財經觀察之179 --- 美國八次加息難阻資本流向亞洲

來源：中國經營報

５月３日，美聯儲如市場預期加息２５個基點。這是美聯儲自２００４年６月以
後的第８次連續加息。這無疑再次加大了市場人士的擔憂。此前，人們一直認為美國
大幅上調利率會造成流入亞洲經濟體的資金銳減。但令人驚奇的是，跨境套利投資組
合流入新興市場經濟體，尤其是以中國為代表的亞洲新興市場經濟體，竟然在過去的
幾個月裏仍然在加速。

　　根據道富環球市場投資組合流向指標分析，跨境套利投資組合流向亞洲新興市場
經濟體的速度已經達到了２００４年的兩倍。其中，最重要的原因是在２００５年美
聯儲的緊縮周期中，美國真實利率水平不足以吸引資本大量回流。

　　從曆史上看，美聯儲貨幣政策緊縮周期對新興市場經濟體並沒有什麽好處。事實
上，絕大多數新興市場經濟體的危機都發生在美聯儲貨幣政策緊縮周期當中。例如，
墨西哥比索危機就發生了美聯儲１９９４年～１９９５年的緊縮周期當中。美聯儲從
１９９７年４月開始加息周期，這一年的夏天，亞洲金融危機從泰國最先爆發。巴西
和阿根廷的危機也發生在美聯儲１９９９年～２０００年的緊縮周期當中。

　　在這些壓力周期之中，跨境投資組合中的資本流向新興市場經濟體的速度會減慢
。根據道富環球市場投資組合流向指標分析，跨境投資組合資金流向亞洲新興市場經
濟體的資金量在１９９７年急劇減少，到１９９８年，已經是從亞洲大量流出了。到
１９９９年～２０００年，跨境投資組合資本再次流向新興市場經濟體，但於２００
１年再次流出。

　　跨境投資組合在２００２年～２００３年又開始流向新興市場經濟體。雖然這種
投資組合流入新興市場經濟體的速度在２００４年稍微有所減緩，但是仍然保持了強
勁勢頭。

　　在美國緊縮周期中，跨境套利投資組合流向新興市場經濟體的流動性為何如此充
沛？有人指出，這依賴於新興市場經濟體的經濟狀況良好，從而降低了在此投資的風
險預期。其實，另外一個因素才是至關重要的：美聯儲的緊縮周期幾乎沒有提高美國
的真實利率水平。

　　從２００４年６月份至今，美聯儲累計提高聯邦儲備基金利率達到了２００個基
點。同期，美國經濟中的核心通貨膨脹率提高了５０個基點，這暗示了美國的真實利
率上升幅度有限。進一步說，在核心ＣＰＩ年增長２．４％的情況下，美國的真實利
率僅僅是０．６％。

　　在以前美國的經濟政策緊縮周期之中，真實利率水平曾經達到了３％～４％。高
企的美國真實利率意在吸引資本離開風險更高的投資目的地，比如新興市場經濟體。
這顯然不可能在當前的經濟政策緊縮周期中出現，因為目前美國真實利率保持在曆史
最低水平。

　　實際上，美國真實利率並不足以吸引資本大量回流。美元匯率的持續下跌成為了
一個明確的信號。自從美聯儲第一次加息到現在，即使考慮到最近美元匯率的反彈，
貿易加權平均價值的美元匯率還是下降了５％。資本正在流入美國來緩解美國的經常
賬戶赤字。但是，美元的弱勢隻會導致外國投資者持有的美國資產貶值而已。

　　美聯儲基金真實利率的過低可能意味著美聯儲仍然需要加快緊縮的步伐和力度。
隻有進一步提高真實利率才能吸引大量資本從成本高昂的新興市場經濟體流向美國