財經觀察 1272 ---道德風險交易席卷金融市場

道德風險交易席卷金融市場

2008年09月22日09:28

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整個金融市場都沉浸在淒風苦雨的氛圍之際，至少有一樁買賣獲得了可觀的收益。做空聯邦國民抵押貸款協會(Fannie Mae, 簡稱：房利美)和美國國際集團(AIG)固然能夠獲得豐厚的利潤，但本文所指的並不是這個。美國政府最終的出手救市令這些金融公司股東損失慘重，但卻提振了這些公司的債券，做空金融公司股票並同時做多這些公司債券的對衝基金在兩方麵都大撈了一筆。

這種押注美國政府會出手救助，也稱為“道德風險交易”的做法並不是在每個麵臨險境的巨頭身上都能取得成功。雷曼兄弟控股公司(Lehman Brothers)的垮台令它的股票和債券都受到了連累。這種策略的要點在於選擇那些規模龐大、一旦破產將嚴重拖累交易對手並給整個金融市場帶來毀滅性打擊的公司。

頗具諷刺意味的是，政府的大力救市令針對摩根士丹利(Morgan Stanley)和Washington Mutual這樣尚存一線生機的公司的做空交易大大增加，這令政府本來想要勉力拯救的金融係統反而受到了打擊。花旗集團(Citigroup)全球策略師貝克蘭(Robert Buckland)表示，在拯救一家金融機構的債權人同時打擊其股東，這是在鼓勵投資者下一次進行同樣的道德風險交易。

評級公司在這件事上也起到了煽風點火的作用。隨著股價的下挫，那些沉寂已久的評級公司開始紛紛下調金融公司的信貸評級，進而對交易對手條款產生影響、加劇了流動性擔憂並進一步推低股價。貝克蘭指出，這樣長此以往的話，最終會令一隻股票分文不值。

這種惡性循環在上周末被中止，美國政府緊急頒布法令禁止在10月2日之前對799隻股票進行做空。一個冒險買入銀行問題資產的方案預示著美國進入了一個私人利益受到保護而公眾利益受到損害的時代，但這種做法目前有效地抑製了恐慌的投資者將資金撤出美國。

這樣做的結果是：美國股市出現自1987年10月份以來最大的兩日百分比漲幅。上周三收盤時，人們還不禁擔心股市當周的表現可能是9.11恐怖襲擊後表現最差的一周。截至上周四午盤，道瓊斯工業股票平均價格指數在三天半的時間裏下挫了963點，標準普爾500指數下挫9.4%，跌勢同樣相當猛烈。

但最後出現了奇跡，美國股市在上周收盤時竟然實現了基本持平。道瓊斯指數上周收盤跌34點，至11,388點，跌幅0.3%，從曆史高位下挫20%；標準普爾500指數漲3點，至1255點，漲幅0.3%；納斯達克綜合指數漲13點，至2274點，漲幅0.6%；羅素2000指數漲33點，至754點，漲幅4.6%。

限製賣空（多少有點尋找替罪羊的意味）和要求交易員對賣空情況進行披露很容易起到反作用，想象一下如果具有影響力的基金公布股票購買情況會是一個什麽結果？但美國政府這種大膽的舉措對提振股價的確起到了理想的作用：上周五在投資者大舉空頭回補的帶動下，這799隻股票上漲了6.9%，超過了大盤4%的漲幅。拿Zion Bancorp來說，該股上周五一度升至131美元，因投機者尋求在禁令之前買入該股。Zion Bancorp收盤漲17%，至53美元。.

很難判斷股市上周是否已經觸底，美國這次有史以來最大規模拯救方案的細節仍在推敲當中，其影響尚不明朗。但世界範圍內的避險風潮對企業盈利將產生何種影響是可以明確看到的。

正如以往所顯示出來的那樣，股票價格在利潤下滑的時候仍然可以上揚，特別是在股價低廉、通貨膨脹水平溫和以及借貸成本較低的時候。因此已經較峰值回落了27.6%的股市未來幾周將依然對通貨膨脹數據及實際利率對救助方案的反應極度敏感。

與此同時，貨幣市場基金的撤離、投資者不加選擇地買入債券（短期收益率趨向於零）、期權市場的恐慌情緒都給股票買家帶來一絲安慰。上周三個交易日的交易量創下了記錄水平，大規模機構買盤推動股市上周五出現反彈。

摩根士丹利全球股票策略師沙卡波特(Abhijit Chakrabortt)上周五轉為看漲美國股市，因他認為全球決策者都已經意識到了金融危機的嚴重性，並且隨著新興市場股市出現大幅下挫，最後一絲盲目樂觀情緒也煙消雲散了，此外，全球金融整合也將降低金融機構的償付風險。

BTIG首席市場策略師奧盧克(Mike O'Rourke)曾經在2007年夏天市場接近頂部的時候將其股票投資權重由60%下調到了40%，今年1月份將這一比例調整到了50%，然後就在上周四市場反彈前夕，他又將股票投資比例進一步調升至60%.。他表示，以標準普爾500指數當前的水平來看，減持股票的風險大於回報。

由於與銀行和抵押貸款的瓜葛較少，信貸風波給科技類股帶來的打擊較小。那麽納斯達克市場的情況又是怎樣的呢？

在過去13個月一直領先於同儕之後，納斯達克100指數本月突然下挫6.8%，而標準普爾500指數本月的跌幅為2.2%。

鑒於大型科技公司從海外獲得的現金更多，對於全球市場下挫的擔憂引發了投資者對科技類股的恐慌情緒。科技企業通常倚賴於每個季度最後幾周的收入增長，特別是在第三季度。但近期的種種跡象卻為市場澆了冷水。戴爾公司(Dell)和北電網絡有限公司(Nortel Networks)的需求出現了大幅下降。作為科技公司主要客戶的銀行業現在已經陷入了困境，同時市場還非常擔心美元走強將影響這些科技公司的海外銷售。

《High Tech Strategist》編輯兼《巴倫周刊》(Barron's)圓桌會議成員海奇(Fred Hickey)稱，人們將會留存現金，而不是把錢花在什麽最新的電子產品上；與食品和醫療保健相比，科技是非必需支出。海奇一直對大型科技類股持謹慎態度，並稱現在還不是買入的時候。

至少有一種金融類股經受住了暴風雨的洗禮：保險經紀商今年以來上漲了13%。

傭金往往與保費掛鉤的保險經紀商在保費費率下降的情況下依然實現了利潤增長。隨著AIG保險能力的下降以及受颶風古斯塔夫(Gustav)、漢那(Hannah)和艾克(Ike)的影響，保費費率將持穩甚至反彈。同時更高的定價將提高怡安保險公司(Aon)和Marsh McLennan等公司的利潤。.

Arthur J. Gallagher (AJG)去年進行了股票回購，現在的派息率接近5%。但這隻股票並沒有獲得9位華爾街分析師的青睞。

AJG的增長是建立在收購的基礎上的，該公司在2007年進行了20樁收購交易。此外，該公司不是通過發行股票，而是通過發債來融資。看多人士擔心該公司未來的增長前景沒有保障。該公司基於2008年利潤的市盈率為19倍，與同類公司的平均水平大致相仿，如果美國國際集團的損失能夠及時轉化為AJG的利得的話，該股還有可能進一步走高。