My Diary 136 --- 人民幣的蝴蝶效應之一

(補注：*似水流年朋友讀過我的日記後說這蝴蝶效應係列的序似乎長了點。因此這裏想簡要交代一下我的思路和寫作計劃，以便網友們批評指正。我認為在和世界經濟整合的過程中，中國的快速工業化和大量廉價勞動力對很多發達國家的中低端市場造成了巨大的衝擊，而各類貿易或者經濟爭端最終都落在了人民幣匯率這個焦點問題上了。由於人民幣匯率的話題非常複雜而且眾說紛紜，我的計劃是將者人民幣的蝴蝶效應係列分為三部分：第一部分著筆於背景介紹：經濟學理論和金融市場史；第二部分著眼於問題比較：中美匯率爭端和美日廣場協議；第三部分著重於現實分析：產業資本、國家政治和中國的選擇。)

 

      人民幣的蝴蝶效應之一：悖論和記憶

 

 

“混沌理論”（Chaos Theory）是現代數學的一個分支，其最生動的例子就是一隻在中國的蝴蝶揮動了一下翅膀，通過一係列奇妙複雜的大氣效應在美國引起了一場備受關注的颶風。十多年以前，當我首次讀到這個所謂的“蝴蝶效應”，心裏隻有兩個字 --- 扯淡。不過，最近幾個月來，看著包括總統Bush，財長Snow，主席Greenspan，白宮首席經濟顧問候選人Bernanke以及國會山上的兩黨議員在內的美國政客們前仆後繼地“撲”向人民幣，先是限期升值，再是加征關稅，而後是政策指控，讓整個美國的政界、商界和媒體是忙乎了好長一陣子不消停，我不禁感歎人民幣這隻小小的“紙蝴蝶”還真得在遠隔重洋的美利堅引起了颶風級的轟動。這大千世事之奇妙也不過如此了。 

傳統經濟學的悖論

有學者感歎：“一堆紙＋一堆紙＝一大堆紙在世界各國，而美元則掌握了世界各國的靈魂與生命。”正是這種美伏彼長的新格局吸引了這麽多的眼球和口舌。在今年3-4月間的演講中，現任Fed Governor Ben Bernanke闡述到：產生美國經常項目赤字的一個主要原因就是原來的新興市場和發展中國家由債務國變成了國際資本市場的債權國。當海外資金首次進入美國金融市場時，它們抬高了股票價格，促進了消費和投資。當股票市場下跌時，它們轉移到債券市場，從而提高了房地產價格和消費熱情。當然，這富國反過來從窮國借錢本身並沒有什麽錯，更何況這些窮國個個心甘情願。問題在於，傳統經濟學理論認為資金應該從富國流向窮國，因為富國的工人已經擁有大量的capital goods來從事生產，而窮國則需要大量資金解決貧窮溫飽，投資教育和基礎設施。並且由於這些國家的資本稀缺和勞動力便宜，資本的投資回報率往往很高。

可是，現實卻給了美國這個傳統經濟學的發源地和包括Bernanke在內的許多經濟學家一記重重得下鉤拳。

 

難以磨滅的十年記憶

過去的十年，世界經曆了一係列的金融危機。從1994年墨西哥比索貶值、1997年亞洲金融風暴、1998年俄羅斯債務危機，1999年巴西金融動蕩到2002年阿根廷金融危機，新興市場和發展中國家經曆了痛苦的大規模資本逃離，貨幣貶值和經濟萎縮。相信很多人還記得1997年，馬來西亞總理馬哈蒂爾痛心疾首得說：“我們花了40年建立起的經濟體係，就被這個帶有很多錢的白癡一下子給搞垮了”。 這個帶有很多錢的白癡就是喬治·索羅斯。  

很自然，經曆了這麽多場血戰的發展中國家為避免重蹈覆轍，紛紛采取大力措施控製本國貨幣匯率以促進出口、限製進口來減低國內投資並償還如山的外債。比如俄羅斯的外匯儲備就從1997年的$18 billion 增加到2004年底的$124 billion。據Institute of International Finance統計，僅去年全球發展中國家的外匯儲備就增長了近$400 billion。而且，由於本國國內缺乏大量投資機會和出於流動性儲備的考慮，這些美元儲備大都換成了以美國國債為主的美元資產。  

親自見證過拉美金融危機的美州發展銀行首席經濟師Mr. Calvo這麽總結：“所有國家都在為下一場風暴備戰並尋求長期安全，這給了美國人花錢的機會。”

 

 

待續：人民幣的蝴蝶效應之二

 

 

 

寫於2005年6月11日多倫多

 

[*似水流年]

嘻嘻，多虧有師兄提點，否則還要一直亂用下去，這裏先謝過了：）
我這個人，向來不夠勤勉，一點點想法還常常爛在肚子裏，師兄的文章於我既是享受，也是激勵，看來以後又要多一個人跟你催稿了，你多寫點，我的文字也能多擠點出來，說到底，我還得謝你啊：）

[不忘中囯]

再次謝謝*似水流年的鼓勵。

誠如您所說，中國的貨幣供給特別是M2的問題和中國外匯政策有著直接的關係。試想，每一美元的FDI，就必須發行8.28元的人民幣予以對衝，在這樣的高比例貨幣供給和國內過熱的房地產市場的雙重衝擊下，央行還能控製住通貨膨脹，這已經讓國外的“傳統經濟學家”跌破眼鏡了。

如何善用民間儲蓄和引進外資的問題，我覺得部分答案在於建立一個包括銀行、股票和債券、衍生工具在內的高效資本市場和風險交易機製。而在這個市場建立和完善的過程中很重要的兩點是相關的立法和培養大型的機構投資者已取代目前以散戶為主的投資方結構。

我隱隱感覺在未來的幾年內，銀行會迎來新一輪的呆壞帳高峰期，因為由於國內有真實高回報的項目不是很夠滿足過剩資本的需求，因此即使在中央三令五申的情況下，地方繼續上馬非協調性的固定資產項目，造成大量浪費和“重複投資”。而你已經指出來了，這些投資於國內的FDI是很“貴”的。如果真如我所說的話，那麽在2006年開放金融市場以後，高額的壞帳是否會引發類似日本金融機構的問題，讓我們一起拭目以待。

另外，建議把套利翻譯成arbitrage,因為本質上套利行為沒有風險，而對衝（hedge）則完全是 risk taker.

敬上，問好。

[*似水流年]

喜歡子夜讀書的宏觀經濟係列，慨歎於文中體現出的作者的思考和勤勉，於這紛擾的表象背後抽剝出獨立的邏輯並加以堅持，這是我所喜歡的風格。：）
這一篇僅是個鋪墊，卻已寫得引人入勝，作者提出了一個很好的問題，資金為什麽“倒流”了？抑或說“為什麽發展中國家會給霸主美國買單？”這個問題在當下已引起廣泛探討，我沒有認真研究過，不敢歪批，隻有一些零散的想法，算拋磚引玉吧。：）
發展中國家為了抵禦金融動蕩，往往保持高額的外匯儲備，尤其是中國，截止2004年底，外匯儲備達6099億元，如此高額的外匯儲備也給中國帶來了很多問題。1、外匯儲備增加的同時，國內貨幣投放量必然相應增加，央行要通過衝銷操作來抵消因此而產生的inflation壓力，但一方麵衝銷力度有限，另一方麵央行公開市場操作力度過大又會推高國內利率，造成hedge opportunity,從而吸引套利資金。2、外匯儲備的投資方向有限，目前我國仍是美國國債的主要買家。我國正處於經濟發展時期，大量的capital應該用於國內投資，但卻平白地給美國政府買了單，而且利率極低；同時中國自2001年以來，又出現了經常項目和資本項目的雙順差，如果說80年代雙順差體現了經濟起步時的動能和需求的話，目前的雙順差結構與當初不同，也體現了一些隱患，中國在給美國以極低的價格買單的同時，卻要從美國和其他國家借入高價的FDI，這中間的效率損失還是讓美國占了便宜。3、中國有高額的居民儲蓄，卻無法將其順利地轉為投資，同時還借入高價FDI，一旦FDI（外國直接投資）實現利潤回流，或者因任何其他原因回流，中國的經濟發展將何以為繼？
總體而言，在我看來，人民幣的蝴蝶效應類似於發展中國家為融入國際經濟體係而付出的“成長的代價”。誠如子夜讀書所言，受到關注有時候是苦澀的，由於中國經濟體規模的不斷擴大，人民幣定價問題已成為經濟與政治的綜合決策，但無論如何，受到關注總比被忽略，被漠視強，中國想要真正成為綜合強國，也必將經曆這樣的考驗，希望我們的國家一路走好。
另外，不好意思，又捉到一個小蟲子：）“傳統經濟學的悖論”下的第二段第三行，“當股票市場下跌時，他們轉移的債券市場”，“的”要改為“到”。讀文章的時候一個不順的字蹦到眼睛裏，第一反應是鼠標移過去，改掉它，第二反應才想起，不是自己的文字，改不得的，嘻嘻，下次跟你直接說吧，寫起來好麻煩。：）