笨狼發牢騷
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瑞銀汪濤：今年人民幣對美元將溫和貶值5% 瑞銀證券中國首席經濟學家汪濤
2016年01月12日
【注：汪濤觀點通常不樂觀。不過，如作者所言，人民幣對美元貶值而保持對“一籃子貨幣”穩定，是央行放出來的風聲。目前一美元大概是￥6.6，5%=￥6.9~7.0。中國抵擋企業的利潤，往往就是5%，這一方麵是救命稻草，但是也減少了產業更新的壓力，不過對就業稍有好處，也許是對國內首先注重“僵屍”國企的一個幫助。對“僵屍”國企的改革對就業有影響，最近國內廣為流傳的是中金的估計：
梁紅 (中金公司首席經濟學家)：縮減產能或導致300萬人下崗
2016年01月13日
能保持對“一籃子貨幣”穩定，主要是日元、歐元繼續（相對於美元）貶值。歐元貶值，對歐洲這一中國主要出口市場，是個很大的壓力。另一方麵，中國人到日本瘋狂采購的現象將會持續，除了刺激日本經濟，還給日本人增加了笑料，卻從另一方麵反映了國內產品缺乏競爭力，尤其在質量上。舉個不相關的例子，新西蘭的奶粉，既比中國質量好，價錢也低（成本低，因為生產力，或效率，高）。】
預計2016年全年人民幣將對美元溫和貶值5%，今年年底美元對人民幣匯率為6.8，不過人民幣指數貶值幅度相對較小。人民幣對美元匯率雙向波動將較此前顯著增加，僅靠幾個工作日的匯率數據外推全年貶值幅度是不明智的。
今年人民幣對美元將溫和貶值5%今年人民幣對美元將溫和貶值5%
近期，人民幣對美元匯率出現明顯貶值，去年12月以來在岸市場匯率走弱約3%。在近兩周股市動蕩的背景下，人民幣的貶值引起了投資者的高度關注，並增加了其對人民銀行匯率政策方向和未來人民幣貶值幅度的擔憂。我們認為，人民幣的匯率變動應放在參考一籃子貨幣、更具彈性的匯率政策框架下進行分析和判斷。
匯率政策框架調整：參考一籃子貨幣、更具彈性
事實上，去年8月以來，人民銀行已經多次明確將調整匯率政策框架，轉向更多地參考一籃子貨幣、更加市場化和更具彈性的匯率形成機製。在去年8月11日的中間價市場化改革、11月人民幣加入SDR之後，12月人民銀行推出CFETS人民幣匯率指數是匯率政策框架更多參考一籃子貨幣的明顯信號。
事實上，雖然今年1月以來人民幣對美元加速貶值，但其對一籃子貨幣的CFETS指數則大致穩定(圖1)，這也印證了當前人民幣已經逐漸與美元脫鉤，而人民幣兌美元走貶相當大程度上反映的是美元對其他主要貨幣的走強。不過，由於大家對新的匯率政策框架還沒有充分意識，人民銀行也沒有每天發布人民幣指數(目前僅每周發布一次)，因此大多數投資者和媒體可能更多地看到了人民幣對美元匯率的貶值，而並沒有關注人民幣指數的相對穩定。
瑞銀預測：今年人民幣對美元溫和貶值5%
我們將人民幣放在匯率與美元逐漸脫鉤、彈性增加的政策框架下分析，認為未來一年人民銀行可能會致力於保持人民幣對一籃子貨幣的有效匯率的基本穩定，並增加人民幣對美元匯率的雙向波動。基於對美聯儲今年繼續加息、美元指數走強的判斷，我們預計2016年全年人民幣將對美元溫和貶值5%，今年年底美元對人民幣匯率為6.8，不過人民幣指數貶值幅度相對較小。
這一溫和的貶值大概率是以時快時慢、甚至有時升值的方式發生，人民幣對美元匯率雙向波動將較此前顯著增加，僅靠幾個工作日的匯率數據外推全年貶值幅度是不明智的。從具體路徑來看，我們判斷人民幣匯率升貶的幅度和快慢取決於美元對其他主要貨幣、尤其是對歐元的升貶，而時點上除了參考美聯儲加息決定，還要考慮重要會議日程(如中美戰略經濟對話和G20峰會)的影響。
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我國資本外流和貶值壓力較大
人民幣對美元匯率在未來一年麵臨著明顯的貶值壓力，主要來自於：
近幾年，美元相對強勢、對其他主要貨幣明顯升值，而人民幣去年中間價匯改以前跟隨強勢美元持續走強，相對於一籃子貨幣的實際有效匯率大幅升值，拖累了中國出口部門競爭力。我們估算當前的人民幣實際有效匯率相對其均衡水平大約高估了5-10%(參見《人民幣匯率何去何從？——匯率“均衡水平”、匯改前景及“三元悖論”下的政策抉擇》)。
隨著美國經濟持續複蘇，美聯儲開始步入加息周期，而我國經濟麵臨較大的下行壓力，貨幣政策有進一步放鬆的空間和預期。利差收窄，使得之前流入國內的套利資金有持續的流出壓力；
美聯儲與全球主要央行貨幣政策的分化，使得美元對其他主要貨幣和新興市場貨幣將進一步升值；
匯率預期轉變、境內居民和企業海外資產配置需求上升，加上近年來資本管製的放鬆，使得資本外流壓力加大。
綜合上述基本麵因素，加之市場許多人士認為中國政府有意用大幅貶值助力穩增長和防通縮、且匯率調整還未到位的觀點，給人民幣對美元帶來較大的進一步貶值的預期和壓力。
人民幣大幅貶值的概率低
盡管人民幣貶值和資本外流的壓力加大，我們認為2016年人民幣對美元出現大幅貶值的概率仍然較低。這是因為：
中國的經常賬戶順差規模可觀，可以抵消部分資本外流。我們預計2016年由於進口疲弱、油價下跌、出口好轉，我國貨物貿易順差將達到7000億美元以上，而整體經常賬戶順差也將達到3500億美元；
我們認為政府並沒有打算利用人民幣大幅貶值這一匯率工具。這是因為，人民幣對美元大幅貶值對促進出口的效果可能因為外需疲軟、其他出口競爭對手相應貶值等因素而大打折扣。而且，人民幣大幅貶值可能會進一步加劇貶值預期和資本外流，衝擊國內金融和經濟穩定。另外，政府意圖推進人民幣國際化，中國承諾承擔一個負責任大國所應盡的責任，也意味著中國政府會考慮對貿易夥伴的影響，對匯率采取相對謹慎的態度。
即使人民銀行不願意過快消耗外匯儲備保衛人民幣匯率，中國也可以通過加強跨境資本流動管理等方式限製資本外流的速度和規模。
與此同時，穩增長的宏觀政策、加快推進國企改革等供給側改革、降低存款準備金以保障流動性充裕等措施可以幫助降低宏觀和金融風險，間接緩解市場對於人民幣進一步貶值的擔憂。
我們預計，人民銀行在參考一籃子貨幣匯率的同時，對人民幣對美元匯率波動的容忍度也將加大。在更具彈性的匯率機製下，短期的市場情緒可能會推動人民幣對美元匯率出現超調，這也意味著向基本麵回歸的反向調整也在所難免。
未來一年雖然人民幣對美元匯率將整體走弱，但期間將有升有貶、雙向波動。我們預計在必要時，為了保持人民幣匯率的大體穩定、避免出現大幅貶值和緩衝短期資本流出壓力，人民銀行仍會通過動用外匯儲備、收緊現有的資本管製措施等方法來管理人民幣對美元的貶值步伐。雖然我國並不需要3萬億美元以上的外匯儲備，不過考慮到市場情緒，我們預計人民銀行會更多采取加強外匯管理等措施而盡量保持外匯儲備在今年不跌破3萬億美元。
匡吉君：可喜可賀。
您得跟日本統計局通通氣。
回複 'wangtora' 的評論 :
不能因方向不同就說沒有可比性。不過，中國央行難處比日本央行大，附錄的南華早報的小道解釋了。日本政府債務巨大，但日本政府裝作沒看見，沒救也死不了。日本企業相對好些。
中國中央政府債務不多（地方差點），但企業債務一團糟。所以中國央行還沒法加息。