去美元化 是 去金融化 體現

中金：“去美元化”是“去金融化”的一個體現

中金公司黃亞東、張文朗等 04-03 03:03

 

中金公司認為，人民幣國際化不必一切以資本賬戶開放為著力點，中國實體經濟競爭力的重要性上升。全球貨幣體係從以美元為中心的單一體係朝著多極體係轉變，摩擦成本上升，更利好實體資產。

近期以人民幣進行國際貿易結算增多，市場也更加關注“去美元化”現象。短期來看，“去美元化”反映了地緣政治下，以美元為中心的全球貨幣體係出現裂縫。長期來看，“去美元化”反映了美元的國際地位向美國經濟地位收斂，是全球“去金融化”的一個體現。

與其他幾個主要國際貨幣相比，人民幣國際化有比較大的空間。這說明，人民幣國際化不必一切以資本賬戶開放為著力點，中國實體經濟競爭力的重要性上升。對於資產來說，全球貨幣體係從以美元為中心的單一體係朝著多極體係轉變，摩擦成本上升，更利好實體資產。

正文

近期以人民幣進行國際貿易結算增多，“去美元化”現象引起更多市場關注。3月28日，我國首單以人民幣結算的進口液化天然氣（LNG）采購交易達成，此單交易是中國海油與法國道達爾能源在上海石油天然氣交易中心達成的，LNG資源來自海合會國家阿聯酋，以人民幣結算的進口LNG成交量約6.5萬噸。

[1]3月29日，據法新社報道，巴西政府考慮使用本幣結算與中國間的貿易，而不用美元作為中間貨幣。[2]此前，2023年2月，伊拉克央行宣布允許以人民幣直接結算對華貿易，此前一直以美元進行結算。[3]2022年12月，中阿峰會提出中國將從海合會國家擴大進口原油、液化天然氣，加強油氣開發、清潔低碳能源技術合作，開展油氣貿易人民幣結算。[4]

短期來看，“去美元化”反映了地緣政治下，以美元為中心的全球貨幣體係出現裂縫。2022年2月，俄烏衝突爆發以來，美國等西方國家對俄羅斯進行了多輪金融製裁，包括凍結俄羅斯在發達國家央行的外匯儲備、切斷俄羅斯商業銀行的國際業務等。這些金融製裁措施降低了美元資產的通用性，促使一些國家反思美元儲備資產的安全性。

長期來看，“去美元化”反映了美元的國際地位向美國經濟地位收斂。1960年以來，美國在全球GDP中的占比從40%下降到25%，而美元在國際儲備貨幣中占比長期保持在60%以上，美元的國際地位長期高於美國的經濟地位。全球化和金融化是維持美元地位的兩大因素，而目前兩個因素都在發生變化，逆全球化和去金融化將使得美元地位向美國經濟地位收斂。

中國在全球GDP中的占比從1980年的1.6%升至2021年的18.2%，而人民幣在國際儲備中的占比在2021年為2.8%，兩者間的差距非常大。巴西考慮采取人民幣進行貿易結算，背景是中國已經成為巴西第一大貿易國。

根據UN Comtrade的數據，從2000年到2022年，中國在巴西的對外貿易中占比從2.1%升至25.1%，而美國在巴西的對外貿易中占比從23.5%下降至14.8%。到2022年，中國和巴西的雙邊貿易額達到1714.9億美元。近年，人民幣貨幣互換不斷增長，也反映了人民幣國際化不斷進步。從2008年到2022年，人民幣貨幣互換規模從1800億元增加至近4萬億元。

與其他幾個主要國際貨幣相比，人民幣國際化有比較大的空間。結算貨幣方麵，根據環球銀行金融電信協會（SWIFT）的統計數據，2023年2月人民幣位列SWIFT全球第五大結算貨幣，占比為2.19%，在美元（41.1%）、歐元（36.43%）、英鎊（6.58%）、日元（2.98%）之後。

計價貨幣方麵，國際清算銀行數據顯示，2022年四季度人民幣計價的國際債券占比為0.63%，與美元（47.83%）、歐元（36.29%）相比差距較大。儲備貨幣方麵，根據國際貨幣基金組織數據，至2022年四季度，人民幣在全球儲備貨幣中的占比2.69%，和美元（58.36%）、歐元（20.47%）、日元的（5.51%）和英鎊（4.95%）還有較大差距。

在逆全球化與去金融化的宏觀大背景下，實體經濟競爭力對人民幣國際化的意義上升。促進人民幣國際化，不必一切以資本賬戶開放為著力點，要更加重視實體經濟的競爭力和科技創新，以貿易和實體投資的夥伴關係為抓手促進中國與其他國家在支付和金融領域的合作。

對於資產來說，全球貨幣體係從以美元為中心的單一體係朝著多極體係轉變，摩擦成本上升，更利好實體資產。1971年，布雷頓森林體係解體，全球貨幣體係脫錨。貨幣體係轉換過程中，交易成本上升，從而引起滯脹。黃金價格從1970年的35美元每盎司升至1980年的600美元每盎司以上。

相對於權益資產，實體資產的回報率在二十世紀七十年代更有吸引力。美國房地產的年均回報在二十世紀七十年代達到14%，超過了權益資產和政府債券的回報率。作為對比，在貨幣體係較為穩定的二十世紀六十年代和八十年代，實體資產的收益率相對權益資產並不占優。

圖表 1：美元地位高於美國經濟地位

資料來源：Eichengreen, Chitu, and Mehl (2016)，國際貨幣基金組織，世界銀行，中金公司研究部

圖表 2：中國經濟地位高於人民幣地位

資料來源：國際貨幣基金組織，世界銀行，中金公司研究部

圖表 3：巴西進出口占比

資料來源：UN Comtrade，中金公司研究部

圖表 4：全球支付貨幣占比（2023年2月）

資料來源：Swift，中金公司研究部

圖表 5：債券計價貨幣占比（2022 年四季度）

資料來源：BIS，中金公司研究部

圖表 6：全球儲備貨幣占比（2022 年四季度）

資料來源：國際貨幣基金組織，中金公司研究部

圖表 7：央行人民幣貨幣互換規模

資料來源：iFinD，中金公司研究部

圖表 8：美國資產回報率

資料來源：Jordà, Ò., Knoll, K., Kuvshinov, D., Schularick, M., & Taylor, A. M. (2019). The rate of return on everything, 1870–2015. The Quarterly Journal of Economics, 134(3), 1225-1298.，中金公司研究部

本文節選自中金公司《“去美元化”是“去金融化”的一個體現》，原文作者： 黃亞東、張文朗、黃文靜、段玉柱、周彭