人民幣升值 圍魏救趙之策zt

人民幣升值 圍魏救趙之策zt

【明報專訊】美國聯儲局日前宣布啟動第2輪量化寬鬆貨幣政策（QE2），在明年6月底之前購買6000億美元長期國債。此舉激起了一些國家的不滿，給G20首爾峰會增加了議題。

美棄維護幣值責任 走另一極端

中國政府對QE2作出了偏負麵的回應。中國的擔心主要有兩個∶一是QE2推動美元貶值，讓中國持有的大量外匯儲備貶值；其二是QE2釋放出來的流動性變成 「熱錢」流入中國，令內地本已高企的房價和通脹惡化。因此，中國官員批評聯儲局「沒有意識到其作為儲備貨幣發行國家應該履行的責任」。其口♣好似5年前的 佐利克（時任美國副國務卿）要求中國擔當「負責任的持份者」（responsible stakeholder）。

布雷頓森林體製 （BWI）崩潰之後，美國已經不對其他國家負有明文規定的責任。在BWI體製當中，美國政府和聯儲局確實有一個不可推卸的責任∶讓美元和黃金保持固定的兌 換比率（35美元兌換1盎司黃金）。在這個前提下，各國政府、企業和個人才把美元當成黃金的良好替代品。美元因此才成為最主要的國際貨幣。

為了維護美元與黃金的固定匯率，美國曾經努力不偏離強勢美元政策，為此付出了巨大代價。這個代價有多大？這裏僅舉一例∶在20世紀80年代初期以前，金融 危機也時有發生，但是聯儲局從來沒有像今天這樣，一次又一次使用寬鬆貨幣政策拯救金融危機。直到80年代初期，BWI已經壽終正寢了10年，聯儲局徹底放 棄恢複的希望，拯救危機的辦法才走到另一個極端。

不錯，美元至今仍然是最主要的國際間計價、支付和儲備貨幣。但是BWI已經過去，美國 政府不再有維護幣值的承諾。不錯，美國最近幾任財長都說過，強勢美元符合美國的長期利益。但是這個表態並不是美國政府對其他國家的承諾。字麵解釋完全沒 錯∶「強勢美元」有助於維護美元的國際貨幣地位，美元的國際貨幣地位是美國長期利益之所在！

這個判斷「長期」一定是對的，「短期」則不 一定。當強勢美元政策不符合美國短期利益的時候，聯儲局的貨幣政策就有可能偏離強勢美元政策。這是可以理解的。美國政府和聯儲局當然要把美國利益放在他國 利益之上，否則他們豈不是成了「賣國賊」？中國的貨幣利益需要中國政府和中國人民銀行來維護。祈求他國政府，豈不是矮化了自己？

其實，人民銀行有能力紓解本文開頭提到中國政府的雙重擔心，最徹底的一次性解決就是迅速過渡到不幹預的自由浮動匯率。

人幣自由浮動 靈活對付熱錢

在「不可能三角」（impossible trinity）之中，中國選擇了對外開放和有管理的匯率，自然就失去了獨立的匯率政策和貨幣政策。於是，當美元貶值的時候，人民幣也被動貶值；當國內金融市場受到「熱錢」衝擊的時候，人民銀行缺乏有效的貨幣政策工具去應對。

一旦讓人民幣匯率自由浮動，人民銀行立刻能夠實施「對外獨立」的匯率政策和貨幣政策，擁有更多政策工具控製國內的流動性，「熱錢」因而不再成為問題。另一 方麵，較高的人民幣匯率助降低中國進口價格，可以抑製國內通脹；代價是提高美國的進口價格，因此把通脹的皮球踢回給美國。

美承受通脹後果 才不肆無忌憚

美國政府和聯儲局之所以能夠肆無忌憚地一再量化寬鬆，一個重要的前提條件是美國長期處於低通脹和低通脹預期的狀態。如果中國把通脹的皮球踢過去，會立即提 高美國國內的通脹預期。反通脹的公眾會約束政府進一步地量化寬鬆。這是一條「圍魏救趙」的曲折路線，可以維護外匯儲備的購買力。

一個政 策工具解決一個問題，宏觀和微觀之間尤其涇渭分明。宏觀經濟失衡需要宏觀政策工具來解決，決策者不應該因為顧忌微觀因素而錯過宏觀調整的機會。微觀層麵的 問題需要結構轉變來解決，不應該拿宏觀政策工具來敷衍。中國經濟短期並不悲觀，但是要讓長期樂觀起來，既需要理清思路，也需要下定決心。

吳慶

國務院發展研究中心金融所 銀行研究室副主任