紮克說
一個經濟的旁觀者
大家好，今天是2021年1月26日星期二。本周，耶倫正式就任新一屆美國財政部部長。作為掌管聯邦政府錢袋子的大管家，耶倫的財政政策備受市場關注，而此前她就表示，美元的持續貶值不利於美國經濟複蘇，並支持美元升值。為什麽耶倫會支持美元升值？美元升值對市場又意味著什麽？今天我們就來探討一下相關的話題。
在成為財政部長之前，耶倫曾在2010年到2014年期間，在奧巴馬政府擔任美聯儲副主席，2014年後接任伯南克成為美國曆史上第一位女性美聯儲主席。耶倫是一位典型的鴿派經濟學家，也是凱恩斯主義堅定的支持者。她師從“量化寬鬆政策之父”伯南克，相信通過積極的貨幣政策去穩定經濟，而非通過周期使其自然調節。但實際上，她的貨幣政策也並非像前任伯南克那麽的激進和寬鬆，相反，她從2015年開始采取了偏緊縮的貨幣政策：加息。這也是美國自2006年以來首次加息，在她的任期內，美聯儲總共加息了5次，美國的失業率也從6.7%下降至4.1%，創下17年來的新低，但人均工資卻並沒有明顯增長，與此同時，美國的通脹率也始終未能超過美聯儲設定的3%以上的水平。過低的通脹率意味著經濟增長的遲緩，而與此同時，M2的貨幣供應量卻節節攀升，這種情況和日本極其相似。
耶倫為什麽支持美元升值？
在我看來，耶倫支持美元升值的原因主要有兩個：第一是就業，第二是GDP。
首先，美元在去年3月的美元荒結束後，進入了長達9個月的下跌期，美元指數同期下跌了將近13% 。這對於每年從海外大量進口商品的美國來說非常不利，因為進口商品成本的增加，導致企業的利潤受到衝擊。如果美元升值，美國企業進口原材料的成本就會降低，這會有效減輕企業的經營負擔。
目前，拜登已經正式提出了“Buy American”的經濟計劃，該計劃旨在購買更多Made in US的商品，這便意味著美國政府將把更多的錢花在國內，而不是國外，拜登政府認為這會提高財政支出的使用效率，因為他們相信，“Buy American”會幫助更多美國本土的企業增加利潤，從而提高員工的工資，繼而拉動就業，從經濟學上看，當更多的美元留在美國市場中流通時，通脹就會上升，而通脹的上升往往代表著經濟的暢旺，也就是GDP的增長，反應到匯率上的結果就是美元升值。
此外，如果美元升值，美國消費者在海外的購買力也會提高，這會刺激更多美國人出國旅遊，從而讓更多的美元流向海外，而非留在國內循環流通，這從一定程度上會減輕國內通脹上升過快的壓力。
更重要的一點，強勢的美元會鞏固美元作為全球儲備貨幣的主導地位，使其在後疫情時代，為全球經濟的增長發揮更重要的作用，進而讓美國在世界經濟舞台掌握更多的話語權。
所以綜上分析，耶倫口中的美元升值，更像是一種結果，而非手段。
美元升值產生的影響：
從耶倫的角度看，美元升值的影響顯然是積極的，但對其他利益方來說，則不盡然。
首先，美元升值會讓國際市場上更多的資金流向美國，從而造成其他國家外匯的流失，對那些嚴重依賴進口，且外匯儲備不充裕的國家來說，這意味著其本國貨幣將有可能大幅貶值，進而引發係統性的金融危機。為了防止類似情況的發生，這些國家的央行往往會出售手中持有的一部分美國國債換取美元，以此稀釋市場中的美元，以穩定其本國貨幣的匯率。
與此同時，當市場對國債的拋售到達一定規模時，國債的價格就會下降，相反收益率會上升，國債收益率的上升會引發美國通脹率的上升，而通脹率一旦上升到高位，除非大幅度加息，否則它是很難降下來的，而對於現已身背6萬億債務的聯邦政府來說，任何大幅度的加息都會讓它的運轉瞬間崩潰，由此可見，未來幾年內，美元大幅升值的可能性幾乎為零，最好的情況就是讓它穩定在現有的匯率水平。而從實際情況來看，美元繼續下跌的概率則要大得多，關於這一問題，我們改期再講。
另一方麵，美元升值，對於那些在海外持有美國國債的人來說，意味著交易成本的上升，因為相對於美元，他們用來持有國債的本地貨幣貶值了，換句話說，這些人賣出國債的價格會下降。（當然這隻是在其他條件不變的情況下）
對美股來說，美元升值可能會稍有不利，因為美股中市值排名前十的公司基本上都是跨國科技公司，這些公司的收入主要來自海外，因此美元的升值意味著其產品會變得更貴，但與此同時，由於這些公司的生產大多位於海外，因此美元的升值有可能會降低其生產成本，從過去40年的數據來看，美元和美股呈輕微反向關係，相比之下，美元和其他國家股市的反向關係則非常強烈，當美元處於強勢時，其他國家，特別是新興市場的股市表現是非常差的。
除此之外，美元升值對期貨價格也會造成較大程度的影響。通常情況下，美元升值會促使期貨商品價格下跌，因為國際期貨價格大多以美元計價，美元匯率的上升意味著持有其他貨幣的投資者買入這些商品的成本將會變高。所以，美元升值對包括黃金、原油、農作物在內的期貨商品價格會造成巨大的下行壓力。
由此可見，美元升值是一把雙刃劍，它在拉動美國經濟的同時，也會對全球經濟複蘇產生巨大的風險，那麽既然這樣，為什麽耶倫還會希望美元升值？要回答這個問題，我們得從她的身份說起。
在奧巴馬和川普時代，耶倫是美聯儲主席，而她現在的位置是財政部部長，側重點完全不同。美聯儲的核心職責是通過貨幣政策調控經濟運行的速度，常規手段是利率，當經濟過熱時，提高利率，當經濟疲軟時，適度降低利率，刺激經濟。
而財政部不同，財政部的主要職責是平衡政府的收入和支出，收入主要來自於稅收，而美元貶值意味著美國本土的企業會花更多的錢進口商品，導致其利潤的減少，從而造成政府稅收的減少，與此同時，美元貶值意味著更多資金流向海外，這會導致投資的減少，投資的減少會使美國經濟的增長放緩，反之，美元升值會引發海外資本流向美國，帶動美國本土的投資，促進就業和經濟增長。強勢的美元也會讓美國公司進口的成本大幅降低，有利於其利潤的增長，最終反映到政府的稅收上。
此外，強勢的美元也有利於美國本土企業創造更多的崗位，從而提高就業率，而就業率的上升可以顯著提高經濟的活躍度，最終也能達到增加稅收的效果。從以往的經曆來看，耶倫非常看重就業率，在其掌管美聯儲的4年間，美國的失業率下降到了驚人的4.1%，所以從上述角度看，耶倫當然希望美元升值。
然而，美元真的能升值嗎？
我認為短期內可能會因為美元流動性收緊而發生，但從長期來看，可能性幾乎為零。以我之見，耶倫表態支持美元升值並非政策宣言，而更像是通過釋放預期，對市場進行的一種試探。因為現實中，美元不是財政部說漲就漲的，因為這其中牽扯的利益和因素太多。首先，如果美元升值過快，就會導致大量的美元從海外回籠美國，這會加速美國國內的通脹，導致物價急升。其次，如果通脹上升速度過快，會對美聯儲加息造成巨大的壓力，但如果過早加息，不僅會讓經濟再度陷入衰退，也會讓美國政府被巨大的還債壓力壓垮。此外，美元升值還會導致美國出口企業競爭力的下降，因為賣的東西更貴了，特別是對農業、能源、製造業等領域將產生負麵影響。
既然耶倫對美元升值的表述隻是一顆煙霧彈，她上任後究竟會對美國經濟帶來哪些實質的改變呢？
首先，耶倫作為前任美聯儲出席和現任財政部部長，非常了解美聯儲那套常規和非常規的貨幣操縱方式，這就意味著，她一定會強化與聯儲局主席鮑威爾的合作，協調貨幣政策和財政政策，使兩者步調一致，以便發揮更大的效果，換句話說，耶倫會繼續擴大政府開支，美聯儲也會全力配合財政部進行資產回購，隻要能拉動GDP和就業數據，哪怕是購買垃圾債券，甚至直接購買股票，在所不惜。考慮到此前拜登出台的1.9萬億刺激方案，耶倫作為該方案的實際執行者，一定會全力以赴，甚至采取更大的動作，這將會再度提高市場對通脹率上升的預期，對股市來說無疑是大利好。
不可否認，耶倫的經濟政策初衷是好的，但曆史已經無數次證明，初衷好的政策未必能產生好的結果。就像1970年代的美國，擴張性的貨幣和財政政策，最終引發了高通脹和高失業率，使整個國家陷入了長達十年的“滯漲”。無論是耶倫，還是美聯儲，都認為在控製通脹率上升的同時，可以把就業率最大化，這種想法過於理想化且十分危險，雖然美元升值有可能會短暫發生，但最後大概率會演變成更大幅度的貨幣貶值，一旦這樣的情況發生，市場對美元的信心將遭受沉重打擊，而這也許會催生出一個全新的國際貨幣體係。
