財經觀察 2334: 美元走勢已逆轉 長年上漲猶可期

下麵幾篇關於美元的文章值得讀一下，您認為哪個更有道理呢？我個人傾向於站在“彭俊明”這一邊！
 
來源：中國證券報·中證網　　2010-12-17 07:49:00
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美元走勢已逆轉 長年上漲猶可期
 
　　□北京君投資本管理中心首席投資官 彭俊明
 
　　按通用的兌六種發達國家貨幣匯率加權指數（DXY），美元匯率自2001年開始見頂至2008年見底，調整時期已經長達七年。未來隨著結構性壓力進一步消退和周期性壓力逐步消退甚至轉化為支撐力量，美元匯率有望迎來為期5年的上漲周期。
 
　　美元結構性壓力已大幅減輕
 
　　經常賬戶赤字和財政赤字“雙赤字”問題是過去美元貶值的主要原因。然而，時過境遷，這些先前導致美元貶值的動力已經到了強弩之末。
 
　　美國經常賬戶逆差已經實質性改善很多。經過多年的調整，美國經常賬戶逆差占GDP的比重已經從高峰時期的6%下降至目前的3%附近（摘自高盛報告）。這個比例雖然尚未回正，但已經接近可支撐水平。近期的例子是，1995年至2000年，雖然美國的經常賬戶逆差處於1.5%至4%區間，但美元處於持續升值階段。
 
　　美國財政赤字惡化已經度過最壞時期。金融海嘯以來，美國財政赤字很大一部分是金融危機救助投資，並非常規性消費開支，且多數實現了巨額收益。金融危機期間，美國動用了近萬億美元財政資金對相關大機構進行了救助，一時間造成美國財政赤字飆升。實際上，眾多財政救助是投資性的（或者說是抄底性質的）支出，而且多數借款已經得到償還，眾多救助還獲得了巨額的收益。僅救助花旗集團一項，美國財政部200億美元的股票就已經大賺了100多億美元，另外購買的250億美元超優先債權本息早已收回。近期，美國準備延長布什時代的減稅政策，使得美國財政赤字改善在短期內受到影響。不過，長遠來看，減稅有利於美國消費穩定和投資擴大，有助於美國經濟穩定複蘇，最終有助於財政赤字下降。
 
　　美元貶值周期性壓力有所緩解
 
　　今年下半年，美聯儲的第二輪“量化寬鬆”貨幣政策一度令市場恐慌，美元一度隨之大幅下跌。但美聯儲相關政策出台後，美元匯率反而止跌反彈。
 
　　美國利率已經處於曆史最低水平，遲早是要提高的，美元匯率從而有望得到周期性支持。曆史經驗表明，美元匯率往往在美聯儲加息時上升。今年年初，國際金融市場一個流行的主題是美元將淪為利差交易中的融資貨幣，從而將繼續走弱。一旦美聯儲加息預期加強，美元利差交易頭寸恐慌性清理將推動美元迅速反彈。
 
　　實際上，美國國債收益率近期自低位大幅上升，10年期國債收益率自近期最低的2.5%附近上升至3.5%水平，在一定程度上抵消了美聯儲的“量化寬鬆”貨幣政策效果。根據利率平價理論，美國長期利率水平上升，有助於美元匯率上升。
 
　　美元升值空間估計
 
　　目前，美元DXY匯率指數在80的水平上下波動。美元DXY匯率指數曾經在1985年創下168的曆史高位，此後在1992年創下78的曆史相對低位；在2001年創下121的相對高位，近期於2008年創下71的曆史低位。根據曆史經驗，美元DXY匯率指數在未來5年回升至100水平的概率比較高，即自目前水平尚有25%左右的升值空間。
 
　　歐元兌美元匯率有望下跌至1:1平價。考慮到歐洲的科技競爭力被中國等發展中國家趕超的壓力較大，而歐洲以奢侈品和汽車等為出口主導的產業結構日益受到發展中國家的衝擊，在其勞動力成本較高且難以靈活調整的情況下，歐洲出口競爭力將持續下降，歐元兌美元匯率還將繼續調整。即使調整至1:1平價，也還大大高於其2000年創下的曆史低位0.83水平。
 
　　美元兌日元匯率有望上升至1:110水平。日本由於經過了多年的通貨緊縮調整，日元名義匯率水平應進行較大幅度的修正，即美元兌日元匯率很難回到1:150的曆史水平。不過，考慮到日本的財政赤字情況比美國和歐元區整體更為嚴重，且在美國金融海嘯和歐洲主權債務危機期間日元匯率上升幅度較大，日元匯率未來的調整空間將大於歐元匯率，美元兌日元匯率調整至1:110應該屬於較為保守的估計。
 
　　中國策
 
　　首先，中國的外匯儲備和民間外匯資產管理謹防受國際炒家忽悠而大幅分散至非美元貨幣資產。進一步大幅自美元向其它貨幣資產分散，意味著在美元處於曆史地位時，將美元賣在地板價。短期內若實在需要增加持有一些其它貨幣比重，鑒於日元兌美元匯率已經高估且受到日本官方明確幹預，我們可以減持日元比重。
 
　　其次，切實化解美聯儲量化寬鬆貨幣政策的不良影響，動口更要動手。在質詢和譴責的同時，更要采取行動來消除美元濫發的不利影響。一方麵，可以將外匯儲備中的美國國債拋售，直接或間接賣給美聯儲。這可將泛濫的美元老虎放進自己的籠子裏，贏得受通脹困擾發展中國家的感激。另一方麵，美聯儲送給中國一個在價格高位且長達8個月期限的拋售美國國債機會，真是千載難逢。此次若中國手中的美國國債拋售能成功逃頂，則既可以實現投資收益，又可以贏得國際尊敬。
 
最後，除了人民幣，出口企業宜盡量以美元結算。在2002年4月份，筆者曾經撰文《美元走弱有利中國出口》，判斷美元將長期貶值，呼籲出口企業盡量避免以美元結算。現在，美元麵臨長期上漲態勢，出口企業宜按美元結算，以規避其它外幣兌美元匯率下降帶來的匯兌損失。
 
中期走勢與美國經濟無關
 
　　□上海大學房地產學院副院長 周洛華
 
　　我做過這樣一項令人沮喪的檢驗工作，凡是依靠市場數據來分析推理美元指數走勢的研究，大都在3年重新審視時，變得可笑之極。我今天不打算重蹈前人覆轍，我不分析美國經濟數據來預測美元走勢，就像我反對研究公司基本麵來推測股價一樣。我猜想美元的中期走勢可能與美國經濟無關。
 
　　原因很簡單，我們看空美元的理由始終非常充分，因為美國的財政赤字，因為美國的寬鬆貨幣政策等等，但是每次當美國出現這樣那樣問題的時候，世界其他國家和地區就會出現更嚴重的問題，導致美元作為避險貨幣的功能再次被人為推高。其實不是美元漲了，而是美國以外的其他主權貨幣陷入了比美國赤字更嚴重的問題。
 
　　我想通一個問題，美元今天的世界貨幣地位，不是由美國經濟表現這個單一因素決定的，而是由另外兩個主要支柱所拱衛的。
 
　　首先是美國具有完善的資本市場，提供了全麵對衝各種風險的交易工具，投資人持有美元表現的資產時，幾乎可以通過美國的交易所和投行化解掉任何隱含風險。無論是股票，指數，石油，黃金，國債，信用還是美元本身，都有相應的對衝工具。美國唯一不能對衝的資產就是房地產，最終成為了美國的阿喀琉斯之踵，不過現在這個漏洞也堵上了。
 
　　其次美國的影響力使得投資人更容易相信持有美元資產在動蕩時期的相對安全性。有了這兩塊基石，美國經濟如何發展就隻能被視作是錦上添花的因素了。
 
　　所以我今天不打算分析美國經濟走勢了，我轉而分析一下未來3-5年之內世界範圍內可能出現的問題和存在的隱患。我想不出歐元區怎麽走出困境，我想不出究竟歐元的問題還有多少沒有暴露。我一直認為歐元是人類把程序化預設的交易策略引進到貨幣發行體係中的一次大膽的嚐試，我曾經戲稱歐元條約是“三個凡是”，我不能肯定“凡是通脹率在預設範圍內，凡是財政赤字在預設水平下，凡是經濟增長率在預設標準上”就一定能夠維持一個貨幣的穩定，我實在想不出，我可以不需要任何主觀因素就建立對這種貨幣的信心。所以，我猜想歐元的隱患是美元救生艇價值的重要支撐。
 
　　但是問題並不那麽簡單，人民幣如果在未來的3到5年內兌美元大幅度升值的話，也許對美元形成雙重的利空。美國這些年維持了很低的通脹率是有些反常的，因為根據美國自己經濟學家們的判斷，如此龐大的財政赤字早就該修成通脹的正果了。我猜想是中國極具競爭力的出口企業用提高勞動生產率的方法來不斷地壓低出口單價，由此才能使得美國國內維持一個比較低的通脹率。
 
　　問題是中國的出口企業是否永遠都能保持競爭力，永遠都能克服人民幣升值帶來的壓力？現在整個中國的通脹已經起來了，勞動力成本遲早要上升；中國的環保標準和排放門檻都在提升，未必能夠繼續為維持經濟增長而容忍低環保標準的生產方式。這些因素在人民幣升值的共同作用下，是否會使得中國出口企業改善勞動生產率的能力達到極限？是否會出現我們的企業被迫開始提價，向美國消費者轉移漲價因素。到那一天，我們今天看到的美國寬鬆流動性就會徹底顛覆其基礎。因為那樣的話，美國國內的通脹可能會突然上升，導致美國的利率體係被整體提升，那樣的話，就會使得美國財政部目前堆積起來的債務顯得更加沉重，而如果美聯儲極限實施第N期寬鬆擴張的貨幣政策的話，會進一步毀滅美元的價值，到時候，可能會出現美聯儲越買美國國債，美國國債越下跌的惡性循環局麵。從通縮預期到通脹預期雖然一個符號之遙，卻是天上地下的區別。
 
　　美元也許還有下跌空間，但我感覺美元的多頭們大都已經躺在地板上了，他們已經很難在美國本土等來決定命運的事件了，我戲稱他們是醉臥溝渠望明月的一族人。從某種意義上講，美元的中期命運由歐洲的政治家和中國的企業家決定。如果歐元區國家的政治家未能頂住國內政治壓力推進財政福利製度改革而堵上歐元體製的漏洞，那麽美元就會體現出其具有的靈活對衝的避險價值；如果中國的企業家未能像過去5年那樣成功地利用提升效率的辦法來消化人民幣升值帶來的毛利率壓力，那麽美元的價值就會經受通脹的侵蝕，而當前的高額債務會加劇這種侵蝕的力度。
 
安全隻是表象 美元積弱難振
 
　　□張捷
 
　　美元的走勢肯定是弱勢是長期的，但是這樣的弱勢是相對的，其匯率可能不會那樣的下降，但是購買力的下降是肯定的。
 
　　首先，美國的巨額國債早已經突破了十萬億美元，現在美國政府還在拚命借錢。資料顯示，10年前美國國債是5.7萬億美元，2005年增加至7.7萬億美元。6個月前，這一數字達到12萬億美元。有分析稱，目前美國約有3億900萬人，13萬億美元國債代表平均每人負債超4.2萬美元。更驚人的是，國債正以一年增加一萬億美元的速度成長。而美國一年的GDP才有多少？14萬億而已。國際上公認的債務占GDP比例安全線是60%，美國則奔著100%去了。這還僅僅是公開的國債，據估計加上醫療保障，養老保險等隱形債務，美國現在已經陷入了一個73萬億美元的債務巨坑。73萬億美元是個什麽概念呢？全世界一年的生產總值，在50萬億美元左右。也就是說，美國3億人，把全世界都花破產了一次半。因此如果讓美元強勢，美國就是給全世界當活雷鋒，讓自己的債務負擔加重讓中國這些新興債權國家得利，這不符合邏輯，也不可能出現。
 
　　我們還要看到歐洲、日本的債務負擔也非常巨大。美元雖然弱勢，但是其他主要發達經濟體也不可能是強勢的，因此他們彼此之間就是一個強弱互換的相對關係。美元肯定是弱勢，但弱勢是相對的。許多國際機構紛紛作出判斷，美國N次寬鬆都有可能，已有預測稱，下一輪的規模很可能達到4000億美元。但我們注意到的是美國寬鬆背後歐洲在跟進。美元貶值必然加劇歐盟國家的債務負擔，馬上就會有歐洲的債務危機，歐洲不得不寬鬆。在美國實行量化寬鬆後，歐洲央行12月2日宣布將其對銀行業的特別支持措施再度延長3個月時間，原因是歐元區經濟複蘇進程所麵臨的不確定性有所“上升”，歐洲並且加大了收購國債的力度，加大了印鈔的規模。這樣的全麵印鈔是全球通脹的開始，美元的弱勢是相對於其購買力和大宗商品定價而來的，2010年7月至10月份國際市場能源、農產品、原材料、金屬和礦藏等價格環比已累計上漲7.6%、17.6%、11.4%和21.1%，且這些天來國際金價、銅價都創造了新高。大宗商品暴漲的背後是西方貨幣整體弱勢。
 
　　但其中也不排除美元有短期的強勢，而且每一次強勢的結果必定是美國國債的再一次發行。因為美國政府的現金流是要依靠新國債維持的，美國國債償還也是發新債還舊債的，如果美元直線弱勢的話是沒有人購買美國國債的，而實際的情況是美元與歐元、日元的交替弱勢，然後他們可以交替的增發國債和交替的印鈔。這樣的起伏波動還有大量的內部信息被這些西方國家掌握，他們的央行在國際貨幣市場上可以利用這樣的信息不對稱的關係大大的漁利，現在美聯儲的金融衍生品資產巨額增加，就反映了這樣的情況，美元不但是弱勢的，而且美聯儲是坐莊的。這是一個規則的製定者和裁判也參與的遊戲，這樣的遊戲實質上就是一種賭博，這種賭博讓新興國家處於天然的弱勢之中，美元的強勢在於它莊家的強勢。
 
　　應對未來的美元趨勢，所需要的就是讓自己的儲備多元化，從儲備外匯變成儲備資產，同時提高自身優勢資源的價格，任何的財富博弈，拿住強勢貨幣或者資產是顛簸不破的硬道理，因此不要看美元的匯率穩定，就認為美元安全，美元肯定是長期走弱和相對弱勢的。
 
　　作者簡介：張捷，網名“誰是誰非任評說”，新浪、鳳凰網知名博主，現為北京寶恒盛理財谘詢有限公司首席分析師。著有《房勢》。 
 
與美元共舞
 
　　□加拿大皇家銀行 陳思進
 
　　從古至今，還沒有哪一種貨幣像美元那樣，永久地脫離金銀或其他任何有形資產的抵押而流行於世。唯一支撐美元的是脆弱的抽象的東西，那就是人們對美元的信心。那種信心來自於人們相信美國政府有能力和意願將所有美元兌現。
 
　　如今美元保持獨一無二的地位，要“感謝”前美聯儲主席保羅·沃爾克，他在上世紀八十年代不惜以逼近20%的高利率，“殺死”了13%的高通脹，使美元價值的上下波動，完全能根據美國的需要而確定。
 
　　美國需要借錢時，美元就變強勢；需要賴賬時，又成弱勢稀釋債務。現如今美國欠債太多，便忽悠大家“黃金能保值防通脹”，把黃金炒高。可炒高黃金究竟對誰最有利？自然又是美國。
 
　　單美聯儲在紐約那個金庫就儲藏了全球25%的黃金。截至今年9月底，黃金占美國外匯儲備的72.1%，而僅占中國外匯儲備的6%。一旦炒到足夠的高價，美國很可能大量拋售黃金來回收美元。屆時，美元肯定立刻轉弱為強。而黃金則大幅下跌。美元已玩兒到了最高境界，對外貶值，對內保值，想低就低，想高就高，大鬥進小鬥出，不斷地循環，完成對全球財富的掠奪。
 
　　由此判斷，由於美國尚未從經濟危機中解脫出來，所以美元的中期走勢還會以偏弱為主，以稀釋債務。
 
　　其實這個戲碼，美國玩過好幾個回合了，雖不新鮮，但屢試不爽。而從美國擁有的絕對軍事優勢看，至少在今後20年內，美元的地位是可以確保的。可以繼續玩兒下去。
 
　　不過，雖然美元“可惡”，可目前還沒有其他貨幣能夠替代它。因此，美元不是你最好的朋友，但卻是你唯一的朋友（it's not your best friend, but it's your only friend）。 我們必須學會與“它”共舞！ 
 
 
 
弱美元是“殺雞取卵”
 
　　□黃元山
 
　　美元的強勢能維持多久對環球市場有深遠影響。一般的看法，美聯儲亂印鈔票，所以美元強勢不能持續，長遠不值錢。此外，有另一種說法是，由於美國不能解決自己過度負債的問題，所以希望美元貶值，使債款變相減少。
 
　　不過，由於美元在國際不可取代的地位（如貿易結算、央行儲備、被緊盯的貨幣等），當美國亂印鈔票時，很多其它國家也被迫跟隨，增加本國的貨幣作為對衝。所以，美國實行寬鬆的貨幣政策，很多國家也使本國的貨幣也相對寬鬆，歐洲便是很好的例子。美國印鈔票，相對於實物如黃金是會貶值，但相對於其它貨幣，特別是如歐元、英鎊、澳元等，卻未必一定對。
 
　　弱美元是不是真的對美國最好呢？
 
　　未必。弱美元或許可以變相減債，但是長遠來說，一個不穩定的美元會加速降低美元在國際上的影響力，減少美元作為國際貨幣上的優勢。所以，弱美元是一個“殺雞取卵”的下策，我很難想象是美國政府的政策目標。
 
　　從經濟實力來說，正是由於美國可以利用其它國家替它埋單，所以，雖然金融海嘯的源頭是美國，美國的現況比歐洲更為可控，起碼不至於一沉不起，這也是支持美元（相對於以上的貨幣）的其中一個因素。一個簡單的例子，愛爾蘭表麵問題跟美國非常相似：樓市泡沫爆破、金融機構過分集中和過大、失業率高漲、政府財政入不敷出等；為什麽愛爾蘭就要被逼勒緊腰帶、被逼接受歐盟和IMF的救濟、被逼承受每個愛爾蘭人平均約兩萬歐元的負債呢？這當然就是強國與弱國、強貨幣與沒有自己貨幣的分別。
 
　　有人說，美國政府的“出口術”表麵上是行“強美元政策”，實際上是弱美元。這個說法有可能，不過我仍然認為，出口術不能永無止境。最終，美元不可能太弱。我認為要保持一個國家的綜合國力，保持貨幣長遠穩定是一個重要環節。美國要維持自己國家的影響力，不敢去犧牲貨幣的優勢。
 
　　還有人說美國政府現在隻有一個政策目標——要提高出口、增加就業，所以逼於無奈下也要使用弱美元。這個當然有可能，但眾所周知，增加就業的問題起碼需要五到十年的時間去解決。長時間的使用弱美元代價會非常大。而且，歐洲與英國的問題不輕，和美國根本是同病相憐，提高出口的目的地是新興市場；自金融海嘯到現在，美元相對於新興市場貨幣已經貶值不少，已經有不少的競爭力，不一定要再進一步相對歐元、英鎊去貶值。
 
　　最後，就是一些技術性的因素去支撐美元。相對於歐美以外的其它地區，美國的物價是非常低，這當然和美國仍然緊縮的信貸情況有關，其中消費信貸是個重災區。這是因為消費信貸其中一個重要渠道是“影子銀行”。雖然美國政府做了這麽多的東西、印了這麽多的錢、推出了這麽多的救市措施，消費信貸仍然處於一個雙位數字的下跌。從總量來說，消費信貸從2萬6千億美元，降到隻有2萬4千億美元左右。換句話說，單單消費信貸一項，已經使信貸減少了2千億美元。現代金融，信貸即是貨幣，信貸減少，亦即是貨幣供應減少。信貸和貨幣供應減少，使美國的物價升幅不大，仍處於通縮邊緣。
 
　　2010年，可以說是美國經濟技術性複蘇的一年，全年大概有2-3%的GDP增長，勞動生產力也有所提升。但由於以上的原因，物價的增幅卻仍然追不上GDP和勞動生產力的增幅。一般來說，物價相對低，貨幣會有上升壓力：如果美國經濟增長不能表達在物價的升幅上，可能便會表達在匯率上。這一點，日本是一個好例子。日本迷失二十年，由於通縮關係，物價沒有升幅，經濟生產力的升幅卻反映在日元的升幅，這正解釋了為什麽日本雖然做了那麽多的“量化寬鬆”，但日元仍然不斷上漲。
 
　　美元最近的強勢，與歐洲五國和其它的地緣政治有關係，是否就此轉強，仍然要觀察，不過，一廂情願地認為美元（相對於其它貨幣）長遠一定會弱，卻未必有足夠的理據。
 
　　作者簡介：黃元山，香港中文大學全球政治經濟社會科學碩士課程客席講師，著有《金手銬的救贖：一個投資銀行家的海嘯後自白》。