笨狼發牢騷
發發牢騷，解解悶，消消愁
（枯燥。會不斷添加文章）
Unintended consequences of monetary and regulatory policies on banks’ risk-taking behaviour: A closer examination of China’s shadow banking
Kaiji Chen, Jue Ren, Tao Zha 24 March 2016
【貿易】
World Trade Collapses Most Since Crisis
Christopher Balding2016.02.23
Why China Does Not Have a Trade Surplus
實地探訪：不同國家對中國“一帶一路”究竟怎麽看？
全球製造業低迷：2月70%國家及地區PMI下滑
朱寧：十年裏中國房價究竟漲了幾倍？
答案：很高，但數據基本胡謅
《麥肯錫》2011.11.05
Five myths about the Chinese economy
1. China has been faking it
2. China’s economy lacks the capacity to innovate
3. China’s environmental degradation is at the point of no return
4. Unproductive investment and rising debt fuels China’s rapid growth
5. Social inequities and disenfranchised people threaten stability
【奧特爾、大衛·多恩和戈登·漢森論文】
《紐約時報》2014.04.04
美國中產階級是全球化的輸家？
托馬斯·B·埃茲爾
《紐約時報》2016.01.31
美國如何才能在貿易上“打垮中國”？
《經濟學人微信》2016.02.23
經濟學人專欄 | 全球化，美國產業工人是大輸家
《原文2016.02.06》
《美國企業研究所》2016.01.26
What was the impact of the ‘China trade shock’ for US workers since 2000?
《彭博專欄》2016.01.28
Free trade with China wasn’t a great idea for U.S.
Noah Smith
警惕風投散戶化
《財新周刊》 2016年第8期 2016年02月29日
用三個關鍵詞來描述2015年風投市場：經濟轉型，標的資產荒，以及風投散戶化造成的“劣幣驅逐良幣”
華興資本主席兼首席執行官包凡
目前觀察資本市場的基礎背景需要明確：第一，中國實體經濟碰到了很大挑戰，資本投入實體經濟沒有回報，導致了大量的資本溢出。第二，過去兩年，監管部門，比如央行采取了相對寬鬆的貨幣政策，市場流動性較大。第三，政府提倡雙創。三大因素形成較強的投資熱情，錢向新經濟流動。
但多年經驗表明：創業和創投都有門檻，不是“人有多大膽，地有多大產”。從投資角度來說，供給端是資本，需求端是真正能夠產生價值的創業項目。創業需要一定的時間積累，在一段時間之內，需求端是相對穩定的，當供給端過大，投融兩端就出現不匹配。不匹配的直接後果是標的資產荒（投資項目荒），“硬幣”的另一麵則形成了比較明顯的資產泡沫。
2015年很多現象與資產荒相關：美股私有化；紅籌回歸；海外收購，主要是因為國內可見的好資產不夠，於是到處去抓海外的資產；另一個現象是A股上市公司收購新經濟資產。
如果用三個關鍵詞來描述2015年風投市場就是：經濟轉型，標的資產荒，以及風投散戶化造成的“劣幣驅逐良幣”。
通過現象看結果。這裏引入索羅斯提出的“反身性”概念，目前反身性在中國市場表現得尤為突出。反身性的基本假設是對市場的預期和表現是正向循環的。在投資領域的表現就是，認為新經濟好，更多資本進入，從而刺激了創業行為。但這個路徑暗含一個不現實的預設，即資本的供給是無限製的，隨著供給端不斷增大，需求端的產出也會無限製增大。
但實際的情況是，資本的供給並非無限製。在資本持續供給的過程中，隨著市場預期不斷提升，預期和市場表現之間的差距也會越來越大。對於反身性形象化的表述是：一塊地一開始施肥當然能夠提高產能，但一塊地的產出是有極限的，並非肥加的越多，就一定能產出更多。
過了臨界點，預期和結果開始背離。一旦背離，並不一定是斷崖式崩潰，也有可能是慢死。
人民幣創投散戶化會引發係統風險
對於資本會無限供給的預期2015年已有教訓。華興資本去年參與的互聯網行業幾個較大並購案，本質上都是資本不願意再投入非理性的競爭。給錢增加不了市場份額，資本的投入回報率是0，因此資本不再繼續。這些並購發生在美元市場，這一市場多年發展遵循基本的市場效率原則，相對高效，可以快速糾錯，並購之外，還包括破產、注資、減杠杆等方式。
目前更大的問題在人民幣一級創投市場。在資本供給充足的情況下，風險投資通過化整為零的方式全麵引入散戶，滿大街賣理財產品做風險投資。公募基金以及理財公司、資管公司、信托、保險公司等機構都發結構化的產品。此外，互聯網金融打著“普惠金融”的名義，號稱讓普通老百姓享受風投紅利。一些產品的最低門檻甚至低至5萬元人民幣。
另一端，創投市場的大項目基本都引入了散戶。甚至能在街頭櫥窗裏看到出售360私有化的份額，論壇上號稱從知名投資機構拿到了新美大的投資份額等等情況，真真假假難以分辨。公司對引入散戶投資也是心知肚明，但隔離之後，下層分銷不過問。
項目和散戶投資人之間，中介層層加價，出現了分銷價格比實際的投資價格溢價30%的情況。我們投行作為財務顧問參與的很多人民幣項目，主要精力都花在圍堵投資份額散戶化上。我們做完PPT，一個星期之後這個PPT就被別人套上另外一個Logo在市場上流傳，用來賣份額、賣理財產品。因為層層分銷，我們需要花大量精力理清層級從源頭製止。
甚至很多VC（風險投資）的母基金也是散戶構成。成熟市場，母基金投資人通常是養老基金等資本金巨大的機構，由於單一風險投資項目資金需求量有限，所以以母基金投資VC再投資項目來實現資產增值。但中國市場，往往因為成為VC的LP（有限合夥人）有資本金門檻，出現多人組建母基金湊夠VC門檻資金的方式進入風投市場，顯示VC的LP正在散戶化。
一級市場散戶化很危險。首先，這個市場的特質不適合散戶，和二級市場通過價格波動快速糾錯不同，一級創投市場沒有流動性，沒有風險釋放的過程，散戶可能血本無歸。
其次，和二級市場有基本的披露機製不同，創投市場由於沒有對散戶的披露機製，不乏騙局：“五年收入翻3倍，利潤翻5倍，保守估計可以賺10倍，預期XX年上市”這樣的廣告隨處可見。項目一旦失敗情況更糟，創投領域從投資到項目失敗可能要好幾年，投資機構完全可以直到公司關門也不告知散戶投資方，苟延殘喘地拖很長時間。
此外，A股市場有證監會的監管，參與者違規會被追責，券商可能被追究刑事責任。但一級市場的風險投資人基本沒有追責，處於沒有監管的環境。
一級市場散戶化帶來的另一個問題是真正的機構投資人退出市場，不做投資。去年出現的項目估值太高隻是表象，更嚴重的是投資的既定規則被改變，形成了市場上散戶投資人對機構投資人“劣幣驅逐良幣”。風險投資簽署協議，回購條款、董事局席位、否決權等是標準必備條款，是對投資人的基本保障，企業卻不願意給，投資人於是聯合抵製不簽約，但總在最後一分鍾有人舉手：“算了，我幹。”之所以願意放棄這些條款來投資，是因為背後是各種中介和散戶的錢，中介可以不在乎項目成敗，因為隻要達成交易就可以賺錢。
也有聲音認為，因投資過Facebook、騰訊、京東、小米而獲得巨大成功的俄羅斯風險投資基金DST就是這樣的模式，但真實的情況是DST對投資標的篩選非常嚴格，其風險管控方式和國內人民幣基金完全不同。
不但好的投資人退出市場，負責任的投行中介業務也變得沒有意義，散戶投資人不要保障條款，使得初創公司認為條款不是市場規則，真正負責任的投行成了傻子。
最終，雙創的兩頭——創業者和投資人都變成業餘選手，市場變得無規則、無序甚至無意識。去年爆發風險點的領域是O2O，接下來大熱的IP（知識產權），文化領域也已經看到泡沫。如果真正到出現e租寶這樣的案例，比如項目和投資人一起做局欺騙散戶，才能引發市場警醒，那代價就太大了。e租寶對於散戶而言錢還需要還，風險投資對散戶甚至不需要還錢。
政府應該堵住一級市場散戶的通道。發行結構化產品的公募基金、旗下的理財公司、資管公司、信托、保險等都是受國家監管的金融機構，應該控製。
並購型“市值管理”不可持續
現在一級市場的一些項目追求快速退出，通過製造熱點，包括所謂的“2BAT”項目（即為BAT這樣的互聯網巨頭打造一些項目）。這樣的投資有一個基本的預設錯誤：BAT好騙。但實際上，不好的項目BAT是不會買的。
另一種快速退出方式是賣給國內上市公司。二級市場的資本因為買不到未上市的新經濟資產，於是通過給上市公司一個高估值再去並購實現對新經濟的投資，這是上市公司並購的基本驅動力。
A股上市公司並購有更深層次的製度設計問題，即市場一致詬病的審批製：從擬上市公司到上市公司要過城門，造成了機製性套利。一塊沒有上市的資產通過被上市公司並購實現了貨幣化，上市公司的並購行為最終成為一種資產貨幣化的套利行為。對於上市公司，很願意做這個差價。二級市場資本給上市公司一個高估值，上市公司做資本運作，提高自身資產質量，市場給予更高的估值??這就是所謂“市值管理”。
但是上市公司並購同樣存在反身性，上市公司的“高估值－並購－更高估值”模式不可持續。我入行做並購業務近20年，目睹的項目最終整合成功的10%都不到，對於並購想要實現的戰略訴求或協同效應，90%的並購都沒有實現。尤其在新經濟領域的資產並購，本質是並購的人和IP（版權）。對於人，很難保證一直盡心盡力，並購之後，很多團隊直接就退出了。
上市公司並購簽署的對賭協議也沒有實質保障意義。當年分眾收購遊戲公司就是教訓，遊戲公司做賬太容易，上市公司給10倍市盈率，三年對賭。在這個遊戲規則裏，賣家掏腰包1元做成利潤，並購價格10倍，賣家賺9元，1比10賠率情況下的對賭失去了意義。
這套邏輯能夠行之有效，是基於A股市場的散戶特性帶來的高寬容度。此前，一家A股上市公司，90％的商譽減值，這已經顯示此前的收購出現重大失誤。居然最後還有券商出來說：“這個好啊，洗一把澡可以重新上路。”
和美元市場不同，A股的流動性最後成為擊鼓傳花的遊戲，不遵循價值投資的邏輯。但最終，公司的價格還是會跌落，比如分眾、巨人網絡等借殼上市成功曾經造成熱潮，也激發很多中概股回歸。但我們再看，目前的價格也已經回落。
再往前看，兩件事會帶來二級市場投資的根本改變。一是審批製改為注冊製，雖然推出注冊製的具體條款可能會有所打折，但方向已明，拆掉“圍牆”是必然。二是A股市場經曆多次股災，機構投資人的份額比例會增加，其主體可能不再是目前的公募基金，隨著公募基金牌照開放，更多有能力的機構投資團隊會采取不一樣的方式在市場中投資。
機構投資人的比例提升將能改變目前二級市場散戶式遊戲規則。如果市場80%是散戶，20%是機構投資人，機構投資人要想賺散戶的錢就隻能按散戶的遊戲規則來操作。但當市場機構投資人和散戶比例1比1的時候，機構賺散戶的錢變得困難，機構投資人之間就需要博弈，得按照機構投資的遊戲規則來做。
未來五到七年，中國的A股市場和國際市場的價值觀會趨同。這個過程中，兩種規則會糾纏。
未來風投市場三大領域
再來看未來三到五年的趨勢，有三大領域仍值得關注。第一個領域是中產階級興起帶來的消費升級——屌絲經濟時代已經結束，新興中產階級需要的不再是便宜的價格，而是品質。
中國的消費市場比較畸形，一頭是奢侈品，最貴的；一頭是品質較差的產品，假冒偽劣但便宜。在這中間，性價比好的品牌很少。消費市場如此，服務市場也是。比如視頻領域，付費視頻伴隨消費升級，在未來兩三年必然興起。在看一分鍾廣告還是每月十多元錢之間，消費者會選擇付費。另一個例子是，美團和大眾點評合並之前，大眾點評推的閃惠，其體驗就比原有團購模式好，能看到一線城市大多數人都用閃惠而不是團購。
第二個領域是供應鏈升級。以往的廉價勞動力和高耗能高汙染模式過時，機器人、自動化，相關的概念如企業級服務、工業4.0，會成為投資關注的領域。
第三個領域在創新上。中國過去的創新都是商業模式創新，很快被看明白、被複製，最終公司競爭成為了資源競爭。BAT現在之所以厲害，是因為掌握資源，有錢又有流量。所以，隻要是商業模式的創新，就跳不出BAT的手掌。去年的互聯網大型並購背後都有BAT的身影就是這個原因。
接下來的創新一定是核心技術創新。前不久了解一家公司，為創業公司做技術外包，創業公司雇不起好的CTO，找這家公司來做。問題出現了，如果互聯網創業公司可以把技術都外包，說明那些創業公司的技術沒有差異化。下一代的公司必須有核心技術、有門檻，無法複製。
對於風投領域而言，政府提倡雙創是絕對正確的方向，但需注意手段。政府對於創業需要簡政放權，稅收優惠，促進人才流動，比如很多公司反映的A股市場做不了員工期權問題，比如投資的資本利得稅很高。政府不需要以母基金這樣的形式再刺激一級市場的資本供給。
如果政府出了錢，怎麽投，怎麽配置還是得通過市場手段，不然就是幹擾市場秩序。假設投資者不具備投資能力，帶來的不僅僅是單一項目投資風險，更壞的是讓不應該拿到錢的項目拿到了錢，從而幹擾風投市場有效的資源配置。
經濟轉型是必須的，新經濟是最好甚至是惟一的選擇。但短期內資本供求的不平衡已經形成資產泡沫。如果資本配置低效持續，結果隻能是毀掉市場。政府要做的是創造一個資本高效配置的市場。
從製造到服務：經驗理論與中國問題
中國金融四十人論壇高級研究員
引言
經濟增長過程中會出現一些普遍的、規律性的事實。除了著名的卡爾多事實（Kaldor，1957），經濟學家們還觀察到經濟增長過程中普遍出現 的結構轉型（structural transformation）現象。經濟結構轉型是指經濟活動依次在農業、工業和服務業之間的轉移。不同收入水平與經濟結構特征呈現高度一致的對應關 係，低收入國家的經濟活動集中在農業部門，中等收入國家的經濟活動開始從農業轉向工業部門，高收入國家的經濟活動集中在服務業。一個人均低收入的國家向富 裕國家發展的進程，也是經濟結構從農業主導到工業部門崛起，再到服務業主導的過程。
中國過去30年的高速經濟增長曆程，是一個非常典型的從農業主導到工業部門崛起的過程。自2008年全球金融危機以後，中國經濟增速呈現趨勢性 下降，與此同時發生的還有工業部門增長開始落後於GDP增長。這很自然地帶來幾個問題：（1）中國經濟是否像其他高收入國家那樣，正在經曆從工業向服務業 的結構轉型期，抑或過去幾年工業部門增長落後於整體經濟隻是短期階段性現象？（2）同時發生的經濟結構轉型與經濟增速下滑是巧合還是存在因果關係？（3） 如果中國經濟已經邁入典型的經濟結構轉型期，未來的經濟發展會麵臨什麽樣的挑戰，需要采取什麽措施應對這些挑戰？
通過梳理回顧經濟結構轉型的國際經驗和理論，並結合中國當前的事實展開分析，本文對上述問題有以下幾個初步的認識和回答：（1）邁過一定人均收 入門檻值以後，一個經濟體會經曆從工業向服務業的結構轉型，驅動轉型的力量分別是更高收入水平上對人力資本密集型服務業偏好的上升，以及工業部門相對於服 務業部門更高的生產率。（2）人均收入、增加值份額、就業份額、消費份額等多方麵證據共同表明，中國經濟正處於典型的從工業向服務業的結構轉型期，轉型拐 點時間是2008—2010年。（3）市場力量作用下的經濟結構轉型會伴隨部門加總生產率、資本積累、勞動參與時間等多方麵的變化，影響經濟增速；此外， 違背經濟結構轉型方向的政策措施會加劇資源配置扭曲，降低全要素生產率，進一步加劇經濟下滑。（4）從維持較高經濟增長潛力的角度看，應對結構轉型壓力的 關鍵政策措施是釋放人力資本密集型服務業的發展潛力。這一方麵依靠對服務業規製政策的調整，另一方麵依靠改善公共服務。人力資本密集型服務業的發展與工業 部門內部的產業升級是互補關係。（5）服務業規製政策調整和改善政府公共服務背後的決定因素是慢變量，是政府和社會公眾從物質文明價值觀到後物質文明價值 觀的代際價值觀轉換，以及由此激發的政治權利再分配。政府如能及時調整過去30多年的物質文明價值觀，順應後物質文明價值觀，就能夠與市場形成合力，保障 中國較高的經濟增長潛力，並成功實現經濟結構轉型。
文章分五部分，結構如下：第一部分討論從國際經驗來看，是否存在一個普遍的規律性的結構轉型收入門檻值，是什麽力量驅動經濟結構轉型；第二部分 分析中國是否已經邁入從製造業主導向服務業主導的結構轉型期；第三部分探討結構轉型期會給中國經濟增長帶來什麽樣的挑戰；第四部分說明什麽樣的對策能夠幫 助中國經濟順利渡過經濟結構轉型期；第五部分是結論。對於第一個問題，國際學術界已經有了成熟的研究，這裏主要介紹他人的研究成果。後麵幾個部分主要是結 合中國，國內關於這個領域的研究還沒有充分展開，本文也隻是非常初步的研究，希望能起到拋磚引玉的效果，吸引更多學者關注和從事這方麵的研究。
1?結構轉型的國際經驗及其解釋
度量經濟結構轉型主要有兩個角度，三類指標。兩個角度分別是生產角度和消費角度，其中生產角度包括農業、製造業和服務業三大產業的增加值份額、 就業份額兩類指標，消費角度主要是不同產業產品的最終消費支出份額。一個簡單的例子可以說明這種區分的必要性。消費者購買一件純棉襯衫，如果是基於生產角 度則三個產業都有增加值和就業，如果是基於消費角度則統計為製造業，因此基於不同角度的度量可能存在差異。由於不同角度下度量的差異，判斷存在經濟結構轉 型更有說服力的證據是多個角度的指標有一個共同的結構轉型指向。
本文主要關注從製造業向服務業的第二次結構轉型。赫倫多爾夫等人（Herrendorf et al. ，2013）關於經濟結構轉型的綜述性文章多角度細致地描述了結構轉型的國際經濟事實。他們的觀察樣本涵蓋了當今世界的絕大多數發達國家（*1. 歐盟15國、美國、日本、韓國、加拿大、澳大利亞。研究結構轉型問題需要用到較長的曆史數據，目前研究中主要使用的數據來源如 下：Maddison（2010）、EU KLEMS、 Word Bank Indicator、National Accounts of the United Nations Statistics Division、Penn World Tables、OECD Consumption Expenditure Data。收入水平、產業增加值和就業數據相對容易獲得，消費支出的分解在很多國家沒有曆史數據。），從中得出了製造業份額隨著收入增長而變化的駝峰型軌跡。從生產角度看，當一個經濟體人均收入達到8000國際元（按購買力平價算法計算，1990年不變價格）（*2.即1990年1單位美元的購買力）。 時，該經濟體的製造業名義增加值份額、實際增加值份額（剔除價格影響）、就業人數份額、工作時間份額等多種口徑的份額達到頂峰並開始下降，而與此同時服務 業上述相應份額開始上升。服務業份額的增加，不僅來自服務業相對價格的上升，也來自服務業相對真實供給數量的上升。從消費角度看，從製造業向服務業轉型的 軌跡類似，轉型的收入水平門檻值也是8000國際元，區別之處在於製造業產品消費份額要高於製造業增加值份額幾個百分點。
布埃拉和卡博斯基（Buera and Kaboski，2012a）基於包括所有發達國家的31個國家樣本（*3.樣本國家在2000年占全球人口的68%，全球增加值的80%。）， 得到了類似的發現，即製造業名義增加值份額的駝峰型變化軌跡。他們以7200國際元（按購買力平價算法計算，1990年不變價格）作為門檻值，以此為界限 分別進行了兩組回歸。他們發現當人均收入低於門檻值時，收入增加1%使製造業增加值份額上升0.11%，服務業增加值份額提高0.07%；人均收入高於門 檻值時，收入增加1%使製造業增加值份額下降0.13%，服務業增加值份額提高0.20%。
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從時間上看，主要發達經濟體進入結構轉型期的次序如下：美國（1950）、加拿大（1957）、英國（1960）、法國（1965）、德國 （1969）、日本（1970）、澳大利亞（1970）、西班牙（1972）、意大利（1976）、中國香港（1981）、中國台灣（1986）、韓國 （1992），進入結構轉型期的收入臨界點在7400—12000國際元之間，多數集中在9000國際元左右，工業增加值份額峰值處於34%—53%之 間，多數在40%左右，城市經濟體香港最低34%，德國最高53%。
並非所有的服務業都在轉型期以後出現更快的增長，隻有技術密集型服務業才會更快增長。布埃拉和卡博斯基（2012b）觀察到，美國經濟從 1950年開始轉型至今，服務業占比從60%提高到80%，增加了20個百分點，其中技術密集型服務業份額增長了25個百分點，低技術水平的服務業份額下 降。他們對技術密集型服務業的定義，是依據該行業雇傭勞動裏的平均受教育水平。與技術密集型服務業加速增長相伴的是不同技能勞動回報差異的放大，美國大學 畢業生相對於高中畢業生的勞動報酬從50年代的1?25倍上升到目前的2倍。
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結構轉型的原因主要有兩個角度的解釋。早期的研究包括施蒂格勒等人 （Stigler，1956；Kuznets，1957；Baumol，1967；Chenery and Syrquin，1975；Fuchs，1968；Kravis et al?，1984；Maddison ，1987），他們將結構轉型的原因歸結為兩個方麵。第一種解釋是，製造業技術進步速度快於服務業，由此帶來相對價格變化和服務業占比的不斷提高。舉個極 端的例子可以幫助理解這個解釋：假定一個國家消費蘋果，初始水平上一半的勞動力生產蘋果，另一半運輸蘋果。如果蘋果生產的技術進步速度每年翻番，蘋果運輸 的技術進步速度為零，一百年以後，情況會怎麽樣呢？結果是隻需要不到百分之一的勞動力生產蘋果，剩下來的勞動力都運輸蘋果，生產單位蘋果與運輸單位蘋果的 相對價格大幅下降，生產蘋果的增加值在全部增加值中的占比下降。第二種解釋是，隨著收入增長，消費者更加偏好服務業產品，帶來服務業就業和增加值份額上 升。這個解釋類似於恩格爾法則對農產品消費下降的解釋，被重新應用到了製造業產品。
近期研究的關注點在於如何把結構轉型現象與卡爾多事實融合在同一個經濟增長模型當中。皮薩裏德斯等人（Ngai and Pissarides，2007；Acemoglu and Guerrieri，2008）在增長模型中同時納入了兩部門技術進步差異帶來的相對價格變化、經濟結構轉型與卡爾多事實，但他們的模型沒有考慮收入增長 對結構轉型的影響。謝長泰等人（Kongsamut， Rebelo and Xie，2001；Foellmi and Zweimueller，2008）則是改變效用函數設定，強調收入超過一定門檻值以後對服務業產品更強的偏好，增長模型中同時納入了收入增長帶來的經濟 結構轉型以及卡爾多事實，但沒有考慮相對價格變化對結構轉型的影響。最近的研究（Boppart，2014）同時考慮了收入效應和相對價格效應對經濟結構 轉型的影響，發現對於解釋美國的經濟結構轉型，收入效應和相對價格變化帶來的替代效應各占一半。
布埃拉和卡博斯基（2012b）提供了一個有別於上述解釋思路的結構轉型原因。他們認為，收入增長過程也是消費增長過程，而消費增長主要是對更高技術難度產品（服務）的消費的增長（*4.這與主流經濟結構轉型文獻中關於收入效應的設定不同。）。 為了實現更高技術難度產品（服務）的生產，需要專業化分工，這就要求勞動者從家庭工作轉移到市場化分工。在這個過程中，更多數量和更高質量的服務由市場而 不是由家庭提供。這個過程不僅會出現技術密集型服務業增加值占比的提高，也伴隨著高技術人員數量的增加、高技術人員報酬溢價的上升以及技術密集型服務業相 對價格的提高。
2?中國是否進入經濟結構轉型期
轉型拐點的確定
我們從人均收入水平、工業與服務業增加值份額、兩個產業的就業份額以及消費支出份額幾個維度，綜合考察中國經濟是否已經進入從製造業到服務業的 結構轉型期。增加值份額和農民工就業份額數據質量相對較高，二者分別指向的拐點是2007年和2008年；第三產業的就業份額也是在2008年以後加快上 升。購買力平價的人均收入、真實增加值份額、消費份額等數據計算過程中有大量的推算成分，數據質量相對較低，這些數據指向的拐點分別在2010—2012 年之間。我們認為中國經濟結構轉型的拐點在2008—2010年附近。無論是基於何種份額數據，都支持中國經濟已經進入從製造業向服務業的結構轉型期。
人均收入
為了便於國際比較，我們使用與上述文獻中一致的人均GDP度量口徑，即1990年國際元。作為參照，我們還同時列出了人均GDP的名義值（美 元）。其中，以1990年國際元為計價單位的人均GDP來自麥迪森（Maddison）項目數據庫，這個數據庫數據更新至2010年，2011—2014 年的數據根據國家統計局的人均GDP增速計算得到。人均GDP的名義值（美元）來自國家統計局，匯率采用當年平均匯率。
按照1990年國際元口徑計算，中國2010年人均GDP 為8032國際元，達到國際經驗中發生從製造業向服務業轉型的收入門檻臨界值，2014年人均GDP為10745國際元。
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工業與服務業增加值份額
工業增加值（*5.工業包括製造業、采掘業以及電力、燃氣和水的生產和供應業，製造業增加值占全部工業增加值80%以上。現有統計數據中，工業增加值時間序列較長，可以作為長期製造業增加值份額變化的代理變量。） 占全部增加值的份額在2006年達到過去30年的高點41.8%，此後開始持續下降，2014年下降至35.8%。製造業增加值份額的時間序列數據較短， 隻能看到2004年以來的數據，2007年製造業增加值份額達到高點32.9%，此後開始持續下降。服務業增加值份額在過去30年呈持續上升走 勢，2014年達到48.2%。以工業和製造業增加值份額確定的轉型時間分別是2007年和2008年。
增加值份額同時受到數量和價格變化的影響。為此，我們進一步觀察剔除了價格影響的真實工業增加值和服務業增加值增速。2011年以前，真實工業 增加值增速多數年份都高於真實服務業增加值真實增速，1985—2011年前者為12.2%，後者為10.8%。2012—2014年，真實工業增加值增 速落後於真實服務業增加值增速，前者為7.5%，後者為8.1%，這個期間內真實工業增加值份額下降。以真實工業增加值份額確定的轉型時間是2012年。
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就業份額
中國缺少較長時間序列的製造業就業份額數據。目前能夠獲得的相關就業數據包括：過去30年的第二產業就業份額（*6.第二產業包括工業和建築業。）；2006 年以來的城鎮製造業就業份額；2008年以來的農民工製造業就業份額；以及過去30年的第三產業就業份額。第二產業就業份額的高點是2012年的 30.3%，此後開始下降；城鎮製造業就業份額相對穩定，自發布統計數據以來一直在28%—29%之間；農民工製造業就業份額自2008年發布以來呈持續 下降趨勢，從2008年的37.2%下降至2014年的31.3%。第三產業就業份額在過去30年中持續上升，2008年以來上升勢頭加快，1985— 2007年期間第三產業就業份額平均每年增加0.7個百分點，2008—2014年期間平均每年增加1.2個百分點。就業份額確定的轉型時間是在2008 —2012年之間。
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消費支出份額
目前發布的消費支出數據包括兩類，分別是城鎮和農村居民消費支出。城鎮消費支出數據細分程度較高，借助細分的消費數據分類，大部分消費可以區分 製造業產品和服務；但是還是有一些重要的消費支出，比如通信和交通支出的細分程度不足以區分究竟是交通和通信器材支出，還是相關服務費用支出。農村居民消 費支出細分程度低，難以區分製造業產品和服務。以下我們主要采取了1995年來的城鎮居民消費支出，其中製造業消費包括衣著（服裝、衣著材料和鞋類）、家 庭設備用品（耐用消費品、室內裝飾品、床上用品、家庭日用雜品、家具材料）、文化娛樂用品和雜項商品；服務包括在外用餐、食品加工服務、衣著加工服務、家 政服務、醫療保健、教育、文化娛樂服務和雜項服務。交通和通信作為單項列出，沒有納入以上製造業或者服務業分類當中。在不完整的消費支出統計中，製造業產 品消費支出占比2011年達到高點，2012年下降，以後的數據尚沒有及時更新。家庭設備用品是製造業產品消費的主要組成部分，2013年家庭設備用品消 費在全部消費中的占比繼續下降，意味著2013年製造業產品消費支出占比延續下跌趨勢。服務業消費占比2010年之後連續上升。
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需求收入彈性
收入增長對結構轉型的作用機製是，隨著收入增長對標準化製造業產品的消費逐漸飽和，而對服務業消費支出增長更快。產品需求收入彈性變化可用來度 量這種變化，可以作為解釋和支持經濟轉型的間接證據。我們計算了主要標準化製造業消費品、主要工業原料產品的需求收入彈性，計算方法是用需求數量增速除以 可支配收入增速。為了便於判斷趨勢，我們使用HP濾波的方法對計算結果做了平滑處理。電視、電冰箱、洗衣機、汽車等產品的需求收入彈性依次在20世紀末和 21世紀前10年達到高點，之後持續下降。截至2014年，除了汽車的需求收入彈性還大於1，其他產品都在0.2—0.5之間，即便是汽車的需求收入彈性 也在下降趨勢通道當中。鋼、電、水泥、煤和原油消費的需求收入彈性在2000—2006年期間達到高點，之後持續下降。截至2014年，鋼、電、水泥的需 求收入彈性在0.5—0.6之間，煤和原油消費的需求收入彈性在0.1附近。沒有完整的服務業消費數量數據，這裏用服務業真實增加值作為代理變量，以服務 業真實增加值增速除以可配置收入增速，以此作為服務業需求收入彈性的替代。計算得到的服務業需求收入彈性自2008年以來持續上升，該彈性係數目前位於 0.86。這個係數低於1至少有以下兩方麵的原因：一是服務業增加值低於服務業產出，因此低估了服務需求的上升；二是居民可支配收入沒有剔除價格因素的影 響，低估了彈性。
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3?結構轉型與經濟增長
我們主要關心的問題是，從製造業向服務業的結構轉型過程是否會影響經濟增速。跨國比較數據顯示，處於工業化進程中的中等收入國家經濟增速高於服 務業主導的高收入國家（Lucas，1988）。我們這裏比較了上述主要高收入國家經濟結構轉型前後10年的平均經濟增速，結果看到11個樣本經濟體當中（*7.這裏我們剔除了美國，主要考慮是美國經濟結構轉型元年是1950年，前10年包括了兩次世界大戰。）隻 有英國轉型後10年經濟增速高於轉型前10年，法國、中國台灣、加拿大轉型前後經濟平均增速基本持平，日本、德國、澳大利亞、西班牙、意大利、韓國、中國 香港轉型後10年的經濟平均增速都有顯著下滑。上述觀察提供了從製造業到服務業的結構轉型會伴隨經濟增速下滑的一些線索，但還不足以充分證明結構轉型一定 伴隨著經濟增速下降。
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從機製上理解結構轉型與經濟增長之間的關係富有挑戰。早期的單部門新古典增長模型中沒有納入結構變化，也不關注經濟結構變化對經濟增長的影響， 認為結構變化隻不過是經濟增長過程中的一個無足輕重的副產品。但是羅斯托等人（Rostow，1959；Kuznets，1973；Chenery and Syrquin，1975；Baumol and Blackman，1991）的早期研究強調，是經濟結構變化帶來了經濟增速的變化。結構轉型與經濟增長之間關係更嚴格的討論，是在新古典增長模型框架內 融入不同部門的技術進步差異以及消費者非同質偏好（*8.在模型關於效用函數的設定中，對所有商品的偏好不同質，隨著收入階段變化對不同類型的產品偏好會有差異。），利用模型演繹出這些因素對結構轉型和經濟增長速度帶來的變化。經濟增長速度變化並非結構轉型帶來的，相反，正是那些帶來結構轉型的因素（不同部門的技術進步差異和非同質偏好）同時也導致了經濟增速變化。
技術進步差異和消費者非同質偏好與經濟增長關係的討論可以從生產率、勞動投入和資本積累三個角度展開，重點是生產率。眾多研究發現，無論是國家 內部還是國家之間，農業、工業和服務業等部門生產率之間存在顯著差異。有學者（Duarte and Restuccia，2010）研究發現，窮國與富國之間農業和服務業的生產率差距要大於農業和製造業的生產率差距。他們認為一個國家的經濟資源從農業向 製造業轉移的過程，是經濟資源從低生產率部門向高生產率部門轉移的過程，這會帶來加總生產率提高，這是個趕超過程；而經濟資源從製造業向服務業轉移的過 程，是經濟資源從相對高生產率部門向低生產率部門轉移的過程，加總生產率下降，這是經濟增速下滑、停滯甚至下降的過程。還有學者（Bah and Brada，2009）研究發現，采取計劃經濟模式的國家過度強調農業和工業，輕視服務業，時至今日，歐盟國家中的前計劃經濟國家的服務業就業份額仍遠低 於其他歐盟國家。他們還發現這些國家中服務業的全要素生產率（TFP）遠低於製造業，因此從製造業向服務業的結構轉型會帶來人均GDP增速的顯著下滑。
生產率差異和非同質偏好引起的加總生產率變化，還可能導致儲蓄率和資本積累的變化。埃切瓦裏亞（Echevarria，1997）將不同部門的 技術進步差異和非同質偏好融入新古典增長模型，通過數值模擬方法不僅看到經濟結構轉型和加總生產率變化，還看到儲蓄率增速的先增（農業向工業）後降（工業 向服務業）。埃切瓦裏亞的數值模擬結論與經驗事實吻合較好，但是對於儲蓄率變化原因沒有做出進一步解釋。一個可能的解釋機製是經濟結構轉型帶來的加總生產 率下降，會導致資本邊際回報下降，進而弱化儲蓄和投資動機。
結構轉型角度也為理解勞動力市場變化提供了有益的視角。羅傑森（Rogerson，2008）發現，1956年歐洲大陸工作年齡人口的人均工作 時間高於美國5%，但是到了2003年後者低於前者30%。歐洲大陸單位勞動工作時間下降，主要來自工業部門，服務業部門的工作時間相對平穩。咋看上去， 問題的關鍵在於為什麽工業部門勞動時間下降。考慮到這個時期內歐洲工業部門勞動時間下降來自經濟結構轉型，是很自然的變化，理解歐洲單位勞動工作時間下降 問題的關鍵就發生了變化。羅傑森認為歐洲大陸相對於美國單位勞動時間下降的真正原因在於歐洲的服務業部門增長落後於美國的服務業部門。
總體而言，技術進步差異和消費者非同質偏好對經濟增長存在以下幾個影響渠道：（1）生產率加總效應，即生產率較低的服務業部門的份額在需求上升 和相對價格上升雙重力量驅使下擴張，而生產率較高的工業部門的份額收縮，加總生產率增速下降；（2）資本積累，即部門間資源轉移影響資本邊際回報率，進而 影響資本積累；（3）勞動時間，即勞動在部門間的轉移和部門間的平均勞動時間差異，帶來加總勞動時間變化。除此以外，還有一個間接但可能很重要的派生機製 值得關注：（4）結構轉型過程中工業部門麵臨著需求的持續下降，企業麵臨的產能過剩甚至被徹底淘汰的壓力增大，政府為了救助困難企業而采取持續幹預或補貼 措施，並由此導致了資源錯配持續加劇，而資源錯配使全要素生產率下降。
中國過去幾年經濟增速的明顯下滑，沒有可靠的研究證實經濟下滑中多大程度上歸咎於經濟結構轉型。初步觀察可以看到，文獻中強調的生產率加總效應 不明顯。以2000—2007年（轉型前）和2010—2013年（轉型後）作為兩個樣本進行比較，前後兩個時期的加權勞動生產率平均增速從8.3%下降 到6.4%，如果我們把後一個時期的行業勞動生產率增速按照前一個時期的行業份額權重進行加權，得到後一個時期的加權勞動生產率平均增速6.5%，可見份 額變化對加總勞動生產率變化的解釋能力很有限。
前後兩個時期加權勞動生產率平均增速的變化，絕大部分來自第二產業和第三產業兩個部門勞動生產率的同時顯著下降，其中第二產業勞動生產率從 8.6%下降到6.6%，第三產業從8.0%下降到5.7%。兩個部門勞動生產率的同時大幅下降，可能來自投資增速和資本利用率下降，可能來自勞動時間下 降，也可能與上述機製（4）當中資源配置扭曲帶來的全要素生產率下降有關。伍曉鷹（2013）、白重恩和張瓊（2014）、賴平耀（2015）均發現全要 素生產率下降是近年來中國經濟增速下降的主要原因，且全要素生產率下降主要來自政策扭曲導致的資源錯配。
4?轉型對增長的挑戰與應對
從上述國際經驗和理論分析中可以看到，除非人均收入增長停滯，工業增長將持續落後於GDP增長。維持較高的經濟增長速度主要依靠服務業的高速增 長。從國際經驗來看，進入轉型期後的服務業增長並非全體服務業增長，主要是人力資本密集型服務業增長，轉型期以後，非人力資本密集型服務業在GDP中的份 額反而是下降的（Buera and Kaboski，2012b）。服務業占比更大並不意味著製造業不再重要，製造業內部的轉型升級帶來的生產率提高和收入提高恰恰是服務業發展的重要驅動力 量。與經濟轉型前相比，製造業部門麵臨的挑戰是該部門的資本積累和數量擴張空間受到限製，產業升級壓力更迫切。
人力資本密集型服務業發展和製造業內部產業升級成為確保經濟增長潛力的關鍵，這兩個部門的發展是互補關係。利爾（Leal，2015）提出了一 個問題：究竟哪個部門才是製約總生產率提高的關鍵部門？作者利用多部門動態一般均衡模型和投入產出表關係，發現縮小發展中國家服務業部門與發達國家之間服 務業部門的生產率差距，比縮小發展中國家與發達國家之間製造業部門的生產率差距，更有助於提高加總生產率，服務業才是帶動生產率進步的關鍵部門。這其中的 機製在於有些服務業部門與其他部門的關聯度非常高，通過解除這些部門的政策扭曲進而提升這些部門的供給效率，為其他部門的發展帶來了機遇。利爾的研究樣本 國家是墨西哥，結論未必適合其他國家，但是它從因果關係而不是簡單分解的角度來理解加總生產率的變化。全球範圍內的高端製造業國家一定具備發達服務業，這 個現象至少說明服務業發展與製造業發展並非對立關係，而是互補關係。
發展人力資本密集型服務業和製造業內部產業升級需要糾正這些產業發展麵臨的政策環境扭曲。比較而言，中國製造業部門市場化程度相對較高，特別是 製造業與國際市場高度接軌且具有較強的規模經濟優勢，所麵臨的政策環境扭曲相對較小。製造業部門麵臨的主要政策扭曲是部分上遊企業，諸如能源、電力、電信 以及一些生產要素處於高度管製和事實上的寡頭壟斷局麵，由此帶來了對製造業部門和整體經濟的負麵效應。對這個問題更有洞察力和全麵細致的分析參見王勇等 （Li、liu and Wang，2012）。
接下來，我們重點討論人力資本密集型服務業麵臨的挑戰。
近年來，居民生活抱怨最多的是所謂“新三座大山”：住房、孩子上學、老人看病。住房難和住房貴背後的問題不在於房子本身，而在於房子所在地理位 置附帶的交通和公共服務質量，所反映的是城市公共管理和城市公共服務缺陷。“三座大山”集中凸現了當前中國的人力資本密集型服務業供求矛盾的困境。
中國的人力資本密集型服務業廣泛地分布於醫療、衛生、教育、科研、通信、金融、交通、公共管理和社會組織等各個服務業部門。提供這些服務的經營 主體包括私人部門、事業單位以及政府。出於分析的方便，我們將人力資本密集型服務業區分為兩類：一類是能夠由市場主導的人力資本密集型服務業，另一類是由 政府主導的人力資本密集型服務業。區分標準是該服務業是否具有公共產品性質。
能夠由私人部門主導的人力資本密集型服務業的發展瓶頸是管製政策扭曲。從發達國家經驗看，能夠由市場主導的人力資本密集型服務業範圍很寬，遠超 出當前中國私人部門涉及的服務業範圍。當前中國私人部門麵臨著市場準入的限製，與此同時還麵臨政府對非市場化參與者（以事業單位為主）的各種或明或暗的補 貼（信貸、財政撥款、養老和醫療保障等），以及上級行業行政主管部門對非市場化部門更有利的競爭政策環境等。非市場部門缺少市場化激勵機製提升服務數量和 改善服務質量，而私人部門麵臨巨大的需求潛力卻被管製政策拒之門外。
政府部門提供的公共服務供給主要麵臨兩個難題：一是激勵機製扭曲。各級政府的公共政策決策最看重的是當地GDP和稅收增長（周黎 安，2007），這緊密關係到地方官員升遷和官員集團福利（徐現祥和王賢彬，2010）。提供公共服務更多被政府視為隻有投入、鮮有回報的負擔。政府在改 善公共服務方麵的意願和投入嚴重不足，且缺乏有效的外部監督。二是信息扭曲。即使政府有意願改善公共服務，它麵臨的另一個難題是基於何種信息有針對性地提 供有效服務，把公共財政資源用在刀刃上，而不是僅憑長官意誌決定。公共服務源自本地居民複雜多樣的需求，具有很強的本地化、非標準化特征，需因地製宜提 供。隻有廣泛、充分接收基層民眾信息，並經專家科學論證，才具備改善公共服務的信息基礎。但現實決策中，沒有機製確保公共服務決策的信息基礎，基層群眾的 需求信息難以充分、有效地傳遞到政府。激勵機製扭曲和信息扭曲，根源上都來自公共服務需求方和供給方處於嚴重的不平等位置。供給方可以置需求方利益不顧， 需求方對供給方缺乏有效監督和強製執行力量。
如上所述，服務業中未來具有發展潛力的是人力資本密集型服務業，製約人力資本密集型服務業發展的兩個瓶頸，分別是對服務業的管製政策和公共服 務。近年來要求放寬服務業過度管製、改善政府公共服務供給的呼聲很高，政府頒布的文件也顯示了在人力資本密集型服務業領域的改革意願，但是在具體實施層麵 鮮有進展。本文給出了一個理解公共政策和公共服務如何改善的框架（見圖9）。對這個框架有幾點說明：（1）這個框架的邏輯線索如下：隨著人均收入水平提 高，老一代的物質價值觀逐漸讓位於年青一代的後物質價值觀，即代際價值觀轉換。價值觀轉換提高了社會資本（社會信任）和民主問責的作用。社會資本提高有助 於減少管製需求；民主問責增加有助於糾正管製供給，提供對公共服務的激勵機製，反映對公共服務的需求信息；二者共同促進了管製政策和公共服務的改善。更好 的管製政策和公共服務，為後工業最具潛力的人力資本密集型服務業提供了發展空間，促成了資源配置改善
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和人均收入進一步提高。由此，人均收入提高、價值觀轉換、管製政策與公共服務改善、資源配置改善之間形成良性循環。（2）更高收入水平帶來價值 觀變化，對此，英格哈特等人 （Inglehart and Welzel，2005）基於大量跨國調查給出了一些預測性的研究。在低收入階段，大眾更接受物質文明價值觀，它強調的是經濟增長、物價穩定、維持秩序、 強大國防等；而隨著收入水平的提高，尤其是在進入中高等收入水平後，大眾的價值觀就會從物質文明價值觀逐漸轉向後物質主義價值觀，它強調的是公眾對政府更 大的話語權、言論自由、更多的工作話語權、更人性化的社會、美麗城市和鄉村等。這種價值觀的轉換會使大眾對公共政策和公共服務有更高的呼聲和更多的發言 權。（3）社會資本（社會信任）的高低與公共政策和公共服務緊密相關，學者們也對此進行了深入的分析和研究，例如阿吉翁等人（Aghion et al.，2009）。其基本邏輯是社會信任程度越低會帶來越高的管製需求，即便提供管製的一方有腐敗行為；不良的管製還將與信任度下降形成惡性循環。醫療 服務是一個典型的例子，醫療服務供求雙方的信息嚴重不對稱，由此帶來了較高的管製需求，而政府部門在較高的管製需求和管製租金的雙重力量驅動下，實施高度 管製，遏製了醫療服務的數量和質量提升。
在這個框架中，我們看到改善公共政策和公共服務背後的決定因素是慢變量，很難出現一蹴而就的係統性變革。但是，隻要沒有其他外部力量破壞上述正 向自我強化的進程，這個進程就會漸進完成。在這個進程中，政府發揮的作用至關重要，可能會加速或者是逆轉市場機製作用下的運行軌跡。如果政府完全站在物質 主義價值觀的一方，決策過程中把經濟增長和經濟穩定放在首位，公共政策資源就會被集中用於對抗市場調整中必不可少的波動，短期內可能帶來經濟下行或者市場 波動的改革措施更是難以出台，結果使資源配置改善和中長期收入提高受到遏製甚至倒退。
政府與市場合力才能保障中國較高的經濟增長潛力和經濟結構的成功轉型。對政府而言，主要依托於三個方麵。首先，及時調整過去30年物質文明價值 觀理念，順應後物質文明價值觀。應當在“發展是硬道理”、“穩定壓倒一切”、“集中力量辦大事”、“國家戰略”等物質文明價值觀與法治、公民權利、社會公 正、美麗城市和鄉村等後物質文明價值觀之間，謀求平衡。物質文明價值觀依然有其存在的社會基礎和合理性，但是後物質文明價值觀是潮流和方向，政府在物質文 明價值觀與後物質文明價值觀之間應采取中立立場，而不是完全站在前者一邊。其次，鑒於價值觀衝突和部門利益集團對改革的強大阻力，政府需要集中政策資源， 在眾多改革方案中找到關鍵突破口，而不是追求大而全的改革。爭取一屆政府完成一兩項重點領域改革，以此提振社會各界對改革的信心。再次，在經濟結構轉型或 者其他因素帶來的企業經營壓力和GDP增速下降麵前，尤其要注意刺激政策帶來的資源錯配加劇和由此衍生的金融體係風險。在確保就業市場和物價大致穩定的前 提下，不需要對GDP增速下降做出過度反應；要提高對改革引發的市場短期動蕩的容忍度。
5?結束語
本文試圖理解中國經濟正在經曆的結構性變化，重點是結構變化的原因，結構變化與經濟增長的關係，以及未來保障較高經濟增長潛力的增長點、政策需 求和背後更深層次的社會變革。筆者在寫作過程中充分認識到文章涉及的邏輯鏈條太長，其中很多邏輯關係需要更細密的分析和經驗證據支持。特別是對於結構轉型 和經濟增長間關係的討論，盡管問題很重要，但是在理論和實證研究方麵還都很單薄。文章的缺陷和不足很多，希望能起到拋磚引玉的作用，吸引更多學者參與研究 這個問題。
