更強。 針對傳統的將美國經常賬戶赤字歸因於美國財政預算赤字的觀點，伯南克認為沒有足夠的說服力。如果美國經常賬戶赤字是由於美國國民儲蓄率的大幅度下降，那麽按雙赤字理論，美國國民儲蓄率的下降應該與財政赤字有關，可是雙赤字理論不能解釋1996?2000年美國聯邦預算盈餘期間經常賬戶赤字仍然在擴大的事實，同時它也不能解釋為什麽其他一些工業化國家財政赤字卻保持經常賬戶盈餘的現象。因此，他認為美國快速增長的巨額的經常賬戶赤字不能都歸結於美國財政赤字，而應該將解釋的角度從國內轉向國外。因為，從現象上看，美國巨額的經常賬戶赤字絕大部分被發展中國家的經常賬戶餘額的改善所平衡;從原因上分析，上個世紀90年代以來發展中國家特別是東亞國家或地區追求出口導向型增長，把經常賬戶推向盈餘是發展中國家獲得外匯儲備的主要途徑。所以，伯南克將美國經常賬戶赤字不斷擴大以及未來可能繼續擴大的原因在更大程度上歸因於發展中國家的經濟增長模式。 依據這套理論，伯南克順理成章地認為2008年國際金融危機的根源就在於全球經濟失衡，主要原因仍是因為過去十幾年來高儲蓄率帶來高貿易順差的發展中國家與新興市場國家將富餘的資本大量地流入低儲蓄率與貿易逆差的歐美等發達的工業化國家，導致這些國家出現流動性過剩，進而觸發了房地產等價格泡沫最終引發金融危機與經濟危機。

既然全球經濟失衡是本次危機的根源，伯南克認為美國與其他國家都應對這場危機負責。在國際上，他多次呼籲各國協作起來一起根治全球經濟失衡問題，要求美國等貿易逆差國應該提高儲蓄率，減少財政赤字，但這並不能解決問題，更需要像中國這樣貿易盈餘的國家致力於平衡國際收支，改變鼓勵出口的經濟政策，提高匯率彈性，允許匯率升值，同時推行金融自由化改革，改善國內的投資環境與金融環境，降低儲蓄率，刺激國內消費。最終促使過剩的儲蓄流出美國，流向資本邊際效率高的發展中國家，使全球經濟結構恢複平衡。

2? 國內經濟學家對

“全球儲蓄過剩論”的反駁及反思 伯南克的“全球儲蓄過剩論”流傳至國內，引起較大的反響，多持反對意見。向鬆祚(2008)認為伯南克“全球儲蓄過剩論”忽視了兩大關鍵：一是吸引全球儲蓄流入美國的最大原因是美元本位製，二是造成全球儲蓄過剩的根本原因是浮動匯率製所造成的全球金融化幣動蕩。因此布雷頓森林貨幣體係崩潰後，完全信用貨幣和浮動匯率時代才是引發全球經濟失衡的根本原因，穩定全球匯率體係才是治理全球經濟失衡的關鍵。李楊與何海峰(2009)則指出伯南克“全球儲蓄過剩論”論證邏輯中的錯誤，認為伯南克的立論基礎儲蓄缺口模型與新古典增長模型本身就存在缺陷，注定其結論及建議是錯誤與無效的，解決經常賬戶赤字問題，美國應更加關注自身過度消費與出口阻礙等原因上。向鬆祚(2015)從全球金融資本主義的內在矛盾出發，從更深層麵指出“全球製造中心和貨幣金融中心的背離，虛擬經濟和實體經濟的背離，金融資本和虛擬經濟的過度膨脹，金融投機的肆意泛濫，是全球危機的總根源。”

針對伯南克的“全球儲蓄過剩”假說，向鬆祚還提出了“金融資產過度供給”假說，即20世紀80年代以來全球頻繁發生的資產價格泡沫及其破滅所帶來的金融危機主要不是源於新興市場國家的過度儲蓄，而是源於發達國家的貨幣和金融資產過度供給。全球經濟失衡與全球經濟危機的總根源，是布雷頓森林體係崩潰後全球經濟體係內在結構發生重大突變，“即全球經濟開始決定性從產業資本主義向全球金融資本主義轉變”。

理論爭議固然各執一詞，但也應該存在局部共識。伯南克的“全球儲蓄過剩論”以及由此提出的治理策略顯然在很大程度上是代表了美國利益的政策立場，把全球經濟失衡的調控責任更多地推向發展中國家與新興市場國家，特別是中國。

但是，“全球儲蓄過剩論”提到的發展中國家在經濟增長方式、經濟管理手段、金融體製與市場環境等方麵存在的問題，的確也在不同程度上存在。餘永定(2006)曾利用儲蓄缺口模型分析了我國國際收支雙順差的性質與根源，認為中國持續的雙順差是中國經濟過度依賴外需與外資、國內要素市場特別金融市場改革滯後、政府幹預不當過多(特別是地方政府盲目引資)的結果，製度缺陷導致資源真實成本扭曲，進而導致中國國際收支嚴重失衡，經濟增長低效而不可持續。矯正這種失衡無法通過宏觀需求管理政策在短期內實現，而必須盡快調整外資、外貿和產業政策，加速市場化進程。餘永定認為雙順差對中國而言，既不可持續也無必要;全球失衡，既不可持續也不符合亞洲國家的長遠利益。

“不管美國說些什麽或做些什麽，亞洲國家必須主動改變這種不平衡狀況。……問題的關鍵在於：世界上各個國家需要製定相互協調的政策，以保證調整平穩進行。否則，某些突發事件將會導致世界經濟崩潰。”從矯正全球經濟失衡的必要性這一點看，國內學者與伯南克的態度還是基本一致的，我國政府從2009年開始積極配合糾正失衡，一方麵采取措施鼓勵內需，擴大進口，平衡國際收支，提高人民幣匯率彈性，改革人民幣匯率形成機製;另一方麵積極轉變經濟發展方式，調整經濟結構，深化金融市場化改革，實施供給側結構性改革，調整市場與政府之間的關係。當然，全球經濟再平衡是需要各國長期內密切協調配合才有可能實現的，不可能隻靠發展中國家與新興市場國家就能輕易做到，發達的資本主義國家也應承擔起應有的責任。

(四)製造全球資產泡沫的長期低利率：是人為結果還是市場趨勢? 經濟學家們普遍認為全球長期的低利率是引發全球資產價格泡沫的一個重要原因。但是對低利率的成因卻存在意見分歧。大多數經濟學家紛紛將矛頭指向格林斯潘與伯南克，認為他們領導的美聯儲長期實施低利率的貨幣政策是導致美國房地產價格泡沫與金融危機的關鍵原因。但是格林斯潘與伯南克均予以否認，他們認為從上個世紀80年代開始全球就出現了低利率現象，格林斯潘將這一現象直接歸因於新興市場經濟體的過度儲蓄，但是卻沒有解釋新興市場經濟體的過度儲蓄是如何導致低利率的，特別是美國等發達國家的低利率現象。伯南克則利用“全球儲蓄過剩”假說證明長期的低利率不是美聯儲人為的結果，而是自1980年代以來由市場資金供求所決定的均衡的實際利率(也稱為Wicksellian利率)持續下滑的必然結果，由此為美聯儲的低利率政策辯護。

這一觀點充分體現在伯南克2015年4月1日於布魯金斯學會博客上發表的主題為“為何利率如此之低”的第3篇文章裏。伯南克認為全球範圍內合意的儲蓄超過了合意的投資，是導致全球低利率的主要原因，而且其中絕大部分的儲蓄來自中國、其他新興市場國家和沙特等原產油國。合意的儲蓄之所以會超過合意的投資現象歸因於政府的政策，比如1990年代後期亞洲金融危機後亞洲新興市場國家聯合減少貸款、設立外匯儲備等。由於全球儲蓄都湧向美國，使得美聯儲在2000年代中期盡管想努力提高短期利率，但是長期利率仍然持續走低。同時因為資本的淨流入使得美元升值，加重了美國的貿易赤字，經濟增速放緩。他用各國經常項目餘額的數據進行比較分析，指出2006年以來全球過度儲蓄的主體結構發生變化，中國降低出口依賴、全球油價下跌、亞洲外匯儲備增速放緩等因素降低了亞洲國家和石油生產國過度儲蓄的趨勢，而德國結構性持久而巨大的經常項目盈餘和歐洲邊緣國(即經曆債務危機而深陷衰退的歐洲國家)暫時性的經常項目盈餘卻抵銷了前者過度儲蓄的降低。不過，他認為這種情況將隨著歐洲邊緣國經濟的複蘇會得到改善。如果未來全球貿易和金融流動的失衡現象得到緩和，那麽全球實際利率將會出現一些上升趨勢。美國的經濟增長與經常項目餘額也會得到持續的改善。伯南克呼籲美國與國際社會繼續反對那些促進經常項目盈餘的政策，共同創建一個能更好地促進國際收支平衡的國際體係。

更令人擔擾的現實是，2008年國際金融危機後，世界經濟特別是發達經濟體進入了長期衰退與低速增速的時代，這是各國財經領袖不得不接受的共識與預測。調低長期利率，成為世界各國適應長期經濟增長率預測下降的重要手段。然而，從低利率政策的實際效果來看，2008年國際金融危機後全球低利率環境確實在一段時間裏幫助遭受危機重創的主要國家提振了經濟，但是2016年後，這些國家基本停止增長，且生產率增長十分疲軟，小企業投資需求下降，經濟複蘇緩慢，缺乏後勁。究其原因，羅納德·麥金農(2013)曾從需求層麵描述了過低的短期與長期利率會扭曲金融體係，抑製投資與經濟發展;普林斯頓大學和芝加哥大學的Liu、Mian與Sufi(2019)則從供給層麵發現長期的超低利率會抑製生產率增長從而引起經濟萎縮，利率和經濟增長之間呈倒U型關係，即長期利率下降最初可能是由需求方麵的疲軟驅動的，但之後會通過增加市場集中度和降低生產率增長對供給產生收縮效應。這些事實與理論都說明長期低利率政策無論是人為結果還是自然趨勢，都不具備持續促進經濟增長的能力。這也意味著當前包括美聯儲在內的多國央行為抵禦經濟再次衰退而采取零下限利率或負利率、重啟量化寬鬆等貨幣政策，總體收效是有限的，短期內可能有助於緩解企業與家庭部門資產負債表萎縮的壓力，降低信用條件，穩定經濟與就業，等待經濟反彈。但是，如果全球經濟失衡的狀態沒有得到解決，國際貿易保護主義愈演愈烈，國際貨幣金融體係仍以美元本位製為主，過度依靠流動性泛濫與長期低利率(或實際負利率)刺激經濟，那麽各國未來擺脫低投資與低產增量的難度仍將很大，國際貿易摩擦還會繼續，過度刺激所產生的資產價格泡沫與危機也將會在全球範圍再度掀起，為下一輪的金融與經濟危機埋下隱患。

四、結束語

一切尚無定論，爭議仍喧囂塵上。麵對置疑與批評，伯南克一如既往地用畢業所學與現實證據為自己辯護，並且將問題的原因引入更深層次的製度安排，正視市場的不完備，以寬闊深遠的國際視闕去看待問題，了解真相。通過研究伯南克的危機經濟理論，吸收其危機管理實踐的經驗教訓，我們可以從中得到一些的啟發：1、在經濟高度金融化的時代，金融危機最初是金融部門資產負債表衰退引發的一種貨幣形態的危機，這種貨幣形態的危機如果不能及時控製，就會傳染到企業、家庭甚至是政府等其他經濟部門的資產負債狀況，進而演變成實物形態的經濟危機。因此，從廣義上講，金融危機本身也是經濟危機的一部分。所以，當金融係統遭受重創時，央行首先應及時發揮最後貸款人的作用，采取積極的措施救助係統重要性的金融機構，注入流動性，抑製金融恐慌，盡快修複金融體係，阻斷危機傳播;2、當經濟麵臨重大衝擊或發生經濟危機時，央行可以啟動信用傳導機製來彌補或拓展傳統貨幣傳導機製的失靈或不足，直達實體經濟，切實降低企業與家庭的額外融資成本，注意去杠杆的力度，改善私人部門的信用條件。而且我們不能僅以社會信用規模來判斷貨幣政策信用渠道的效果，更應關注信用條件改善與否，如企業與家庭部門外部融資的成本與門檻是否真的降低;3、要注意的是，無論何種貨幣政策渠道，都不應盲目地刺激經濟、追求數量型的擴張為目的，也不能輕易地用財政赤字貨幣化來緩解財政壓力，或過早地使用非常規的貨幣政策大水漫灌式地滿足社會信貸需求，使貨幣泛濫，從而增大整個社會的通脹壓力，這都有可能違背穩定物價或穩定金融的最終目標;4、最重要的是，應觀測與維護好初始金融條件。一方麵，應不斷地完善金融與經濟製度，例如在鼓勵金融創新的同時加強金融監管的效力，提高貨幣政策的透明度與動態一致性並做好預期管理，繼續深化金融市場化改革減少金融市場摩擦，提高金融服務實體的能力等等，使係統性金融風險更多的是因外生衝擊而被動生成，而不是源於金融與經濟體係的缺陷自動內生而成;另一方麵，在金融製度與金融市場完善之前，應充分意識到金融市場摩擦程度及其對宏觀經濟的影響，審慎對待金融創新，合理利用信貸、債券、股票、房地產等泛金融市場的投融資功能，控製好社會各部門的資產負債表情況，以最大限度地降低外生衝擊所帶來的金融加速器效應。宏觀金融與經濟政策之間也應相互協調，在經濟穩定與金融穩定之間找到平衡點，避免為刺激經濟而再次催生資產泡沫，抬高通脹預期，為新一輪的金融動蕩與經濟衰退埋下隱患;5、在經貿全球化、一體化的開放環境下，經濟危機的傳染性與破壞性越來越大，如2007年次貸危機以及由此帶來的全球的金融與經濟危機，還有像新冠肺炎疫情這種外生衝擊所引發的經濟大衰退，這意味著國際政治、經貿關係會變得更加複雜矛盾。避免世界性經濟大危機的根本解決之道，是各國應重新審視世界經濟結構性失衡的原因，建立國際政治經濟新秩序，各自承擔起必要的責任，不能因噎廢食，走逆全球化的道路，反對采取壁壘高築、以鄰為壑的政策，應該以開放與包容的姿態，積極尋找國際經濟平衡的途徑，加強國際間的合作與宏觀經濟政策協調;6、危機帶來的經濟長期衰退，單純地依靠低利率、量化寬鬆等這樣的貨幣政策是缺乏長期效力的，甚至有可能產生諸多的負作用。縱觀上個世紀70?80年代的漫長的滯脹治理曆史，層出不窮的學派和五花八門的短期政策措施，都無法讓經濟徹底複蘇，直到90年代信息技術革命襲卷全球，一切都迎刃而解。也許，我們都在等待著新的一場技術進步的救贖，才有可能徹底擺脫這場經濟長期衰退的危機。以上這些啟示，對原本增長緩力又遭受新冠肺炎疫情衝擊、籠罩在衰退陰影之下的全球經濟應該有啟發與警醒的意義，對正在努力構建以國內大循環為主、國際國內雙循環相互促進的新發展格局的中國來講，也是有可取之道的。

人無完人，伯南克的思想、理論與行動也都存在比較明顯的局限性，例如，他過多地關注金融危機的後果與危機救治，忽略了危機前的預見與預防，過度依懶理論與宏觀經濟模型，卻對現實中的危機後知後覺;他堅決維護資本主義國家利益的立場，忽略了資本主義製度的內在矛盾，進而無法了解資本主義國家經濟危機的本質特征，從而難以從根本上阻止美國經濟再衰退的發生，也無法提出能夠真正推動國際經濟恢複平衡的政策與協調機製。當然，這些不足並不能否定伯南克作為一名著名的經濟學家、前美聯儲主席在危機經濟學上的重要貢獻，也不能否定他在大危機來臨時行動上的果敢與在曆史上的重要作用。用伯南克《行動的勇氣》一書中封麵的一句話來結束：“在所有危機當中，都會有兩類人：敢於行動者，以及懼怕行動者。”

(注和參考文獻略)

葉李偉,福建師範大學經濟學院,郵政編碼：350117，電子郵箱：[e-mail]。

擬於《經濟學動態》近期發表

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