原創 The Economist 在四季旅行 2024年10月16日
‘The envy of the world. The American economy has left other rich countries in the dust. Expect that to continue.’
— MastersInvest.com (@mastersinvest) October 14, 2024
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如果你在 2000 年底在美國股市投資了 10,000 美元，那麽到 2023 年底，經過通脹調整後，你將擁有約 27,000 美元。如果你投資了美國以外的全球股票，那麽你將隻擁有大約 16,000 美元。本世紀華爾街的優異表現推動美國股市占全球市值的 61%。這還沒有超過 20 世紀 60 年代創下的曆史最高水平，但已經很接近了（見圖表）。盡管美國在實體經濟中的主導地位遠不及半個世紀前（在亞洲新興市場巨頭崛起和蘇聯解體之前），但美國在全球股市中的份額已經很接近了。美國在全球股市中的份額是其GDP份額的 2.3 倍——這一比例從未如此高。What makes America’s stockmarket unique is its enormous size and high returns. Still more striking, its return advantage over the rest of the world has grown over time https://t.co/WuLLCG5e5U
— The Economist (@TheEconomist) October 17, 2024
圖表：經濟學人
繁榮的原因是什麽？部分原因是它延續了一個長期現象。劍橋大學的 Elroy Dimson 和倫敦商學院的 Paul Marsh 和 Mike Staunton 表示，在 20 世紀，美國股票的實際美元回報率為每年 7%，而世界其他地區為 4.9%。這個差距聽起來可能很小，但複利的力量是如此強大，以至於一個隻投資美國股票的投資者在 20 世紀結束時的財富將比一個隻投資其他地區股票的投資者多七倍以上。
高回報並非美國獨有：從長遠來看，澳大利亞股票可與美國股票相媲美。一些擁有幾家大型公司的小國（如製藥商 Novo Nordisk 的所在地丹麥）的股市市值與GDP之比更高。美國股市的獨特之處在於其規模龐大和回報高。更引人注目的是，其相對於世界其他地區的回報優勢隨著時間的推移不斷增強。
拋開短暫的起伏不談，股市有兩種方式可以跑贏競爭對手（美國股市的波動性並不比其他主要經濟體的股市更大）。高回報的一個來源是市場中的公司賺取更多利潤。另一個是投資者更加看重這些利潤。美國最近的輝煌記錄主要反映了後一種影響。在去年的一篇論文中，AQR資本管理公司的克利夫·阿斯內斯 (Cliff Asness)、安蒂·伊爾曼寧 (Antti Ilmanen) 和丹·維拉隆 (Dan Villalon) 將美國市場與其他發達國家大中型股的貨幣對衝指數進行了比較。他們發現，一旦剔除估值倍數上升的影響，美國股市的優異表現就會下降近四分之三，並且在統計上變得微不足道。如今，美國股市的估值無人能及：美國市場的預期市盈率為 24 倍，而歐洲為 14 倍，日本為 22 倍。
Europeans are so granola
美國市盈率高是有原因的。美國擁有包括蘋果、亞馬遜、Meta 和 Nvidia 在內的全球“七大科技巨頭”，這使得整個市場更加偏向成長型股票——這些公司的股票預計明天的盈利能力會比今天更強，因此自然會擁有更高的市盈率。歐洲也有自己的股市巨頭集團——所謂的“ GRANOLA ”集團，其中包括葛蘭素史克、羅氏、雀巢和路易威登——但它們大多是麵向消費者的公司。它們的增長前景不如科技巨頭，至少如果對人工智能持樂觀態度的人可信的話。日本的主導企業也是如此。
下一個科技巨頭很可能誕生在美國，因為美國的資本市場
高盛的策略師指出，自全球金融危機爆發以來，世界各地的投資者都大舉押注成長型股票，而許多舊經濟領域，如銀行，則麵臨阻力。這為美國股票的估值優勢做出了貢獻。投資者被美國公司吸引的另一個原因是，這些公司傾向於將更多的利潤再投資，從而增加了對未來增長的預期。最後，美國股票對投資者來說更有價值，因為人們知道他們可以大量出售這些股票而不會對價格產生太大影響，因為總是有很多人想在任何特定時刻交易這些股票。結果是全球股市集中在三個層麵：從地理位置上看美國，從行業上看科技股，從公司層麵看七大巨頭（以及歐洲和日本行業的頂尖企業）。僅蘋果、微軟和英偉達三家公司就占到了MSCI全球股票指數的 12%，這一比例令人震驚。
這種主導地位在一定程度上是自我強化的。下一個科技巨頭更有可能落戶美國（或許已經搬遷到那裏），部分原因是它的資本市場。美國的高估值使其成為企業籌集資金的有吸引力的地方。美國在私人市場和公共市場中都占據主導地位——其風險投資份額約為 45%——使其成為籌集早期資金和上市的最佳地點。歐洲人經常哀歎他們最有前途的公司落入華爾街的魔爪。
美國市場麵臨的一個威脅是投資者對人工智能相關股票的信心正在消退。但科技公司雖然價格昂貴，但其估值尚未達到 20 世紀 90 年代末互聯網泡沫即將破滅時那種令人瞠目結舌的水平。當時，網絡公司思科係統 (Cisco Systems) 的市盈率超過其預期收益的 125 倍。即使不包括科技股，美國在全球股票中的份額仍為 55%，自 2008 年以來上升了 20 個百分點。
即使今天的市盈率差異是合理的，它本身也無法無限期地維持美國股市的強勁表現。高估值預示著長期回報率較低——而美國股市僅在前兩個經濟周期中回報率更高。根據阿斯內斯先生及其同事的說法，“國際多元化”仍然是值得的，即使它 30 年來沒有為美國投資者帶來回報”。
如果新興市場股票的增長速度與它們在全球GDP中所占的預測份額成正比，情況就更是如此。如今，與我們這樣的比較相比，中國的份額如此之小，部分原因是它們隻計算“自由流通股”，不包括國際投資者因法律限製而無法購買的股票。如果把所有股票都算上——如果中國放寬這些限製，你就會這麽做——那麽中國的份額將增加兩倍多，達到近 10%。高盛的研究人員預測，到 2075 年，新興市場在全球市值中的份額將上升到 55%。
但這並不意味著美國股市將失去其全球最大股市的地位。自 1902 年超過英國股市以來，美國股市隻被取代過一次：當時日本在 1989-90 年間短暫占據榜首，但之後股市崩盤。如今，日本仍位居第二，但其股市規模僅為美國股市的十分之一；高盛預測，即使到了 2075 年，美國股市的規模也將幾乎與中國和印度股市的總和相當。美國股市的成功在於，正是由於它已經取得了如此非凡的主導地位，其全球份額可能接近峰值。 ■
本文英文標題：Why the American stockmarket reigns supreme.
