財經觀察之八十八 --- 羅奇：中國貨幣，我們的問題

來源：中國經濟時報

史蒂芬·羅奇認為，中國會更願意具建設性地選擇前進方向，而非出於軟弱和壓
力被拉著走，但是，中國和世界各國必須認真談論和共同應對這些選擇可能帶來的全
球影響。

　　借用上世紀７０年代初前美國財長詹·康納利（ＪｏｈｎＣｏｎｎａｌｌｙ）的
一句關於美元的著名妙語——“美元是我們的貨幣，但它是你們的問題”，史蒂芬·
羅奇（ＳｔｅｐｈｅｎＳ．Ｒｏａｃｈ）說：“人民幣是中國的貨幣，但它是我們的
問題。”

　　最近，針對中國外匯機製改革的相關動態及由此將帶來的全球影響，這位摩根士
丹利的首席經濟師撰寫了一份最新研究報告——“中國的選擇”。

　　由於中國在世界經濟中扮演著日益重要的角色，其貨幣政策現正成為世界金融市
場的焦點所在。在報告中，羅奇主要闡述和分析了中國的貨幣政策走向對於世界金融
市場、貿易自由化以及全球經濟再平衡等問題的影響。

　　影響主要體現在三方麵：一、也許能先發製人地阻止美元的進一步向下調整；二
、可能導致中美貿易摩擦升級；三、可能妨礙全球的再平衡進程。

　　中國的貨幣政策現正成為世界金融市場的焦點所在。羅奇認為，掛鉤還是脫鉤，
以及應盯住什麽和何時實施——這些選擇隻有中國才能並且應該做出。然而，鑒於中
國在世界經濟中日益重要的角色，這些選擇在全球範圍內會帶來巨大的衝擊力。它將
很可能左右世界金融市場、影響貿易自由化的政治角力，並最終決定全球傾斜經濟的
再平衡進程。

　　羅奇指出，中國在處理貨幣問題上采取十分謹慎亦合理的態度，衡量各種匯率機
製的利弊，而維護整體“穩定”的考慮似乎已壓倒內部爭議的所有其他方麵。對於正
處在巨大轉型期中的經濟體而言，貨幣聯匯被視為是保證其脆弱金融體係穩定的不可
或缺的關鍵。而維持現行聯匯機製，中國向失衡世界發出了一個重要的信息，就是國
家內部的穩定高於其對全球風險不斷上升的考慮。中國有關貨幣的決定再次提醒人們
，在關乎穩定的問題上，中國不會冒任何形式的風險。而什麽時候對貨幣機製做出變
動是中國的權利。

　　他認為，環境是不斷變化的。中國的外向型經濟發展模式正通過貿易、資金和信
息交流，與世界各國越來越緊密地聯係起來。因此，中國在貨幣層麵做出的決定，特
別是對所謂“美元調整”而言，很多人認為它的重整是世界經濟恢複平衡的要素之一
。問題是由此調整而需作出的承擔卻很不平均。截至目前，廣義貿易加權美元匯價在
過去三年已實際下降了約１６％。歐元在調整中承擔起最大的責任，同期歐元匯價實
際上升了２５％以上。相反，亞洲貨幣卻變化不大。盯住美元的人民幣更是這樣，而
日元看來也一樣。日元在過去三年的廣義貿易加權匯價基本上沒有變動。

　　他表示，在美國經常項目赤字不斷擴大導致美元進一步疲弱的假設下，進行調整
的責任承擔份額需要有所變動。在促進全球相對價格結構進一步調整上，歐洲將無法
再承擔不成比例的重擔。現在看來，除非亞洲做出調整，美元進一步貶值不會發生。

　　因此，在日元和人民幣沒有升值的情況下，美元進一步走低的預期受到嚴重質疑
。短期而言，這可幫助遏止美國的通脹升幅並對美國的長期利率產生正麵影響；也將
為歐洲和日本的出口型經濟帶來支持。然而，中長期而言，美元不走低，全球相對價
格結構重整的進程將會受挫，此舉勢必把世界經濟繼續鎖定在一個傾斜的增長模式中
，繼續由過度消費的美國和其他地方的出口型經濟帶動增長。全球再平衡進程將要令
人沮喪地繞道而行。

　　不過，當多數人都相信中國擁有開啟亞洲貨幣調整之門的關鍵鑰匙時，羅奇則把
矛頭更多地指向日本。廣義人民幣指數僅僅回到２０００年初的水平，而日元指數則
比五年前水平低了約１８％。同時，以美元計算，日本２００４年的經常項目盈餘為
中國同期的約４倍。所以，就貨幣調整而言，日本比中國擁有更大的行動空間。持相
反意見者認為仍在掙紮中的日本經濟已日漸感受到來自中國的競爭熱力，因此不敢冒
險做出有可能進一步削弱競爭力的舉動，而日元升值則意味著競爭力減弱。盡管羅奇
對這一論點有保留看法，但他認為，這又一次反映出中國貨幣政策的影響力，因為它
揭露了存在於亞洲其它地方以至全球範圍的緊張關係。

　　羅奇指出，這些可能引發的緊張關係是中國貨幣走向不容忽視的後果，包括貿易
摩擦和保護主義風險等。如果中國維持人民幣匯率不變，美元可能上升而歐元和日元
則下降。這將有助於遏止美國通脹並對美國的長期利率產生正麵影響；此舉也可以為
歐洲和日本的出口型經濟帶來支持，進而使全球失衡的狀況持久下去。

　　他表示，中國可能對盡快推行更具彈性的貨幣機製所潛伏的危險反應過敏。麵對
貨幣爭議的僵局，中國在應對上向來沒有太大問題，強調會致力推行一個更具彈性的
外匯機製，關鍵是何時落實。國際貨幣基金組織中國研究組最近發表了一篇文章，綜
述盡早做出變動將最能符合中國的利益——隻要中國不草率地實施資本項目可兌換，
那麽它從較快落實更具彈性的貨幣機製可得到的好處，將高於延遲推行所需付出的成
本。

　　羅奇認為，憑現有可供動用的６０００億美元外匯儲備，中國肯定能應對更具彈
性外匯機製可能帶來的過渡波動。專家們以局外人的身份提供意見很容易，然而，很
少有人能完全了解中國在過去２５年開放改革中曾麵對的種種挑戰與風險。隨著新改
革的經濟體具有更高的靈活度，中國重整政策結構並使之更具彈性指日可待。嶄新的
貨幣機製將是這個轉型的重要組成部分。中國會更願意具建設性地選擇前進方向，而
非出於軟弱和壓力被拉著走。