投資法則（二）價值為寶

以前在中國學經濟學，從第一堂課開始就講”價值規律”，畢業了，也沒明白什麽是價值規律。報刊，雜誌天天在討論價值規律，”價值規律是商品生產和交換的基本規律，商品的價值由生產商品的社會必要勞動時間決定。” 價值具體指什麽，這是長期以來爭論不休的問題。

價值規律中有些論述對投資還是有實際應用價值的。價值是價格的基礎，價格圍繞價值上下波動。商品價格雖然經常波動，但從長期和總體上，價格和價值應該相符，也就是所謂的 ”等價交換。”

價值投資的核心正是基於上述理念，重在”價值”，避開市場價格中的噪音和雜音，堅持長線投資，耐心等待價格回歸價值。

 

一 什麽是價值？

對於我們大家來說，價值聽著好聽，但總覺得有點玄，看不見，摸不著。好像鬼一樣，很多人信有，但就是看不見。

其實資產的價值是可以計算的，也有數學公式告訴我們怎樣計算。但我們也必須時時刻刻牢記，價值目前隻能估算，這也叫資產估值。資產估值通用的方法是現金流量貼現法。

根據現金流貼現法，公司現在的價值，就是未來所有可能股利的折現總和，就是淨現值，也就是自由現金流的現值。

價值投資理論認為，股價股市在不斷變化，波動，但有一條是不變的，這就是”未來現金流折現後的現值決定資產的價值，不管是股票，債券，還是不動產莫不如是。

高登(Myron J. Gordon)是多倫多大學的財金教授。他發展出來的算式叫戈登模型(GoldenModel)，揭示了股票價格、預期基期股息、貼現率和股息固定增長率之間的關係，用公式表示為：

其中：P為股票價格；D為預期基期每股股息；i為貼現率；g為股息年增長率。

 

二 影響價值的關鍵因素：

 

1。利率

在一次訪談中，巴菲特提到了兩個關鍵指標：無風險收益率和企業的利潤。他認為，這兩個指標，是影響股票市場中長期走勢的核心，利率是所有價值的核心(interest rates are basis of all values)。這兩個指標和價值的關係在戈登模型中講的一清二楚。一般理論認為，利率下降時，股票的價格就上漲；利率上升時，股票的價格就會下跌。因此，過低利率環境導致股市低估，過高利率，導致股市低估。巴菲特講過，”從長遠看，利率，市值占國民生產總值的比率是二個最重要的影響將來收益率的參數，這兩個指標也是股市的驅動器。如果現在利率很低，而且市值占國民生產總值的比率很高，可以預見，末來多年的收益率會很低。”

2。利潤

美國著名基金管理人彼得、林奇說得很明白，”最終決定一隻股票的命運還是收益。短期內股價會波動，但長期來看公司收益的波動最終決定了股價的波動。當然你會發現有時也有例外，但長期看，股票價格隨著每股收益波動而波動。” 公司收益對股價的重要性也可從華爾街分析師們對公司季度財務報表和年度財務報表的重視程度得到印證。

3。市場情緒/心理因素

市場的主體是人，人的心理因素也是影響市場的一大關鍵因素。有研究曾經發現，”90%的市場行情是由心裏因素造成的。” 這也反映出心理因素在一定程度上主導著市場行情。90%聽著有點可怕，怎麽能把偉大的市場讓”人的情緒”這個最不可譜，最容易走極端的因素去操控？聽說在南海泡沬時，全世界最偉大的天才科學家，大名鼎鼎的牛頓在股市損失慘重，曾感歎，”我能計算出天體運行的規律，卻無法計算出跳入股市的人類的瘋狂。”

 

三 怎樣判斷價格價值背離？

價值投資的核心是發現好價格，找到合適的資產並買入被低估的資產。在股市，當價格遠遠低於價值，價格與價值背離到一定程度時就果斷建倉，加倉。

 

1。巴菲特指標

巴菲特認為 ”股市長期波動是可以預測的。格雷厄姆曾經告訴我們為什麽會如此：盡管短期來說股市是一個投票機，但長期來說股市卻是個稱重機。”

巴菲特的第一個定量分析指標是，上市公司股票總市值占國民生產總值的比率，也就是投資人經常用的巴菲特指標，這個指標可以用來市值是否高估。

巴菲特分析了過去80年來美國所有上市公司總市值占國民生產總值的比率，發現：“如果所有上市公司總市值占國民生產的比率在70%～80%之間，則買入股票長期而言可能會讓投資者有相當不錯的報酬。”  巴菲特指標很有參考價值，它是對投資者對末來股市預期的一個準確指標，可以用來預測末來十年的投資回報率。

巴菲特指標 (市值/國民生產總值)	市值估價
指標 <  50%	嚴重低估
50% < 指標 < 75%	有些低估
75% < 指標 > 90%	合理
90% < 指標 > 115%	有些高估
指標 > 115%	嚴重高估

 

2。 利率水平

在信用貨幣經濟中，利率是資金的價格。資金是股市的動能，利率作為資金的價格，通過以下幾個方麵影響股巿：

— 利率高低直接影響到有多少錢流入股市。

利率上升，資金從股市流向銀行儲蓄和債券，從而會減少市場上的資金供應量，減少股票需求，股票價格下降；反之，利率下降，股票市場資金供應增加，股票價格將上升。

— 利率會改變不同資產收益結構。因為各種投資工具對利率的反應是有差異的。比如，當利率上升後，債券所得到的收益相對於股票而言就會提高，所以那些持有股票的人將賣掉股票轉而投資債券。

— 利率會影響企業成本和利潤

利率的變化會對經濟實體運營成本和利潤產生影響。當利率提高以後，企業資金成本會相應提高，這會影響到公司利潤。對於投資者而言，利率的提高會增大交易成本，影響投資資金數額，進一步影響股市價格。

— 利率影響資產估值。

資產的價值是甴現金流貼現法估算的，資產的估值與貼現率呈反比關係，則貼現率的上揚必然導致資金價值的估值降低，貼現率上升，資產價值的估值下降，也就是低利率導致資產高估，高利率導致資產低估。

 

3。經濟周期

股市是經濟的晴雨表，經濟的周期變動直接影響宏觀經濟的景氣度，影響各行各業創造利潤的能力，從根本上決定股價或股指的變化。當經濟處於擴張周期時，GDP增速比較快，失業率比較低，股市也會水漲船高。而當經濟處於收縮和衰退周期時，股市則會下跌。經濟周期是具有四個不同時期的長期的波動活動:改善、繁榮、衰退和蕭條。

在周期晚期，經濟増長開始放緩，從曆史平均看，股市市值相對過高（股市市值與國民生產總值比例）。

經濟衰退階段，公司利潤在下降，股市也在調整。這個時期建議選資信等級高的債券和短期債券。

 

4。 市場情緒

當市場在走極端時，它會回來的，就像鍾擺的運行一樣。市場情緒反映市場上樂觀或悲觀程度，是投資者心理的反應。以下是幾個常用的反映美國股市情緒的指數。

（1）標普恐慌指數 （VIX), 是投資界廣泛使用的情緒指數，這個指數是由芝加哥期權交易所創造，基於S&P500 期權價格計算出的未來隱含波動率的一項基準指標。VIX指數是一個實時數據，用來反映市場對未來三十天波動的預期。VIX 指數是根根隱含波動率計算的，在長期看漲的股市中，其隱含波動率低，在牛市VIX會緩慢下降或維持穩定。當VIX開始上升，標誌投資人看跌市場。有研究報告指出，VIX 和標普指數的相關係數高達-77%。當標普指數下跌時，投資者會迅速買入看跌期權，推高VIX指數。一般而言，當市場下跌時, 投資者往往會反應過度。VIX指數處於非常低的時候，反映市場處於過度樂觀。當VIX在很高位時，反映市場處於恐慌狀態。過度樂觀和過度悲觀是不可持續的狀態，這種狀態往往也是市場的拐點。

（2）Put/Call Ratio, 是指看跌期權和看漲期權的比例，這也是技資人經常關注的反向指標。當這個指標很高時，技資者買入看跌期權的量較多，大量投資者看跌市場，這個指標的超高值成為做多的信號。市場中性值為0.9左右，大於1.1為弱市，小於0.7為強市。

（3）振蕩指標。做中短線交易的人，經常用振蕩指標，慢速隨機 (slow stochastic) 超買(>80) 和超賣 （<20）來判斷市場情緒。常用的交易策略是當市場出現超買狀態時賣出，在市場超賣是買進。巴菲特的名言，在別人貪婪時要保持警惕，而在別人警惕時就要貪婪。

 

最後還要指出的是，投資必須用概率來思考。投資不是科學，而是一門藝術，更準確點講，投資是一門概率藝術。 投資策略必須牢牢建立在概率的基礎上，進行合理資產配置和風險控製。有時經常會聽見大師們講，根據這，根據那，股市肯定漲，這股票肯定漲。其實沒人知道明天會怎樣，要是未來能預測，也就不會有黑天鷗的存在。

 

注：本人不是專業人士，這些博客文章隻是個人讀書，學習筆記，不代表任何投資建議。