財經觀察 1949 --- A股越漲 疑問越多

A股越漲 疑問越多

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中國央行上周公布的數據看，大陸銀行業大規模放貸的步伐將不會放緩，人們本周將重點關注中國A股指數能否突破一重要的技術阻力位。

雖然上海股市今年一直是全球表現最佳的股票市場，今年已累計上漲了34%，但也有人擔心，這一上漲隻不過是受銀行大量放貸的推動，並不表明市場出現了可持續的複蘇。今年前三個月，中國銀行業的放貸額高達人民幣4萬億元(合5,850億美元)。

但也有一些分析師認為股市上漲是中國大規模放貸政策的必然結果。他們說，這種有計劃的信貸擴張是中國版的量化寬鬆政策，此舉自然會導致股市的上漲。

麥格理研究(Macquarie Research)認為，鑒於中國央行的貨幣政策將重點放在了擴大貸款供應量而非資金的價格上，因此這一政策與美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve)主席貝南克(Ben Bernanke)最近采取的量化寬鬆政策有可比性。這一點充分體現在溫家寶總理向全國人大所作的政府工作報告中。他在報告中承諾，要將廣義貨幣供應量增加17%，新增5萬億元貸款。

這一政策的影響就是中國央行實際資產負債表的擴張，以及銀行準備金隨著貸款的大幅增長而相應增加，從而導致銀行同業拆息的大幅下挫。

麥格理稱，無論你給中國的貨幣政策貫以何種名稱，如果你看看銀行業貸款額的躍升、銀行同業拆息的下降以及存款的增長，就會發現中國的貨幣政策正在產生效果。麥格理還樂觀地認為，這一政策將能實現資產價格再膨脹的預期效果。這種再膨脹對經濟增長十分重要，它將使消費者價格指數恢複正增長。

野村公司(Nomura)也在其新近發表的策略報告中關注了同樣問題。該報告強調指出，量化寬鬆政策以資產價格為著力目標，旨在改變人們對通貨膨脹前景的判斷，從而改變人們的流動性偏好和貨幣的周轉率。用外行話解釋就是，當人們預計會出現通貨膨脹時，他們就不再願意把錢存起來，而是開始把錢用掉，從而推高股票和資產的價格。

根據野村公司的想法，即使經濟狀況依然嚴峻，資產市場也能有好行情。

野村公司的報告說，這種非正統的貨幣政策使投資者對金融市場前景的判斷和他們對實體經濟狀況的判斷間出現了脫鉤。在量化寬鬆政策之下，不斷上漲的資產價格和龐大的產出缺口是可以同時存在的。

當然，野村公司也在報告中告誡說，量化寬鬆政策是否真的在起作用仍有待觀察。但中國出現的一個樂觀跡象是，如果從月度股票成交額與股市總市值的比率來判斷，就會發現投資者的風險偏好已經回升。或許在一個百姓投資渠道十分有限的金融體係內，推高人們的流動性偏好要更容易些。

麥格理則強調要關注一項重要指標，即央行的貨幣政策是否能使中國的房地產市場再度膨脹起來並啟動實體經濟的建築業活動。

雖然上述觀點從理論上說似乎有些道理，但貨幣政策實際能發揮多大效力還有待觀察。如果失業人數和破產企業繼續增加，要讓人們把儲蓄的錢拿出來消費可不是容易事，即使他們發現通貨膨脹正在侵蝕自己的真實財富。

野村公司說，如果人們的經濟行為真要發生變化，那麽股市至少要處在景氣周期的收縮階段。該公司用股市總市值與廣義貨幣供應量之比的變動情況來衡量發生這種變化的可能性有多大。目前香港和中國大陸股市的市值都處於曆史低點，這意味著可能會有資金準備重返股票市場。

筆者認為，我們仍需要看到更多能反映中國積極的貨幣政策正在見效並能維持A股持續上漲的證據。從最近公布的經濟數據看，還沒多少能令人鼓舞的東西。

將中國的貨幣政策說成是量化寬鬆政策的一個例證多少有些牽強，而且鑒於量化寬鬆政策隻是提振經濟的最後選擇，將中國的貨幣政策歸入這一類可不是什麽好事情。

依然值得擔心的是，鑒於廉價資金太多正是本輪經濟危機的根源，中國可能正在嚐試一種高風險賭博，它可能引發另一場泡沫破裂慘劇。

我們又如何解釋中國大陸A股和香港H股在估值方麵不斷擴大的差距呢？反映H股行情的恒生中國企業指數今年僅上漲了3%。這些國際投資者能夠購買的H股是沒能正確反映中國經濟正在複蘇這一因素，還是漲勢不佳僅僅是因為其投資者無法像大陸A股投資者那樣獲得充裕的資金？

不過，由於資金供應充裕而正在形成某種泡沫恐怕是個不爭的事實。野村公司建議，投資者從風險溢價變化中獲利的好辦法是投資一些證交所和證券公司的股票，比如投資香港交易所或大陸的申銀萬國證券。

Craig Stephen