財經觀察之五十九 --- 人民幣該動一動了

人民幣盯美元政策導致了大量國際熱錢流入中國，但如果宏觀調控持續下去，相信今年底國際熱錢便可能接近於零，為人民幣政策的調整排除一大障礙。 出口產業利潤降低也使人民幣匯率的調整更見必要。今後18個月是調整人民幣政策的好機會。

陶冬/文

　　人民幣盯美元的政策，在曆史上無論對中國還是對亞洲其他國家和地區的穩定與繁榮，都起到過積極的作用。不過近來它的正麵作用日漸減少，而負麵影響日漸明顯。筆者認為，人民幣匯率政策應該調整了。
　　首先，人民幣盯美元從來都不是最佳的政策選擇，而是亞洲金融危機後為確保國家金融穩定、安定東南亞人心而作出的一項應急措施。這項政策對1998年以後的吸引外資、鼓勵出口，對防範金融風險，對中國經濟邁上新的台階十分重要。但是它的弊端，尤其在對貨幣政策的幹擾上，也表現得日益突出。近來，大量國際熱錢流入中國，央行被迫出手買入外幣，釋出人民幣。在過去的一年，中國淨增外匯儲備1260億美元，相當於全國貨幣（M2）發行的4.4%。盡管央行通過其他市場手段，中和了部分基礎貨幣的增加，但是可以肯定，盯美元政策是這輪經濟過熱的主要根源之一。外匯政策缺乏變通直接影響了貨幣政策的有效性，今天我們為此在付出代價。
　　北京的官員們中，很少有人認為盯美元是一項長期的政策，但同樣很少有人能為與美元脫鉤給出一個時間表。與美元脫鉤要比掛鉤難得多，其中涉及國際資金流向、對金融及貿易的考慮、相對利率水平等一係列因素。這是中國在人民幣政策的調整上遲遲下不了決心的主要原因。
　　國際熱錢的湧入以及對人民幣升值的期待是困擾政府決策層的一大問題，不過筆者認為，熱錢來華已如強弩末勢。熱錢進入某一貨幣資產，必須有相應的投資工具。例如熱錢進入美元資產後，資金往往投入美國國債；在中國，A股市場風高浪急，債券市場規模不夠，所以熱錢多流入房地產領域，尤其是上海房地產市場。隨著宏觀調控的展開，房地產投資的風險急劇升高，甚至超過了人民幣升值可能帶來的預期回報，於是，熱錢的流入速度自5月以來迅速放緩，並可能進一步回落。如果宏觀調控持續下去，相信到今年底國際熱錢便可能接近於零，為人民幣政策的調整排除一大障礙。
　　作為一個大國，貨幣政策不應該也不可能長期拱手交予他人。匯率與他國貨幣的聯動，意味著部分放棄本國自主的貨幣政策。去年中國經濟已呈明顯過熱，但美國經濟仍在複蘇中，銀根偏鬆。由於顧慮中國加息而美國不加息所造成的息差以及可能帶來的熱錢，中國的貨幣政策受到相當大的掣肘。長此以往，中國經濟在宏觀層麵上會為其缺少彈性的匯率政策和受製於人的貨幣政策付出重大的代價，銀行也會因為資源錯配而產生大量呆壞賬。
　　筆者認為，導致人民幣政策調整的近期理由是出口產業的利潤。人們普遍認為，出口是維持人民幣匯率不變的一個主要理由。不錯，偏低的匯率有利於出口量的增加，但前提是出口商有利可圖。原材料價格自去年以來暴漲43%，而中國出口產品價格上升不到5%。生產商們近來更在承受電力、運輸、勞動力成本的連番上揚，本來就很低的利潤空間幾乎喪失殆盡。但是，成千上萬中國供應商麵對的是沃爾瑪這樣大型的壟斷性的購買商，產品加價難上難。
　　解決本國產品競爭力十足但生產商議價能力不足的最便捷、最有效方法是國家介入，通過調整匯率，提高以人民幣計算的出口價格，降低人民幣計算的進口原材料成本。筆者認為，人民幣升值對出口帶來的負麵影響可能被高估。中國出口產品的質量近年不斷改善而價格不斷下降。這意味著生產力和競爭力的提高。即使人民幣升值10%，出口產品價格上漲10%，多數產品在海外市場仍是最便宜的，中國產品的性能價格比仍是一流的。如果中國產品同時提價，多數情況不怕外國產品的競爭。
　　如果人民幣出現調整，相信盯美元政策也會出現變化。筆者認為，采取盯一籃子貨幣的可能性比在一個新匯率上重新盯美元或匯率自由浮動要大。盯一籃子貨幣可以為央行製造相當大的運作空間而又不失審慎、安定和逐步過渡的宗旨。相信人民幣初始的升值幅度未必很大。從政策出台的時機上看，今後18個月是一個機會。■