美高調救助次級債危機的背後(ZT)

作者:左曉蕾

最近，次級債危機的影響一波接著一波，道瓊斯指數不斷大起大落，引發全球市場的一輪一輪大幅波動。亞洲市場也不能幸免，日本、香港都遭遇“池魚之殃”。
　　如何應對次級債危機，近期美聯儲聯手歐洲央行、日本央行向市場的注資行為為全球矚目。美國從來是經典市場經濟規則的捍衛者，在國際市場上從來是“政府幹預市場”的激烈抨擊者。比如，最近剛剛通過的關於匯率操縱國的重新界定的法規，矛頭直指中國政府幹預匯率。
　　但是不曾料到，次級債危機突然襲擊美國市場，美國政府幾乎毫不猶豫地祭出“最後貸款人”的大旗，高調出手向市場投放貨幣，緩解流動性風險，穩定市場的信心。同時請出美國總統布什發表電視講話，用國家信譽向市場擔保。美國政府拯救市場的信息一時間堪稱新聞之最。
　　如此張揚的手法大有似曾相識之感。油價、金價、股價、房價的炒作，與這次“小錢大做”的誇張何其相似。
　　但是，不得不承認，美國政府的“炒作”是一著高招，成功發揮了四兩撥千斤的杠杆效應，以620億美元的區區資金，成功地暫時穩定了市場，讓次級債引發的市場波動，不至於迅速蔓延成大麵積危機。美國政府的這一手法，大有值得回味的地方。
　　我們注意到，許多報道都使用“投放資金”的措辭，對這次全球主要經濟體的中央銀行的市場拯救行為進行描述。我們認為“投放”的表述可能帶來一些誤解。
　　首先，“投放”的表述帶來些許無償劃撥的幻覺。實際上，全球中央銀行的任何貨幣投放都是通過三種方式進行的，第一降低利率。這是通過降低資金成本，鼓勵企業擴大投資，增加銀行信貸，利用銀行信貸周轉創造貨幣的機製，增加經濟運行中的貨幣供給。但是，這個過程受投資周期和資金循環周期影響，有半年到一年的滯後。
　　第二種方式，公開市場操作，通過在銀行間市場買回國債，把貨幣直接從中央銀行投放給銀行，甚至是銀行間市場的其他參與主體，包括非銀行金融機構。這種方式使中央銀行增加的貨幣供應量直接進入經濟運行，特別是對於那些有流動性困擾的機構，馬上可以變現持有的國債，緩解流動性不足帶來的風險。而對於出現壞賬撥備需求的銀行也是直接得到資金支持。
　　第三種方式，中央銀行作為最後貸款人角色，直接向在其他的地方借不到錢的金融機構發放貸款，相當於我們的“中央銀行再貸款”。其貸款利率，對市場利率有指導作用。
　　三種方式，在經濟學上都有許多分析和研究。正常的情況下，利率是全球主要中央銀行最主要的貨幣政策的工具，公開市場操作是在利率調整後，對市場反應貨幣政策目標不到位的進一步調整。由於三種方式的不同特點和運行規律，這一次由於是“救市”行動，並非正常宏觀經濟調控，我們認為主要是以第二和第三種方式進行了貨幣的市場投放。不論哪一種方式，都不是無成本注資和劃撥。
　　其次，美聯儲的貨幣投放可能並非什麽“新聞”，可能是一次“正常操作”的“特別報道”。因為中央銀行的公開市場操作實際上應該是一種常規運作。有很多原因可能導致中央銀行會有比較頻繁地買賣國債的舉動。比如，為了持有不同期限的國債和票據，更靈活地調整市場達到貨幣政策的目標，中央銀行也會采取公開市場操作的手段，合理調節持有的各類國債。當然這種非直接貨幣政策目標的公開市場操作，一定不會是大規模的買賣行為，一定是一種溫和的、不著痕跡的舉動，比如第一天380億美元買入3年期國債，第二天240億買回3個月的票據，等等，小量的操作，屬於貨幣當局的正常行為。
　　換句話說，這次美聯儲的拯救行動，可能完全是正常運作的一部分。不同的是，過去這樣的行動是靜靜地操作，不會影響市場也不希望影響市場。但是，在當前市場受次級按揭貸款危機的衝擊，出現巨大波動時，市場需要恢複穩定的信心的支持。這樣美聯儲的一些“正常行為”就被賦予特殊的意義，讓正常運作變成專門拯救行為，更重要的是需要通過媒體，連同和歐洲央行、日本央行的行動一起報道，刻意大漲旗鼓大肆張揚，讓全球各大市場獲得政府信譽的支持，獲得政府出手拯救的感覺，穩定市場恐慌的情緒，避免出現不理性的羊群效應，導致大起大落。
　　如果美聯儲的操作是定向操作，直接拯救機構的目的可能比較明顯。但是沒有報道顯示是定向操作。可能市場上沒有發生什麽增量資金的大幅投放，隻不過是正常運行的輿論化和公開化而已。美國債券市場日交易量達萬億美元以上，620億美元的投放，實在是微不足道，遠遠不足以影響市場實際層麵的運行。而大張旗鼓地報道，顯然是“醉翁之意不在投放貨幣”，而在穩定人心和市場。
　　事實上，在美國幾十萬億的債券市場上，在萬億之巨的日交易量下，依靠貨幣投放來穩定市場的作用，遠不如政府的信譽通過輿論發揮的導向作用來得更大。
　　隨著次級債危機的演變，美國政府可能還會有進一步的拯救措施。但是旁觀美聯儲第一輪的表演，應該承認決策是果斷的，該出手時就出手；思路是比較精彩的，技術上也是很高明的。大有不費一槍一彈，成功“攻城略地”和“一本萬利”之感。當然戲還沒有演完，次級債影響究竟有由多深還不得而知，是否能夠順利如願收場還要靜觀次級債危機影響的變化。不管怎麽樣，美聯儲這次的做法，是否隻是延緩危機也有許多質疑，而且炒作帶來的虛擬效應肯定是短暫的。但是麵對眼前金融市場的現狀和宏觀經濟大環境通脹的壓力，這樣的做法可謂一箭雙雕，既沒有對當前的貨幣政策有任何重大改變，不會對總體經濟，特別是由石油價格引起的對通脹的擔憂有任何負麵作用，又解了穩定市場的燃眉之急，這種調控藝術，應該值得學習和研究。