香港監管機構將合作推進牌照的頒發工作。其初步設想是在三個月內，即2025年10月底前，發放第一批牌照。此舉旨在為持牌機構留出充足的準備時間，以便在年底聖誕節前完成穩定幣發行的相關工作，並為業務做好準備。
早在6月，全球資本市場就掀起了一股穩定幣概念投資浪潮，從“穩定幣第一股”Circle，再到香港持牌上市券商。然而，其中炒作的成分仍占據半邊天。未來，焦點將轉移到務實層麵——在香港監管方陸續發放牌照後，各市場主體將進行市場推廣並發行穩定幣，逐步培育市場，長遠目標是實現跨境結算與交易。
關鍵問題在於，究竟哪些機構可能先拿到牌照？哪些是真商機，哪些又隻是炒作？
首批入選機構難超10家
穩定幣發行牌照的審批將采取市場化原則，但是門檻其實並不低，一線從業者對筆者坦言，預計第一批並不會超過10家。
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之所以說準入門檻較高，是因為監管方麵要求運營方須具備金融、IT、市場營銷等多方麵的綜合能力，並擁有客戶資源。
此外，維持牌照運營的固定成本高昂，例如必須配備負責人員和辦公場所等，每年可能產生數千萬元的固定成本。因此，市場將通過這種高昂的運營成本形成自然的淘汰機製，經營不善或規模不足的機構將難以持續。
雖然2500萬港元的門檻對一般機構存在難度，但對於大型機構而言並非為主要障礙。因此，預計申請機構類型將非常多元，除了科技公司，還將包括有相應資質的金融機構、供應鏈企業、跨境貿易公司、保險公司和銀行等。
資深區塊鏈、穩定幣從業者李煉炫對筆者提及，申請材料包括涵蓋三年及以上時間的商業計劃，公司股權機構，每個實控人的經審計的財務報表等。
在申請階段，普遍會遇到兩個難題：
一是申請人的應用場景，是否能真正解決實際痛點，是否有真實的業務需求，體量規模有多大；
二是反洗錢問題，香港金管局很關注如何避免穩定幣被不法分子利用作為洗錢工具，特別是在跨境使用的場景。
李煉炫還透露，監管當局對於落地的應用場景並未特別設限，著重考察各申請機構應用場景的合理性和規模。隻不過目前市場普遍認為，穩定幣在跨境支付領域優勢最大，因而可能最容易落地。
但另一方麵，這也意味著跨境支付這一應用場景競爭激烈，如果一般申請機構主打跨境支付應用場景，很難成功申請牌照。因為首批牌照隻有個位數，監管優先考慮的發放對象是技術更成熟、實力更雄厚的公司。
對生態鏈影響幾何
穩定幣牌照的發行究竟對生態鏈影響幾何？
首先而言，券商可能是頭號受益人之一。多家香港本地券商（如勝利證券、艾德證券等）已完成第1號牌升級，國泰君安國際則在6月成為首家內地券商。
消息公布當日，該券商股價上漲近200%。券商主要開展的是“分銷”性質的交易服務，而非自營交易所運營，為虛擬資產交易所發揮“導流”作用。
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資本市場之所以如此熱情高漲，是因為預期券商的傭金和交易收入將增加。其次，券商持牌後可提供虛擬資產托管、冷錢包等服務，形成平台黏性與客戶留存。若未來開放更多理財產品，例如加密貨幣結構性票據、ETN（加密交易所交易票據）等，還將打開新的增值服務收入。
更重要的是，新業務也有助於吸引年輕投資者與高淨值客戶，尤其是對虛擬資產感興趣的新一代。不過，究竟前景是否真的有預期的這麽光明，仍有待實踐檢驗。
除了券商，香港持牌的虛擬貨幣交易所也可能受益。當前，香港有11家持牌交易所，其中運營時間最長的已有兩年多。
然而，這些交易所的交易量普遍不大，甚至尚未實現盈虧平衡。這表明市場需求不足，投資場景有限。原因也在於，香港的合規要求非常高，因此交易所上線的幣種非常有限，導致市場深度和流動性相對不足，個別一度陷入經營困局。
相比之下，海外交易所Coinbase、幣安等之所以盈利豐厚，就是因為幣種更多，包括不少所謂“山寨幣”“空氣幣”，ICO（首次代幣發行）也可以為交易所帶來可觀的上市費。有了更多傳統券商的導流，香港持牌交易所的處境能否有所改善也有待觀望。
除了券商，銀行在穩定幣生態中主要扮演兩個角色。首先是第三方托管行，其次銀行自身也可能申請牌照成為穩定幣發行商。
銀行擁有大量有跨境資金往來需求的商業客戶，若他們轉向使用穩定幣進行支付（例如，手續費可能從千分之五降至十萬分之五），銀行的傳統轉賬手續費收入將大幅下降。為避免客戶和業務流失，銀行有動力自己開展此項業務。雖然單筆收入可能減少，但可以保住客戶和市場份額。
銀行具備天然的客戶基礎和相對較強的IT能力，可以直接將穩定幣轉賬功能整合進現有平台，為客戶提供更便捷的服務，免去客戶在其他發行商處開戶或設置電子錢包的繁瑣步驟。
對於大型銀行而言，申請牌照的成本（約兩三百萬港元）遠低於客戶流失帶來的損失，因此它們很有可能會參與其中。
香港仍受內地政策影響
在穩定幣熱潮下，必須認清的事實則是，香港仍是一個小眾市場，而且港元也並非國際主流貨幣，和美元穩定幣的深度難以比擬，因此，穩定幣僅僅停留在試水階段。
具體而言，與美國全國性推廣不同，香港的穩定幣法規僅限於本地，僅依靠香港數百萬人口的應用場景，不足以推動其存量實現顯著增長。如果要實現更大規模，需要撬動中國內地巨大的市場。
但在國內進行推廣麵臨法律限製，目前推廣活動隻能在香港進行，如果無法吸引內地用戶或機構的應用，效果將非常有限。
一個主要的擔憂是，如果市場推廣不力，已獲批的牌照可能會在幾年後性價比下降，這在香港過去的金融創新中也曾出現過，例如港交所的某些人民幣產品就因應用場景過少而未取得理想效果。
香港擁抱創新的態度值得認可，但內地的監管政策仍非常嚴格，內地在幾年前就基本禁止了所有加密貨幣相關活動，即使是在香港券商平台，穩定幣、比特幣ETF的交易等都禁止了持有內地身份證的客戶。
短期內，推出離岸人民幣穩定幣的可能性也不高，盡管早前一眾“專家”呼籲人民幣穩定幣，從而推動人民幣國際化進程。
且不提中國央行的“親兒子”仍是央行早前發行的數字人民幣，人民幣國際化的一個核心障礙在於其尚未實現完全自由兌換，這一限製同樣適用於與之掛鉤的穩定幣，使其難以真正實現國際化。因此，當前階段可以理解為“先試先行”。
香港版Circle仍需時間
今年6月，合規美元穩定幣第一股Circle在美國上市，短短兩日內股價暴漲至107.7美元，相較發行價（31美元）累計漲幅高達247%，一度升破200美元，足見國際資本市場對穩定幣前景的看好。
香港未來是否會出現像美國Circle（穩定幣第一股）公司那樣的行業龍頭？答案是有可能，但數量會極其有限。
原因在於，一家公司從獲得牌照到運營產生數千萬利潤並達到上市標準，可能需要至少三年的運營周期。
因此，預計在未來兩到三年後，可能會有類似Circle這樣的公司出現並尋求上市，尤其在新加坡對穩定幣持相對保守態度（例如2025年4月和6月發布了嚴格的監管要求）的背景下，香港有機會借此大力發展，爭奪市場主導地位。
還要注意的是，之所以Circle發行的合規穩定幣USDC增速如此迅猛，是因為選對了合作夥伴或分銷體係——全球最大的合規加密資產交易所Coinbase。
2018年，Circle與Coinbase成立CENTRE聯盟，推出USDC。更早之前，Circle的理想是打造“下一代支付網絡”，類似於“比特幣版PayPal”，提供低成本、快速的P2P支付和數字資產交易服務，但後來放棄Circle Pay，專注於穩定幣USDC，而Coinbase則上線USDC供用戶交易。
因此，香港仍需厚積才能薄發。進入2026年，香港規劃的重點將是進行大規模推廣，促進穩定幣的落地實施，並進一步提高其結算效率。
屆時，香港可能會選擇與一些友好國家簽署諒解備忘錄，以拓展穩定幣的應用場景。
大部分RWA產品僅是炒作
除了穩定幣，RWA（現實世界資產）也成了炒作標的。所謂RWA，事實上這就是此前各界熱議的Web3，如今Web3與傳統金融真正並網運行。
行業原來是兩個極端，一邊是BTC（比特幣）、ETH（以太坊）等完全鏈上的數字原生資產，另一邊是完全傳統係統，而穩定幣和RWA的出現把兩者之間的空白打通了，這就是“數字孿生”。
它的本質是現實世界資產的鏈上映射，是資產級別的Web3。比如綠色電力的收益權、汽車倉儲的倉單、國債、黃金⋯⋯一切可計量、有權屬的數據都能變成鏈上可交易資產。
不過，從業者也對筆者坦言，目前市場上的大部分RWA案例都隻是作為營銷宣傳噱頭，沒有真實價值。
在李煉炫看來，未來隻有兩類RWA產品有市場價值：
一是代幣化貨幣市場基金、代幣化國債，主要為穩定幣提供收益，且兼具流動性；
二是代幣化股票，代幣化股票的高風險和高收益特征，會吸引一部分鏈上用戶。
其他RWA產品，特別是對於實物類資產RWA，這類RWA產品很容易出現失真問題，即鏈下實物的狀況與鏈上Token記錄不能保持一致，即“雙重抵押”和“真實性風險”。
例如，房產A在現實中已經質押給銀行，但項目方在鏈上又鑄造出一個RWA代幣，並將它用於DeFi借貸。如果鏈上參與者信任該代幣背後的“房產A”，但實際上已被他用，等於資產被重複使用，增加係統性風險。
此外，大部分RWA產品並沒有發行的必要，因為並沒有解決任何實際問題，並不是換了一個發行載體（換成Token），就可以改變資產的風險收益特征、降低融資門檻和成本。相反，代幣化的成本比較高昂，也很難擴展融資渠道。
