資料照片（彭博社）
就在今年年初，誰也沒想到金價會在2025年突破每盎司4000美元。10月20日，金價一度觸及每盎司4380美元的曆史新高，隨後下跌超過10%，但之後又收複了部分失地。目前金價較1月上漲55%，比1980年創下的經通膨調整後的上一高峰高出47%。
黃金漲勢依賴不同的買家：機構投資者、中央銀行和投機者。首先來看機構投資人，黃金的主要吸引力在於其價值儲存功能，尤其是在危機時期。它具有實物性，易於運輸，並以標準尺寸的金條形式在全球市場上交易，這讓持有大量資產的投資者感到安心。
黃金先前的多頭市場發生在網絡泡沫破裂之後、2007-2009年全球金融危機後以及新冠疫情期間。然而，這次的情況有所不同。盡管沒有出現經濟衰退，但自2024年3月以來，黃金價格已經翻了一番。同期，美國標準普爾500指數上漲超過30%；實際利率仍居高不下。
機構投資者正尋求黃金避險，因為他們擔心危機即將到來。今年，川普總統的關稅政策以及與中國的對峙，都威脅著貿易秩序；美國經曆了史上最長的政府停擺；人們越來越擔心，人工智慧股票的崩盤可能會拖垮實體經濟。
然而，要將這些衝擊與金價近乎線性的上漲趨勢聯係起來，卻並非易事。今年年初，當人工智慧泡沫的警告還不太明顯時，金價就已經很火熱了。川普的貿易協定、他與中國的休戰、中東的和平這些因素都未能對金價造成太大影響。11月12日美國政府停擺結束後，股市先漲後跌，但這主要是因為聯準會降息的可能性也隨之降低。而黃金的反彈速度卻加快了。
第二種解釋認為，這波淘金熱是由各國央行推動，它們尋求的並非防範短期經濟崩潰，而是因應更長期的變化。根據這種“貨幣貶值”理論，美國的政治失靈、不斷膨脹的公共債務以及聯準會獨立性受到的威脅，加劇了人們對惡性通貨膨脹的擔憂，並打擊了人們對美元的信心，導致世界各國央行紛紛拋售長期美元資產，轉而購買避險的黃金。
然而，這種說法的問題在於缺乏證據。如果美國證券真的被大規模拋售，美元應該會下跌，長期殖利率應該會上升。但實際上，美元在今年稍早暴跌後一直相當穩定；30年期美國公債殖利率也基本持平。
從數量上看，新興市場國家的黃金購買量仍然很小，而且其購買基數本來就很低。一位央行官員表示，他們沒有孤注一擲購買黃金的意願，尤其是在這樣做意味著追逐泡沫的情況下：“大多數央行打算長期持有黃金頭寸。他們擔心最終不得不承擔損失。”國際貨幣基金組織的數據顯示，自去年以來，新興市場國家的黃金購買量有所放緩而非加快，而且購買主要由少數幾家銀行推動。
除了上述兩大因素助長金價飆漲外，“投機的強勢投資者”很可能是近期金價波動的主要驅動力。9月23日，由於疫情停擺，美國商品期貨交易委員會（CFTC）最後一次發布數據。當日，對衝基金持有的黃金期貨多頭部位達到創紀錄的20萬份合約，相當於619噸黃金。
交易所交易基金（ETF）的淨買進量也十分強勁。上個月，ETF資金流入有所減少；法國興業銀行的麥可海格估計，這加上對衝基金僅100噸的淨賣出，足以解釋當月下旬金價的下跌。此後，ETF資金流入有所回升。因此，金價似乎與這些波動性較大的基金的投資意願密切相關。
幾個月前，央行增加黃金儲備的呼聲或許還很有限，但如今看來，這股熱錢追逐金價上漲的浪潮似乎已經像滾雪球一樣越滾越大。這對“強勢投資者”來說是個不祥之兆。這種經典的“動量交易”終究會結束。持續時間越長，那些最魯莽的玩家最終損失就越大。
