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文｜止戈見聞，作者丨李知停，編輯丨何足道
作為中國酵母行業的絕對龍頭，安琪酵母牢牢抓住 14 億國人的胃。憑實力圈粉 14
億人後，在酵母行業開荒初期，安琪酵母用三十多年的時間，將幾毛錢的小生意做成超級大蛋糕。
6 月 16 日，2021 年度湖北最佳上市公司評選榜單正式揭曉，安琪酵母 ( 600298.SH ) 榮獲 " 湖北最佳上市公司 "
和 " 湖北最具投資者認可度上市公司 " 兩項殊榮。
根據安琪酵母 2020 年報顯示，2020 年實現營業收入 89.33 億元，同比增長 16.73%；歸屬於上市公司股東的淨利潤
13.72 億元，同比增長 52.14%。疫情因素讓安琪酵母迅速 " 膨脹 "，實現一波快速增長。
當煙雲消散，下遊爆發式的酵母需求回落至正常水平，安琪酵母挾疫情膨脹的勢態逐漸回歸到正常狀態。沒有外在的機遇助力，安琪酵母增長速度明顯放緩，這或許釋放了一個信號，酵母的市場空間將逼近
" 天花板 "。
小酵母發酵出 " 大蛋糕 "
1986
那年，為了研究天然酵母並進行規模化量產，宜昌食用酵母基地和宜昌市生物技術研究開發中心共同成立了安琪酵母股份有限公司。從此，宜昌誕生的安琪酵母就成了當地人的驕傲，廣告詞
" 安琪酵母，發麵就是快 " 逐漸演變為全國人的共識。
隨著酵母粉的出現，酵母發酵更快的發酵速度，不僅改變了中國相對傳統的老麵發酵方式，還帶來了中國發酵麵食的變更。
一袋價格低至幾毛的酵母粉，怎麽看都是微不足道的小生意，可在中國 14 億人口強大的消費力麵前，卻愣生生被做成大蛋糕。
如果要在市場上購買酵母時，除了安琪外幾乎找不到其他的品牌可供選擇。地處鄂西宜昌的安琪酵母，以一己之力將酵母市場拉升到百億高度，安琪當前
450 多億元的市值（峰值時接近 600 億元）、國內高達 55% 的市場占有率，顯示著其在酵母行業絕對的領導地位。
2000
年，率先吃到蛋糕的安琪酵母，在上海證券交易所上市。自上市以來，安琪酵母業務開始了一輪快速擴張和迅猛發展，一躍成為國內規模最大的酵母生產基地。
作為國內酵母行業的絕對龍頭，安琪目前擁有 28.6 萬噸的酵母產能和 7.8
萬噸的酵母提取物產能，產能位居亞洲第一、全球第三。
與業務取得突破性發展相同步，安琪酵母營業收入也是一路向好，由 2000 年的 1.84 億元增長至 2020 年的 89.33
億元，淨利潤由 2000 年的 0.39 億元增至 2020 年的 13.72 億元。
在跑馬圈地、迅速擴張的發展階段，安琪酵母用了三十多年的時間，將幾毛錢的小生意做成一塊超級大蛋糕，將一家科研院所經營成巨人的品牌，講好了一個
" 生意無大小 " 的故事。
多元化業務受阻
根據安琪酵母 2020 年報知悉，2020 年實現營業收入 89.33 億元，同比增長 16.73%；歸屬於上市公司股東的淨利潤
13.72 億元，同比增長 52.14%。
安琪酵母將收入增長主要原因歸結為，公司家庭消費業務、電商業務增長迅速；下遊衍生品中
YE、動物營養、微生物營業、釀造、酶製劑等業務保持良好的增長態勢；核心產品銷售收入增長，產能利用率提升使得毛利率有所提
不難看出，安琪酵母的多元化發展觸及到多個領域。資料顯示，安琪酵母瞄準全產業鏈的發展方向，上遊主要向製糖及包材業務延伸；中遊主要是公司的傳統酵母業務；下遊則依托酵母技術，向烘焙與發酵麵食、YE
食品調味等領域拓展。
至於為何要進行多元化發展，華糖雲商調味品產業研究中心主任張力明指出，業務單一會使公司抗風險能力較低，安琪酵母布局多元化業務，實質上是為了平攤風險，謀求新的業績增長。
從多元化的結果來看，安琪酵母 2020 年主營業務收入 63.65 億元，在總營收中占比
71.25%，製糖、包裝和奶製品的營收占比分別為 6.98%、3.74% 和 0.51%，相比 2019 年的 6.45%、3.67%
和 0.77% 可視作略有下滑，整體結果相當不理想。
即便是市占率略有提高的製糖業務，營業收入同比增長 27.17%，但受製於原料價格上漲和白糖價格下跌，該業務 2020 年毛利率為
-5.44%，讓安琪陷入 " 多賣多賠 " 的窘境。
在東極定位合夥人東羽看來，安琪酵母在多元化發展的領域並未找到合適的點，沒有回答清楚消費者選擇你的原因，不具備差異化。
東羽進一步指出，多元化應該首要沿著酵母的上下遊尋找亮點，比如茶酵母具備降血脂、抗氧化的功效，結合產品，去找到茶酵母的應用人群，應用領域，把情景跟價值界定清楚以後，讓消費者聽得懂，而後再進行大力的傳播。
無論是保健品、包材還是乳品，當前各個市場本身都處在紅海競爭的狀態，安琪酵母推出的衍生品，並未能給消費者提供獨特的價值，想在一片紅海中殺出重圍仍有許多困難待克服。
縱觀安琪酵母的多元化發展，安琪近年來雖然積極謀求多元化布局，在主營業務之外尋求新的營收增長點，但從實戰結果來看，不管是市占率還是品牌影響力，都難以打開局麵，多元化業務似乎進入深水區。
大生意未必是好生意
2020 年新冠疫情期間，酵母粉需求量激增，一度成為宅經濟中的爆款，甚至還出現投資者直接去 e
互動平台找安琪酵母董秘催貨的情況。據美團發布的《2020 年春節期間宅經濟大數據》顯示，僅春節期間而酵母銷量增長了 40
倍，餃子皮銷量也增長 7 倍有餘。
除了國內 C
端市場的銷量激增外，安琪酵母適時抓住海外酵母企業停工停產的契機，趁著競爭對手在北美、歐洲等地區的產能利用率嚴重下滑，迎來出口的幅度增長。
受惠於新冠疫情，安琪酵母 2020 年的歸母淨利潤同比 2019 年增加上升 52.14%。這是安琪結束此前連續三年超 50%
的淨利增長以後，重新回到 50% 的加速度。
然而從營收增速來看，安琪酵母 2019 年營業收入呈現上升趨勢，但是其營收增速卻是近 7 年最低，僅為
14.47%。淨利潤同比增幅雖有所提升，增長卻越發放緩，發展漸成疲軟之勢
即使在恰逢重大機遇的 2020 年，安琪酵母抓住了 " 宅家經濟 " 紅利取得業績增長，亦未能突破 " 十三五 "
定下的百億營收目標。當安琪酵母度過營收快速增長的階段，業績的高增長很難持續，未來將很難複製，百億營收夢的時間線會拉得更長，直至逼近行業的天花板。
酵母行業經過多年高速發展後，步入穩定發展期。國盛證券分別對五年後各行業所需酵母量進行估計，預計 2023 年所需酵母總量約為 38
萬噸，年均複合增速約 1.7%。這意味著，酵母的市場空間將逼近 " 天花板 "，後續業績增速或受限。
在安琪酵母的海外擴張進程中，樂斯福為全球第一大酵母企業，市占率達到 31%，英聯馬利和安琪各占
17%，分別位列二、三位。樂斯福作為全球最大的酵母廠商，業務遍布 185
個國家和地區，龍頭企業的頭部優勢會對安琪酵母的海外擴張形成擠壓態勢，行業集中度會繼續上升。
還不止於此，酵母生產是一個高資本支出的重資產行業，屬於典型的重資產模式，酵母生產需要建廠，而酵母作為食品添加劑消耗量和單品價格並不高，資本回報率相對較低。當一個地區業務量飽和之後，隻能去另外的地方建廠，所以產能擴張的邊際成本相當之高。
從安琪酵母所在的行業屬性來講，安琪並非一門好生意。安琪酵母屬於低盈利、高壁壘、高資本支出的行業，雖有高壁壘樹立起較好的競爭格局，其餘兩項都沒有明顯優勢，可劃分為較差的生意模式。
作為中國酵母行業的開荒者，安琪酵母充分享受了國內市場多年空白的市場紅利，取得突破性的增長。當酵母行業步入成熟期後，未來安琪酵母能否繼續實現高速增長，取決於市場空間能否持續釋放。
隨著酵母行業進入穩定發展期，市場空間進一步減小，競爭對手的行業集中度日益攀高，以及行業屬性本身不具優勢，在多重因素的製約下，安琪酵母如何實現持續增長，確是一個值得令人關注的問題。