巴菲特談投資

私募基金與避險基金

　　有人問巴菲特，來自私募基金以及避險基金的競爭，是否影響到伯克夏找尋好的收購目標的能力。
　　■他的回答是：“相較於五年以前，目前有更多的資金在找尋收購目標，這一點毫無疑問可言，而且投資人願意付出更高的價格，投資績效出色但平凡無奇的企業，就像我們過去成功地收購了某些企業一樣。”由於私募基金的蓬勃發展，以及避險基金的日漸風行。目前有意求售的企業，都會發現一大群人“排隊等著對任何標的企業出價”。
　　■目前有許多企業被出售給有意將這些企業再轉手出售他人的公司。“我們沒有辦法在這樣的領域中競爭。這會對我們造成壓力。”伯克夏在這方麵“完全不具備優勢”。但是，巴菲特接著說道:“情形不會永遠如此。”
　　■事實上，他表示，在投資市場當中，事情發展的速度之快令人難以置信。“在我自己的投資生涯當中，我至少曾經有過三次甚至更多的經驗，看到市場中有太多的資金在流竄，想要用這一大筆資金從事任何合理的活動似乎是不可能的事情。”其中一次發生在1969年（也就是巴菲特結束他首次的投資合夥事業的時候）。然而，僅僅四年過後，他卻看到“我一生中最好的投資機會”。
　　■然後在1998年，當長期資本管理公司（Long Term Capital Management）這家避險基金公司出現問題時，投資界突然出現了“絕佳的投資機會”。
　　■舉例來說，二十四年期跟二十五年期政府公債兩者的殖利率，居然史無前例地出現了三十個基本點的利差，相當於“三個百分點的價差”。
　　■然而，華爾街上那些“智商150的有錢人”，卻未能掌握當時可以輕鬆入袋的獲利。整個投資界反而是癱瘓了一段時間。金融市場偶爾會出現這樣的情形：這件事情的教訓是，投資人必須要有耐心。投資人不能“拔苗助長”。
　　■三年以前，高殖利率債券（也就是俗稱的垃圾債券）的售價所反映的脂利率高到不合理的地步，有些高達70％。巴菲特表示，他曾經以相當於這些殖利率的價格，收購70億美元的垃圾債券，因此賺進了相當可觀的獲利。他原本可以購買更多垃圾債券。這件事情的寓意：“市場的確會發生一些讓投資環境出現劇變的事情。”
　　■但是目前，“我們在收購企業上的處境相當不利。”這是“一項嚴重的負麵因素。”

黃金大勢

　　巴菲特幾乎一定會被要求對黃金表示一些看法，多年來，巴菲特一直在避免投資這項資產。
　　■巴菲特的回答是，黃金將會是“我選擇用來儲存價值的最後幾種工具之一。我真的寧可持有一百英畝的內布達斯加州的土地，或是一棟公寓，或是一項指數基金。”
　　■雖然黃金在20世紀70年代開始自由定價，黃金價格從20世紀開始的20美元／盎司，到20世紀末時隻成長到400美元／盎司。
　　■根據曆史顯示，如果將保險與儲存的成本計算在內，加上黃金並不像股票一樣會發放股利，黃金並不是一項儲存價值的理想工具。
　　■巴菲特強調，他並不是在主張要“相信紙幣”。長久以來，我們有相當的理由替紙幣擔憂，但是，在這樣的情形之下，黃金依然是他“最不願意持有”的資產。“黃金（在過去）的表現並不理想……，我看不出有什麽理由，黃金在未來會有出色的表現。”
　　■芒格補充說道，黃金在1935年時可能是一項“絕佳”的投資項目，因為黃金在危險的世界裏非常有用，但是對2005年的伯克夏來說，“黃金完全引不起我們的興趣”。

投資展望

　　有人問巴菲特，油價跟其他原物料的價格走高，會帶來什麽樣的衝擊。
　　■他的回答是，油價的衝擊會隨著企業的不同而有所差異。油價走高雖然會造成短期的傷害，但是長久下來，穩健的企業有能力轉嫁走高的原物料成本，就像他們對勞工成本的處理方式一樣。每天2億美元的進口石油，比較像是加諸在消費者身上的稅負，而不是對企業課征的租稅。
　　■巴菲特表示，大多數的美國企業或許會有能力轉嫁這些成本，最重要的理由在於，企業獲利占國內生產毛額的比例，正處於有史以來最高點。如果要他預測，企業獲利占國內生產毛額的比例會增加或下降，他會預測下降，因為目前這項比例實在太高了。高獲利加上低稅負這項“極為有利”的組合，未來很有可能出現“部分回歸均值”（some reversion to the mean）的現象。
　　■至於原物料，巴菲特表示，“一家企業因為不知道是否能夠維持產品價格而感到苦惱的程度，大概可以做為評估該企業長期實力的依據。”報紙產業就是一個好例子。在過去，廣告業者必須透過報紙的“超大麥克風”來接觸消費者。當時，報紙的發行量與廣告費的成長率“無聊到極點”。
　　■報社每年都在調高收費標準，他們不用擔心希爾斯（Sears）百貨或沃爾瑪（Wal-Mart）百貨會撤銷廣告，或是讀者會停止訂報。報紙似乎是你所能想象的最穩固的事業。
　　■但是現在，報社發現自己處境艱難，因為他們必須為了是否要調高收費標準而苦惱不已。他們擔心此舉會迫使廣告業者轉而投向其他媒體，讀者也會決定停止訂報。報紙產業的世界已經改變了。

通貨膨脹

　　針對通貨膨脹，巴菲特表示：
　　■通貨膨脹對各個企業的影響並不相同。最好的企業有能力維持實質美元的盈餘創造力，而且無需為了創造名目成長率而必須進行相對金額的投資。最糟糕的企業是，你必須投入越來越多“投資”才能維持一家“爛公司”。
　　■舉例來說，航空公司現在必須對一項差勁的事業投入更龐大的金額，結果隻能維持企業的營運而已。現在的飛機比以往更加昂貴，但是報酬率卻持續令人失望。反而是不需要龐大資金投入的絕佳事業是最好的保障。像律師這類專業人士能夠維持自己的實質美元盈餘創造力，而他們所接受的訓練，是以過去的金錢所支付的固定沉沒成本（sunk fixed cost），他們是能夠打敗通貨膨脹的理想營運模式的典範。
　　■巴菲特表示，他跟芒格“總是懷疑通貨膨脹有能力重拾過往的氣勢”。他們總覺得通貨膨脹“在蜇伏當中”，而不是全然消失。至於有關通貨緊縮的討論“完全是一派胡言”。這些討論會讓你以為，當前的貿易環境（龐大的經常賬赤字加上疲弱的美元）會加劇通貨膨脹的程度。舉例來說，美國油價上漲的程度，一直比歐洲或是澳洲要高。
　　■當伯克夏評估要收購哪家企業的時候，通貨膨脹總是一項考慮因素，雖然不是唯一的一項因素。喜斯糖果（See’s Candies）在通貨膨脹的時候表現得很出色，因為它不需要現時美元的龐大資本支出。相形之下，公共事業公司目前需要維持的現金部位比三十年前要高。投資人一定會期望，“政府官員”允許的報酬率“會隨通貨膨脹率的高低而有所增減”。
　　■芒格表示，很不尋常的是，造成美元走低的因素，像是來自其他國家的競爭性出口產品等等，也有抑製通貨膨脹的效果。(傳統上，走弱的貨幣一直是一種引進通貨膨脹的機製。)

企業購並

　　巴菲特表示，他一直以批評收購其它公司的企業而出名，但他卻坦白承認，伯克夏也會收購其它企業。
　　■在說明伯克夏的事業時，巴菲特並沒有避免提到“集團”這個名詞。其中的差異在於伯克夏異於常態的收購方式。雖然巴菲特曾經有過“嚴重的失敗”，他表示，伯克夏一直能夠成功地“孕育出一種風氣，讓那些熱愛自己公司的人，在將公司出售給我們之後，仍繼續管理這些企業”。
　　■吉列在20世紀60年代收購了20多家公司。石油公司後來也采取相同的做法。當這些企業跨出自己的產業，試圖經營自己所收購的公司時，他們的經驗並不太理想。不同於這些企業，伯克夏“完全不會有任何錯覺，我們不會以為自己的經營績效會比他們出色”。伯克夏並未設置人力資源或是公共關係部門，來告訴這些人如何經營自己的公司。
　　■伯克夏旗下的事業群會不會在巴菲特下台之後分崩離析，巴菲特對這一點並不擔憂。他說他的繼任者“將來自伯克夏內部，會了解伯克夏的營運模式，會對伯克夏有信心，而且……，身邊會圍繞著一直以這種方式運作的人。”
　　■因此，“讓引擎持續以八十英裏的速度前進”將不會是全世界最困難的工作。在他的三位繼任人選當中，如果有任何人無法體認伯克夏製度本身的特殊價值，他將會感到不可思議。這些人不太可能采取其他的營運模式。
　　■芒格表示，矛盾的是，伯克夏的成功來自於他們對自己所收購的企業“疏於監督管理”，他並補充說道，“我認為我們的接班人未來將會繼續疏於監督管理。”你在引進人才的時候要非常小心謹慎，要“尊敬並善待”經營這些企業的人，這一點非常重要。
　　■伯克夏的製度非常不同於傑克·威爾許（Jack Welch）在奇異公司推動的製度。伯克夏的製度並不是唯一成功的製度，但是“在我們離開之後”，這套製度將會繼續“發揮絕佳的功效”。
　　■巴菲特補充說道，伯克夏並不是因為“我們擁有偉大且複雜的製度或是神奇的地方”而成功，而是因為“單純簡單這件事情本身”。“我們非常善待熟悉如何經營的人，並且讓他們繼續經營下去。”你不需要有任何真知灼見的商業眼光，也能讓這部營運機器持續運轉下去。
　　■巴菲特最擔憂的事情是，伯克夏的文化會不會“在某方麵出現不好的轉變”。可能會有人試圖想要過度操控，但是他有把握，董事會不會讓這樣的情形發生。
　　■巴菲特接著說道，由於他會將自己的所有資產捐贈給巴菲特基金會，而巴菲特基金會唯一的資產是他手中的伯克夏股票，他預估伯克夏將會持續經營五十年或是更久的時間。
　　巴菲特在另外一個時點表示，伯克夏永遠不會采用他所謂的“撲克牌遊戲”形態的管理方式，也就是放棄經營績效不如以往的企業。
　　■“如果某家企業的表現一直讓人失望，但是我們喜歡該公司的人員，而且也不用投入資金，那麽，我們將會繼續保留該公司，雖然根據商學院的理論，我們應該出售該企業。”
　　■他並不是再說，商學院的理論是錯誤的，而是說，“這是我們希望采取的生活方式。”長久下來，這種做法產生的報酬率有可能“稍稍低於最理想的數字”。但是投資人了解，這是“我們準備采取的做法”。

安海斯啤酒

　　伯克夏最近披露，該公司大手筆收購了美國安海斯（Anheuser-Busch）啤酒公司的股權。
　　■巴菲特表示，幾年前他就買了十股安海斯的股票，理由隻是為了拿到該公司的股東年報。這是他對許多重要股票的一貫做法：如此一來，他可以直接並立刻拿到年報，而不用等候經紀員寄送年報給他。在研究安海斯年報，了解過去二十五年大致情況後，他花了“大約兩秒鍾”的時間就決定買進該公司的股票。
　　■啤酒是一項成熟的產業。啤酒的銷售額持平，而紅酒與烈酒的銷售額卻在成長當中。美樂（Millers）等競爭對手最近也重新恢複活力，因此，安海斯目前的盈餘呈現持平走勢，而且必須花錢才能維持市場占有率，有時候還得進行價格促銷活動。跟前幾年相較起來，該公司目前正在經曆一段“比較無趣”的時期。
　　■啤酒是很容易了解的產品，啤酒消費者的行為也相當容易掌握。美國啤酒產業將不會出現明顯的成長，但是從全球的角度來看，安海斯在許多國家擁有強勢的市場地位。該公司的盈餘“會有一段時間不太理想，但是”，巴菲特表示，“我們可以接受這一點。”
　　■伯克夏尋找的是“擁有持久的競爭優勢”的企業，而安海斯毫無疑問地擁有強勢的市場競爭地位。不同於許多消費性產品經常有自有品牌銷售的問題，啤酒沒有這樣困擾。雖然啤酒消費量“不可能大增”這個事實不會有什麽改變，但是啤酒銷售量依然會占全年飲料的十分之一。
　　■就像可口可樂一樣，安海斯是一家實力堅強的企業。如果巴菲特不是已經擁有可口可樂的股票，以目前股價來看，巴菲特會不會比較偏好買進安海斯呢？巴菲特表示，無法“百分之百確定”。安海斯看起來比可口可樂“稍微具吸引力”，但是價格上並沒有哪家比哪家低30％。“這兩家公司的實力都很堅強。這兩家公司在五年內都會創造出更多盈餘。兩者都在全球各地成長當中。”
　　從巴菲特的回答中歸納出的重點在於，買進的機會，出現在市場對企業基本麵的不利因素反應過度的時候。芒格表示:“我們需要一點點利空消息。”（好讓目標企業的股票變得具有吸引力。）巴菲特對此補充說道:“這也是買進伯克夏股票的最好時機。”
　　■巴菲特在記者會中強調，能夠進入“消費者的心目當中”，即是成功且持久的消費性品牌。多年來，柯達（Kodak）就是消費者在影像上的“終極承諾”，可以喚起你二十年前的家族回憶。柯達曾經擁有這樣的承諾，就像可口可樂在軟性碳酸飲料產業中的地位一樣。但是，柯達犯了許多錯誤，最重大的錯誤是未能取得在1984年洛杉磯奧運中進行廣告的權利。雖然IBM與可口可樂兩者都已經“加快腳步”，柯達卻沒有。取得1984年奧運廣告權利的反而是富士軟片公司（Fuji），“富士軟片突然跟IBM與可口可樂平起平坐”，成為獲得全球認可的品牌，巴菲特如此裁定。“如果你已經擁有一個很好的消費性品牌，你必須熱愛它並且好好地保護它。”

吉列／寶潔

　　巴菲特自從20世紀80年代中期開始便持有吉列（Gillette）的股票。這是他的核心持股之一，其他還有可口可樂、美國運通（American Express）與富國銀行（Wells Fargo）。有人要求他針對吉列與寶潔的合並條件發表看法，尤其是有人認為，合並的條件似乎不利於吉列的股東。
　　■巴菲特承認，有些人對這項合並案感到不滿，尤其是在波士頓（吉列的總部所在地），因為這些人認為自己獲得的金額不夠多。巴菲特認為，這樣的說法，好過“一旦交易完成之後，波士頓地區將不會有太多人保得住飯碗。”
　　■至於合並案的條件，“沒有人知道完美的換股比例是什麽”。但是，寶潔跟吉列都是相當容易了解的企業。這件合並案的條件曾經經曆過“嚴苛的磋商”。
　　■身為吉列股東的巴菲特認為，對外公布的合並條件中所提到的0.975換股比率“非常公平”，他對此感到“十分滿意”。反正其間的出入也不會超過6％-7％。
　　■這項合並案創造了附加值:“如此一來，我會比光是持有吉列的股票時還要富有，而寶潔的股東股也會比合並吉列之前更富有。”整體來說，傳到新聞讀者耳中的，並不是這兩家公司的股東對這項合並案的負麵想法。
　　■芒格表示，那些反對合並條件的人“並沒有告訴你他們反對的真正理由何在。”“你上一次聽到有人說‘我這麽說是因為我忌妒’，是什麽時候的事情？大家不會這麽說。當你聽到有人大聲抱怨的時候，你必須找尋導致他們如此表態的原因何在。他不喜歡“如孩子般因為忌妒與憎惡而哭泣。”

製藥企業

　　有人向巴菲特問到製藥業的現狀，以及該產業是否已經無法繼續成長。
　　■巴菲特同意，製藥業正處於變幻不定的狀態。這個產業從事的是非常重要的工作，從曆史的角度來看，其投資資本的報酬率一直很出色。這個世界未來的發展很可能會不同於過去。其中牽涉到許多政治因素，但是他表示，“這不是我的強項。”
　　■投資不同於跳水，不是以你想要嚐試的動作的難度進行評分。“我們不是因為能夠從七尺高的跳板上跳水而獲得報酬，而是因為我們能夠跨越一尺高的木板。”

最好的投資經驗

　　有人問巴菲特跟芒格，他們進行過的最好投資是什麽？
　　■巴菲特表示，喜斯糖果是“在我們的成功當中非常重要的一部分”，雖然喜斯目前並未能創造太多收入，當時卻讓他們學會許多事情。他們最好的單一一項投資，或許是花四千萬美元收購蓋可（Gｅｉｃｏ）保險公司的前一半股權。（剩下的一半是以二十億美元收購。巴菲特很高興，“幸虧當時不是買三分之一。”）蓋可依然擁有無窮的成長潛力。
　　■但就算是不再擁有成長潛力的企業，依然可能具有價值：隻要這些企業依然能創造“出色的獲利”。伯克夏擁有“符合租稅效率且毫無阻力的方式”，可以將這些資金轉移到其他最好的投資機會。巴菲特補充說道，他在演講中告訴學生的第一件事情是:“就算他們什麽都不記得，也千萬要記住，不要帶著簽賬卡四處亂逛，搞的卡債越滾越大。”
　　■芒格的回答是，在他們從事過的投資當中，他想不出有哪項投資，比尋找詹恩（Ajit Jain）而花費的成本更加值得，詹恩是伯克夏的再保險承保事業的負責人。“那是一項真正的投資，”他如此說道，這項投資也給了他一次很好的人生教訓。 “選對人做事，比什麽都重要。”

報紙產業

　　巴菲特主張，近幾年來，報紙產業的基本麵已經大幅惡化。有人要求巴菲特對此進一步說明。
　　■巴菲特表示，他認為自己“對這個問題思考的時間超過任何人”。他在過去曾經因為投資報社而賺到許多錢，也相當了解這個產業。報紙產業曾經一度是“你所能擁有的最強大的特許事業”。
　　■他提到自己去拜訪報業巨擘湯姆笙（Lord Thomsom），湯姆笙擁有愛阿華州康索斷崖市（Council Bluffs）（該地與奧馬哈隔河相望）當地的一家報社。巴菲特問湯姆笙，他準備把價格提到多高。湯姆笙回答道：“這是一個非常好的問題。我告訴我的經理人，要把獲利目標定在稅前45%。如果超過這個價格，我想我可能就是在敲竹杠。”
　　■報紙這項事業有趣的地方在於，它不同於其他事業，“這是獲得憲法第一修正案保障的壟斷事業”，（他接著說道，壟斷事業與用人唯親是“兩項偉大的美國製度”。）隻有在報紙這個產業當中，“全美國最糟糕的產品，卻享有跟最好的資產一樣的基本麵”。報紙業的生存法則是“速度最快者生存”。廣告最多的報紙絕對是贏家。
　　■但是現在，從某種程度來看，首先是電視，還有最近的網際網路，都代表著有一個新的時代正在透過不同的方式取得新聞。報紙的讀者群正在大幅老化當中。報紙在社群感最強烈的地方依然很受歡迎，但是廣告客戶已經學會以不同的方式推銷產品。報紙的每人閱報率每年都在遞減。
　　■沃爾瑪百貨與好市多（Costco）等重要零售業者，現在幾乎都不在任何報紙上刊登廣告。（芒格：“如果你依賴好市多的廣告維生，你會餓死。”）這場遊戲正在改變當中。在過去，最重要的是創造現金。企業從來不會出售報社。報紙的價格越來越高，反映出報紙產業的良好基本麵，以及不斷積累的現金資本。這種情形已不複見。
　　■網際網路已經改變這場遊戲的規則。在過去，獲得藍帶榮譽的報紙總是贏家。二流的報紙很少能夠上得了台麵。但是現在，你可以輕易地在網際網路上架設一個二流的新聞網站。網路版的《華爾街日報》要收費才能閱讀，但是其他報社卻不收費。競爭者跟你的距離隻有一個按鍵。
　　■如果大家可以免費知道《紐約時報》對某件事情的看法，他們不會願意花很多錢去了解《華盛頓郵報》的想法。
　　■因此，報紙的挑戰在於，要在網際網路上維持自己在讀者群的優勢領導地位；但這無法保障報紙產業的基本麵可以像過去一樣堅實。網路出版的基本麵永遠不會跟傳統報紙的基本麵一樣。網際網路上沒有產品區隔的方式。

加州州長

　　有人問巴菲特與芒格，認為阿諾·施瓦辛格（Arnold Schwarzenegger）擔任加州州長的表現如何。（巴菲特在加州擁有一棟房屋，他曾經批評施瓦辛格提出的財產稅法案，但是他跟施瓦辛格這位前任健美先生兩人私交不錯。芒格多年來一直定居加州。）
　　■巴菲特表示，在“施瓦辛格所獲得的奧援之下”，他認為施瓦辛格上任後一百天的表現“相當不錯”。施瓦辛格對某些議題采取了迅速且果斷的行動，因此“改變了加州的政治生態”。
　　■施瓦辛格注定會遭遇到強硬的反對聲浪，雖然他無法麵麵俱到，但他“在財務上感覺很靈敏”。施瓦辛格在執政上總會遇到些障礙，因為“大家都希望從政府那裏得到多一點，而自己的付出可以少一點”。
　　■芒格表示，加州“是全美立法最糟糕的一州，不過也有很多州在競逐這項榮譽”。選區劃分嚴重不公正，州議會修改了選舉條例，好讓他所謂的“瘋子”能夠當選議員。
　　■限製服務任期的條例，讓任何擁有足夠經驗（可以做出一些合理的事情）的人注定出局。施瓦辛格必須麵對的就是這樣的製度。施瓦辛格能夠入主加州，是個“詭異的奇跡”。他所麵對的，“幾乎都是令人無法置信”的問題。

伯克夏管理

　　伯克夏董事會在股東年會之後約見了三位可能繼任巴菲特的人選，巴菲特拒絕對這三位人選發表評論。不過，他倒是有好幾次提到，當他離開之後可能會發生哪些事情，以及伯克夏要求的繼任人選應該具備哪些特質。
　　■巴菲特表示，伯克夏要找的人，不僅要在自己的產業中有卓越的成就，在其他方麵也要有同樣出色的表現，而且要對伯克夏的企業文化展現出高度的使命感。目前有三位“相當年輕”的人選，他希望五年之後會有更多人選出現（這項評論並不表示巴菲特打算很快交棒）。
　　還有人問巴菲特，替企業挑選出色經理人的秘密何在。
　　■他表示，伯克夏大多是收購擁有傑出經理人的企業，而不是從外部招募經理人才，所以不會碰到這個問題，就像你無法從揮杆的動作看出哪些人是最好的高球選手一樣，你也沒有辦法預言哪一位MBA學生將來在商場會最有成就。觀察棒球球員在幾個球季中的表現，應該比較容易分辨誰會成為偉大的球員。
　　■他曾經看過探討傑出經理人應具備哪些條件的研究，這些研究將商業成就歸因於許多變數。這些研究所能發現的最大相關因素，是這些經理人首次創業的年紀。許多商業成就源自於“天性”——“這個相關性比我三四十年前認為的還要大。”
　　■經理人顯然需要具備聰明才智與精力，但是正直的人格同樣重要。如果你的經理人沒有最後這項特質，卻擁有前麵兩項特性，“他們很可能會毀了你的事業。”
　　■你必須要知道你的經理人熱愛他們的公司；最重要的是，他們要對公司具有熱誠。（芒格的評論: “有趣的是，這套做法非常有效，但居然很少人懂得模仿這套做法。”）
　　有人要求巴菲特跟芒格解釋，他們如何決定投資什麽。
　　■芒格表示，伯克夏的做法，完全“跟現代投資管理格格不入，但是我們認為他們是錯的。”巴菲特說道：“我們投資這個國家（美國）以及美元的資金比例超過80%。我們原本可能投資300億美元購買垃圾債券，因為垃圾債券在對我們大聲呼喚。我們有好多年的時間，投資在股票的金額超過我們的淨值。”

福特與通用汽車

　　基於福特與通用汽車所麵臨的龐大退休金與健康保險負債，有人問巴菲特對這兩家公司的前景看法如何。
　　■巴菲特表示，跟競爭同業相較起來，這兩家汽車公司的負債“高到嚇人”。這個情況可能不是一場“公平的戰鬥”。這些契約很多都可以回溯到通用汽車擁有 50%汽車市場占有率的時候，而不是當前的25%市占率。現在這樣的處境當然很艱難。
　　■如果他被選為通用汽車的執行長，他不能確定自己會怎麽做（第一件事情是要求重新記票）。通用汽車的股本是140億美元，而該公司對過去員工的負債卻超過1,000億美元。
　　■如果通用汽車當初是以不具競爭力的價格購買鋼鐵，大家很快就會知道，這家公司活不下去。
　　■但是汽車業者會淪落到今天這種局麵，是因為這些契約都是在20世紀60年代簽訂的，在當時公司並不需要對這些契約提列準備金。這真是一項嚴重的錯誤，今天的經理人就必須麵對這樣的結果。
　　■芒格的回答是：“在我看來，巴菲特這麽說實在是太樂觀。”如果你從42樓往下跳，而你在通過第21樓的時候依然無恙，這並不表示你沒有問題。
　　■汽車公司的負債問題是解決不了的。這件事情沒有神奇妙方。（巴菲特評論說：“辦公室裏的人都說他是盲目樂觀。”）

董事會與董事

　　伯克夏近幾年選任了許多新的董事，包括今年獲選的微軟創辦人蓋茨。有人要求巴菲特跟芒格對董事的角色提出看法。
　　■芒格表示，他們跟目前流行的做法“完全格格不入”；當前的做法是，“各個不同的派係”都要有一位代表出線。而且，許多董事也要求每年10-20萬美元的酬勞。
　　■相形之下，伯克夏的所有董事早就是有錢人，也擁有很多股票。“我們一直在等我們這套製度向外普及，不過似乎反而越來越少。”
　　■巴菲特表示，有時候董事可不好當。真正的問題出現在你必須勇敢麵對泛泛之輩的時候，比方說要開除“一位能力稍稍超過泛泛之輩”的執行長。
　　■要求拿錢辦事的董事主動這麽提案，是非常困難的事情。獨立指的是一種心態，一種“意願而不是已經準備好”去挑戰他人想法的心態。
　　■作為外部董事，“養精蓄銳以迎接重大決策”是合理的做法。你偶爾可能會“放個炮，如果你認為這件事情夠重要的話。但這麽做也不見得一定有用。”伯克夏很幸運，該公司的董事們都用自己的資金買進伯克夏的股票。
　　■“我們的董事是真正的股東。董事酬勞對他們來說無足輕重。他們是我們的朋友。獲聘的原因在於(他們的)聰明才智。”
　　■巴菲特表示,他從來不知道有哪些需要董事酬勞的董事們，會反對收購案或是有關執行長酬勞的提案。他們通常表現得一副自己並不是公司股東的模樣。伯克夏有一位董事，曾因勇於對執行長酬勞提出質疑，而兩度遭到薪酬委員會除名。
　　有人問巴菲特，蓋茨會替伯克夏的董事會注入那些特質。
　　■巴菲特表示，蓋茨擁有“卓越的商業頭腦”。他也持有三億美元的伯克夏股票，雖然“我必須聘請他擔任董事，才能知道他擁有多少股票”。伯克夏是蓋茨除了微軟以外的最大宗投資之一。蓋茨相信伯克夏的文化，在巴菲特離開之後，蓋茨將會強化伯克夏的文化。
　　■巴菲特表示，他一直不願意聘請蓋茨擔任伯克夏的董事，因為“你這是在強求一個擁有一切的人。”這件事對蓋茨來說沒有金錢或是榮耀可言。任命蓋茨為董事“有點像是要他擔任遺囑的信托人。”他的加入對巴菲特基金會將會有重大的意義。
　　■芒格表示，蓋茨也擁有“強大的優勢”，因為他隻有五十歲。這使得他“非常符合我們的目的。”蓋茨“在長遠的未來”將會成為一位重要的人物，而且，擔任伯克夏董事的經驗對他不會有任何損失。
　　也有人問巴菲特，在蓋茨加入董事會之後，他會不會改變自己避免投資科技類股的傳統政策。他的回答是：
　　■“我們設法將資金投資在我們自認有所了解的企業，（而且）知道該企業未來幾年的基本麵會是如何。我們依然堅守在我們自認的能力範圍之內。”
　　■“我會注意蓋茨提出的任何想法。他不僅是一位聰明的經理人，也是一位聰明的投資人。我到現在還是覺得，如果在我第一次見到蓋茨的時候就買進微軟股票，那該有多好。”

會計準則

　　有人問巴菲特，投資人究竟能不能相信金融業者公布的數據。
　　■他表示，金融業者比其他很多公司更難分析。以保險事業來說，最重要的一個評估因素是理賠準備金，這項科目對保險公司的盈餘可能會產生重大的衝擊。伯克夏賬上提列450億美元的理賠準備金。
　　■巴菲特表示，如果要他用性命打賭，實際的金額高於或是低於這個數字，他“大概要想很久”。而關於銀行的話，評量重點基本上在於貸款品質是否良好。誰也不知道某些大型銀行的實際狀況。
　　■就連金融機構的董事們，也很難了解自家公司的現狀如何。由於牽涉金額十分龐大，微小的改變也可能對任何一年的營運成果造成重大衝擊。投資人必須接受一項事實，那就是保險、銀行以及金融公司都是比較難以分析的風險企業，雖然這並不表示你無法從這些公司身上賺到錢。
　　■所有的大型金融公司都會聘用知名的會計師，這些會計師會花費數千個小時的時間檢視這些公司的財務數字，但是，會計師能不能確保這些數字沒有問題呢？“我很懷疑。”

會計議題

　　有人再次向巴菲特問起衍生性金融商品的風險。大家都曉得，巴菲特曾經以“毀滅財富的武器”來形容衍生性金融商品。
　　■對於衍生性金融商品，巴菲特表示，居然有人可以設計出一種衍生性金融商品契約，讓交易雙方在契約到期時都有獲利，這種事情實在是太神奇了。總的來說，交易員對衍生性金融商品未平倉契約的預估數量，會是為數相當可觀的正數，而基本上這類契約的總合應該是零。沒有哪個政府官員或是稽核人員知道，應該如何計算衍生性金融商品的價值。
　　■芒格表示，一旦“愚蠢而不誠實的會計師”心生歹念作假賬，並且染指衍生性金融商品賬冊之中以後，想要防製此類弊端就不容易了，“因為有太多的既得利益者牽涉其中……，這些既得利益勢力強大，而其他人對此也不關心”。
　　■有人問巴菲特，哪些決定讓他感到最不安。他回答道，他雖然可以想出許多錯誤的決定，但他無法“想起任何讓我自己苦惱許久的事情”。對他來說，這就好像（在棒球賽中）判定好壞球一樣。“我曾做出很多錯誤的決定，這本來就是人生的一部分。”

通用再保險

　　伯克夏在1998年收購通用再保險之後，陸續發現一些問題，且根據報載，有些伯克夏的經理級人員也認為這個收購案是個錯誤。有位記者問巴菲特，是否後悔沒有特別仔細查核這家公司？
　　■巴菲特回答道：“一般來說，我們不會進行調查核對，我們對通用再保險也沒有進行這項動作，”而且“這件事情的責任在我”。有關企業收購案，他跟芒格要做的主要決定在於，“我們對該企業的基本麵潛力的看法如何。”再加上經營團隊的品質，是伯克夏決定收購企業的關鍵。
　　■以通用再保險這個個案來說，他承認，在介入該公司的時候，他們“對該公司的文化有所誤判”，不過他又說道：“如果你請一整個律師團來研究所有資料，我不知道他們會不會做出相同的結論。”跟巴菲特數十年觀察的結果相較起來，通用再保險的文化已經出現轉變。如果你進行一項民意調查，你會發現，通用再保險跟美國其他任何一家再保險公司一樣受人尊敬。該公司的會計手法相當穩健。
　　■但是結果發現，該公司的承保作業並不太穩健，對理賠準備金的處理也是如此。前幾年理賠準備金的幾個重大問題，最後證明“根本就是錯的”。通用再保險貌似雄偉，裏頭卻“有一些白蟻在作怪”。巴菲特再度表示：“我懷疑，製式的調查核對程序能不能發現這個問題。我在這一件事情上犯了錯誤，我們也采取行動來補正。”
　　■在回答調查核對程序這個問題時，芒格表示，其中的考驗在於，伯克夏是否會改變自己的做法，未來會不會聘請“一整團的專家”來“徹底清查”收購對象。他回答：“不會。我們的製度一直很有效。通用再保險是一家非常有價值的公司。”
　　■巴菲特表示，通用再保險所創造的“浮存金”（承包業務所創造的超餘現金流量）超過兩百億美元。假設通用再保險未來做的新保約僅隻維持損益兩平的水準，對伯克夏來說，該公司以後也還是“很不錯”。他有很好的理由可以相信，在目前的承保規範之下，這是可以達成的。該公司的任務是，以低成本甚至零成本的方式創造浮存金。該公司新任執行長自上任以來表現就非常好。
　　有人問巴菲特，他是否覺得保險業的景氣循環，會在一般保險業界引發新的價格戰爭。
　　■巴菲特表示，該產業的狀況將會跟以往非常相似。之前個人汽車保險市場持續表現出色的時間超過我們的預期，但未來的獲利將會出現衰減，而且可能會持續一段時間。從賬麵上看，好業績還要再一些時間才會消退，但幾乎可以確定的是，在經過2004年的特殊表現之後，整個產業的獲利將會惡化，而且幅度相當大。

買進賣出

　　有人在記者會中問巴菲特，投資人什麽時候應該減碼或是賣出手中的股票。
　　■他回答道，在他事業生涯的前三十年中，他出售的所有投資的價格都偏低。那是因為他總是有許多想法，覺得可以抓到更低價的投資。以前，他的想法比可以運用的資金還多：“現在是，資金比想法多！”
　　■伯克夏擁有的這些績優企業，幾年前的股價都非常之好，但是“我們選擇不賣出這些持股，部分的原因在於持股的規模，部分的原因在於租稅的問題，還有部分原因完全是因為我們沒有特別注意股價。也許當時正好出去吃飯吧。誰知道啊？”
　　■在另一方麵，費雪（Philip Fisher）（巴菲特早期想法的關鍵影響人物之一）說過，如果你擁有一家非常出色的企業，最好的出售時機“幾乎永遠不存在”。為了要在未來重新買回而出售某項投資，是一場“很難玩的遊戲”，有的人“就因為買進我們出售的持股而賺大錢”。
　　■芒格說：“對於這一點，我們抱持的不是傳統投資人的心態。”他表示，“理想上，所有投資決定都應該以機會成本為考量依據。任何有理性的人，都應該在機會成本的基礎之上做出決定。”但是，你在社會中卻學不好這一點。“我們像呼吸一樣信奉這項原則，但是大學教育也沒教這個。如果要考慮等待的機會成本以及投資的機會成本，我們寧願等待。”
　　■巴菲特補充說道，商學院教的以資金成本作為投資決策依據“真是鬼扯。真正的決定在於，機會成本是多少。”芒格表示：“在你的投資生涯中，你需要做的是提升自己的機會成本……，這才是妥善經營投資生涯的本質所在。”
　　有人問巴菲特，他在德國股市中有沒有發現任何值得投資的標的。提問者問道，安聯保險（Allianz）是否是可能的投資標的。
　　■巴菲特表示，他還是在檢視全歐洲的企業，根據他自己對匯率的看法，他也願意進行一項以歐元計價的投資。當德國保險業者的股價在兩、三年前遭到無情摜壓的時候，舉例來說，慕尼黑再保險公司（Munich Re）的股價曾下跌80%，伯克夏曾經檢視過其中幾家保險公司。
　　■擁有可長可久的競爭優勢，才德兼備的經營團隊，而且能夠替資金創造價值的企業，總是具有吸引力的。基於伯克夏的事業規模，最困難的事情是要找到規模夠大的企業，如此對伯克夏才有重大的意義可言。
　　■巴菲特也指出，伯克夏持有中美能源公司（MidAmerican Energy）80%的股權，該公司在英國擁有一家大型能源公司——約克夏電力公司（Yorkshire Electricity）。
　　■巴菲特表示，由於財務申報法律規定，對於他喜愛的英國企業的持股比例，是否要提高到法定的3%以上，他都要反複思考。這些揭示規定是“一項障礙，但不是難以克服的障礙”。
　　■伯克夏對於擁有許多英國企業一事感到“非常自在”，隻要這些企業符合他要求的一般標準。大約一年多以前，他“非常想收購”一家保險公司，但卻無法在價格上跟賣方達成協議。