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作者 喬豔紅
路透北京11月26日 - 中國連續降息六次後實際存款利率接近零，寬鬆資金麵對實體經濟的拉動效應遞減。隨著美國12月啟動加息周期在即，中國本輪降息周期料將漸行漸止，穩健貨幣政策轉向以被動對衝為主，而具備定向調控功能的積極財政政策則風頭正勁。
展望明年，積極財政政策發力方向包括：推進地方債務置換、擴大政府債務規模、推進結構性減稅、加大政策性金融支持力度、推進PPP（政府和社會資本合作）等，多種政策工具將呈現風起雲湧的局麵。而實際財政赤字率很有超過今年2.7%的水平。
“2015年-2016將出現的最大變化是貨幣政策和財政政策的‘攻防互換’，貨幣政策在開放條件下存在外溢性，同時存在資產價格泡沫風險，而財政政策能夠更好地穩增長、調結構，”九州證券全球首席經濟學家鄧海清稱。
他指出，2014年以來中國“低通脹”的成因複雜，既有以中國為代表的發展中國家產能過剩問題，也有美國新能源替代問題，更有歐美貨幣政策目標差異、導致美元明顯走強的問題。“如果2016年中國的CPI通脹中樞不出現趨勢性下降，那麽央行的降息周期已經接近尾聲。”
上半年清理地方融資平台和持續高壓反腐，導致地方政府一方麵缺乏資金，另一方麵官員也“不作為”，“懶政”現象風行，積極財政政策實際上難言積極。三季度國內投資日漸放緩、工業加速下行，促使中央8月初宣布萬億元專項金融債計劃、8月底宣布地方債務置換額度提高至3.2萬億。
與此同時，國家審計署5月開始也加大跟蹤審計力度，除了關注財政資金統籌使用、重大建設項目推進、簡政放權等情況下，還重點審查部分重大政策配套製度製定和執行情況，以及財政存量資金和閑置土地的盤活利用情況，審計結果逐月對外公布。
下半年財政支出節奏已經明顯加快，7-10月連續四個月支出增速超過20%；其中10月一般公共預算支出同比增長36.1%，創40個月高點。整個1-10月，預算支出完成率已經達到78.2%。由此可見，政策麵已經在向財政的渠道切換。
“2015年貨幣政策是絕對的主角，2016年可能逐步退居配角。貨幣寬鬆的方向不會變化，但思路上會有所調整，從主動到以被動對衝為主，政策重心逐步轉向財政政策和供給側改革，”民生證券研究院院長管清友在報告中稱，“明年降息的次數會明顯減少，降準的次數不少於今年。”
中國國家主席習近平本月稍早稱，實行宏觀經濟要穩、產業政策要準、微觀政策要活、改革政策要實、社會政策要托底的政策，在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側結構性改革。“宏觀政策要穩，就是要堅持積極的財政政策和穩健的貨幣政策，為經濟結構性改革營造穩定的宏觀經濟環境。”
**貨幣政策漸成配角**
中國過去一年的貨幣寬鬆力度不可謂不強。自2014年11月22以來，央行已連續降息六次，目前一年期存款基準利率為1.5%，一年期貸款基準利率為4.35%；同期存款準備金率經曆五次普降疊加定向降準，以及一次單獨定向降準。
然而貨幣政策的對穩增長的邊際效應已逐漸減弱，而且貨幣脫實向虛現象加劇，難以對實體經濟起到應有支撐。最能反映市場資金鬆緊度的指標--中國銀行間市場隔夜回購利率今年年初在3%左右，年中一度回落到1%附近，目前在1.8%附近。
形成鮮明對比的是，中小企業融資難問題更加凸顯。中國國際廣播電台日前曾援引中國中小企業協會會長李子彬稱，協會調查顯示大多數中小微企業融資問題還是很大，商業銀行普遍對中小企業收緊放貸，廣東有66%的企業申請貸款被拒絕，中小企業對銀行來說主要是貢獻了存款，拿回來的貸款很少，而獲得貸款的利率目前普遍為12-15%。
海通證券首席宏觀債券分析師薑超指出，雖然10月央行再次雙降，貸款基準利率在最近三個月下調了50bp，但是8月以來CPI從2%下降至1.3%，降幅達到70bp，意味著CPI度量的實際利率不降反升，因而未來依然要加大降息等寬鬆貨幣政策力度。
“但由於美國加息在即，且存款利率已離零不遠，寬鬆貨幣政策空間受製約；央行也表示不能過度放水，妨礙市場有效出清，”他說，“而近期高層放風突破3%財政赤字率約束，未來財政政策或成主角。”
中國央行發布三季度貨幣政策報告稱，在經濟結構調整的大背景下，宏觀政策既要密切關注形勢發展變化，加強預調微調，防止結構調整過程中出現總需求的過快下滑，又要注意保持定力，避免過度放水，固化甚至加劇結構性矛盾。
中國央行10月金融數據顯示貨幣和信貸出現背離。一邊是金融體係資金滿溢：10月M2同比增速13.5%，遠超12%的目標增速，M1增速也反彈至14%的四年新高。另一邊是實體經濟貸款低迷：新增貸款同比和環比均大幅下降，代表房地產銷售和基建投資的居民、企業中長期貸款更是全麵萎縮。
**財政漸成主角**
在貨幣寬鬆帶來的邊際效應逐漸減弱之際，財政政策精準發力穩增長被寄予厚望。政府將進一步推進結構性減稅為企業減負，推進財稅改革和地方債務置換、擴大地方發債規模，來增強地方政府財力。
中國財政部副部長朱光耀11月初稱，“3%的赤字率紅線和60%的負債率紅線，是不是一個絕對科學的標準，是否可以調整”。這為明年財政大擴張埋下伏筆的同時，也“一石激起千層浪”，引發市場人士對明年赤字率擴張的無限遐想。
“財政政策將逐步取代貨幣政策成為主角，財政赤字率至少會擴大到2.5%，”管清友稱，財政政策主要有擴大政府發債規模和結構性減稅兩大抓手，明年地方債務置換規模一定會比今年的3.2萬億大得多，財政配套政策方麵，主要通過發行政策性金融債和推廣PPP配合政府加杠杆。
由財政貼息的萬億元專項金融債已經分批定向投放地方基礎建設項目。路透本月稍早報導稱第四批專項建設基金項目申報工作已正式啟動。展望明年，專項金融債將繼續發揮“第二財政”的作用，利用其特殊機製為重大項目建設提供融資支持；並推廣PPP吸引社會資金參與。
受經濟下行壓力仍存、實行結構性減稅和普遍性降費等影響，財政收入麵臨明顯的壓力。今年1-10月一般公共預算收入按同口徑計算同比僅增長5.4%，全年實現財政收入增長7.3%的目標壓力很大。
中國今年財政預算案的赤字目標為1.62萬億元，較2014年增加2,700億元；赤字率目標2.3%，較2014年實際水平2.12%略有提高。但按當年實際收支差額的口徑看，赤字率達到2.7%。
華創證券宏觀首席分析師牛博坤指出，財政政策麵臨的更大挑戰是如何從傳統的“鐵公基”托底切換為對戰略性產業的支持，從變通方式上看專項金融債仍是主要發力點和創新所在，其直接與產業政策對接，將資金向產業升級的中國製造、環保、創新等領域定位；同時全麵減稅顯然更應該盡快提上日程。（完）
