2025年1-2月間，有很多令人振奮的消息。比如DeepSeek的出現，讓舅舅嬸嬸們用上了AI；又比如電影《哪吒2》以150億登頂中國影史票房。
此外，春節的旅遊出行也在創造記錄，春季期間，全社會跨區域人員流動量為90.2億人次，創曆史新紀錄。全國出遊人次5億，出遊總花費6770億，同比增長了7%。股市也不甘落後，上證指數在春節後從3320點上漲到3420點左右，似乎要再次挑戰一年以來的高點。
與略顯沉悶的2024年相比，這些數據帶來了完全不同的氛圍。這是否預示著，我們已經走出了一年以來通縮的困境，完成對內需的刺激，讓消費回溫了？
內需依舊疲軟
首先，電影《哪吒2》的票房雖火爆，但作為一個非典型的文化消費產品，對整體消費增長的影響極為有限。今年1-2月，社會消費品零售總額達8.3萬億元，而150億元的票房僅占其中的0.15%，對整體經濟幾乎沒有實質性拉動。因此，有觀點將該電影的票房作為經濟觀察指標，並不具備任何參考性。
如果要在眾多經濟數據中找出能較準確反映內需的指標，可以重點關注以下幾個方麵。由於春節假期對於消費有著重要影響，有時落在1月，有時落在2月，單月數據可能存在較大波動，因此我們以1-2月的累計數據來觀察同比趨勢，以減少幹擾。
第一個是進出口數據。由於進出口數據有國外對手貿易國作為參照，因此相對比較準確。1-2月，我國進出口總額達6.5萬億元，同比下降1.2%。其中，出口3.8萬億元，增長3.4%；進口2.6萬億元，下降7.3%。進口的明顯下滑不僅反映了內需疲弱，也拖累了整體進出口表現。
第二個是社會融資數據。社融數據采集自銀行信貸、債券、股票等多種融資方式，很多數據相對公開，準確且有一定參考價值。1-2月，社會融資規模增量累計9.29萬億元，比上年同期增加1.32萬億元。表麵上看似增長，但其中政府債券淨融資2.39萬億元，同比增加1.49萬億元，幾乎成為唯一的支撐來源。
如果我們進一步拆解社融數據，會發現個人短期貸款（主要為消費貸，占 2/3）不增反降，減少了3238億元；個人長期貸款（超過3/4為房貸）1-2月新增3785億元，較去年同期減少27.7%。這兩項數據說明，居民整體的消費能力依然不足，房地產投資熱情也在下降。
綜合來看，1-2月社融的主要增長來源是政府債券，而居民和企業的融資需求則大幅下滑，進一步印證了當前內需仍然低迷的現實。
補貼拉動需求，還是擠占消費？
市場需求通常遵循基本的供需曲線，這是經濟學常識。因此，消費旺盛時，消費品價格往往會上漲，反之亦然。這也是為什麽通脹或通縮對經濟影響巨大——它們改變了價格信號，而價格信號直接影響企業和消費者的決策。
有時候，價格信號很能說明問題。例如，2025年1-2月的汽車市場呈現“價跌量增”的趨勢。1-2月，國內汽車銷售達455萬輛，同比增長13.1%；其中，新能源汽車銷售183.5萬輛，增長52%。從銷量數據來看，這是一個非常亮眼的增長。但與之相對的，是同期汽車消費額同比下降4%，這說明汽車的平均銷售價格在大幅下降。
誠然，銷售均價大幅度下降未必是壞事，這一方麵代表車企有降價促銷的行動。第二也可能是因為在國家新能源汽車消費補貼的帶動下，讓部分本不準備買車的人購買了汽車，而這部分人群收入相對較低，因而選擇的汽車價格較低。這說明消費補貼政策確實拉動了新的需求。
然而，從整體消費的角度來看，這並不完全是個好消息。對於財富較少的家庭而言，因補貼政策購車往往會明顯擠壓其他消費支出。換句話說，政府的補貼政策可能隻是改變了消費結構，而非真正提升了居民的整體消費能力。如果購車是通過貸款完成的，還可能透支未來的消費能力，加劇家庭負債。
中國居民的債務水平較高，尤其是房貸和車貸，對消費能力形成了長期壓製。根據央行數據，我國居民家庭總負債規模為109萬億人民幣左右，居民年總收入規模61萬億左右，二者比例為1.4。遠高於美國（0.9）和日本（1.1）。這一高負債率意味著，大量收入需要用於償還債務，導致可自由支配的消費資金受限。
上述問題必然反映在了價格指數上。今年1-2月，消費者價格指數（即CPI，衡量的是普通消費者購買商品和服務的價格變化，可以理解為“老百姓買東西的價格”有沒有漲。比如，超市裏的食品、房租、醫療、交通等價格上漲，CPI就會上升，直接影響我們的日常開支。）出現明顯下滑。2月CPI同比下降0.7%，創下13個月來的最大跌幅，並遠低於市場預期。扣除疫情年份後，這一降幅也是2015年以來的新低。從環比數據來看，食品、煙酒價格下降6.27%，占CPI總降幅的80%，說明春節過後，食品消費回落尤為明顯。
與此同時，生產者價格（即 PPI，衡量的是工廠、企業在生產和批發環節的價格變化，可以理解為“廠家進貨價”有沒有漲。比如，如果鋼鐵、原油的價格上漲，PPI就會上升，這通常意味著企業的生產成本在增加，可能會影響未來的商品價格。）指數繼續走低。2月PPI同比下降2.2%，已連續28個月下跌，反映出供給過剩、需求疲弱的情況依然未見明顯改善。正如我們此前文章所分析的，如果要關注中國經濟的複蘇情況，PPI是最核心的指標之一。市場一直在討論的通縮風險，本質上也與PPI持續下滑密切相關。
儲蓄與消費的兩難
從去年三中全會到今年兩會，擴大消費規模一直是經濟政策的核心目標。兩會結束後，兩辦迅速印發了《提振消費專項行動方案》，其中提出了一係列增量措施，包括：
提高最低工資標準
提振股市，提升居民財產性收入
解決政府對企業的欠款
提供生育補貼
繼續消費補貼
其中，“消費品以舊換新”補貼是政策重點之一，今年的補貼規模達到3000億元，較去年翻倍。不過，由於該政策是在去年7月才下達，迄今已有半年，這意味著今年的補助力度與去年下半年相當。而過去半年的政策執行情況，基本已經驗證了其效果。
如果要係統性分析消費增長路徑，我覺得可以參考一份報告，即榮鼎集團（Rhodium Group）2024年的《No Quick Fixes: China’s Long-Term Consumption Growth》，裏麵對拉動消費進行了細致的分析。
簡單來說，拉動消費擴張的方式沒有技術性的取巧方法，核心在於提升家庭收入和降低負擔，主要包括：
提高家庭收入占GDP的比重（目前僅占61%）
增加政府對家庭的現金轉移（目前占GDP的6.9%）
提升實物補貼，如醫療和教育支出（目前占GDP的6.4%）
縮小財富分配差距，提高低收入群體收入
降低存量房貸利率，減少債務負擔
提供更完善的社會福利，降低居民預防性儲蓄需求
這些舉措不僅需要政策決心，還涉及財政可持續性的問題，尤其是稅收改革。最有可能的手段包括增加財產性收入稅（房產稅），以及提高中高收入者的個人所得稅。這意味著財政結構調整可能走向“劫富濟貧”，同時也涉及央地財稅改革等複雜問題。
也有一種觀點認為，關鍵不在於增加收入，而是如何撬動中國龐大的儲蓄。數據顯示，中國城市居民儲蓄率已從34%上升至43.4%，這意味著即便當前收入水平不變，隻要儲蓄率下降，消費仍然可以增長。
但問題在於，儲蓄並非平均分配。目前約1/3的中國家庭儲蓄為負數，即債務大於存款。在高收入家庭中，即使多增加100元，他們未必會增加消費；但對於低收入家庭，這100元極可能被全部用於消費。因此，消費增長的潛力主要集中在低收入群體，消費增長潛力和邊際效應最高的政策，恐怕就是提高最低工資標準。
最低工資標準如能提高，確實對拉動消費有作用。中國6億人收入在2000元以下，其中37.4%為工資就業者，因此提高最低工資標準可以惠及2.2億人。以2000元計算，如果可以將最低工資標準提高20%，則每月可以增加居民收入880億元，全年增加1.056萬億。假設這些錢都用於消費（低收入群體消費邊際較高），可以為總消費提供2.2%的增長，這是非常可觀的。
然而，提高最低工資標準雖能促進消費，卻可能衝擊利潤率本就稀薄的製造業，進一步推高企業成本。這使得政策在提振消費與穩定就業之間陷入兩難，成為當下經濟調整的一大挑戰。
沒有結構改革，消費難靠刺激帶動
2025年，中國的赤字規模將擴大，預計達到5.66萬億元，其中新增赤字為1.6萬億元。然而，消費補貼的資金僅為3000億元（不包括赤字中的超長期特別國債部分）。值得注意的是，超長期特別國債中，用於類基建項目的資金已達到8000億元。這意味著，整體消費促進力度並不如預期。
雖然基建也算是一種內需刺激，但在經過多年大規模投資後，繼續加碼基建的效果已值得懷疑。特別是當消費品以舊換新政策再次集中於新能源汽車時，這實際上是在變相補貼車企。居民通過負債購車，反而會進一步壓縮其其他消費能力，並沒有真正促進居民的消費複蘇。
我們上麵提到，提高最低工資水平雖能帶來1萬億的消費增量，但相較於房地產市場每年約5萬億元的資金缺口，依然顯得微不足道。目前政策試圖通過提振消費，在消費、投資、出口三駕馬車中尋找新的增長動能。就像榮鼎集團報告所指出的，不存在以戰術方式解決結構性問題的空間。
因此，消費增長的根本依賴仍然是“分配”問題。這涉及到央地之間的財稅分配，國企與民企之間的資源配置，以及中高收入者與低收入者之間的財富分配。每一層麵的調整都充滿挑戰，如何平衡這些利益分配，仍是未來經濟增長的重要課題。我們隻能拭目以待，看看政策如何調整，如何在複雜的分配格局中找到平衡點。
