中概股麵臨的困境無法化解嗎？律師談美國《外國公司問責法》法案背後的僵局如何化解？

美國《外國公司問責法》法案背後的僵局如何化解？
2020-05-25 來源：新浪法問

作者：成美律師事務所創始合夥人柳治平律師、 張寧律師 來源： 柳氏美國商法

本文簡介美國《外國公司問責法》（Holding Foreign Companies Accountable Act）法案，以及該法案對在美國上市的中概股的潛在影響。

I 美國證券法披露為主的理論基礎和市場化執法傳統

要理解《外國公司問責法》，需要先理解美國證券法的理論基礎、執法實踐和曆史沿革。美國證券法體係的基石是經濟學的有效自由市場理論。它假定如果證券發行方向市場參與者就其自身以及其擬發行的證券的重大相關信息及時作出真實、完整、非誤導的披露，市場參與者會依披露內容作出理性研判和相應的投資決策，這樣證券市場就能合理完成其資本配置功能。所以，無論是首次公開募股 （即上市）、上市公司後續發行股票或者債券的招募投資書，還是上市公司季報年報，政府很少對其實質內容作實質審查或者行政審批。

美國證券法的執法也是高度市場化的過程，主要由集體訴訟律師代理投資者對發行方發起風險代理為主的民事集體訴訟。給股東造成損失越大的證券法違規案件，越容易被證明的違規案件，越容易在專長於此類集體訴訟的律所之間產生興趣與競爭。他們都以風險代理的方式獲得訴訟判決或者和解後額度的一部分作為律師費。此類訴訟的重點一般是公司的披露是否存在誤導、遺漏或者作假欺詐的內容。

市場化的執法機製決定了這些律所都會努力工作，在獲得投資者信賴、實現自身經濟利益同時，客觀上完成對證券市場的監督執法。證券交易委員會（SEC）以及司法部一般隻在案情重大（如涉及刑事犯罪）時才會實質介入。

II 美國證券法的曆史沿革

美國證券法在1929年開始的大蕭條時代初具雛形。1929年股市崩潰之前，上市公司承諾公司未來會有豐厚盈利，向投資者推銷股票和債券，避而不向投資者披露重大相關實質信息。之後，美國成立了“美國證券交易委員會”，製定了《1933年證券法》（“證券法”）與《1934年證券交易法》（“交易法”）。

《證券法》規範在美國的證券發行與銷售行為。除非發行滿足注冊豁免資格，《證券法》要求公司提交包含公司本身、所發行證券以及發行行為等信息的注冊聲明。SEC工作人員將有選擇性地審閱注冊聲明，提出修改以及補充意見。但是SEC不對發行公司的商業狀況、資產、財務狀況作出實質審查核實，不評估證券的優劣，更不會對證券是否適合特定投資者作出評論或者背書。

《交易法》要求已經做出有效注冊聲明或滿足特定標準的公司定期報告有關其業務運營、財務狀況和管理的信息。這些公司須向SEC提供定期報告以及其它信息。在絕大多數情況下，此等信息通過SEC實時公開披露給公眾市場。

2002 年前後的安然財務作假案嚴重動搖了投資者對美國資本市場的信心，美國國會通過了《薩班斯·奧克斯利法》。該法要求公司高管必須以個人名義擔保財務信息的準確，提高了公司董事會的監督責任與作用，並增強了外部審計師的獨立性。該法催化出一全新的半公共機構，即“美國公眾公司會計監督委員會”（PCAOB），負責監管、檢查和懲戒會計師事務所作為上市公司的審計事務所的工作。

III 中概股

過去十幾年，很多資產和運營主要在中國大陸的公司相繼來到美國上市。它們之中有很多是資質良好的企業，但也有一些害群之馬。後者之所以猖獗作假，本質原因有二：第一，中美兩國沒有引渡協議，其高管和董事難以被美國政府人身控製後承擔個人刑事責任；兩國民事責任的法庭判決的執行配合程度也不高；第二：美國大眾股民，甚至機構投資人，很多因為語言文化隔閡，沒有能力作獨立的實質盡職調查來核實這些中概股公司披露的信息，而習慣性地依賴這些披露的內容。

今年4月，瑞幸咖啡財務問題曝光後，筆者在接受《財經》雜誌采訪時被問及，“2018年底，PCAOB官網詳細列出了遭遇審計障礙的上市公司名單，大量中國公司在列。PCAOB聲明稱，中國限製國內審計工作文件轉移出境，限製美國監管機構監督在美國上市的中國公司的財務報告。目前跨境審計監管進程究竟如何？”

筆者注意到，SEC公布的數據顯示：200多家在美上市的外國公司存在本國政府阻礙PCAOB檢查的問題。這些公司分布在四個國家或地區裏，分別是中國大陸、中國香港、法國和比利時；其中絕大多數在大陸和香港。

筆者當時期望中美雙方會達成某種妥協。如果僵局不能化解，筆者向《財經》解釋，“如果PCAOB一直不能獲得中概股的會計師事務所提供的審計底稿來給SEC執法，那它可以向SEC甚至國會提議：（1）今後不予此等配合的中國或者任何其它法域的公司不能在美國上市，或者維持上市地位，或者給予它們其他懲戒；或者/而且（2）此等公司的會計師不能再擔任在美國上市公司的會計師。”

IV 《外國公司問責法》

令筆者始料不及的是，此後來自路易斯安那州的聯邦參議員約翰·肯尼迪（共和黨人）發起了《外國公司問責法》的立法程序，將矛盾迅速升級到攤牌境地。

他聲稱，“中國政府一直拒絕PCAOB檢查中國大陸以及香港公司的審計情況。這些公司可能對美國投資人構成很大風險，因為2011年在美國提起的證券集體訴訟中有11%控告中國公司在財務文件中的虛假陳述……上市公司應當遵守同樣的（審查和披露）標準，而這個法案將拉平（美國公司與外國公司）的起點，給投資者提供必要的透明度供其決策。”

5月20日，參議院未經投票，以一致同意的方式通過了S.945法案，名為《外國公司問責法》，對某些外國公司在美發行證券提出了更多的披露要求。

從參議院的文本來看，這部法案篇幅不長，共計三個條文：第一條僅規定法案的名稱，而有實質性內容是後兩條，都涉及在美國市場上融資的公司的披露義務。

第二條——一般發行者境外審計相關披露義務

適用主體（必須滿足下述兩個條件）：

（1）根據美國1934年《證券交易法》對SEC負有報告義務的證券發行者，一般包括：

（A）在美上市公司，以及

（B）擁有500名以上普通股股東和一千萬美元以上財產的非上市公司。

（2）經SEC認定，為編撰審計報告而聘用滿足以下條件的會計師事務所的公司：

（A）該會計師事務所在外國有分支機構或者辦公室；並且

（B）由於該分支機構或者辦公室所在國政府的原因，PCAOB無法對該分支機構或者辦公室進行全麵的檢查。

《外國公司問責法》要求SEC找出符合條件的公司。披露內容：披露主體必須提交文件，證明其所有者或者控股方不是該公司所聘會計師事務所境外分支機構或者辦公室所在國的某政府機構。披露方式：該法生效後90日內，SEC 將發布關於披露方式和表格的細則。

如果被SEC認定連續三年未滿足上述披露義務，該公司證券將被禁止：

（1）在全國性的證券交易所交易；或者

（2）通過SEC監管的其它交易方式交易，包括俗稱的“場外交易”。

被禁止交易後的補救措施：證券發行者可以向SEC聲明PCAOB已經對公司聘用的會計師事務所進行了法定的檢查，此時SEC應解除禁止。但是，如果此後SEC發現該公司在某個年度未滿足PCAOB對其會計師事務所的檢查要求，SEC有權再次禁止其證券交易。被第二次禁止後，如果要撤銷禁令，則必須要經過五年。該公司必須再次向SEC聲明：PCAOB可以對其會計師事務所進行檢查。

第三條——外國發行者的披露義務

適用主體：符合前述第二條條件的外國發行者（foreign issuer）。

披露內容：

（1）在披露文件的有效期間，該證券發行者的審計報告係由上述第二條所描述的會計師事務所（即在外國有分支機構並且由於所在國政府原因PCAOB無法展開完全檢查）編撰而成；

（2）發行者本國（即該公司設立國）政府機構持有的該公司股份比例；

（3）發行者所聘會計師事務所境外分支機構所在國政府機構是否對發行者擁有控製權；

（4）以下主體董事會成員中兼任中國共產黨官員的人員姓名：

（A）發行者本人，或者

（B）實際運營發行者的實體；

（5）發行者的章程（或者類似的組織性文件）是否含有中國共產黨黨章（包括黨章中的文字）。

V    法案走向

這部法案要成為正式法律，除了參議院簡單多數參議員投票讚同，還需要眾議院簡單多數議員投票讚同，之後經總統簽署。分析人士認為即使中間參眾兩院對該法案有修改或者折衷，法案很可能獲得眾議院的支持。

據報，在法案被參議院通過的當天，來自加州的聯邦眾議員布萊德·謝爾曼將類似法案提交給眾議院。謝爾曼本人擔任眾議院金融服務委員會投資者保護、創業及資本市場分委會主席，而這個分委會專門負責眾議院中的同類法案，所以《外國公司問責法》或者其類似法案通過眾議院金融服務委員並提上眾議院議事日程的可能性增加。

作者評論

筆者認為，中美雙方可以加強溝通，就中概股審計工作基礎文件的分享這樣具體的問題達成某種務實的妥協。比如，美方可以要求中國公司向市場公開披露其能分享已經分享的審計工作基礎文件類型與實質，不能分享的審計工作基礎文件的類型與實質以及不能分享的具體原因。作為交換，中國政府可以承諾配合執行具體的中概股公司可能在美國獲得的證券法民事責任的判決。

美國國會沒有必要製定實質上針對中國公司的、超越此等問題的範圍本身的嚴苛的法律。這些公司在美國資本市場的命運應該整體上由市場參與者通過競爭決定，而不是由政府立法管製或者決定。此等立法如果導致外國公司因為無法滿足母國與美國之間矛盾的合規要求而被迫退市，或者不來美國資本市場上市，那會損害美國資本市場一直信奉執行的自由市場原則。這個立法和執法原則是美國1930年代以來資本市場高效和繁榮的基石。

同時，中美兩國政府在證券執法領域可以加強協作，共同促使中概股更好遵守美國的證券法，提高其整體在美國資本市場的信用度，使中資公司在全球有更好的誠信守法的現代國際企業形象。

[我是種花作歌仙]

目前看來，無法化解。
參議院是全通過，眾議院也會通過，川普也會簽署。
中國不可能開放國內審計原始信息給美國。
美國國會也不會通過之後，就馬上再去修改這個法律，即使拜登上台。

所以接下來三年內，會看到中概股開啟退市過程。
中美在金融市場進一步脫鉤