Baillie Gifford旗艦產品Scottish Mortgage核心投資原則

無論你是什麽樣的投資者，無論是基本麵投資、量化投資、技術分析、價值投資還是成長投資，如果希望獲得超額收益，都需要有差異化的競爭優勢。

有趣的是，很多投資者號稱自己花大半輩子在研究企業的競爭優勢。但是，很少人願意認真分析投資者本人的競爭優勢到底是什麽。

對數據執著的任，通常會拿出短期的投資業績來證明自己的實力。但是，如果去歸因的話，這是不是很大程度上隻是運氣好，或者是市場自身上漲帶來的？

還有光靠業績說服力還是不夠的，就用高學曆、努力工作、高的管理規模等等來證明自己。

但是，依然很少人會反思自己投資方法的獨特之處。自己是否真的具備差異化、難以被複製的長期優勢？

柏基（Baillie Gifford）相信，作為專業投資者，看清自己的優勢可以做得更好。

柏基的旗艦產品Scottish Mortgage（SMT）的年度總結中，基金經理思考了自己的投資理念的獨特之處，以及其6個基本的原則。這些原則，幫助柏基能夠樹立自己獨特的競爭優勢，在長期脫穎而出，獲得良好的回報。

以下文章，我們就分享Baillie Gifford的Scottish Mortgage基金六條核心投資原則

1.長期耐心的資本

我們的投資目光放得非常長遠。隻有在至少五年的時間裏，一個企業的管理能力和競爭優勢才能真正體現出來。而我們正是希望發現並支持這些具備長期潛力的公司。我們不是把股票當成短期租賃的資產，而是把它們當成我們真正擁有企業的一部分。我們不靠預測經濟走勢或市場情緒來賺錢。實際上，我們認為在這些領域長期取得好成績是非常難的，因為幾乎所有投資者都在盯著這些東西，而它們對公司真正的長期價值影響其實很有限。相反，我們相信，從長遠出發，我們更容易建立起優勢，這才是對股東真正有利的方式。

我們是一家有著117年曆史的蘇格蘭合夥企業，思考問題的時間維度是十年，而不是幾個季度。雖然這樣的節奏聽起來比較慢，但在一個急功近利的行業裏，這種穩定反而能讓我們保持耐心。

我們也隻用五年以上的周期來評估自己的投資業績。說實話，真正看出投資水平的高低，至少得十年。

整個投資行業在應對市場情緒波動方麵做得並不好。我們的長期視角和獨立的所有權結構，幫助我們規避了這些風險。現在的世界充滿了新聞、數據和各種觀點，大部分信息其實沒有多大用處，但卻不停催促你立刻行動，而這些倉促決定往往適得其反。在市場低迷時尤其如此。

研究發現，人們對損失的痛苦要遠遠大於對收益的快樂，前者通常是後者的兩倍。我們擔心，對於基金經理來說，這個比例甚至接近十倍。結果就是，大家太害怕虧錢了，寧願放棄可能的高回報。我們認為，如果想抓住那些長期回報巨大的機會，就必須願意接受短期的波動甚至虧損。

2.尋找少數的優秀企業

我們是一群對未來充滿信心的人。在很多投資者一味追求減少波動、避免虧損的今天，我們更願意專注於推動企業成功的核心因素及其帶來的長期影響。雖然降低投資組合的整體波動性聽起來合理，但我們懷疑，靠股票本身來實現這個目標是否值得。畢竟，股票最吸引人的地方在於它的非對稱回報隻要選對一家公司，你賺的錢可能遠遠超過那些判斷失誤帶來的損失。

雖然我們長期以來一直相信少數優秀公司的影響，但即使是我們也對市場內的能夠帶來回報的企業所占比例如此之低感到驚訝。我們自己的研究表明，在過去的三十年裏，大約5%的股票在任何五年內都至少有五倍的回報。在更長的時間跨度內，這種冪律甚至更具戲劇性。對過去90年美國數據的學術研究表明，超過一半的股票超額回報來自90家公司。投資者冒著擁有市場中值股票的風險，卻幾乎沒有回報。相反，這是少數優秀公司主導主要投資回報的結構的巨大影響。

在這種背景下，我們的任務非常明確，那就是找出那些有機會實現巨大增長的公司，並長期持有，給股東帶來真正的回報。我們之前說過，我們投資的時間跨度至少是五年。而對那些我們特別看好、市場還沒有充分認識到其潛力的公司，我們往往持有得更久。比如，我們目前十大重倉股中，有八隻已經持有超過五年，三隻超過十年。

我們在全球範圍內選股。我們是主動投資者，而不是被動投資者或簡單地買進指數中的公司。我們不會按公司市值、地理位置或行業分布來決定投資比例，而是根據每家公司的增長潛力和成功概率來決定持倉大小。我們對宏觀預測或市場時機的把握並沒有太大信心，所以我們很少通過加杠杆或大幅調倉來博取短期收益。相反，我們堅信，保持一個相對集中的投資組合更有可能帶來良好的回報，而且這也讓我們真正像一家公司的長期股東。

我們認為，那些根據現在有多大（比如市值）來選擇公司，隻是為了讓資產管理人保住飯碗，而不是為了讓投資人賺錢。而大公司往往更容易變得官僚、保守、缺乏創新精神，最終可能被那些更有野心和活力的新公司打敗。

3.向外部學習

我們對市場上那些常規信息的價值一直持保留態度。比如，我們並不太信季度財報的數據的重要性，投資銀行的各種觀點我們更是不看。我們傾向於過濾掉這些嘈雜的信息，而不是去采納它們。相反，我們認為，真正有價值的信息往往來自那些不被市場主流關注的角度和聲音。這個世界遠比《金融時報》或《華爾街日報》呈現出來的要複雜、有趣得多。

你們當中可能有人讀過非虛構類文學獎的入圍作品。我們一直支持一些優秀的作家，也努力從他們的見解中汲取靈感，來幫助我們更深入地思考投資。我們還與高校和學術界建立了合作，資助前瞻性的研究，希望能幫助我們更好地理解公司的長期發展邏輯。

與此同時，我們的長期視角也促使我們和所投公司的管理層建立了一種更有深度的溝通方式。他們並不熱衷於那種一季一報的更新節奏，因為這對長期發展幾乎沒什麽幫助。相比之下，他們更願意花時間和我們探討公司未來幾年甚至十幾年的規劃。聽一聽這些真正打造出優秀企業的創始人和企業家的想法，對我們來說非常寶貴。

這種做法也讓我們重新思考一個投資界流行已久的觀點：信息優勢在市場中是不存在的。但我們認為，在這個投資人都盯著短期財務數據有沒有造假的環境下，那些真正有價值的信息，比如公司願景、戰略方向和企業文化，反而被大多數人忽視了。

4.不給投資機會設限

我們是一家專注於投資成長股的投資機構。長期以來，很多投資人都更傾向於價值投資，或者熱衷於一些短期套利策略，這使得他們很難接受如今一些公司可能帶來的高速增長和巨大回報。而我們關注的是那種能迅速壯大的公司，它們通常不需要太多工廠或重資產。我們把這種投資看作是用看起來不便宜的價格買入極具成長潛力的企業，而不是傳統意義上以合理價格買入成長企業（GARP）。這也意味著，我們願意為這些企業現在的利潤支付更高的估值，因為我們相信它們未來的回報空間可能非常大。對於這類真正快速成長的公司來說，今天的估值看起來可能很高，但從長遠看卻很劃算。

當然，並不是每一隻股票都能成功，有些我們也會賠錢，但那些成功的公司帶來的回報會遠遠超過損失。

目前，我們仍然以上市公司為主要投資對象，但市場環境正在快速變化，我們尋找潛力股的方式也在調整。我們投資過的一些最成功的公司，正在創造一種全新的增長模式。這類公司需要的資金比以前少得多，因為他們可以通過網絡渠道快速擴展業務，也能借助外部服務降低成本。這讓它們不再那麽依賴外部融資，也就不必急於上市或向股東交差。因此，越來越多的優秀公司選擇在很長一段時間內保持私有化，不急著上市。他們非常挑剔投資人，也不願承擔上市公司繁瑣的監管和信息披露負擔。

為了不錯過這些真正有潛力的公司，我們也加大對私募市場的投資。對我們來說，這並不會改變我們的核心策略。我們關注的是企業長期的發展潛力，而不是每天股價的波動。事實上，股價每天的漲跌反而可能分散我們對基本麵的關注。在私募市場，能否投資到頂尖公司往往取決於關係和聲譽。而這正是我們能為股東創造獨特價值的地方，因為一般投資者很難直接參與這類機會。我們的基金規模較大，又承諾保持較低的費用，所以即使進入私募市場，我們也不需要提高管理費來負擔這部分投資。

5.保持有意義的關係

與公司管理層保持溝通很重要，但這不該是單向的關係。過去一段時間，整個投資行業在公司治理方麵越來越放手，把話語權讓給了那些隻關注短期利益的激進投資者。我們認為，這是不負責任的做法。我們必須做得更好。作為長期投資者，我們有責任確保公司治理結構合理，並就真正重要的事情積極與企業溝通。更關鍵的是，如果我們希望企業把我們當作真正值得信賴的股東，並願意與我們分享長期成長帶來的成果，那麽建立這種建設性的關係就顯得格外重要。

我們的投資，其實是為企業提供了寶貴的長期資金，幫助它們發展新業務、拓展市場、推動創新。而現在的公開市場卻在這方麵起到了越來越小的作用。投資者平均持股時間越來越短，市場也越來越像一個被新聞驅動的賭場。更隱蔽但更嚴重的問題是，很多公司被逼著把手頭的現金分紅給股東，而不是投資未來。

管理層的激勵機製也出了問題。他們往往以股價表現為目標，自然更願意選擇能立刻提高利潤的數據，而不是增加研發投入或擴大產能。這讓整個市場更注重眼前回報，而不是長期建設。但現實是，在當今這個快速變化的世界，我們比以往任何時候都更需要真正有長期眼光的投資。我們在公開市場上的投資，主要集中在那些擁有穩定控製權或者管理層有長期願景的公司。因為隻有這類公司，才更有可能抵製短期壓力，把精力放在真正有價值的長期發展上。

6.低成本

我們始終認為，把費用控製在合理水平，是我們對股東最重要的責任之一。相對標準來看，經常性費用率（截至2025年3月31日為0.31%）較低。我們認為，高費用的負麵影響經常被低估。0.31%的經常性費用率和1.5%的經常性費用率之間的差異可能看起來並不大，但如果換個角度，將成本視為預期年回報率的百分比，那麽這種差異就很大了。

如果年回報率平均為10%，那麽這相當於每年損失約3%或15%的回報。我們也不認可績效費。它通常會損害投資業績，增加壓力，並縮小投資視野。