正文
談談兩房 (Fannie Mae and Freddie Mac) 的現狀和將來 (原創)
(1) Fannie Mae and Freddie Mac 是屬於government-sponsored enterprises (GSEs). GSEs的含義是: 雖然兩房是由股東來管理, 但財務上是由聯邦政府支持和保護的. 這種保護包括: 可以取得政府財政部的信用額度, 不需要交州和地方的各種稅務, 不受SEC的監管.
但兩房從2008年9月金融風暴以來, 就處在政府托管狀態 (government conservatorship).
實際上, 當兩房在2008年9月被處在政府托管狀態下, 馬上就在CDS 市場上引起轟動. 因為按照CDS合同, 這種 “被處在政府托管狀態” 的行為被視為改變管理層 (change in management control), 也就是說等同於被視為破產, 就會馬上觸發衍生證卷合同的交割(settlement). 由於CDS市場是不透明的, 就是說沒有向公眾報告的義務, 以至於一直沒有確切的數據顯示, 當時究竟有多少CDS合同交割了. 一般的估計大概是5,000億美元左右, 但對比於整個美國620萬億的CDS市場, 真是小菜一碟.
另外, 究竟中國的投資銀行購買了多少的CDS合同來保障中國在兩房的債卷, 就不得而知了, 大概International Swaps and Derivatives Association (ISDA) 會知道.
題外話, 這種沒有管製的CDS市場本身存在著極大的係統性風險 (Systemic risk), 在一個係統內, 隻要一個公司出問題就很容易引起多米諾骨牌效應 (Domino effect), 其中一個重要的原因是大家不知道對方又跟誰有CDS合同. 多米諾骨牌效應會觸發整個金融係統的崩潰. 所以必須要建立如NYSE那樣的交易所來進行CDS交易, 才能避免這種多米諾骨牌效應.
(2) 現在來看看兩房的資產和債務 (As of 03/31/2010) (figures in million). 從而可以大概了解兩房的 “身體健康狀況”.
Fannie Mae Freddie Mac Total
總資產 3,293,755 2,360,210 5,653,965
總債務 3,302,126 2,370,735 5,672,861
負資產 (8,371) (10,525) (18,896)
就是說, 在03/31/2010, 兩房的總資產約為5.65萬億美元, 總債務約為5.67萬億美元, 負資產約為 188億美元.
(3) 到今年6月為止, 美國的民用住宅 (residential) 總貸款是 10.7萬億, 兩房擁有或擔保的貸款占 53%, 就是大約 5.65萬億美元.
(4) 到目前為止, 兩房共收到政府直接或間接的資助約1.5萬億美元. 聯儲局 (Federal reserve) 購買了兩房的證卷和債卷 (securities and bonds) 約 1.2萬億美元, 財政部也購買了兩房的貸款證卷 (mortgage securities) 約2,200億美元. 中國購買了兩房的債卷 (Bonds) 約3,400億美元.(沒有買它們的股票). 中國是兩房債卷的最大買主.
(5) 今年頭3個月, 兩房共回收或者稱止贖了 (foreclosure) 163,828間房子, 大概是每90秒鍾就回收1間房子.
(6) 從金融風暴到目前為止, 兩房共虧損了1,500億美元, 國會預算辦公室估計最終兩房會虧損到4,000億美元. 也有不少市場人士估計兩房最終會虧損到10,000億美元, 取決於美國的房地產在今後幾年的走向. 最終埋單的人是誰? --- 納稅人. 因為兩房的救援資金來源是美國政府, 那就是納稅人的錢.
(7) 兩房退市後的將來. 這當然是很多人都關切的最重要的話題了. 我看這取決於下麵幾個方麵.
A: 兩房能否盡量減少止贖 (foreclosure). 兩房的虧損主要是止贖造成的. 如果按照今年頭3個月的回收速度, 大概是每90秒鍾回收1間房子. 到年底, 兩房就會發生很大的虧損.
因此, 兩房最近公布了非常嚴厲的措施, 包括阻止那些有能力每個月支付貸款的房主 (home owner) 策略性地把房子交還給銀行 (strategic walk away).
由於房地產市場下滑, 很多這些房主的貸款餘額比目前房子的市價還要高. 所以他們就算有能力付房貸, 他們也寧原把房子交還給銀行.
目前美國止贖 (foreclosure) 最多的是三個州: Florida, Nevada and Arizona, 接下來就是加州. 兩房新的規定說, 如果這部分房主就這樣把房子交回給銀行的話, 兩房可以追討他們的差額 (deficiency judgment). 這種deficiency judgment會跟你一輩子, 一直到你付清為止. 因此, 很多房主就要三思而行了, 在一定程度上阻止了一部分不必要的止贖 (foreclosure).
B: 美國經濟的複蘇的步伐是否夠快. 如果美國經濟複蘇緩慢, 或者甚至跌入大蕭條, 就會引發更多的失業, 以及大規模的房地產市場下滑, 從而引發更多的止贖. 更多的止贖就意味著兩房更大的虧損.
從目前的情況來看, 美國的經濟複蘇將會是非常緩慢. 如果要回複到正常的就業水平 (4%的失業率), 大概需要 7 到8年的時間. 美國目前大概有1500萬人失業, 就是10%的失業率. 實際數字應該更高些. 從2008年金融風暴以來, 共有近850萬人失業. 如果現在按每個月增加100,000份就業數字, 一年就是120萬, 就是需要大概7年時間才能把這850萬人的失業問題解決. (850 / 120). 但6月份的就業數據表明才增加60,000份就業, 從而給美國的經濟複蘇打下了一個大問號. 並且美國不少的失業是屬於永久性的, 如一部分的汽車行業, IT業, 等等.
C: 美國政府如何處置兩房. 美國政府2年來不斷地給兩房輸血, 引起了國會兩黨的不斷爭議.
格林思潘曾經提出要把兩房分成就5到10個公司, 但仍然沒有提出如何處理兩房巨額債務的方案, 因為政府不想把兩房的巨額債務加到政府的13萬億債務的天文數字上來, 擔心會降低美國政府目前AAA的信用評估水平. 因此, 他的提案也就不了了之.
另外, 美國財政部長蓋納提出今年討論兩房的解決方案. 蓋納的改革方案的出發點就是: 保留兩房中對市場行之有效的部分, 去掉兩房沒用的部分. 我看是談何容易: 該方案還是回避如何解決兩房巨額的債務問題, 和格林思潘的方案類似而已. 讓我們看看下半年蓋納提出的具體方案, 看看這位北京大學的高材生是否有中西融合的方案.
(8) 總結一下.
A: 兩房的建立, 到現在的結果變得事與原違. 為什麽呢?, 兩房的建立, 實際上就是美國政府要通過提供政府的融資, 來提高國民擁有住房的比例. 但目前美國的國民住房擁有率卻是在不斷下降.
我認為, 這種帶有社會主義性質的兩房原創理念, (並不是講社會主義不好) 卻注定了與美國資本主義的基礎相矛盾: 通過各種商業銀行轉一圈後, 各種的貸款最後回到了兩房手中, 即所謂的 “二級貸款市場”, 說白了, 就是政府包起了幾乎50%的貸款市場. 那麽, 究竟在資本主義社會裏, 政府是否應該在提高國民住房擁有率中扮演一個如此重要的角色? 我看好象與自由競爭和自由發展的資本主義理念相違背. 實際的結果是部分房主的失敗, 要由全體納稅人來埋單, 因為兩房的救援資金最終其實是納稅人的錢.
看看美國的汽車行業, 如出一轍: 到最後, 還是要由納稅人來救援.
看看美國的華爾街, 如出一轍: 到最後, 還是要由納稅人來救援.
但是, 納稅人的錢也是有限的. 每年都不夠花, 美國政府每年都需要發行債卷來運作.
因此, 希望在改革兩房時, 能夠在根本的理念上有個改變. 否則, 就是換湯不換藥.
對普羅大眾來說, 需要特別指出的是, 所謂的“美國夢” (America Dream)是需要每個月付款才能維持的, 沒有穩健的財務支持的話, 搞不好隨時都會變成 “美國惡夢” (America Nightmare).
B: 第一個問題, 那麽中國的3,400億在兩房的債卷是否有風險呢? 那我要問, 你是指短期風險? 還是中長期風險? 短期風險是指一年之內, 中期風險是指1到3年, 長期風險是指3年以上.
至少我看不到兩房有短期風險. 因為它還有足夠的現金來運作一年不成問題, 而且也看不出美國政府在1年內會完全不管, 讓其自生自滅, 同時我也看不到美國的房地產會在一年內大幅度下滑的趨勢.
但對其中長期的風險的評估, 就要看我上麵講的 (7A.7B.7C) 幾個因素了.
目前, 美國財政部要整體上處理的是兩房5.65萬億的資產, 和5.67萬億的債務, 而不是單獨處理中國的3,400億的債卷問題, 就更談不上某些人提到的美國要洗劫這部份的中國外匯儲備, 實際上, 內行人都清楚, 從操作上來講是根本沒法洗劫的.
第二個問題, 那麽中國是否可以調整在兩房中的債卷比例呢? 當然可以. 就象中國可以隨時調整9,000億美元各種不同類型的美國債卷一樣. 實際上, 中國近期購買的美國債卷, 都改成偏向於短期的, 以前很多都是長期的. 買短期債卷的目的是方便很快賣掉, 但收益會底些. 也從另外一個角度反映了中國對美國投資顧慮的矛盾心理.
C: 我認為, 隻要人民幣還沒有國際化的一天, 中國巨額的2.5萬億美元的外匯儲備都將長期麵臨同一個問題: 如何投資? 投到那裏? 各種投資的比例關係如何? 用9,000億美元的巨資投資在美國債卷上, 無論如何, 從經濟上來講都是不太理性的, 是過頭的. 其實, 中國應該用不高於25% 左右 的外匯儲備(6,000億美元) 投資在美國, 才是比較合理的.
但從政治上來講, 中國巨額在美國的投資, 確實在中美事務中有很重要的討價還價的份量, 以至於一些美國的國會議員說中國的巨額投資會威脅美國的國家安全: 因為如果中國一下子撤走大量的投資, 將會引發美國的通貨膨脹, 大量企業倒閉, 大量失業, 美國會馬上陷入大蕭條. 使得美國在處理中國關係問題上不得不更加小心翼翼.
我想, 中國3,400億在兩房債卷中的投資會在近期內作一些調整, 但剩下的部分將會拌隨兩房相當長的一段時間, 因為兩房的改革將是漫長而痛苦的, 沒有快速的治理辦法 (no quick fix), 因為兩房得的是慢性病.
最後, 我還是那句話, 中國2.5萬億美元巨額外匯儲備的最終出路在於人民幣國際化. 中國應該把努力的方向放在加速人民幣國際化上, 不再受製於人, 才是上上策, 才是正解.
(1) Fannie Mae and Freddie Mac 是屬於government-sponsored enterprises (GSEs). GSEs的含義是: 雖然兩房是由股東來管理, 但財務上是由聯邦政府支持和保護的. 這種保護包括: 可以取得政府財政部的信用額度, 不需要交州和地方的各種稅務, 不受SEC的監管.
但兩房從2008年9月金融風暴以來, 就處在政府托管狀態 (government conservatorship).
實際上, 當兩房在2008年9月被處在政府托管狀態下, 馬上就在CDS 市場上引起轟動. 因為按照CDS合同, 這種 “被處在政府托管狀態” 的行為被視為改變管理層 (change in management control), 也就是說等同於被視為破產, 就會馬上觸發衍生證卷合同的交割(settlement). 由於CDS市場是不透明的, 就是說沒有向公眾報告的義務, 以至於一直沒有確切的數據顯示, 當時究竟有多少CDS合同交割了. 一般的估計大概是5,000億美元左右, 但對比於整個美國620萬億的CDS市場, 真是小菜一碟.
另外, 究竟中國的投資銀行購買了多少的CDS合同來保障中國在兩房的債卷, 就不得而知了, 大概International Swaps and Derivatives Association (ISDA) 會知道.
題外話, 這種沒有管製的CDS市場本身存在著極大的係統性風險 (Systemic risk), 在一個係統內, 隻要一個公司出問題就很容易引起多米諾骨牌效應 (Domino effect), 其中一個重要的原因是大家不知道對方又跟誰有CDS合同. 多米諾骨牌效應會觸發整個金融係統的崩潰. 所以必須要建立如NYSE那樣的交易所來進行CDS交易, 才能避免這種多米諾骨牌效應.
(2) 現在來看看兩房的資產和債務 (As of 03/31/2010) (figures in million). 從而可以大概了解兩房的 “身體健康狀況”.
Fannie Mae Freddie Mac Total
總資產 3,293,755 2,360,210 5,653,965
總債務 3,302,126 2,370,735 5,672,861
負資產 (8,371) (10,525) (18,896)
就是說, 在03/31/2010, 兩房的總資產約為5.65萬億美元, 總債務約為5.67萬億美元, 負資產約為 188億美元.
(3) 到今年6月為止, 美國的民用住宅 (residential) 總貸款是 10.7萬億, 兩房擁有或擔保的貸款占 53%, 就是大約 5.65萬億美元.
(4) 到目前為止, 兩房共收到政府直接或間接的資助約1.5萬億美元. 聯儲局 (Federal reserve) 購買了兩房的證卷和債卷 (securities and bonds) 約 1.2萬億美元, 財政部也購買了兩房的貸款證卷 (mortgage securities) 約2,200億美元. 中國購買了兩房的債卷 (Bonds) 約3,400億美元.(沒有買它們的股票). 中國是兩房債卷的最大買主.
(5) 今年頭3個月, 兩房共回收或者稱止贖了 (foreclosure) 163,828間房子, 大概是每90秒鍾就回收1間房子.
(6) 從金融風暴到目前為止, 兩房共虧損了1,500億美元, 國會預算辦公室估計最終兩房會虧損到4,000億美元. 也有不少市場人士估計兩房最終會虧損到10,000億美元, 取決於美國的房地產在今後幾年的走向. 最終埋單的人是誰? --- 納稅人. 因為兩房的救援資金來源是美國政府, 那就是納稅人的錢.
(7) 兩房退市後的將來. 這當然是很多人都關切的最重要的話題了. 我看這取決於下麵幾個方麵.
A: 兩房能否盡量減少止贖 (foreclosure). 兩房的虧損主要是止贖造成的. 如果按照今年頭3個月的回收速度, 大概是每90秒鍾回收1間房子. 到年底, 兩房就會發生很大的虧損.
因此, 兩房最近公布了非常嚴厲的措施, 包括阻止那些有能力每個月支付貸款的房主 (home owner) 策略性地把房子交還給銀行 (strategic walk away).
由於房地產市場下滑, 很多這些房主的貸款餘額比目前房子的市價還要高. 所以他們就算有能力付房貸, 他們也寧原把房子交還給銀行.
目前美國止贖 (foreclosure) 最多的是三個州: Florida, Nevada and Arizona, 接下來就是加州. 兩房新的規定說, 如果這部分房主就這樣把房子交回給銀行的話, 兩房可以追討他們的差額 (deficiency judgment). 這種deficiency judgment會跟你一輩子, 一直到你付清為止. 因此, 很多房主就要三思而行了, 在一定程度上阻止了一部分不必要的止贖 (foreclosure).
B: 美國經濟的複蘇的步伐是否夠快. 如果美國經濟複蘇緩慢, 或者甚至跌入大蕭條, 就會引發更多的失業, 以及大規模的房地產市場下滑, 從而引發更多的止贖. 更多的止贖就意味著兩房更大的虧損.
從目前的情況來看, 美國的經濟複蘇將會是非常緩慢. 如果要回複到正常的就業水平 (4%的失業率), 大概需要 7 到8年的時間. 美國目前大概有1500萬人失業, 就是10%的失業率. 實際數字應該更高些. 從2008年金融風暴以來, 共有近850萬人失業. 如果現在按每個月增加100,000份就業數字, 一年就是120萬, 就是需要大概7年時間才能把這850萬人的失業問題解決. (850 / 120). 但6月份的就業數據表明才增加60,000份就業, 從而給美國的經濟複蘇打下了一個大問號. 並且美國不少的失業是屬於永久性的, 如一部分的汽車行業, IT業, 等等.
C: 美國政府如何處置兩房. 美國政府2年來不斷地給兩房輸血, 引起了國會兩黨的不斷爭議.
格林思潘曾經提出要把兩房分成就5到10個公司, 但仍然沒有提出如何處理兩房巨額債務的方案, 因為政府不想把兩房的巨額債務加到政府的13萬億債務的天文數字上來, 擔心會降低美國政府目前AAA的信用評估水平. 因此, 他的提案也就不了了之.
另外, 美國財政部長蓋納提出今年討論兩房的解決方案. 蓋納的改革方案的出發點就是: 保留兩房中對市場行之有效的部分, 去掉兩房沒用的部分. 我看是談何容易: 該方案還是回避如何解決兩房巨額的債務問題, 和格林思潘的方案類似而已. 讓我們看看下半年蓋納提出的具體方案, 看看這位北京大學的高材生是否有中西融合的方案.
(8) 總結一下.
A: 兩房的建立, 到現在的結果變得事與原違. 為什麽呢?, 兩房的建立, 實際上就是美國政府要通過提供政府的融資, 來提高國民擁有住房的比例. 但目前美國的國民住房擁有率卻是在不斷下降.
我認為, 這種帶有社會主義性質的兩房原創理念, (並不是講社會主義不好) 卻注定了與美國資本主義的基礎相矛盾: 通過各種商業銀行轉一圈後, 各種的貸款最後回到了兩房手中, 即所謂的 “二級貸款市場”, 說白了, 就是政府包起了幾乎50%的貸款市場. 那麽, 究竟在資本主義社會裏, 政府是否應該在提高國民住房擁有率中扮演一個如此重要的角色? 我看好象與自由競爭和自由發展的資本主義理念相違背. 實際的結果是部分房主的失敗, 要由全體納稅人來埋單, 因為兩房的救援資金最終其實是納稅人的錢.
看看美國的汽車行業, 如出一轍: 到最後, 還是要由納稅人來救援.
看看美國的華爾街, 如出一轍: 到最後, 還是要由納稅人來救援.
但是, 納稅人的錢也是有限的. 每年都不夠花, 美國政府每年都需要發行債卷來運作.
因此, 希望在改革兩房時, 能夠在根本的理念上有個改變. 否則, 就是換湯不換藥.
對普羅大眾來說, 需要特別指出的是, 所謂的“美國夢” (America Dream)是需要每個月付款才能維持的, 沒有穩健的財務支持的話, 搞不好隨時都會變成 “美國惡夢” (America Nightmare).
B: 第一個問題, 那麽中國的3,400億在兩房的債卷是否有風險呢? 那我要問, 你是指短期風險? 還是中長期風險? 短期風險是指一年之內, 中期風險是指1到3年, 長期風險是指3年以上.
至少我看不到兩房有短期風險. 因為它還有足夠的現金來運作一年不成問題, 而且也看不出美國政府在1年內會完全不管, 讓其自生自滅, 同時我也看不到美國的房地產會在一年內大幅度下滑的趨勢.
但對其中長期的風險的評估, 就要看我上麵講的 (7A.7B.7C) 幾個因素了.
目前, 美國財政部要整體上處理的是兩房5.65萬億的資產, 和5.67萬億的債務, 而不是單獨處理中國的3,400億的債卷問題, 就更談不上某些人提到的美國要洗劫這部份的中國外匯儲備, 實際上, 內行人都清楚, 從操作上來講是根本沒法洗劫的.
第二個問題, 那麽中國是否可以調整在兩房中的債卷比例呢? 當然可以. 就象中國可以隨時調整9,000億美元各種不同類型的美國債卷一樣. 實際上, 中國近期購買的美國債卷, 都改成偏向於短期的, 以前很多都是長期的. 買短期債卷的目的是方便很快賣掉, 但收益會底些. 也從另外一個角度反映了中國對美國投資顧慮的矛盾心理.
C: 我認為, 隻要人民幣還沒有國際化的一天, 中國巨額的2.5萬億美元的外匯儲備都將長期麵臨同一個問題: 如何投資? 投到那裏? 各種投資的比例關係如何? 用9,000億美元的巨資投資在美國債卷上, 無論如何, 從經濟上來講都是不太理性的, 是過頭的. 其實, 中國應該用不高於25% 左右 的外匯儲備(6,000億美元) 投資在美國, 才是比較合理的.
但從政治上來講, 中國巨額在美國的投資, 確實在中美事務中有很重要的討價還價的份量, 以至於一些美國的國會議員說中國的巨額投資會威脅美國的國家安全: 因為如果中國一下子撤走大量的投資, 將會引發美國的通貨膨脹, 大量企業倒閉, 大量失業, 美國會馬上陷入大蕭條. 使得美國在處理中國關係問題上不得不更加小心翼翼.
我想, 中國3,400億在兩房債卷中的投資會在近期內作一些調整, 但剩下的部分將會拌隨兩房相當長的一段時間, 因為兩房的改革將是漫長而痛苦的, 沒有快速的治理辦法 (no quick fix), 因為兩房得的是慢性病.
最後, 我還是那句話, 中國2.5萬億美元巨額外匯儲備的最終出路在於人民幣國際化. 中國應該把努力的方向放在加速人民幣國際化上, 不再受製於人, 才是上上策, 才是正解.
如果在中國,政府(最大的債主)可以雇一大批人對房子修葺後出租.既解決部分就業問題,也解決部分貸款的利息收入.
大債主能自己印錢,所以也沒有必要催債.隨著經濟好轉,房價上升和通貨膨脹,房子再出售給租戶或市場;最後政府的這一部分的賬麵上沒有虧本的道理.
A credit default swap (CDS) is a swap contract in which the protection buyer of the CDS makes a series of PREMIUM payments to the protection seller and, in exchange, receives a payoff if a credit instrument (typically a bond or loan) goes into default.