正文
對“嫁禍於人”的美國經濟要進行“撥亂反正”！
2008-01-27 15:28:54.0
來源： 和訊網 作者：羅威
編者按：1月21、22日，全球股市發生罕見股災。21日，歐洲三大股指跌幅均超過5%，創“9•11”以來最大跌幅。22日，日本股市收盤跌5.65%，香港恒指大跌8.65％，印度股市下跌10%後一度暫停交易，A股滬指收盤暴跌354點，933隻個股跌停。23日，索羅斯在《金融日報》撰文指出：全球正麵臨著二戰以來最嚴重的金融危機。那麽此次全球股災是否是金融危機的前兆？股市暴跌中誰在拋？次級債是否如索羅斯所說的危險和可怕？美國降息75個基點和布什的大幅減稅能否力挽狂瀾？和訊網請到中國銀行全球金融部高級分析師譚雅玲女士和中國社會科學院中國經濟評價中心主任劉煜輝先生，為廣大網友做出分析和判斷。
熱錢和對衝基金在股災中做空
和訊網：歡迎兩位老師做客和訊網。我們都知道本月21、22日全球發生曆史罕見的股災，23日，索羅斯更在《金融時報》上撰文指出：全球麵臨近60年最大的金融危機。兩位老師是如何看待這次股災的？是否是金融危機的提前映射？
譚雅玲：此次全球性股災更大程度上是心理上的恐慌導致股價暴跌。在此之前，美國政府剛提出了減稅，一減稅民眾就會認為你的經濟有問題。而且，在這其間，大家都認為美國經濟有很大的問題，因為一些金融機構報出利潤下降或者虧損。
我個人感覺，美國的基本經濟麵並沒有太大變化，隻是民眾心理恐慌特別大。為什麽造成心理上的恐慌？一是美國自己用政策救市，給市場的感覺是美國經濟有問題；二是美國輿論在唱衰美國經濟，有人認為現在美國經濟就已經進入衰退；第三，美元的貶值，大家認為美元的價值發生了比較大的變化，跟經濟甚至跟它的信用都聯係在了一塊。
次級債跟曆次的金融問題和金融危機是不一樣的。它從房地產聯係到金融衍生品，金融衍生品的特性是滾動式的，它的時間、數量、參與機構都是不確定的，而且是多元化的，所以大家很難一次性搞清楚次級債的問題到底有多大，數目規模到底是多少，到底有多深。因此各界從政策、言論到市場的實際狀況都緊張，特別恐慌，特別是經曆了90年代的金融危機，大家心裏都沒底，再加上石油、黃金價格不斷上漲，給大家恐慌的情緒越來越嚴重，導致了全球股市連鎖反應。
從歐洲的角度來看它有次級債問題，但次級債的數據和數量並沒有美國那麽大。它的銀行業也隻有英國銀行出現問題，其他銀行沒有出現問題。從亞洲國家來看股市一直上漲，突然受到這種影響，包括中國、印度、香港都沒有逃脫。問題是誰在拋股票，這是最大的問題！我跟周圍朋友接觸的時候，他們都說自己沒有拋售，跌到最厲害的時候拋了就是損失。個人沒有動、金融機構沒有動，那就是熱錢，對衝基金了。他們從策略上、技術上，運用了市場的恐慌心理。
我覺得全球的股災的背景是非常深刻非常複雜的，它未來的前景是不確定的。大家應該在心理上有所平衡，對整個市場的價格包括對股市理性的判斷，都會有利於次級債問題的解決和經濟的平穩。
和訊網：您是說經過很長一段時間美國經濟的繁榮，這一次股災隻是心理上恐懼的宣泄。
譚雅玲：實際經濟並沒有達到大家所想象的或者語言所表達的那種狀況。經濟基本麵沒有完全惡化，上市公司利潤沒有全部垮掉。有什麽理由股市跌成這個樣子？
和訊網：就連相對獨立和封閉的A股也不能避免，甚至成為股災的放大器，是熱錢在推動？
譚雅玲：從數據和數量考證，這一次是怎樣引起來的、股市暴跌誰起了主要作用、作為中國的投資者，無論是機構或者個人，股市暴跌都不可能拋，誰拋了這是最重要的。
金融機構資本金損失和對衝基金、套息交易的平倉吸幹市場流動性
劉煜輝：我基本上同意譚老師的看法，我看的比譚老師更悲觀一點，我覺得次級債信用危機在量的規模上是以往的金融危機沒有辦法比擬的。首先這麽多年來，特別是最近幾年來，美國給大量的低信用等級居民發放大量貸款，信用得分低於620分的這樣一批人。而這批貸款，比如有五萬億美元，其中的四萬億要賣掉，隻留下一萬億。這批貸款是信用等級相對來說不怎麽樣的，賣掉以後通過金融創新的技術，在這個基礎上它要設計各種CDO信用保險衍生產品，賣給投資銀行、做再保險來做對衝。這個量的規模就放的很大。
大概有一個統計，現在全球基於按揭貸款的理，不光是住房還有汽車、還有學生貸款、助學貸款這一塊，整個量大概有400萬億美元這麽一個規模，相當於全球GDP七倍。任何一個貸款通過這種金融創新放大了，等於賣了四次，如果最基礎那一塊貸款出了問題，可能產生好幾倍的影響。
通過這種金融創新技術，再加上由於美國是負儲蓄率，就意味著全球大量的錢進入美國給它用。所以一旦美國的信用出現問題的話，大批的金融機構會涉及到次級債中，造成資本金損失。也造成短時間內市場流動性一下子被成倍吸幹，一下子變得非常缺錢。這是一個方麵。
還有一個方麵，現在在全球金融市場中比較活躍的，包括對衝基金，套息交易等資金，一旦市場的預期發生變化，或者市值達到風險管理的底線的話它就自己平倉，流動性就消滅了，自己錢就沒了。基於以上兩個原因，一下子市場上非常缺錢。美國在股災跌了15%，香港跌了30%、40%，目前全球對衝基金也是造成金融市場動蕩一個原因。
和訊網：劉老師的判斷比較悲觀，那麽你是否同意索羅斯的看法，他說這是60年來最嚴重的金融危機。那麽金融危機到底是什麽樣的概念，什麽樣可以稱之為金融危機，次級債問題是否夠成了金融危機呢？
劉煜輝：我覺得要看這樣一個信用危機是不是直接深刻影響到這樣一些數據。從美國現在來看，顯然進入十月份數據開始惡化，除了出口由說美元疲弱有所提升，它的消費零售數據、製造業數據、經紀人訂購定單數據，失業就業數據，還有不斷的金融機構的壞帳，這些數據都比較糟糕，好像沒有馬上結束的跡象。從現在的判斷來說，金融危機的可能性在增大。
次級債有美國自己的炒作成份
和訊網：譚老師肯定不同意次級債是金融危機這樣的說法。
譚雅玲：金融危機表現在價格大起大落，此外，問題是否能被你的機製和國家所控製這是最重要的點。墨西哥是金融失控導致金融危機，如果政府控製不了，失控了，價格不在政府掌控之中，不在市場、資金或者能力駕馭之中，那就是金融危機。
現在稱次級債為危機有點過了。價格跌了還可以漲起來，“大起大落”這個詞在當前是非常突出的，是什麽原因？是流動性過剩，是錢越來越多了，如果沒有這麽多的資金量，沒有這麽大的資金規模，石油不可能走到100美元，黃金走到900美元，美國股市每天則是200多點的波動，這個幅度比過去大多了。資金的規模和資金的交易量在裏麵明擺著。
流動性過剩應該是當前基本的判斷，包括石油、美元、包括外匯儲備等很多層麵包括對衝基金的規模都可以顯示，全球流動性過剩是基本的判斷，因為有流動性過剩的局麵，大家才可以炒這個價格，炒每一個市場，炒每一個產品，它的空間很大，弄的很多由頭來炒作，油有油的說法，金有金的說法，股票有股票的說法。把它現在稱之為金融危機的話，應該有點太早了。
我有一個想法，因為次級債是美國整個經濟體係非常低端的客戶，如果一個相當發達、相當成熟的國家把一個低端客戶做的這麽大的話，我覺得脫離美國經濟的實質。由於杠杆的作用，它的量當然可以放大，但是放大的可能性是在客戶資質界定基礎上的放大的。因此現在對次級債就是數據的不確定問題，有說很多又有說很少，就是因為搞不清楚，所以美國人用“搞不清楚”這個點炒作自己。
現在擺在眼前的就有兩個數據，都是上周出來的。一個是資本流入：11月分，美國資本流入1499億美元，可以彌補美國11月份的600多億美元的貿易逆差，11月份應該是美國經濟已經很“恐怖”的時候，資本流入量還是這麽大，說明美國市場魅力沒有喪失。還有一個，消費者信心指數：82.5，去年12月份是75.5，預期是74.5。是美國的投資者信心是在股票市場上，它的經濟模型是投資型的經濟模式，所以60%、70%的老百姓是在股票市場運作。包括鮑爾森、包括美國政府為什麽用降息極力地去保護華爾街的利益？主要是保護投資者的信心。中國投資者信心要看CPI，美國的投資者信心要看回報率，證券回報率。所以說次級債如果說危機有點太早了。
美國大選年各種政治力量誇大了經濟風險程度
和訊網：次級債不管怎麽樣，現在仍在美國政府可控製的範圍之內。
劉煜輝：我補充一下譚老師的觀點，她剛才講信息不透明，確實有這個情況，越降息市場可能會理解為後麵的問題越嚴重，尤其是突然一下子降75個點，這種超出市場預期這種手法的話，往往是市場本身感到更恐慌。
譚雅玲：對，心理緊張程度特別大。
和訊網：是不是因為美國大選年，各界的力量把它擴大了？
譚雅玲：太對了，為什麽大選年出現這樣的問題，政府已經開始減稅，主要是個人，其次是中小企業，還有不能償還按揭的還低端群體。總統大選是有拉選票的，他已經緊緊拉住了大財團的利益，低端的客戶他也要抓，因為美國經濟太亂了，美國戰爭問題、地緣政治問題等，美國政府的影響力現在是下降的。現在到美國看，它和90年代那時的環境、氛圍完全不一樣，任何經濟和金融都是為政治服務的。所以我們不能不揣摩在這次問題當中美國政府在做什麽。
每年上半年一般都是美國市場相對比較穩定的時候。因為美國人從90年代危機抓住四個字：信心、心理。可是今年上半年和往年完全不一樣，從年初開始就大起大落，一波接著一波，美聯儲又降75個點，還是緊急出台，還不是例會的時候，那天美國股市還沒開市。我們不能從價格表現就判斷這個事情會怎麽樣，價格背後有很深的戰略或者策略的應用，這個戰略策略應用不是因為布什本人信用度不好，也不是因為伯南克能力不如格林斯潘，是因為美國有一個機製在運籌著美國的經濟和未來的戰略，這一定是非常深刻。未來的東西我們現在看不清，他的成熟程度、他的發達程度、他的深刻程度我們現在是摸著這個脈往前走。
劉煜輝：我想可能美國經濟深度和厚度是考驗他能不能平緩渡過次級債問題的關鍵，譚老師講的一些，包括製度層麵，包括整個市場的基礎。
譚雅玲：他的盤子是13萬億美元，他把13萬億弄黃了，還得有一個時間段。美國不能把通過這個問題把經濟弄不好，而是想做的更好，這是他的本意。
美元貶值策略帶給自己利益，帶給全世界傷害
和訊網：現在咱們聊一聊，兩位老師都同意，現在是一個美元貶值的時代，美元長期貶值策略造成全球流通性過剩，包括索羅斯也在評價美元的金融政策貨幣政策問題，有人說美國的貨幣政策是一種很高明很自私的貨幣政策，是在掠奪國家財富的貨幣政策，兩位老師怎麽看待美元貶值的戰略？
譚雅玲：美元貶值的策略運用非常恰到好處，美元貶值得到的利益是美國人，帶來的問題和引起的緊張是外部世界，這一輪美元貶值，從去年次級債危機之後，美元出現一個貶值，延伸到2002年以來，02到04年以來全線貶值，05年是升值，06到07年不同貶值不同升值，對英鎊是貶值，對日元、加元、澳元是升值，他的策略非常靈活。到了次貸以後，一開始貶值，後來有升又貶。
在這個事件當中我們看到美元的貶值，前麵講到投資和消費的信心，還有一個數據，美國的財政赤字2007年1460多億，前一年06年2600多億，去年一到十月份的數據，貿易逆差7000多億，你想2006年是7800多億。“雙赤字”的緩解是和美國策略組合在一塊的。06年上半年市場的焦點，匯率市場、外匯市場的焦點是美國的雙赤字，然後從06年開始，06年下半年開始，因為美元利率到了一個相對爭執比較大的地方，市場爭論焦點是利率，一個星期美元降息，一個星期美元要加息。我覺得美國在市場發展當中，恰當運用美元貶值的策略，但是保持了強勢美元貨幣政策的曲向，給美國經濟的調節甚至對外的影響帶來的氣氛和優勢是非常突出。所以這次次級債危機、股市暴跌我們用負責任的大國指責美國人，這一全世界混水是美國人攪混的，他給全世界帶來了傷害。
和訊網：因為現在他是趁一個什麽空隙，還沒有任何幣種可以取代強勢美元的地位，然後我在這個時候我貶值，反正我美元是一個貨幣，我已經得到你們實物，是你們國家財富縮水，可能趁別的幣種要興起的時候，我再重拾強勢美元策略。
譚雅玲：從去年次級債問題出來之後，我們中投公司掛牌，除了美元不值錢，什麽都值錢。但是你又不能把美元全拋了，因為所有的東西必須用美元去買，美元是報價體係。他用特殊的地位、特別的功能在全世界運籌著，這跟他的地位和霸權都聯係在一起。全世界怎麽對付它？一個改革貨幣體係，貨幣體係要公平性、透明度，要有平等的態勢在裏麵。再一個從其他國家的角度，要想抗衡美元必須做大做強做實，歐元已經開始挑戰，其他更多發展中國家也應該做大做強，用自己金融實力挑戰它，這樣把世界公平合理做的更好。
和訊網：劉老師怎麽看美國貨幣政策和財政政策。
劉煜輝：譚老師已經非常全麵非常深刻把美元本位貨幣體係講的很清楚。我這裏就補充一點，整個全球大宗商品，所謂大宗商品都是以美元計值，所以所有其他的美國以外這些國家隻有不斷的創造這樣的順差，才能獲得美元。反過來說美國不斷的創造逆差的話，才能支撐它的經濟的增長。美國逆差不斷的膨脹成為當今全球支撐全球經濟增長一個重要的一個引擎，如果沒有它的話，全球這麽多年沒有辦法維係增長。
在這樣美元本位體係中間，雖然全球失衡越來越嚴重，但是可以看到失衡雙方也得到這樣的好處，盡管危機也在累計，雙方都在得到好處，我們過剩的要素、勞動力不斷轉移成為支撐中國經濟增長一個重要的因素，獲得資金。美國它不斷創造逆差，不斷購買我們的商品消費需求是促進美國經濟增長最主要的動力。對全球各國來說也是不得不接納這樣一種現實，盡管有很多不合理的因素，又不得不接受這樣製度的安排。
美元貶值也不是一味就這樣貶下去，它自己有一個平衡機製，通過自己的貶值，出口貿易逆差改善，雙赤字改善給美元本身提供一個支撐，它的貶值也不可能無限貶下去，這邊獲得支撐，在某一個平台又得到一個平衡。所以這樣一種機製來說，對於美元以外的國家，像中國來說，在這樣即有的製度安排下麵，怎麽樣使自己經濟的增長能夠得到一個比較好的保護，也就是說通過自己的一係列經濟結構性調整的話，盡量減少我們整個經濟體跟美元貨幣體係這麽緊密一個聯係，可能是我們未來中國逐步調整一個重要的方麵。
對“嫁禍於人”的美國經濟要進行“撥亂反正”
和訊網：我也看了譚老師的文章，指出實際上現在各國都幫助美國渡過這個次級債危機。美國政府宣傳我資金鏈要繃斷，歐洲趕緊幫忙注資。那麽麵對次級債各國政府應該采取什麽樣的態度，是比較明知的選擇？
譚雅玲：關鍵是美國，美國自己應該采取一個理性的態度，來對待自己的問題，做起一個大國風範標準來，你不能自己有問題把自己的問題“嫁禍於人”，美國經濟要“撥亂反正”。從美國經濟本身來看到底有沒有問題，美國經濟到底怎麽了？我又想起來，01到03年我們討論美國經濟的時候，L型、V型、W型，最後美國經濟怎麽了？02年宣布是有十個月的經濟衰退，有兩個季度負增長，04、05、06、07年的數據又都修正過來了。
目前跟那一次有相似的地方，又炒“美國經濟衰退”要不行了，如果你看它現在的指標，現在隻有一到三季度，第一季度0.6%，0.6%應該是美國經濟非常不好吧？但是它的評論說美國經濟好的不得了。而第二季度增長3.8%，第三季度4.9%，這時候又說美國經濟不行了。我覺得很奇怪，它在經濟好的時候說不好，經濟不好的時候說好。
這當中白宮和華爾街在博弈，這裏麵人物搭配就是鮑爾森和伯南克在博弈。格林斯潘對美國經濟影響，包括個人信譽和魅力很難超越。現在搞清楚美國經濟到底是怎麽了，這是最重要的問題，我用了一個詞“撥亂反正”。現在美國好的數據它從來沒有評論過，全是不好的數據，不好的數據是房地產、建築開工、住房銷售全是在房地產層麵。而好的消息是各個層麵，當然有微調，有平的，也有下的，任何一個經濟都不可能直線往上走。但是要看主流，好的占主流還是壞的占主流。
再一個說到機構的問題，比如說六大投行，美林應該是利潤下降，而花旗隻是第四季度出現了虧損，全年還是一個盈利，隻不過盈利的勢頭沒有原來足，花旗又是一個零售銀行，對房地產、按揭份額非常明顯非常敏感。現在報出美國金融機構的問題，投行的問題是個別、局部、少數的。但市場炒成一個主流，美國的金融機構支撐不住了，美國的投行支撐不住了。
和訊網：各個投行資產組合不一樣，有的偏重於次級債有的偏重於其他。
譚雅玲：美林CEO下台不是美林不行了，而是CEO沒有盡到職責沒有達到業績指標，西方對業績或者績效直銷要求非常嚴謹，應該這樣看美國的問題。再一個美國到底缺不缺錢。美國黃金儲備05年06年增長12%，美元貶值跟美國經濟調節怎麽看美國經濟，我覺得美國金融體係並不見得缺錢，而是美國風險控製能力和預警能力導致現在不敢放錢，不知道水有多深，機構把錢放出去，是打水漂還是賺利潤搞不清楚。所以他風險機製和製度嚴謹導致不放錢，用這種“運作市場”、“炒作市場”給它帶來非常大的空間。再一個市場經濟的理念，美國人多強大，美國人永遠喊自己有問題，我們應該學美國人的觀念，用危機、用挑戰麵對自己的改革和前行，而不是用成績和優勢麵對自己的改革和前行。
誰先“緊縮”誰就多承擔一份全球責任
劉煜輝：我還是回到前麵的問題，我覺得在全球化的背景下麵，特別是在美國以外這些國家特別中國麵對次級債危機的時候，做出什麽樣的政策，要考慮全球化背景下各國政策的浮動。實際說在全球化背景下麵，你誰率先調整，率先的緊縮，就意味著在全球承擔更多一份全球經濟調整的責任。
和訊網：這一次很多分析師都預計說麵對歐洲股災，歐洲央行也會降息，但是實際上沒有降息。
劉煜輝：歐洲央行對通貨膨脹極度的嚴謹。歐洲各國，法國、英國、德國通脹率現在是在上升，他們應該考慮經濟緊縮的政策，現在能夠做出一個不加息，本身就是一個對市場的態度。因為按照歐洲央行比較嚴謹的風格的話，我覺得可能應該做出加息，包括它的特裏謝前麵幾次訪談，尤其是二月份一次訪談明顯講到要非常嚴重關注歐洲通貨膨脹的壓力，那時候感覺到中國人民幣匯率壓力很大，為什麽老是壓中國。
中國長期以來都秉持著這樣一種調控的思路，一個壓國內的需求，壓國內的價格，通過這樣一種政策的調整，實際上間接地維係了全球比較低通脹水平，緩解全球比較低通脹的壓力。因為全球現有產業布局這樣一個結構下麵，中國變成一個製造業的中心，所以你可以看到中國這邊壓的越狠的話，實際上對美國也好，對歐洲也好它的政策空間就越大，特別是美國不斷的降息，包括歐洲政策的調整，它的鬆緊度自己也可以有所把握。
我覺得目前考慮政策應該放在一個更全球化背景下麵考慮問題，不光是關起門來考慮自己的問題，更應該考慮一些政策的改變，是不是會影響到美國、歐洲等等本身政策的改變。因為現在麵對全球經濟失衡，從理論上說最直接的方式就是美國人自己緊縮，你的失衡是怎麽造成的？就是美國人過渡的消費，拚命的花錢，棺材板都可以按揭，所以問題也是因為過渡花錢消費信貸擴張的太快導致信用的條件的放鬆所造成的。所以美國它的貨幣政策應該采取一種緊貨幣的政策，國內的來調整。但是你可以看到現在采取一旦危機發生，無論是格林斯潘該是伯南克還是采取一貫的風格，還是以大泡沫覆蓋小泡沫。所以在這個過程中間，中國就要想辦法怎麽樣使自己的政策調整來一個壓縮或者擠壓美國人的政策調整的空間。
和訊網：其實索羅斯當中一個問題說的很對，就是說你格林斯潘釋放了很多過剩的流動性，他為了繼續信貸的鏈條又釋放更多的流動性注入進去，來解決前一個問題。其實中國的流動性過高，有相當一部分恐怕來自於美國。
劉煜輝：這就是譚老師剛才講的，美國人貨幣是我的，問題是全球的，應該很深刻說明美元本位貨幣體製。
美國應該檢討自己的貨幣政策
和訊網：譚老師怎麽看待現在是緊縮貨幣政策，人民幣還要加息，有沒有更好的應對方式？
譚雅玲：我覺得這一輪從緊貨幣政策，對中國國情甚至對世界經濟來說沒有錯，錯的是美國人，因為從01到03年他的下降利率導致流動性過剩，這已經得到大家的認可。在這一輪它下降利率過程當中，他進行擴張還是流動性過剩，對國內消費還是一種刺激，這種刺激是一種惡性循環的刺激，他的債務滾雪球會越來越大，消費欲望會越來越高，他有很強的針對性，
歐洲人現在最尷尬，通貨膨脹指標在3.1%，隻有一個貨幣政策目標就是穩定物價，按這個目標它應該加息，但是內部現在有分歧，加上它的抉擇受到美國降息政策影響，如果越加息歐元升的越快，歐元上升對歐洲經濟形成很大的傷害。在歐洲經濟當中分成兩大板塊，英國和歐元區，英國和歐元區各方麵都對立，這樣歐洲的前景會怎樣往前走？
再一個針對是中國，中國在市場不成熟的過程當中，在金融改革過程當中，資本項目要開放，最重要是可控，我讓你中國大量流動性進入中國，讓你不可控，你怎麽開放資本項目？你的風險有多大？他是根據市場經濟成熟的過程當中的經驗或者教訓，針對中國提出要價，包括讓你開放信用卡、開放QDII，開放了QDII我們多尷尬？！又讓你開放銀行所有戰略投資者，股權達到50%以上。他根據市場200多年的曆史，開放經濟體自己可以失去什麽利益，外國可以得到什麽利益，他已經研究很透。這一輪同進貨幣政策央行沒有必要檢討自己的政策，要檢討是美國人。格林斯潘已經暗示過了，伯南克應該加息而不是降息。但他一直在降，甚至下降75個點。從美國經濟來看，接近下降還沒有下降，通貨膨脹倒上去了，石油價格還在上漲。九月份格林斯潘對美國經濟衰退概率是30%，現在是50%，跟貨幣有直接的關係。
和訊網：英國央行行長默文•金他指出美國幾次簡單降息行為並不能解決你們的問題。
中國的問題在於儲蓄率太高、消費率得不到提升
劉煜輝：剛才講的我是比較認同，包括歐美從金融層麵對中國施壓它是有戰略的，從全球這樣的產業結構布局來看，製造業這一塊應該不是它的核心利益所在，貿易這塊不是核心利益所在。在全球產業布局中間，它那一塊主要在服務業，特別是金融業這一塊更發達。所以它之所以借貿易的問題，來敲打人民幣匯率，背後的潛台詞要求你更多對它金融行業更多的開放。實際上目標很明確，背後就是要求你整個金融市場的開放。
我回到前麵講中國政策取向的問題，我想談一下我的觀點。我的觀點中國之所以宏觀調控采取一個什麽樣的策略，要回到一個最基本宏觀經濟平衡分析的本源：從GDP來看，從需求來看，沒有消費這樣一部分儲蓄，從總供給角度來看，儲蓄這一塊肯定要被使用出去，隻有兩個方向，一個要麽投資，要麽消費，而恰好這兩塊都是我們宏觀調控的目標。所以就形成這樣一個最基本的宏觀經濟恒等式，儲蓄等於投資加進出口，等號左邊儲蓄率在短期內居高不下，或者消費率在短期內得不到提升，這本身要得到平衡，你光壓左邊的一項或右邊的兩項，打任何一個東西下去，另一個就起來，這存在一個翹翹板的效應。
所以政策的取向的問題核心，中國目前麵對問題的肯定在等號的左邊，就是儲蓄率太高，消費率提不上去。但是你的貨幣政策，央行應該是07年最繁忙機構，10次準備金、6次加息還有窗口指導等等把貸款壓下去。你這樣頻繁的操作，這樣貨幣政策包括匯率政策它是不能直接影響你經濟兩個最本源的關係，不可能你的儲蓄率和消費率，不可能改變這兩個東西，這兩個東西牽扯到經濟層麵深層次一些利益機製的調節，所以改革的取向，現在大家都在講一些結構性方麵結構改革，包括居民、政府、企業、部門之間收入分配的調整，財富分配的調整，居民之間財富分配的調整，包括資源二次價格這樣的理順，政府自身的改革，有關部門的改革，這些東西從本的角度來解決中國現在所麵對包括流動性過剩、物價、順差等等一些問題的根本。
現在來說宏觀經濟太緊張，推的難度比較大，也可以說我們過去動作太遲緩，把一些好的時機，把中國物價比較低的時期，相對通縮的時期沒有做這樣的事情，現在搞這些結構性失衡的問題都顯性化了，尤其價格起來了，你推行起來必須要考慮老百姓的生活，所以這個壓力就顯得很大，所以對政府來說，08年的政策也非常為難，麵對的方向隻能在扮演救火隊員，都不是很理想的方向做一個選擇，這是中國08年政府麵對比較頭痛的一個問題。
和訊網：譚老師您覺得呢？
譚雅玲：08年對我們國家來講應該是挺艱難的一年，並不值得那麽太樂觀，外部給我們壓力很大，我們內部結構這種糾纏很突出。那麽多宏觀調控沒有把本質的問題給解決，那麽你在前景當中外部遇到比較亂的局麵。自己前行壓力比較大，中國政府要做就是要改變預期，把外部預期和內部預期都打掉，大家用一個平和的心態對待我們的改革，特別人民幣升值不要有預期，什麽10%、5%，因為你看規範國際市場，美元在貶值，歐元在升值，有人預期美元貶多少、歐元升多少嗎。
而且中國市場應該學會講真話，我們出口行業付出很大的壓力執行中央人民幣匯率機製改革，這是一個事實，更多企業損失是很大的，我們媒體、我們企業為什麽不能出來說，我們行業、我們的企業的損失像美國一樣，也喊問題，我們為什麽一定要說人民幣匯率改革是我們的責任，是我們的義務。這樣我們調整起來對外我們有理由，對內我們有理性了這樣才是市場經濟成熟一個表現。
08年A股走勢取決於民眾的預期是否出現分歧
和訊網：我問兩位老師最後一個問題，這兩天咱們A股不是大跌了嗎，很多股民希望政府來說一些話來救市，去年8.11的時候就發生過一場全球股災，也是次級債引起的，那時候政府是救市，這兩天大盤都跌停了，政府沒有任何跡象。麵對全球股災，政府要不要做一個救助的姿態。
劉煜輝：我首先講一下，我對08年市場我還是相對來說比較保守的，或者比較憂慮的。因為從整個這個層麵來說，中國市場走到今天這一步，應該主題層麵來說應該資金推動這麽一個結果，一直這麽高，無論你是對未來增長的預期多麽樂觀。
股票我認為股值不僅僅是一套一套不同的理論，更多是一種市場的情緒，我舉一個很簡單的例子，在資金很充沛，大家很樂觀的牛市中間，對電力行業很容易這個市場很一致給它三十倍的市盈率就給出去了，一旦這個市場預期轉向的話，整個市場投資者就變得非常吝惜，盡管你電力行業沒有任何變化，但是你價格變了一半，預期變化以後價格就掉了一半，實際上企業沒有發生任何變化，價格掉了一半。我一直有一個觀點，如果08年中國股市最大的一個隱憂，就是市場對於牛市是不是在08年終結產生了分歧。在06、07年從來沒有的，所以任何一次犯錯誤，任何一個階段犯錯誤，後麵絕對有一次給你改正錯誤的機會，但是一旦這個東西產生了分歧的話，你所有的股票估值的水平要推倒重來，這是一個最大係統性風險。這些係統背後基本麵並沒有發生變化，但是本身市場的預期發生的變化以後，直接對它估值有很大向下牽引的作用。
在08年或者次級債危機發生以後，是不是會出現一個拐點，這個我覺得是分析問題一個關鍵，如果沒有出現拐點的話，可能這種分歧隻是短暫，雖然國民經濟繼續往前運行推進的話，可以看到這種分歧可能會平息，市場還是保持向上趨勢。尤其順差這一塊，特別外部環境變化以後，有很多不確定性，這誰也講不清楚，尤其跟我們調控政策有關係。一旦這個不確定，或者這個出現拐點，特別是高估值，現在估值都是對08年有高增長來確定的，可能會給市場造成很大的波動。
和訊網：譚老師有什麽看法？
譚雅玲：我跟劉煜輝的看法有點接近，我對08年A股市場和股票市場的發展也不是十分的樂觀。因為任何東西任何市場規律都是漲大必跌，跌大必漲。中國牛市持續上漲的周期，持續了將近三年，下跌的周期大概隻有半年，從這個角度去想，我們的市場的規律，市場的經驗應該怎麽去看待。再一個作為一個投資者，金融是一個高端、專業的行業，所以它的投資理財，投資收益不是簡單的靠市場的小道消息，市場的政策猜測，來去運作和打理要有很多的技術和知識來支撐。從上市公司本身來看，也是靠它的實力，靠它的基礎來做大做強，從國內股票市場，上市公司的發展來看，它的盈利點都遠高於美國上市公司的利潤，但是中國是一個發展中國家，美國是一個發達國家，我們怎麽看我們上市公司的利潤，再怎麽看我們股票市場的價值，這一點我覺得應該通過對比，通過分析，通過理性的角度去看這個事情，把這個規律、市場的經驗、市場的教訓綜合在一塊，去看待我們目前A股市場的發展，我覺得把握才會比較好。
和訊網：謝謝譚老師，由於時間的關係，我們這期節目隻能做到這點，感謝兩位嘉賓給我們帶來精彩的觀點，各位和訊網友再見，謝謝。
2008-01-27 15:28:54.0
來源： 和訊網 作者：羅威
編者按：1月21、22日，全球股市發生罕見股災。21日，歐洲三大股指跌幅均超過5%，創“9•11”以來最大跌幅。22日，日本股市收盤跌5.65%，香港恒指大跌8.65％，印度股市下跌10%後一度暫停交易，A股滬指收盤暴跌354點，933隻個股跌停。23日，索羅斯在《金融日報》撰文指出：全球正麵臨著二戰以來最嚴重的金融危機。那麽此次全球股災是否是金融危機的前兆？股市暴跌中誰在拋？次級債是否如索羅斯所說的危險和可怕？美國降息75個基點和布什的大幅減稅能否力挽狂瀾？和訊網請到中國銀行全球金融部高級分析師譚雅玲女士和中國社會科學院中國經濟評價中心主任劉煜輝先生，為廣大網友做出分析和判斷。
熱錢和對衝基金在股災中做空
和訊網：歡迎兩位老師做客和訊網。我們都知道本月21、22日全球發生曆史罕見的股災，23日，索羅斯更在《金融時報》上撰文指出：全球麵臨近60年最大的金融危機。兩位老師是如何看待這次股災的？是否是金融危機的提前映射？
譚雅玲：此次全球性股災更大程度上是心理上的恐慌導致股價暴跌。在此之前，美國政府剛提出了減稅，一減稅民眾就會認為你的經濟有問題。而且，在這其間，大家都認為美國經濟有很大的問題，因為一些金融機構報出利潤下降或者虧損。
我個人感覺，美國的基本經濟麵並沒有太大變化，隻是民眾心理恐慌特別大。為什麽造成心理上的恐慌？一是美國自己用政策救市，給市場的感覺是美國經濟有問題；二是美國輿論在唱衰美國經濟，有人認為現在美國經濟就已經進入衰退；第三，美元的貶值，大家認為美元的價值發生了比較大的變化，跟經濟甚至跟它的信用都聯係在了一塊。
次級債跟曆次的金融問題和金融危機是不一樣的。它從房地產聯係到金融衍生品，金融衍生品的特性是滾動式的，它的時間、數量、參與機構都是不確定的，而且是多元化的，所以大家很難一次性搞清楚次級債的問題到底有多大，數目規模到底是多少，到底有多深。因此各界從政策、言論到市場的實際狀況都緊張，特別恐慌，特別是經曆了90年代的金融危機，大家心裏都沒底，再加上石油、黃金價格不斷上漲，給大家恐慌的情緒越來越嚴重，導致了全球股市連鎖反應。
從歐洲的角度來看它有次級債問題，但次級債的數據和數量並沒有美國那麽大。它的銀行業也隻有英國銀行出現問題，其他銀行沒有出現問題。從亞洲國家來看股市一直上漲，突然受到這種影響，包括中國、印度、香港都沒有逃脫。問題是誰在拋股票，這是最大的問題！我跟周圍朋友接觸的時候，他們都說自己沒有拋售，跌到最厲害的時候拋了就是損失。個人沒有動、金融機構沒有動，那就是熱錢，對衝基金了。他們從策略上、技術上，運用了市場的恐慌心理。
我覺得全球的股災的背景是非常深刻非常複雜的，它未來的前景是不確定的。大家應該在心理上有所平衡，對整個市場的價格包括對股市理性的判斷，都會有利於次級債問題的解決和經濟的平穩。
和訊網：您是說經過很長一段時間美國經濟的繁榮，這一次股災隻是心理上恐懼的宣泄。
譚雅玲：實際經濟並沒有達到大家所想象的或者語言所表達的那種狀況。經濟基本麵沒有完全惡化，上市公司利潤沒有全部垮掉。有什麽理由股市跌成這個樣子？
和訊網：就連相對獨立和封閉的A股也不能避免，甚至成為股災的放大器，是熱錢在推動？
譚雅玲：從數據和數量考證，這一次是怎樣引起來的、股市暴跌誰起了主要作用、作為中國的投資者，無論是機構或者個人，股市暴跌都不可能拋，誰拋了這是最重要的。
金融機構資本金損失和對衝基金、套息交易的平倉吸幹市場流動性
劉煜輝：我基本上同意譚老師的看法，我看的比譚老師更悲觀一點，我覺得次級債信用危機在量的規模上是以往的金融危機沒有辦法比擬的。首先這麽多年來，特別是最近幾年來，美國給大量的低信用等級居民發放大量貸款，信用得分低於620分的這樣一批人。而這批貸款，比如有五萬億美元，其中的四萬億要賣掉，隻留下一萬億。這批貸款是信用等級相對來說不怎麽樣的，賣掉以後通過金融創新的技術，在這個基礎上它要設計各種CDO信用保險衍生產品，賣給投資銀行、做再保險來做對衝。這個量的規模就放的很大。
大概有一個統計，現在全球基於按揭貸款的理，不光是住房還有汽車、還有學生貸款、助學貸款這一塊，整個量大概有400萬億美元這麽一個規模，相當於全球GDP七倍。任何一個貸款通過這種金融創新放大了，等於賣了四次，如果最基礎那一塊貸款出了問題，可能產生好幾倍的影響。
通過這種金融創新技術，再加上由於美國是負儲蓄率，就意味著全球大量的錢進入美國給它用。所以一旦美國的信用出現問題的話，大批的金融機構會涉及到次級債中，造成資本金損失。也造成短時間內市場流動性一下子被成倍吸幹，一下子變得非常缺錢。這是一個方麵。
還有一個方麵，現在在全球金融市場中比較活躍的，包括對衝基金，套息交易等資金，一旦市場的預期發生變化，或者市值達到風險管理的底線的話它就自己平倉，流動性就消滅了，自己錢就沒了。基於以上兩個原因，一下子市場上非常缺錢。美國在股災跌了15%，香港跌了30%、40%，目前全球對衝基金也是造成金融市場動蕩一個原因。
和訊網：劉老師的判斷比較悲觀，那麽你是否同意索羅斯的看法，他說這是60年來最嚴重的金融危機。那麽金融危機到底是什麽樣的概念，什麽樣可以稱之為金融危機，次級債問題是否夠成了金融危機呢？
劉煜輝：我覺得要看這樣一個信用危機是不是直接深刻影響到這樣一些數據。從美國現在來看，顯然進入十月份數據開始惡化，除了出口由說美元疲弱有所提升，它的消費零售數據、製造業數據、經紀人訂購定單數據，失業就業數據，還有不斷的金融機構的壞帳，這些數據都比較糟糕，好像沒有馬上結束的跡象。從現在的判斷來說，金融危機的可能性在增大。
次級債有美國自己的炒作成份
和訊網：譚老師肯定不同意次級債是金融危機這樣的說法。
譚雅玲：金融危機表現在價格大起大落，此外，問題是否能被你的機製和國家所控製這是最重要的點。墨西哥是金融失控導致金融危機，如果政府控製不了，失控了，價格不在政府掌控之中，不在市場、資金或者能力駕馭之中，那就是金融危機。
現在稱次級債為危機有點過了。價格跌了還可以漲起來，“大起大落”這個詞在當前是非常突出的，是什麽原因？是流動性過剩，是錢越來越多了，如果沒有這麽多的資金量，沒有這麽大的資金規模，石油不可能走到100美元，黃金走到900美元，美國股市每天則是200多點的波動，這個幅度比過去大多了。資金的規模和資金的交易量在裏麵明擺著。
流動性過剩應該是當前基本的判斷，包括石油、美元、包括外匯儲備等很多層麵包括對衝基金的規模都可以顯示，全球流動性過剩是基本的判斷，因為有流動性過剩的局麵，大家才可以炒這個價格，炒每一個市場，炒每一個產品，它的空間很大，弄的很多由頭來炒作，油有油的說法，金有金的說法，股票有股票的說法。把它現在稱之為金融危機的話，應該有點太早了。
我有一個想法，因為次級債是美國整個經濟體係非常低端的客戶，如果一個相當發達、相當成熟的國家把一個低端客戶做的這麽大的話，我覺得脫離美國經濟的實質。由於杠杆的作用，它的量當然可以放大，但是放大的可能性是在客戶資質界定基礎上的放大的。因此現在對次級債就是數據的不確定問題，有說很多又有說很少，就是因為搞不清楚，所以美國人用“搞不清楚”這個點炒作自己。
現在擺在眼前的就有兩個數據，都是上周出來的。一個是資本流入：11月分，美國資本流入1499億美元，可以彌補美國11月份的600多億美元的貿易逆差，11月份應該是美國經濟已經很“恐怖”的時候，資本流入量還是這麽大，說明美國市場魅力沒有喪失。還有一個，消費者信心指數：82.5，去年12月份是75.5，預期是74.5。是美國的投資者信心是在股票市場上，它的經濟模型是投資型的經濟模式，所以60%、70%的老百姓是在股票市場運作。包括鮑爾森、包括美國政府為什麽用降息極力地去保護華爾街的利益？主要是保護投資者的信心。中國投資者信心要看CPI，美國的投資者信心要看回報率，證券回報率。所以說次級債如果說危機有點太早了。
美國大選年各種政治力量誇大了經濟風險程度
和訊網：次級債不管怎麽樣，現在仍在美國政府可控製的範圍之內。
劉煜輝：我補充一下譚老師的觀點，她剛才講信息不透明，確實有這個情況，越降息市場可能會理解為後麵的問題越嚴重，尤其是突然一下子降75個點，這種超出市場預期這種手法的話，往往是市場本身感到更恐慌。
譚雅玲：對，心理緊張程度特別大。
和訊網：是不是因為美國大選年，各界的力量把它擴大了？
譚雅玲：太對了，為什麽大選年出現這樣的問題，政府已經開始減稅，主要是個人，其次是中小企業，還有不能償還按揭的還低端群體。總統大選是有拉選票的，他已經緊緊拉住了大財團的利益，低端的客戶他也要抓，因為美國經濟太亂了，美國戰爭問題、地緣政治問題等，美國政府的影響力現在是下降的。現在到美國看，它和90年代那時的環境、氛圍完全不一樣，任何經濟和金融都是為政治服務的。所以我們不能不揣摩在這次問題當中美國政府在做什麽。
每年上半年一般都是美國市場相對比較穩定的時候。因為美國人從90年代危機抓住四個字：信心、心理。可是今年上半年和往年完全不一樣，從年初開始就大起大落，一波接著一波，美聯儲又降75個點，還是緊急出台，還不是例會的時候，那天美國股市還沒開市。我們不能從價格表現就判斷這個事情會怎麽樣，價格背後有很深的戰略或者策略的應用，這個戰略策略應用不是因為布什本人信用度不好，也不是因為伯南克能力不如格林斯潘，是因為美國有一個機製在運籌著美國的經濟和未來的戰略，這一定是非常深刻。未來的東西我們現在看不清，他的成熟程度、他的發達程度、他的深刻程度我們現在是摸著這個脈往前走。
劉煜輝：我想可能美國經濟深度和厚度是考驗他能不能平緩渡過次級債問題的關鍵，譚老師講的一些，包括製度層麵，包括整個市場的基礎。
譚雅玲：他的盤子是13萬億美元，他把13萬億弄黃了，還得有一個時間段。美國不能把通過這個問題把經濟弄不好，而是想做的更好，這是他的本意。
美元貶值策略帶給自己利益，帶給全世界傷害
和訊網：現在咱們聊一聊，兩位老師都同意，現在是一個美元貶值的時代，美元長期貶值策略造成全球流通性過剩，包括索羅斯也在評價美元的金融政策貨幣政策問題，有人說美國的貨幣政策是一種很高明很自私的貨幣政策，是在掠奪國家財富的貨幣政策，兩位老師怎麽看待美元貶值的戰略？
譚雅玲：美元貶值的策略運用非常恰到好處，美元貶值得到的利益是美國人，帶來的問題和引起的緊張是外部世界，這一輪美元貶值，從去年次級債危機之後，美元出現一個貶值，延伸到2002年以來，02到04年以來全線貶值，05年是升值，06到07年不同貶值不同升值，對英鎊是貶值，對日元、加元、澳元是升值，他的策略非常靈活。到了次貸以後，一開始貶值，後來有升又貶。
在這個事件當中我們看到美元的貶值，前麵講到投資和消費的信心，還有一個數據，美國的財政赤字2007年1460多億，前一年06年2600多億，去年一到十月份的數據，貿易逆差7000多億，你想2006年是7800多億。“雙赤字”的緩解是和美國策略組合在一塊的。06年上半年市場的焦點，匯率市場、外匯市場的焦點是美國的雙赤字，然後從06年開始，06年下半年開始，因為美元利率到了一個相對爭執比較大的地方，市場爭論焦點是利率，一個星期美元降息，一個星期美元要加息。我覺得美國在市場發展當中，恰當運用美元貶值的策略，但是保持了強勢美元貨幣政策的曲向，給美國經濟的調節甚至對外的影響帶來的氣氛和優勢是非常突出。所以這次次級債危機、股市暴跌我們用負責任的大國指責美國人，這一全世界混水是美國人攪混的，他給全世界帶來了傷害。
和訊網：因為現在他是趁一個什麽空隙，還沒有任何幣種可以取代強勢美元的地位，然後我在這個時候我貶值，反正我美元是一個貨幣，我已經得到你們實物，是你們國家財富縮水，可能趁別的幣種要興起的時候，我再重拾強勢美元策略。
譚雅玲：從去年次級債問題出來之後，我們中投公司掛牌，除了美元不值錢，什麽都值錢。但是你又不能把美元全拋了，因為所有的東西必須用美元去買，美元是報價體係。他用特殊的地位、特別的功能在全世界運籌著，這跟他的地位和霸權都聯係在一起。全世界怎麽對付它？一個改革貨幣體係，貨幣體係要公平性、透明度，要有平等的態勢在裏麵。再一個從其他國家的角度，要想抗衡美元必須做大做強做實，歐元已經開始挑戰，其他更多發展中國家也應該做大做強，用自己金融實力挑戰它，這樣把世界公平合理做的更好。
和訊網：劉老師怎麽看美國貨幣政策和財政政策。
劉煜輝：譚老師已經非常全麵非常深刻把美元本位貨幣體係講的很清楚。我這裏就補充一點，整個全球大宗商品，所謂大宗商品都是以美元計值，所以所有其他的美國以外這些國家隻有不斷的創造這樣的順差，才能獲得美元。反過來說美國不斷的創造逆差的話，才能支撐它的經濟的增長。美國逆差不斷的膨脹成為當今全球支撐全球經濟增長一個重要的一個引擎，如果沒有它的話，全球這麽多年沒有辦法維係增長。
在這樣美元本位體係中間，雖然全球失衡越來越嚴重，但是可以看到失衡雙方也得到這樣的好處，盡管危機也在累計，雙方都在得到好處，我們過剩的要素、勞動力不斷轉移成為支撐中國經濟增長一個重要的因素，獲得資金。美國它不斷創造逆差，不斷購買我們的商品消費需求是促進美國經濟增長最主要的動力。對全球各國來說也是不得不接納這樣一種現實，盡管有很多不合理的因素，又不得不接受這樣製度的安排。
美元貶值也不是一味就這樣貶下去，它自己有一個平衡機製，通過自己的貶值，出口貿易逆差改善，雙赤字改善給美元本身提供一個支撐，它的貶值也不可能無限貶下去，這邊獲得支撐，在某一個平台又得到一個平衡。所以這樣一種機製來說，對於美元以外的國家，像中國來說，在這樣即有的製度安排下麵，怎麽樣使自己經濟的增長能夠得到一個比較好的保護，也就是說通過自己的一係列經濟結構性調整的話，盡量減少我們整個經濟體跟美元貨幣體係這麽緊密一個聯係，可能是我們未來中國逐步調整一個重要的方麵。
對“嫁禍於人”的美國經濟要進行“撥亂反正”
和訊網：我也看了譚老師的文章，指出實際上現在各國都幫助美國渡過這個次級債危機。美國政府宣傳我資金鏈要繃斷，歐洲趕緊幫忙注資。那麽麵對次級債各國政府應該采取什麽樣的態度，是比較明知的選擇？
譚雅玲：關鍵是美國，美國自己應該采取一個理性的態度，來對待自己的問題，做起一個大國風範標準來，你不能自己有問題把自己的問題“嫁禍於人”，美國經濟要“撥亂反正”。從美國經濟本身來看到底有沒有問題，美國經濟到底怎麽了？我又想起來，01到03年我們討論美國經濟的時候，L型、V型、W型，最後美國經濟怎麽了？02年宣布是有十個月的經濟衰退，有兩個季度負增長，04、05、06、07年的數據又都修正過來了。
目前跟那一次有相似的地方，又炒“美國經濟衰退”要不行了，如果你看它現在的指標，現在隻有一到三季度，第一季度0.6%，0.6%應該是美國經濟非常不好吧？但是它的評論說美國經濟好的不得了。而第二季度增長3.8%，第三季度4.9%，這時候又說美國經濟不行了。我覺得很奇怪，它在經濟好的時候說不好，經濟不好的時候說好。
這當中白宮和華爾街在博弈，這裏麵人物搭配就是鮑爾森和伯南克在博弈。格林斯潘對美國經濟影響，包括個人信譽和魅力很難超越。現在搞清楚美國經濟到底是怎麽了，這是最重要的問題，我用了一個詞“撥亂反正”。現在美國好的數據它從來沒有評論過，全是不好的數據，不好的數據是房地產、建築開工、住房銷售全是在房地產層麵。而好的消息是各個層麵，當然有微調，有平的，也有下的，任何一個經濟都不可能直線往上走。但是要看主流，好的占主流還是壞的占主流。
再一個說到機構的問題，比如說六大投行，美林應該是利潤下降，而花旗隻是第四季度出現了虧損，全年還是一個盈利，隻不過盈利的勢頭沒有原來足，花旗又是一個零售銀行，對房地產、按揭份額非常明顯非常敏感。現在報出美國金融機構的問題，投行的問題是個別、局部、少數的。但市場炒成一個主流，美國的金融機構支撐不住了，美國的投行支撐不住了。
和訊網：各個投行資產組合不一樣，有的偏重於次級債有的偏重於其他。
譚雅玲：美林CEO下台不是美林不行了，而是CEO沒有盡到職責沒有達到業績指標，西方對業績或者績效直銷要求非常嚴謹，應該這樣看美國的問題。再一個美國到底缺不缺錢。美國黃金儲備05年06年增長12%，美元貶值跟美國經濟調節怎麽看美國經濟，我覺得美國金融體係並不見得缺錢，而是美國風險控製能力和預警能力導致現在不敢放錢，不知道水有多深，機構把錢放出去，是打水漂還是賺利潤搞不清楚。所以他風險機製和製度嚴謹導致不放錢，用這種“運作市場”、“炒作市場”給它帶來非常大的空間。再一個市場經濟的理念，美國人多強大，美國人永遠喊自己有問題，我們應該學美國人的觀念，用危機、用挑戰麵對自己的改革和前行，而不是用成績和優勢麵對自己的改革和前行。
誰先“緊縮”誰就多承擔一份全球責任
劉煜輝：我還是回到前麵的問題，我覺得在全球化的背景下麵，特別是在美國以外這些國家特別中國麵對次級債危機的時候，做出什麽樣的政策，要考慮全球化背景下各國政策的浮動。實際說在全球化背景下麵，你誰率先調整，率先的緊縮，就意味著在全球承擔更多一份全球經濟調整的責任。
和訊網：這一次很多分析師都預計說麵對歐洲股災，歐洲央行也會降息，但是實際上沒有降息。
劉煜輝：歐洲央行對通貨膨脹極度的嚴謹。歐洲各國，法國、英國、德國通脹率現在是在上升，他們應該考慮經濟緊縮的政策，現在能夠做出一個不加息，本身就是一個對市場的態度。因為按照歐洲央行比較嚴謹的風格的話，我覺得可能應該做出加息，包括它的特裏謝前麵幾次訪談，尤其是二月份一次訪談明顯講到要非常嚴重關注歐洲通貨膨脹的壓力，那時候感覺到中國人民幣匯率壓力很大，為什麽老是壓中國。
中國長期以來都秉持著這樣一種調控的思路，一個壓國內的需求，壓國內的價格，通過這樣一種政策的調整，實際上間接地維係了全球比較低通脹水平，緩解全球比較低通脹的壓力。因為全球現有產業布局這樣一個結構下麵，中國變成一個製造業的中心，所以你可以看到中國這邊壓的越狠的話，實際上對美國也好，對歐洲也好它的政策空間就越大，特別是美國不斷的降息，包括歐洲政策的調整，它的鬆緊度自己也可以有所把握。
我覺得目前考慮政策應該放在一個更全球化背景下麵考慮問題，不光是關起門來考慮自己的問題，更應該考慮一些政策的改變，是不是會影響到美國、歐洲等等本身政策的改變。因為現在麵對全球經濟失衡，從理論上說最直接的方式就是美國人自己緊縮，你的失衡是怎麽造成的？就是美國人過渡的消費，拚命的花錢，棺材板都可以按揭，所以問題也是因為過渡花錢消費信貸擴張的太快導致信用的條件的放鬆所造成的。所以美國它的貨幣政策應該采取一種緊貨幣的政策，國內的來調整。但是你可以看到現在采取一旦危機發生，無論是格林斯潘該是伯南克還是采取一貫的風格，還是以大泡沫覆蓋小泡沫。所以在這個過程中間，中國就要想辦法怎麽樣使自己的政策調整來一個壓縮或者擠壓美國人的政策調整的空間。
和訊網：其實索羅斯當中一個問題說的很對，就是說你格林斯潘釋放了很多過剩的流動性，他為了繼續信貸的鏈條又釋放更多的流動性注入進去，來解決前一個問題。其實中國的流動性過高，有相當一部分恐怕來自於美國。
劉煜輝：這就是譚老師剛才講的，美國人貨幣是我的，問題是全球的，應該很深刻說明美元本位貨幣體製。
美國應該檢討自己的貨幣政策
和訊網：譚老師怎麽看待現在是緊縮貨幣政策，人民幣還要加息，有沒有更好的應對方式？
譚雅玲：我覺得這一輪從緊貨幣政策，對中國國情甚至對世界經濟來說沒有錯，錯的是美國人，因為從01到03年他的下降利率導致流動性過剩，這已經得到大家的認可。在這一輪它下降利率過程當中，他進行擴張還是流動性過剩，對國內消費還是一種刺激，這種刺激是一種惡性循環的刺激，他的債務滾雪球會越來越大，消費欲望會越來越高，他有很強的針對性，
歐洲人現在最尷尬，通貨膨脹指標在3.1%，隻有一個貨幣政策目標就是穩定物價，按這個目標它應該加息，但是內部現在有分歧，加上它的抉擇受到美國降息政策影響，如果越加息歐元升的越快，歐元上升對歐洲經濟形成很大的傷害。在歐洲經濟當中分成兩大板塊，英國和歐元區，英國和歐元區各方麵都對立，這樣歐洲的前景會怎樣往前走？
再一個針對是中國，中國在市場不成熟的過程當中，在金融改革過程當中，資本項目要開放，最重要是可控，我讓你中國大量流動性進入中國，讓你不可控，你怎麽開放資本項目？你的風險有多大？他是根據市場經濟成熟的過程當中的經驗或者教訓，針對中國提出要價，包括讓你開放信用卡、開放QDII，開放了QDII我們多尷尬？！又讓你開放銀行所有戰略投資者，股權達到50%以上。他根據市場200多年的曆史，開放經濟體自己可以失去什麽利益，外國可以得到什麽利益，他已經研究很透。這一輪同進貨幣政策央行沒有必要檢討自己的政策，要檢討是美國人。格林斯潘已經暗示過了，伯南克應該加息而不是降息。但他一直在降，甚至下降75個點。從美國經濟來看，接近下降還沒有下降，通貨膨脹倒上去了，石油價格還在上漲。九月份格林斯潘對美國經濟衰退概率是30%，現在是50%，跟貨幣有直接的關係。
和訊網：英國央行行長默文•金他指出美國幾次簡單降息行為並不能解決你們的問題。
中國的問題在於儲蓄率太高、消費率得不到提升
劉煜輝：剛才講的我是比較認同，包括歐美從金融層麵對中國施壓它是有戰略的，從全球這樣的產業結構布局來看，製造業這一塊應該不是它的核心利益所在，貿易這塊不是核心利益所在。在全球產業布局中間，它那一塊主要在服務業，特別是金融業這一塊更發達。所以它之所以借貿易的問題，來敲打人民幣匯率，背後的潛台詞要求你更多對它金融行業更多的開放。實際上目標很明確，背後就是要求你整個金融市場的開放。
我回到前麵講中國政策取向的問題，我想談一下我的觀點。我的觀點中國之所以宏觀調控采取一個什麽樣的策略，要回到一個最基本宏觀經濟平衡分析的本源：從GDP來看，從需求來看，沒有消費這樣一部分儲蓄，從總供給角度來看，儲蓄這一塊肯定要被使用出去，隻有兩個方向，一個要麽投資，要麽消費，而恰好這兩塊都是我們宏觀調控的目標。所以就形成這樣一個最基本的宏觀經濟恒等式，儲蓄等於投資加進出口，等號左邊儲蓄率在短期內居高不下，或者消費率在短期內得不到提升，這本身要得到平衡，你光壓左邊的一項或右邊的兩項，打任何一個東西下去，另一個就起來，這存在一個翹翹板的效應。
所以政策的取向的問題核心，中國目前麵對問題的肯定在等號的左邊，就是儲蓄率太高，消費率提不上去。但是你的貨幣政策，央行應該是07年最繁忙機構，10次準備金、6次加息還有窗口指導等等把貸款壓下去。你這樣頻繁的操作，這樣貨幣政策包括匯率政策它是不能直接影響你經濟兩個最本源的關係，不可能你的儲蓄率和消費率，不可能改變這兩個東西，這兩個東西牽扯到經濟層麵深層次一些利益機製的調節，所以改革的取向，現在大家都在講一些結構性方麵結構改革，包括居民、政府、企業、部門之間收入分配的調整，財富分配的調整，居民之間財富分配的調整，包括資源二次價格這樣的理順，政府自身的改革，有關部門的改革，這些東西從本的角度來解決中國現在所麵對包括流動性過剩、物價、順差等等一些問題的根本。
現在來說宏觀經濟太緊張，推的難度比較大，也可以說我們過去動作太遲緩，把一些好的時機，把中國物價比較低的時期，相對通縮的時期沒有做這樣的事情，現在搞這些結構性失衡的問題都顯性化了，尤其價格起來了，你推行起來必須要考慮老百姓的生活，所以這個壓力就顯得很大，所以對政府來說，08年的政策也非常為難，麵對的方向隻能在扮演救火隊員，都不是很理想的方向做一個選擇，這是中國08年政府麵對比較頭痛的一個問題。
和訊網：譚老師您覺得呢？
譚雅玲：08年對我們國家來講應該是挺艱難的一年，並不值得那麽太樂觀，外部給我們壓力很大，我們內部結構這種糾纏很突出。那麽多宏觀調控沒有把本質的問題給解決，那麽你在前景當中外部遇到比較亂的局麵。自己前行壓力比較大，中國政府要做就是要改變預期，把外部預期和內部預期都打掉，大家用一個平和的心態對待我們的改革，特別人民幣升值不要有預期，什麽10%、5%，因為你看規範國際市場，美元在貶值，歐元在升值，有人預期美元貶多少、歐元升多少嗎。
而且中國市場應該學會講真話，我們出口行業付出很大的壓力執行中央人民幣匯率機製改革，這是一個事實，更多企業損失是很大的，我們媒體、我們企業為什麽不能出來說，我們行業、我們的企業的損失像美國一樣，也喊問題，我們為什麽一定要說人民幣匯率改革是我們的責任，是我們的義務。這樣我們調整起來對外我們有理由，對內我們有理性了這樣才是市場經濟成熟一個表現。
08年A股走勢取決於民眾的預期是否出現分歧
和訊網：我問兩位老師最後一個問題，這兩天咱們A股不是大跌了嗎，很多股民希望政府來說一些話來救市，去年8.11的時候就發生過一場全球股災，也是次級債引起的，那時候政府是救市，這兩天大盤都跌停了，政府沒有任何跡象。麵對全球股災，政府要不要做一個救助的姿態。
劉煜輝：我首先講一下，我對08年市場我還是相對來說比較保守的，或者比較憂慮的。因為從整個這個層麵來說，中國市場走到今天這一步，應該主題層麵來說應該資金推動這麽一個結果，一直這麽高，無論你是對未來增長的預期多麽樂觀。
股票我認為股值不僅僅是一套一套不同的理論，更多是一種市場的情緒，我舉一個很簡單的例子，在資金很充沛，大家很樂觀的牛市中間，對電力行業很容易這個市場很一致給它三十倍的市盈率就給出去了，一旦這個市場預期轉向的話，整個市場投資者就變得非常吝惜，盡管你電力行業沒有任何變化，但是你價格變了一半，預期變化以後價格就掉了一半，實際上企業沒有發生任何變化，價格掉了一半。我一直有一個觀點，如果08年中國股市最大的一個隱憂，就是市場對於牛市是不是在08年終結產生了分歧。在06、07年從來沒有的，所以任何一次犯錯誤，任何一個階段犯錯誤，後麵絕對有一次給你改正錯誤的機會，但是一旦這個東西產生了分歧的話，你所有的股票估值的水平要推倒重來，這是一個最大係統性風險。這些係統背後基本麵並沒有發生變化，但是本身市場的預期發生的變化以後，直接對它估值有很大向下牽引的作用。
在08年或者次級債危機發生以後，是不是會出現一個拐點，這個我覺得是分析問題一個關鍵，如果沒有出現拐點的話，可能這種分歧隻是短暫，雖然國民經濟繼續往前運行推進的話，可以看到這種分歧可能會平息，市場還是保持向上趨勢。尤其順差這一塊，特別外部環境變化以後，有很多不確定性，這誰也講不清楚，尤其跟我們調控政策有關係。一旦這個不確定，或者這個出現拐點，特別是高估值，現在估值都是對08年有高增長來確定的，可能會給市場造成很大的波動。
和訊網：譚老師有什麽看法？
譚雅玲：我跟劉煜輝的看法有點接近，我對08年A股市場和股票市場的發展也不是十分的樂觀。因為任何東西任何市場規律都是漲大必跌，跌大必漲。中國牛市持續上漲的周期，持續了將近三年，下跌的周期大概隻有半年，從這個角度去想，我們的市場的規律，市場的經驗應該怎麽去看待。再一個作為一個投資者，金融是一個高端、專業的行業，所以它的投資理財，投資收益不是簡單的靠市場的小道消息，市場的政策猜測，來去運作和打理要有很多的技術和知識來支撐。從上市公司本身來看，也是靠它的實力，靠它的基礎來做大做強，從國內股票市場，上市公司的發展來看，它的盈利點都遠高於美國上市公司的利潤，但是中國是一個發展中國家，美國是一個發達國家，我們怎麽看我們上市公司的利潤，再怎麽看我們股票市場的價值，這一點我覺得應該通過對比，通過分析，通過理性的角度去看這個事情，把這個規律、市場的經驗、市場的教訓綜合在一塊，去看待我們目前A股市場的發展，我覺得把握才會比較好。
和訊網：謝謝譚老師，由於時間的關係，我們這期節目隻能做到這點，感謝兩位嘉賓給我們帶來精彩的觀點，各位和訊網友再見，謝謝。
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