試談價值投資方法在房地產投資上與股票投資上的不同 By 如山

試談價值投資方法在房地產投資上與股票投資上的不同 

                                                                                    
                                                                            如山 


                                                                                                                                （2009年11月14日） 

價值投資（Value Investing）概念在股票投資中被廣泛接受和應用。價值投資說的是投資者通過分析某些上市公司的相關資料（例如該公司所從事行業的前景、財務狀況、管理層的優勢等等），找出由於市場負麵消息影響或者該公司的內在應有價值被市場低估計而造成的市場價偏低的股票來投資。因為經過一定的時間，當該公司的真正價值被市場廣泛認識和接受時，它就應該回到正常價格（也就是上升）。因此，能夠提前認識這種潛在價值並且買入的投資者就能從中獲利。Warren Buffett就是這種價值投資的佼佼者。 

房地產投資也有類似的概念，就是如果能夠買入一個有潛在價值，也就是賣家以低於物業應有的價值For sale，賣家或者大部分買家都不能夠認識它的真正價值的物業，你就能從中獲利。不過，尋找物業的潛在價值和尋找股票的潛在價值的方法是完全不同的。首先，美國的股票市場以及西方發達國家的股票市場被稱為完善市場（Perfect market），就是說所有上市公司的資訊都是公開的、迅速傳達到市場，並且所有買家都有平等的機會去獲得（當然，這個Perfect market也是相對而言，世界上不存在絕對的Perfect market）。而房地產市場被認為是非完善市場（Imperfect market）.為什麽這麽說呢？因為與一個物業的很多相關資料都不是容易讓每個買家平等去獲得。首先，什麽樣的資料和哪些相關資料最大地影響物業的價值是要視乎每個買家的鑒別能力而定。沒有相關知識的買家是不知道需要去找哪些資料來計算或者判斷物業的價值的；其次，很多決定物業價值的資料需要通過買家的努力去尋找。而正是房地產市場這種不完善性造就具備知識和膽量的房地產投資者的盈利。另外，對一個物業，你可以通過一定的方法，例如做適當的裝修、Upgrade、增加麵積、申請改Zoning等等去增加物業的價值。假如是商業物業，可以通過改善租金收入等方法而提高物業的價值。而買股票，在沒有買到控股程度的股份，就算你看到這個公司有哪些潛力還可以發揮，你也沒有辦法去做什麽。你隻能等待市場對這個公司的廣泛認識（真正價值的認可），從而令更多的投資者買入來使它上升。

有人認為，Location是判斷物業潛在價值的唯一標準。我不同意這種觀點。物業Location的優勢被大眾過度理解，說成是買入物業的首選。對這個說法，我們應該更仔細地分析。是的，在所有條件都相同，例如可測定的市場價和現金流相同的情況下， Location變成最重要的買入因素。但是，具體到某個物業是否值得（或者應該）買入，我認為Location就不是首選了。而價格才是首選。有人還進一步認為，在美國隻有在華盛頓DC、紐約或者三藩市等地方投資房地產才更容易獲得更高的回報，因為這些地方未來有更高的升值潛力。要是“不幸”沒住在這些地方，那麽要想投資房地產，甚至應該考慮搬到那裏的周圍。我認為這就更加不是一個做房地產的正確方法了。這種分析方法聽起來就是用分析經濟和股票的方法來分析房地產。其實這兩者在看它的潛在價值方麵是有很大的分別的。對房地產市場的宏觀分析不應該作為決定某個具體物業是否值得買入的決定因素，更不是一個唯一因素。下麵我詳細說明為什麽。  

先假說上麵提到的區域在未來十年比別的區真的上升都大（這裏當然有到底是否屬實和上升大多少的疑問），但是你在這些區買入一個市場價格的物業，而我在一個未來十年可能不怎麽上升的區買入一個有50%折扣的物業（或者說通過裝修等增值方法成本依然是市場價的50%），那麽誰買的物業更值得呢？或者說更賺錢呢？第一，買入有大折扣的物業，你可以馬上轉手盈利，也可以用來長期出租。因為你有這麽大的折扣時長期出租也一定有很好的現金流。也有人用現金流來分析是否應該買入。就算買入有50%折扣的物業的現金流還是不好，那怎麽比？我說，賺錢才是我們做投資（買入股票或者買入物業）的最終目的，而不是純屬為了好玩（起碼可以說大部分人是這個目的）。就算現金流不好，你兩年後賣出也沒有貼多少錢。那麽我們看看買入所謂未來有可能很大升值潛力的物業：未來十年上升？上升多少？不確定。好，我們先來短一點的假設：未來兩年上升20%，這個比例在現在的環境下應該是夠高的了吧。另外一個買入50%，兩年之後不升反降20%。那麽這時候很顯然還是那個買了50%折扣的投資者好。有人說未來難說。那我們就看去年認為是買了最佳時機最佳地點的白菜房的。現在升了多少？我看了不起也不過升了30%左右。當然，我認為這個上升假如有，也不過是該些地區之前下跌過度而反彈而已，不可能在未來的幾年每年有平均15%的升幅。就算已經升了30%，跟最近才買入的不在那些所謂“幸運區”的有50%折扣的投資者比，哪一個更好？答案也是不語自明；第二，我們看看過去在升值很好的區的記錄。不說未來，因為未來大家不過都是分析而已。請各地的讀者看看，你們區過去有過很好的上升記錄的地方，是否凡是做了房地產投資以上的人都賺錢、賺好錢？是否在曆來都不怎麽升的地方做房地產投資都賺不了錢或者所賺的錢都比上升區的少？我想答案是否定的。各位讀者請環顧左右就明白：在任何一個“幸運區” 你都可以看到並非人人早做房地產都賺好錢，因為早買的未必在高峰期賣出，同時在高峰期也可能買進不少。就更不用說那些在低的時候不買或者買不多，而在高峰期用市場價買入不少的投資者；同樣，在任何一個“非幸運區”你都可以找到房地產做的很好的，錢也賺得很好的投資者。期望在一個“幸運區”買入物業，然後等待市場上升，是廣東話說的“等運到”的做法。

以上兩點有具體例子嗎？有，就以投壇上的人為例。請看下麵： 

第一個例子，投壇上的福龜龜最近以11萬的價格買入一個Basement被水淹過並且牆上都是mold的房子。因為這個外觀難看，買時沒有什麽競爭。然後花了不到1萬裝修。現在租金$1,900，市場上賣價約23-25萬。換句話說，就是買入價加上裝修總成本是市場價的50%。顯然，這個買入與市場價的比例放在如何一個“非幸運區”都是賺錢的。就算該區未來一年再跌10%也是賺錢的。我用這個例子想說明：買入有50%折扣的房產是有可能的，同時也是比“幸運區”的市場價買入更賺錢。這個例子的可信性和可行性如何？我對此沒有懷疑。因為我就買入過不少這樣的。我曾經說過，我的目標是每年都找到一個有大折扣的物業。實際上，這八多來我都做到了。平均還多於一個。

第二個例子，投壇上的jy101，他住在不到二萬人口的小鎮。可是他一二十年內擁有的出租unities從零開始到現在接近100個，另外他開發的土地差不多200 個lot，。假設現在有人offer他一百萬美金，條件是一年之內賣掉他手上所有物業，並且同時在華盛頓DC、紐約或者加州等任何一個地方中用回收的資金買入等量金額的物業，因為這些地方未來有更好的升值潛力，我敢賭他不肯。因為他在所在的地區就算是不升甚至下降，我相信他比去另外一個新區都更有把握賺錢。 

就我看來，所謂房地產地區性的含義還包括地產是搬不走的。同時，在外地的人因為不熟悉當地的情況，也很難判斷一個物業是否一個Good deal。這個特點跟買股票尋找它的潛在價值不同。後者是全世界的人在一個完善市場裏都可以看到相關資料。所以要想做好，必須Focus。就以上麵第一個例子來說，假如有人告訴我福龜龜那個地方有一個開價11萬的房子，叫我去買。我就算看了圖片，在網上也能查到一些基本資料，我還是無法判斷它是否一個Good deal。我怎麽能夠跟當地的懂行的投資者競爭呢？要不是完全靠運氣，我怎麽能夠在那裏買上一個大折扣的房子呢？我所住的地方，開車半個小時就覆蓋6個城市。就算這樣的範圍，我也不是每個區都熟悉的。所以這也是屢屢碰到有人問我對具體物業的價值判斷意見我都難以回答的原因。因為我不想給一個不負責任的答案（這顯然也令一些提問人不滿意）。另外要注意的是，異地投資買入之後的管理成本和麻煩程度都增加，論壇上也有過不少例子。請注意，我這裏說的都是個人小資金的狀況，與大財團的投資方式是完全不能等同的。 

有讀者可能早就想問，我怎麽才能找到一個有50%或者大折扣的房子？我之前已經介紹過買Short sale、Pre-foreclosure、Foreclosure auction、REO等等。另外，還有很多書教你怎麽買Bargain 物業的。常見的有，買For sale by owner、上門直接敲門問還沒有上市的房子（我都買過）。如果是買MLS上Listing的，最大機會的是買AS-IS，標明需要Fix-up的，還有遺產（Estate）的。種種需要花錢Improve的，表麵看起來破破爛爛的。例如我以前提到的可以增加洗手間、增加房間或者Upgrade廚房、Upgrade洗手間等等。總之，方法是多種多樣的，你不需要專門找一個Basement被水淹的房子。有人說，我沒法估計維修或者Upgrade需要多少錢呀。這就是你需要學習的。一句話，要是每個人都知道，都看得出來的，是很難有大的潛在價值的。因為看起來有不少問題，才能嚇跑大多數“正常”買家。換句話說，在MLS上一個全新的房子，你是很難買到有大的潛在價值的。另外，Condo和Townhouse因為周圍有很多可比的，也很難買到大折扣的。比如一個Condo旁邊就有同樣size的unite出售，可比性很強，20萬的Condo隻要便宜一萬大家都清楚。同樣道理，其它的例子還有，一字排開於一塊平地上，每個房子都差不多的也難，因為太容易比較。就是那些可比性少，要考驗你的判斷力的，才是最有機會有大折扣的物業。這也是我不買Condo的主要原因（還有其它原因，請參考我的以下文章）。有人說，我在大城市中心，怎能不買Condo？那就選一個最近的區，你既可以買得起也不是太遠的（具體多遠為限要根據你的具體城市和你的情況而定）。 

怎樣才能煉就這種“慧眼”？隻能多看多學多實踐。就像我曾經說過，世界上沒有一條成功方程式。另外，做的時間長的人，並不代表他們就是做得最好或者較好。因為這還要看這些人是否善於學習、善於思考和總結經驗。還有時間長也不代表他們做的量也大（經驗主要與曾經做過的量有高度正相關）。讀者在周圍都可以很容易找到做30年不如做10年的例子。後來者居上的例子比比皆是。所以，像我們這些被尊稱為“大師”（我常常感到汗顏）的所說的話不一定就是正確的。我私毫不懷疑論壇上有人很快就趕上甚至超過我們這些所謂“大師”的。  

我的結論：第一，房地產的價值投資主要通過判斷具體物業的潛在價值（可以Improve的地方）來實現，而不是通過判斷Location的潛在升值來實現（或者說對Location的潛在價值應該基於次要位置）；前者才是相對穩妥的辦法。同時，物業的價值可以通過自己的Improve（自己的控製）來實現，而不必像股票一樣要等待市場的認識才能實現。第二，通過努力學習是什麽地方什麽時候都可以找到大折扣的物業的，顯然大折扣的物業比單是Good location的風險更小和更容易獲得高回報；第三，讀者不要指望聽我們這些所謂“大師”的片言隻語就認為可以在房地產上成功獲利，而是要通過你們自己的努力去不斷學習、觀察、思考、分析和實踐才能走出適合你自己的成功之路。 

以上結論並非想說明隻有房地產才是最好的投資或者是最容易賺錢。行行出狀元，哪個行業做得好都一樣賺好錢（Make good make）。所以，並非投資房地產就比投資股票好。真正的分散風險的投資是房地產、股票、商品（Commodities，例如金、銀、石油等等）都投。當然是應該在熟悉的基礎上才投。

以上是我的一些看法，不一定正確，請讀者補充和指正。 

（請讀者注意，買自住房不在本文的討論範圍）