9月18日，美國聯儲局不出意外的宣佈降息25基點，將利率調整至4%-4.25%；符合市場預期。這次降息有氣充分的必然性——糟糕的就業數據。

9月9日發布的非農年度基準修正數據，將截止3月的一年間，非農就業下修了91.1萬人，去年本來看似亮眼的非農數據，在這樣大幅下修後，已經有兩個月出現負增長。且9月5日公布的8月非農數據，僅增長2.2萬。更關鍵是，6月非農數據從7月第一次公布時的14.7萬，到8月下修為1.4萬，到了9月5日直接被下修為負的1.3萬，出現了負增長。

所以，聯儲局的決議聲明裏，刪除了“勞動力市場狀況依然穩健”的表述，改成了“就業增長放緩”。將“失業率保持在低位”，修改為“失業率略有上升但仍處於低位。”這次聲明裏重點是：“判斷就業形勢的下行風險已經上升”。關於通脹的部分，將“通脹率仍然略高”，修改為“通脹率有所上升，且仍處於略高水平”。

也就是，一邊是通脹率有所上升，一邊是就業下行風險上升。如果任由這樣的趨勢下去，就是聯儲局最害怕麵臨的滯脹局麵。

圖為2025年9月17日，美國紐約證券交易所（NYSE）大廳，屏幕上播放著聯儲局主席鮑威爾（Jerome Powell）在議息會議後的新聞發布會。（Reuters）

另外，在聲明開頭，還把上次聲明裏提到的：“儘管淨出口波動繼續影響數據，但近期指標顯示，上半年經濟活動增長有所放緩。”修改為：“近期指標顯示，上半年經濟活動增長放緩。把“儘管淨出口波動繼續影響數據”的表述刪了，估計是為了避免觸及川普的敏感神經。也就是說，上次表述意思是，雖然上半年GDP增速因為淨出口波動而顯得很亮眼，但實際上半年經濟活動增長是放緩的。這次則直接說，上半年經濟經濟活動增長放緩。

早前，美國財長貝森特稱：“如果經濟形勢那麽糟糕，為什麽GDP增速能達到3.3%？”貝森特這完全是睜眼說瞎話，他作為專業人士，能不知道美國二季度GDP增長，有60%的貢獻來自於進口下降嗎？GDP統計核算裏，進口是減項，出口是增項。

川普越打貿易戰，美國進口越少，GDP增長越快。綜合一季度進口劇增的話，實際進口波動造成的二季度增速異常更多。因為美國的GDP增長是年化數據，是按月折年率，所以按月數據的波動，對美國GDP數據影響很大。

根據美國勞工統計局的初步基準修正美國非農就業數據，截至 2025年3月的12個月內，新增就業機會比最初報告的少91.1萬個。(trading economics)

摩根士丹利最新報告指出，美國進口在第一季度因關稅預期而激增37.9%後，第二季度急劇回落30.3%，淨貿易為GDP貢獻了5個百分點的增長。也就是說，扣掉進口數據波動的影響，美國二季度GDP應該是負增長才對。

鮑威爾坦言，聯儲局正麵臨“兩難且罕見”的局麵：勞動力市場走弱，通脹卻仍處高位。這就是美國麵臨的滯脹局麵。通常就業走弱，需要降息。而通脹走高，需要加息。現在著重於就業走弱，選擇了降息，那後麵如果通脹失控，又可能不得不加息。這就是個BUG，很考驗聯儲局決策，甚至不排除“仰臥起坐模式”。上世紀70年代，美國也經曆過這樣的滯脹局麵，當時的聯儲局也是頻繁搞仰臥起坐。

過去大半年，鮑威爾（Jerome Powell）一直備受美國總統川普（Donald Trump）口誅筆伐，施壓減息。（Reuters）

鮑威爾強調，鑑於勞動力市場出現明顯降溫的跡象，央行在其雙重使命中，正從此前長期側重抑製通脹，逐步轉向更加關注“充分就業”目標。而聯儲局之所以暫時先忽略通脹，是因為基本判斷是，關稅對通脹的影響可能隻是短期的。這不得不想起鮑威爾在2021年提出的通脹暫時論，結果2022年就通脹失控了，迫使聯儲局激進加息，現在鮑威爾又搞出一個“關稅影響短期論”。是不是再次出現誤判，且行且看。

這輪降息，預期了很久，談論了很久，終於是靴子落地，但如何給這個詞降息定性？雖然就業數據走低，但這次降息仍是“預防式降息”，而非“衰退式降息”。

什麽意思呢？“衰退式降息”是經濟麵臨衰退風險時，採取的“補救性”寬鬆措施。如第一次2001-2003年降息，應對網絡泡沫破裂；第二次2007年-2008年，應對次貸危機；第三次是在2019-2020年，應對新冠疫情給全球經濟的衝擊。而“預防式降息”，說白了並非緣於經濟的需要，而是為了正在進行的角力。

美國2025年8月年通膨率加速至2.9%，為1月以來最高。(Trading economics)

事實上，美國的經濟數據，並沒有到非降不可的地步。因為美國通脹率目前還在2.9%的高位（沒有回到2%以下)，並沒有到非降息不可的地步。但川普卻動用各種手段，逼著聯儲局降息。

根據1990年代以來四輪預防式降息（1995、1998、2019、2024）的總體幅度來看，整體維持在75-100BP，本輪預防式降息預計整體幅度也會相對有限。但明年5月後，7個聯儲局理事當中，大概會有4個人來自川普的提名。到時可能會降得更多、更快。

10年期美債利率近日回落至4%左右。（trading economics）

預計美債利率下行放緩，美股仍有持續支撐，美元指數先下後震盪。美債利率在經曆前期快速下行後，預計後續下行速度會相對放緩，預計10年期美債利率2025年底在3.8%-4.0%左右。覆盤1990年代以來的四輪預防式降息周期，發現具有同樣的特點，降息之前美債利率快速下行，降息之後下行速度明顯放緩，甚至出現階段性震盪，主要是預防式降息周期開啟後，經濟預期提振對實際利率有上行貢獻。

美股仍有持續支撐，尤其是美股科技和對利率比較敏感的地產、銀行、中小盤等板塊。一方麵聯儲局降息進一步壓降無風險利率，即折現率，在分母端對美股有所支撐；另一方麵，降息之後對經濟的託舉，也會在分子端對企業盈利有進一步支撐。

美元指數預計先下後震盪。短期降息之下，美債與其他經濟體利差收窄，對於美元指數有負向衝擊，後續美債利率下行放緩，疊加美國經濟相對修複，美元指數可能止跌回穩。