5月8日，匯豐銀行高級經濟顧問Stephen
King發布了一份報告，從曆史角度出發，審視了儲備貨幣的興衰，深入探討了美元作為世界儲備貨幣的地位，研究並分析了特朗普政府對美元儲備地位的態度及其可能帶來的影響。
報告顯示，曆史表明，“摧毀一種儲備貨幣比創造它更容易”，儲備貨幣體係的崩潰往往伴隨著巨大的經濟動蕩和資產價格的劇烈波動，而非平穩過渡到新體係。
而King指出，特朗普政府的某些成員正對美元當前儲備貨幣地位給美國經濟帶來的負擔表示擔憂，並試圖通過各種措施來削弱美元的國際地位。報告警告稱，這種做法可能引發市場不穩定——儲備貨幣的成功部分依賴於發行國願意為了更大的整體經濟利益而犧牲部分經濟主權。一旦發行國開始認為這種經濟利益被成本抵消，就可能采取政策來抑製國際使用。
從1930年代金本位製的崩潰到1970年代布雷頓森林體係的瓦解，這些事件都伴隨著巨大的經濟和金融動蕩，資產價格和匯率也隨之劇烈波動。
King認為，美國政府試圖糾正美元“高估”的舉措可能引發金融動蕩，破壞國際資本市場，並引發對美聯儲持續承諾美元互換額度、美聯儲可能的“財政主導”以及美國對布雷頓森林機構（長期以來幫助製定國際經濟和金融“遊戲規則”）持續支持的質疑。
匯豐認為，如果美國試圖“收回”對美元的控製權，即美聯儲不再願意或無法持續充當世界“最後貸款人”，全球資本市場失去了美元互換額度，風險將是市場大規模轉向供應完全缺乏彈性的黃金，從而導致嚴重的流動性短缺，金價繼續飆升的同時，可能會引發1930年代或1970年代那樣的金融動蕩。
曆史視角看儲備貨幣的衰落
報告首先回顧了儲備貨幣的曆史。King指出，儲備貨幣的發行國通常會為國際經濟合作犧牲部分經濟主權。 他強調，曆史經驗表明，設計來阻止貨幣國際使用的消極政策，比鼓勵其使用的積極幹預措施更有效。
報告提到了金本位製作為一種早期的儲備貨幣體係，它限製了國家通過不具競爭力的工資或價格水平來“寅吃卯糧”的能力。隨著紙幣與黃金掛鉤，並且任何一個國家都無法改變黃金的供應，這種競爭力的損失會反映在國際收支狀況惡化上，進而引發黃金外流。
報告稱，這種外流迫使國內貨幣供應量收縮，從而通過降低國內價格和工資水平來扭轉最初的競爭力損失。
到1930年代，金本位製的崩潰給世界經濟帶來了巨大的衝擊。在當時的背景下，為了滿足國際需求，美聯儲設置了極低的利率，導致了美國股市的泡沫。
布雷頓森林體係的崩潰與美元的複蘇
二戰後，在新的國際秩序下，美元成為了新的儲備貨幣。報告指出，在IMF、世界銀行和關稅及貿易總協定（世貿組織的前身）之外，美元成為了“首要中的首要”。1944年布雷頓森林會議商定了一個新的貨幣體係，即美元可以兌換黃金，而其他貨幣則與美元掛鉤。
然而，布雷頓森林體係也暴露出一些關鍵的弱點。一些國家似乎從固定匯率安排中受益，經濟迅速增長，並積累了國際收支經常項目盈餘。其他國家似乎不斷失去競爭力，並容易出現國際收支融資危機。報告指出，法國財政部長Valéry Giscard d'Estaing將美元描述為美國的“過度特權”。
最終，隨著美國在1960年代末期因阿波羅登月計劃、戰爭等增加開支，以及通貨膨脹的抬頭，美元開始麵臨壓力。1971年，尼克鬆政府采取了“尼克鬆衝擊”——結束了美元兌換黃金的自動兌換、實施價格和工資管製，並對美國的貿易夥伴征收10%的關稅。 報告認為，這標誌著布雷頓森林體係的瓦解。
在布雷頓森林體係瓦解後的1970年代，世界經曆了巨大的動蕩。OPEC決定將油價翻了兩番，這在一定程度上反映了石油生產國不願以貶值的美元收款；雖然在此期間，美股的表現好於美債，但投資者卻經曆了過山車式的行情。
黃金價格從60年代初的35美元/盎司飆升至500-850美元/盎司之間。
報告指出，美元最終恢複了其作為世界主導儲備貨幣的角色，這部分得益於保羅·沃爾克（Paul Volcker）被任命為美聯儲主席後所采取的非凡的國內政策轉變——沃爾克采取了高利率政策，吸引了國際投資者湧入美元資產，美元開始強勢升值。
特朗普政府對美元的態度可能比關稅政策還重要
報告進一步詳細分析了特朗普政府對美元儲備地位的潛在影響。報告指出，雖然特朗普政府的關稅政策占據了新聞頭條，但其對美元儲備貨幣地位的態度，可能是一個更大的問題。
報告引用了Stephen Miran的觀點，他認為，當前的國際貿易和金融體係已經損害了美國經濟，而作為世界儲備貨幣，美元對美國造成了負擔，因為“隨著美國相對於全球GDP
的萎縮，為全球貿易和儲蓄池提供資金所需要的經常項目或財政赤字，占國內經濟的比例越來越大”。
報告還指出，特朗普政府成員認為美元"被高估"，可以通過一係列措施加以糾正，這實際上將重新定義美元的儲備貨幣角色。這些措施可能包括：
對持有美元資產但似乎破壞華盛頓戰略利益的國家實施製裁政策；
使用關稅政策“鼓勵”各國對美元升值；
鼓勵其他國家重組美國資產持有，換取關稅減免或繼續提供美國安全保障；
要求美聯儲更多關注其很少提及的“第三使命”，即“適度的長期利率”；
用更願意與特朗普政府緊密合作的人替換美聯儲決策者。
美元霸權“退場”後，全球資本湧入黃金並引發金融動蕩？
King在報告中總結了過去的曆史教訓，並對未來趨勢進行了預測。 他認為，如果美國放棄或忽視此前製定“遊戲規則”的國際機構，這些機構的信譽將難以維持。他認為，如果美元不再被信任為世界儲備貨幣，那麽建立新的儲備貨幣既不容易，也不會很快實現。
報告進一步分析稱，如果美國試圖“收回”對美元的控製權，即美聯儲不再願意或無法持續充當世界“最後貸款人”，全球資本市場失去了美元互換額度，風險將是市場大規模轉向供應完全缺乏彈性的黃金，從而導致嚴重的流動性短缺，金價繼續飆升的同時，可能會引發1930年代或1970年代那樣的金融動蕩。
報告預測，新興經濟體可能會采取“安全第一”的方針來平衡其國際收支，這可能導致全球總需求下降。 報告認為，如果美國政府未能創造製造業就業機會，那麽這種政策可能最終會令人失望。
