財經觀察之239 --- 匯率製度改革的國際經驗和教訓

世界上進行過匯率製度改革的國家大致有兩類：一類是被迫進行匯率製度改革的
國家，如一些轉軌國家和遭受金融危機的國家；一類則是主動進行匯率製度改革的國
家，如智利、印度，以及歐元區國家。這些國家改革的背景和條件各不相同，取得的
效果也大有區別。它們的經驗和教訓，對中國進行匯率製度改革有重要的借鑒意義。

　　被迫進行匯率製度改革的國家的經驗和教訓

　　１．轉軌國家的匯率製度改革

　　前蘇聯和東歐這些轉軌國家進行匯率製度改革很大程度上是不得已而為之。實行
休克療法後，這些國家出現持續惡性通貨膨脹和ＧＤＰ大幅度下降。它們不得不做出
選擇：是讓匯率隨著通貨膨脹而貶值，還是將匯率固定以治理通貨膨脹？在資本自由
流動的條件下，前者意味著有獨立的國內貨幣政策，後者則意味著放棄獨立的國內貨
幣政策。一些轉軌國家選擇了浮動匯率，比如保加利亞、羅馬利亞、俄羅斯和烏克蘭
；而另外一些國家則選擇了固定匯率，比如捷克、匈牙利和波蘭。

　　無論是從控製通貨膨脹的效果還是政策實施的成本來看，固定匯率的表現都要好
於浮動匯率，采用固定匯率的轉軌國家也更早地實現了宏觀經濟的穩定。但是，在九
十年代一係列的金融危機後，一些經濟學家開始主張采用完全浮動的匯率製度，而另
外一些經濟學家則主張建立完全固定的匯率製度，還有一些人則主張以歐元為榜樣，
建立區域性共同貨幣。這樣，一些國家朝著更加靈活的匯率製度發展，而一些國家則
朝著固定匯率製度方向發展，甚至采用外國貨幣。可見，對於轉軌國家而言，究竟應
采用何種匯率製度並沒有定論。

　　２．新興工業化國家的匯率製度改革

　　在發生金融危機前，新興工業化國家普遍有以下特點：高利率、大量短期資本流
入、資本帳戶開放、經常項目赤字，等等。這些國家的匯率都同美元完全固定或基本
固定。在１９９６年年中美元開始相對日元走強時，它們的貨幣就不得不隨同美元一
起升值，經濟受到很大衝擊。同時，由於高利率吸引了大量短期投機資本，一旦固定
匯率製度遭到國際遊資的衝擊，資本就會發生大規模恐慌性外逃，而這些國家的外匯
儲備又不足以抵禦這種衝擊，固定匯率製度隨之崩潰。這樣，這些國家不得不對匯率
製度進行重大調整。

　　主動進行市場化浮動匯率改革國家的成功經驗

　　?１?智利如何逐步實行浮動匯率

　　１９９９年，智利從有管理的浮動匯率製度過渡到完全的浮動匯率製度，成為主
動進行浮動匯率製度改革的一個成功例子。他們的主要做法是：

　　第一，逐漸擴大匯率波動幅度。在１９９９年實行浮動匯率以前，智利主要實行
有管理的固定匯率製度。這種製度是靠大規模的資本管製、外匯交易限製和多重匯率
來實現的。根據通貨膨脹進行匯率調整的做法持續到１９７８年２月。１９８２年９
月，匯率允許在±２％的幅度波動，１９８９年年中波動幅度又擴大到±５％。１９
９２年１月，波幅擴大到±１０％；１９９７年１月，擴大到±１２．５％。

　　第二，在匯率開放的過程中實行資本管製。１９９１年６月開始，智利通過無息
準備金製度（ｓｙｓｔｅｍｏｆｕｎｒｅｍｕｎｅｒａｔｅｄｒｅｓｅｒｖｅｒｅｑ
ｕｉｒｅｍｅｎｔｓ?ＵＲＲ）對流入的外國資本實行管製。資本流入的期限不同，
要求交納的無息準備金率也不同，從而減少短期投機熱錢的進入，鼓勵中長期資本流
入。

　　第三，加大國內體製改革力度。一是製度層麵的改進，包括改革銀行和金融機構
、加強金融監管、完善國內資本市場和企業治理等等；二是技術層麵的改進，包括銀
行和公司部門的貨幣配置要恰當、銀行體係的美元化負債要合理、企業要能利用外匯
衍生產品來規避匯率風險，等等。

　　第四，發展外匯衍生產品市場並提高私人部門抗風險能力。由於完全固定匯率製
度相當於政府和中央銀行為私人部門提供了完全的匯率風險保險，外匯衍生產品市場
就不可能發展起來。智利的做法是通過逐漸放開匯率來促進外匯衍生產品市場的發展
。在這一過程中，銀行和企業利用外匯衍生產品市場來規避匯率風險的意識和能力逐
漸增強。

　　第五，在實行浮動匯率後，中央銀行在必要時也對外匯市場進行幹預，但卻限於
一些例外的情形。幹預隻能是不得已時才采用。智利中央銀行幹預外匯市場的程序很
嚴格，要求向外界公開幹預的原因、最大的幹預金額，以及幹預的時間表。

　　２．印度如何逐步實行浮動匯率

　　印度自１９９３年３月開始逐步改變將盧比同美元掛勾的做法，匯率開始有更大
的靈活性。在國際貨幣市場出現動蕩時，印度維持有管理的浮動匯率，經濟沒有出現
大的動蕩。印度的做法同智利有很多類似之處。

　　第一，實行資本管製。印度對居民資本帳戶交易有很多管製，整個九十年代對於
短期的外債借入都實行全麵控製。這使得銀行和公司部門因持有外匯而帶來的脆弱性
得到有效限製，也使印度抵禦國際金融市場風險的能力得到提高。此外，印度實行控
製外債規模的政策，降低了匯率風險對其經濟的影響。

　　第二，印度在１９９１年開始其經濟自由化改革時，將金融部門的改革作為其改
革的重要環節。金融部門的改革包括：實行利率自由化、銀行係統引入更大的競爭、
發展國內證券市場，以及加強對金融部門的監管，等等。外部金融自由化過程同樣是
漸進的，並且主要集中在長期外商直接投資和證券資產流入方麵。

　　第三，印度允許外匯交易商使用外匯衍生產品，當局對他們應對外匯交易風險有
嚴格的措施。通過發展外匯衍生產品市場，銀行和公司部門無論是規避匯率風險的意
識，還是可選擇的工具和能力都得到加強。

　　第四，在取消將盧比同美元掛勾的做法後，印度中央銀行積極幹預外匯市場，以
減少市場波動。盧比對美元的匯率一直比較穩定，隻是在１９９０年代末期因為大的
衝擊才有所動蕩。

　　幾點主要結論

　　第一，世界上沒有任何一種匯率製度適合所有國家的所有情形，具體采用何種匯
率製度，要根據本國的具體情況來決定。中國當前既沒有出現一些轉軌國家有過的惡
性通貨膨脹，也沒有遭受金融危機的嚴重衝擊，主動進行匯率製度改革的方向和時機
均掌握在自己手中。

　　第二，同那些主動改革匯率製度的國家一樣，中國的匯率製度改革要采用漸進的
方式，其節奏要同國內經濟體製改革的整體步伐相一致，不能迫於國際壓力而倉促進
行，否則可能會帶來很大的不確定性。通過加大金融體製改革力度和完善匯率形成機
製，最終實現完全市場化匯率製度將是水到渠成的事情。

　　第三，根據智利和印度這些主動進行浮動匯率製度改革國家的經驗，中國目前對
資本項目實行適當的管製仍然是必要的。中國在１９９７年亞洲金融危機中的經驗也
證明，對資本項目的管製是有用的。至於今後管製的程度和方式，則要視中國經濟市
場化和匯率製度市場化的程度而定。在發展外匯衍生產品市場和擴大匯率浮動範圍時
，外匯管理當局要特別注意完善風險控製措施，包括控製國際熱錢投機等