財經觀察之 1122 --- 美元暫停加息後的故事

一顆最危險的定時炸彈 美元暫停加息後的故事 證券市場周刊

●加息預期：當前影響美國資本市場的另一種有別於美聯儲利率決策的力量

●一顆最危險的定時炸彈：當前美國這種部分失效的緊縮政策，使經濟成為犧牲品

●上月美中貿易逆差同比陡升20億美元，人民幣或加速升值，又加重美國通脹壓力

　　8月8日在進入本輪加息周期後的第18次公開市場委員會上，美聯儲毅然將聯邦基金利率暫時鎖定在5.25%。但是，市場對暫停加息的反映似乎與當前的利率決策完全背道而馳。股市非但沒有借勢大漲，反而出現了明顯的連續下挫行情；而美元匯率在失去了提升利率的主要利好支撐後卻連續幾天上揚，竟上演了一波出色的上逼行情。

　　從表麵看，市場的反映似乎超出想象。但這恰恰說明，在當前加息周期尾聲市場上的加息預期已然主導了市場的走勢。不妨回頭看看6月29日美聯儲在第17次例會上決定加息之後市場曾是如何反映的：美國股市不跌反漲，並創下了非常明顯的漲幅記錄；同期美元在加息的利好刺激下卻依舊顯出疲軟的態勢。

　　為何市場反應如此詭異？讓我們來研究一下在近期利率決策之前，市場的加息預期是如何變化的。

　　在6月29日美聯儲決定繼續上調利率前，市場的加息預期因美國核心CPI再度創下新高而一舉達到了最高位，再加上當時美聯儲主席伯南克"不合時宜"的發言（他明確表示將堅決抑製居高不下的通脹水平），令幾乎人人堅信必將加息。而這種近似瘋狂的預期，導致在6月29日例會前美股持續下挫同時美元匯率連續上漲。於是，當這種預期被市場完全消化之後，美聯儲對利率的上調卻難以再對市場產生任何實質影響，利好與利空間的轉換是如此的迅速。

　　同樣，本次8月8日例會暫停加息決策也早被市場猜測。雖其間再創新高消費物價水平再次將市場預期推至高點，但隨後伯南克的國會證詞卻猶如一盆涼水驟然冷卻了快速升溫的加息預期，而不斷公布的下滑的經濟數據也令加息預期萎縮。據調查，在8月8日例會前市場對加息可能的判斷最低達到21%，要知道在幾星期前核心 CPI數據公布時，此可能性曾一舉攀抵92%。由於8月例會加息預期逐步低迷，導致美股早早反應，走出連續3周的上揚行情；同時美元相應的也因預期減弱而失去主要支撐力量，故出現明顯回調，美元指數幾乎一舉跌破84點的大關。當8月8日利率不變的答案揭曉之後，一直被刻意壓低的加息預期終於在勞動力成本繼續上揚的刺激下得到抬頭機會，並令資本市場表現出截然不同的一麵。

　　這就是當前影響美國資本市場的另一種有別於美聯儲利率決策的力量。

　　真正決策人還是美聯儲

　　以上現象隻能說明一點，即資本市場在加息周期步入尾聲後，其走勢在短期內更加容易被加息預期所左右。但投資者卻往往容易忽略更重要的一點：加息預期並不能決定利率決策，後者的決定權依然掌握在伯南克和其他美聯儲官員手中！

　　的確，從曆史經驗來看，特別是格林斯潘年代這種出人意料的利率調整往往給人們留下難以忘卻的印象。但是，伯南克是否真具有格老的果敢、或那麽少許的運氣呢？很多觀察家認為，美聯儲暫停升息是非常冒險的做法，因為目前並沒有跡象顯示通貨膨脹正在轉弱。一旦目前的通脹水平繼續衝高，則美聯儲將很大程度上喪失由前任建立起來的公信力--而這種公信力的影響，在其政策決策過程中舉足輕重。

　　當前，全世界的投資者更關注的是2004年6月以來這輪近兩年的加息大戰何時才能結束。麵對當前居高不下的通脹水平，美聯儲並未繼續調高聯邦利率，主要理由是：美國經濟已然由之前的火熱逐步冷卻，並逐步導致資本市場對經濟前景的擔憂情緒日益加重。美聯儲不會無視目前經濟衰退給美國資本市場及世界整體經濟發展帶來的負麵影響。

　　經濟成為犧牲品

　　然而，本次美聯儲僅用經濟放緩來充當暫停加息的理由不免略顯牽強。它強調"通脹壓力似乎日漸轉為溫和"。但是，依然不斷衝高的通脹特別是核心通脹壓力是否就不再威脅經濟了呢？

　　美聯儲的願望是通過經濟下降來削減通脹壓力，但往往事與願違，不斷上揚的通脹壓力似乎並未出現任何減輕的跡象。從近期公布的數據不難看出，2005年末以來的勞動成本壓力持續上揚，並印證了我們"持續低位的失業率必將提升勞動力成本"的預言。市場加息預期因此出現回升。然而關鍵問題是，這必將加劇美國當前因勞動力成本上升而導致的通脹壓力，而通過利率調整對抑製成本型通脹卻效果甚微。

　　由此來看，經濟衰退似乎隻能看成是連續17次上調利率的一種結果。如果未來美國通脹壓力並非如聯儲所預測的出現明顯削弱，則這必然會因利率繼續上調而引發全球對美國經濟的擔憂。前瞻性指標--美國領先指標近期已降至幾年來的最低點，這很難再讓人對未來經濟增長抱太大希望。

　　相對當前美國緊縮的貨幣政策，讓人倍感悲哀的是美聯儲正在不斷犧牲經濟以換取一絲通脹壓力下降的可能。但就算美國這樣一個經濟最強大的國家也不可能有無盡的經濟動力去消耗，當前美國這種部分失效的緊縮政策才是一顆最危險的定時炸彈。

　　貿易赤字不甘寂寞

　　正當美國沸沸揚揚的通脹問題還未出現一絲好轉的跡象之際，貿易赤字這個始終纏繞著美國經濟發展的詬病卻再度浮出水麵。

　　美國上月貿易逆差縮小至648億美元，但依然大於經濟學家的預計。貿易赤字小幅回落的主要原因是美國企業相對海外客戶的設備出口在美元疲軟的幫助下創曆史新高，和高油價抑製了部分進口增長。但中美間貿易逆差卻由177億美元升至當前的197億美元，整整上升了20億美元，這揭示了人民幣相對美元被嚴重低估的事實，前者升值的壓力再度擴大，目前的數據很可能迫使中國允許人民幣加速升值。

　　雖然目前美國實際的外貿依存度一直保持在20%之下，但是在中美貿易逆差加劇的前提下，人民幣相對美元的加速升值將直接加劇中國對美國輸送成本型通貨膨脹，這必將在一定程度上加重美國當前已難以抑製的通脹壓力。

　　美國資本市場一周點評

　　先就美股行業表現來看，由於近期石油價格一直在高位徘徊，導致交通運輸行業已經連續幾周大幅下跌，如未來油價不發生明顯下滑，當前的趨勢很有可能繼續擴大。同時由於暫停加息對房地產及其他金融板塊的刺激作用已在前期的上漲中表現出來，導致以上板塊本周出現明顯回調。

　　公司方麵，通用將在下半年放緩大型運動型多用途車的生產速度。因此決定將對收入產生負麵影響，導致通用股價近期出現連續下挫。而蘋果電腦因推遲提交第三財政季度業績報告，並預計經營業務業績與上年同期相比將出現重大變更，導致其股價近期也出現明顯回調。

　　再說債市，自暫停加息之後，由於市場紛紛預期美聯儲可能再度升息，導致當前美國國債出現自6月以來的最大下跌，並一舉推高長短期國債收益率，其中10年期國債收益率升至月內最高水平。而2年期國債收益率本周依然和10年期收益率膠合，並在其附近上下移動。當前利率期貨交易顯示，9月美聯儲例會再度恢複加息可能性已達32%，且此指標有明顯繼續上升的趨勢。當前長短收益率曲線同時上揚的現象說明一個事實，即大部分投資者非常堅定的認為美國國內通脹壓力並未如伯南克所言逐步得到緩解，相反還有繼續上揚的趨勢。而就美國國債收益率而言，在預期逐步回升的過程中，前幾周擴大的利差將再度縮小；同時長短收益率曲線倒置也將再度出現。但長期來看這種倒置的時間將因加息周期逐步的接近尾聲而愈發短暫。

　　同期，美元走勢也出現了明顯的改善，一掃近期疲軟態勢。越來越多的投資者因最近公布的經濟數據開始對美聯儲利率決策產生質疑，故激發了新一輪將再度加息的猜測，從而導致買進美元以削減美元空頭頭寸。暫停加息之後，美元相對日元及歐元都出現了明顯回升，故短期來看美元的支撐力量依然堅挺。如果未來通脹壓力像我們預期的那樣再度上揚，則短期內美元匯率很有希望借助市場急劇攀升的加息預期而出現上攻行情。但交織著美元長期步入貶值通道的不爭事實，後市美元匯率的波動將更加劇烈。