在全球經濟複蘇與貨幣政策緊縮的背景下，美國財政部的一項債務發行新策略正在引發金融市場的激烈討論。
2006年準確預測美國次貸危機爆發的“末日博士”魯比尼（Nouriel Roubini）語出驚人，
他參與主筆的論文指責美國財政部通過操縱美國國債發行降低整個經濟體的實際借貸成本，
變相做了8000億美元QE，相當於四次降息，幾乎抵消了美聯儲在2023年所做的所有加息。
美國財長耶倫最新回應堅決否認了這一指責。
當地時間7月26日周五在巴西裏約熱內盧出席G20財長會議間隙，耶倫對媒體表示，
魯比尼周五所發布論文提出了“一種旨在讓金融狀況寬鬆的策略”，“我可以100%向你保證，這種策略根本不存在。我們（美國財政部）從來沒有討論過任何類似的事。”
耶倫稱，Frost的講話為財政部的做法提供了最好的解釋。“我個人在財政部政策和債券發行方麵的經曆完全符合他（Frost）概述的定期和可預測原則。”
那麽，美國財政部到底有沒有“變相QE”？
另一方麵，華爾街已經開始為美國政府的下一次債務上限困境著手準備了，等待美國財政部下周將公布的現金餘額估算，以了解未來美債供應的情況。
國會預算辦公室6月份表示，預計今年的赤字將達到1.9萬億美元，高於2月份估計的1.5萬億美元。這可能意味著未來三個月財政部將發行數千億美元的國債。
魯比尼：財政部激進發行短債，導致10年期收益率下滑
今年7月，哈德遜灣資本（Hudson Bay Capital）的Nouriel Roubini
和Stephen
Miran共同發表了一篇題為《激進國債發行與貨幣政策角力》的論文，討論了美國財政部是如何通過激進發行國債（Activist
Treasury Issuance，ATI）發揮“隱形量化寬鬆”作用的。
低稅收和增加支出意味著大量國債可供出售。去年8月，財政部表示將大幅增加長債拍賣規模。市場驚慌失措，收益率上升。從那時起，財政部發行更多從一周到一年不等的短期國債。
由於需求持續旺盛，這些短債的供應很快被市場吸收。
但與此同時，短債占未償還可出售債券的比例已升至約 22%，高於財政部借款谘詢委員會 (TBAC)建議的 15-20%
範圍。鑒於國會預算辦公室（CBO）對赤字的估計不斷上升，這一比例在未來一個季度可能會進一步上升。
魯比尼認為，該比例隻要超過18%，都屬於所謂的“激進發債（ATI）”，而長期國債供應短缺，導致10年期收益率降低了25個基點，相當於降息100個基點（4次降息25個基點）。
值得注意的是，魯比尼估計，過去幾個季度，
票據供應量占未償還債務的比例一直在34%至60%之間，這對美聯儲的抗通脹計劃不利。
在華爾街，這一觀點爭議很大。
財政部、通脹預期、美聯儲，誰主導長債收益率走勢？
一些市場觀察人士認為，盡管財政部的發債策略確實對市場有一定的影響，但與美聯儲的貨幣政策相比，其效果可能被誇大了。
他們指出，長債收益率的變動可能更多地受到通脹預期和利率政策的影響，而不僅僅是財政部的發債策略。
美聯儲本身也曾數次采取類似“反向操作”的舉措，即通過調整債券購買策略，偏向曲線的一端，以控製收益率曲線的形狀。
此外，TBAC的成員普遍支持財政部當前的策略。在上次會議上，TBAC建議財政部的借貸計劃基本保持現狀不變。
TBAC主要由Vanguard、Pimco和貝萊德
等大型投資者以及 Element Capital、Rokos Capital 或大型銀行等對衝基金的高級交易員組成。
美銀等投行：隻要短債需求保持強勁，目前的政策框架將繼續有效
目前投資者對短債的需求仍然強勁，且發行量的增加還沒有在融資市場上引起任何明顯的緊張。本周二，投資者在國債拍賣中購買了創紀錄數量的2年期國債。
美國銀行
、摩根大通
和高盛
等投行預計，盡管存在對赤字擴大的擔憂，短期內財政部的債券發行策略不太可能發生重大變化。他們認為，隻要短債需求保持強勁，目前的政策框架將繼續有效。
美銀估計，今年，國債淨發行量中短債將占約40%，但到2024年底，短債占總未償還份額仍將下降至略低於22%。
該機構表示：
我們的預測表明，短期內票據占可銷售債務的份額將保持在TBAC推薦的20%以上。我們不認為這會構成問題，因為票據需求仍然穩固，而且票據與隔夜指數掉期（OIS）的利差保持在近期範圍內。貨幣基金的流入仍然強勁，收益率曲線仍然倒掛但較為平坦。票據需求也將得到貨幣市場基金改革的支持，這將提高政府基金的資產。 從長遠看，美國財政部可能會允許票據長期超出建議的15-20%範圍，但我們預計會與TBAC和市場參與者進行更深入的討論。債務上限將在2025年1月1日重新生效，可能會導致財政部在2025年上半年大量償還票據。
摩根大通寫道：
我們認為財政部在2025財年末仍將資金充足，因此財政部5月份提供的指導意見仍然合適
，即“預計至少在未來幾個季度不需要增加名義票麵利率或浮動利率債券拍賣規模”。事實上，與2024財年相比，財政部為2025財年創造了近6000億美元的額外借款能力，目前的拍賣計劃使財政部在明年資金充足。 因此，我們預計下半年名義拍賣規模將保持穩定在當前水平
，但我們預計TIPS （通脹保值債券）拍賣規模將進一步小幅增加。
高盛表示：
我們預計，下周的再融資會議上
，美國財政部的發行軌跡將略高於上一季度，反映出更高的赤字預測。我們認為，短債發行將暫時吸收融資需求的增長，預計第三季度的票麵拍賣規模不會發生變化。我們認為財政部目前還不需要放棄之前的指導意見
，即“預計至少在未來幾個季度不需要增加名義票麵利率或浮動利率債券拍賣規模”。然而，赤字前景很可能會在不久的將來值得考慮增加票麵利率。我們認為合理的時間表是在2025年上半年開始討論，從2025年下半年開始逐步增加，到2026年下半年將票據份額穩定在15-20%左右。