財經觀察之六十二 --- 石油泡沫擠破地產泡沫?

謝國忠/文

　　當美聯儲將利率減至1%以對抗通貨緊縮的時候，它催生了全球的房地產泡沫。這個泡沫導致了美國消費的強勁增長和對中國的大規模投資。2000—2003年，美國的個人消費增加了1萬億美元，4.1萬億美元的房地產增值在其中起到了重要的作用。對房地產的消費需求，也推動了美國企業的利潤提升並使股市複蘇。
　　在中國，投資和出口驅動著經濟增長，出口賺回的現金變成了帶動進口的投資，大量資金如2001年底以來增長的3030億美元外匯儲備，已經增加到投資中。因為投資水平太高，中國的資本回報總體而言偏低，因此，資本流入或出口收入並不能自動轉換為投資，要麽政府不得不投資，要麽必須提高市場的利潤預期。1998年政府推動投資，觸發了投資泡沫，現在，地產泡沫又戲劇性地提高了利潤預期，本人注意到，通貨膨脹已經廣泛存在，甚至二級城市也不例外。政府的統計顯示，自2002年初以來，全國住宅價格有20%的增幅，而實際增長即使達到三分之一或更多也不奇怪。
　　如果假設名義GDP每年增長11%而房地產價格不變，當前的在建房地產量將意味著，新的房地產銷售額將從2004年占GDP的8.4%提升到2007年的11.4%。從房地產買方到賣方（地方政府、發展商及原材料供應商）的收入再分配在2004年大約是GDP的2.5%，2007年將是3.5%。標準普爾（S&P）500強公司的利潤占美國GDP的份額亦大抵如此。
　　然而，所有在建房產能夠以當前價或更高價出售的預期是不理性的。支撐這一價位所需的支付能力，在大城市是居民家庭可支配收入的12－15倍，在其他地區也達到10倍。以如此高的價格實際上不可能銷售超過10%的GDP的新物業。
　　地產泡沫帶動了需求增長，令石油價格一直上漲。以本人看來，是房地產泡沫導致了石油泡沫。高油價也令通貨膨脹之火四處蔓延，迫使央行提高利率。地產泡沫的存在依賴於低利率和大量的流動資金，一旦央行提高利率，房地產泡沫將會收縮。因此，石油和房地產泡沫不可能長期並存，房地產泡沫也可能消滅石油泡沫。
　　高油價是一次重大的石油供應國對世界其他地方的收入再分配，他們拿走了美國消費者和中國投資者的收入。今年，中國的GDP可望增長2000億美元，與此同時，石油消費量每天增加了100萬桶。當強勁的需求將石油價格從每桶15美元提升到40美元時，100萬桶的直接成本是146億美元，間接成本是136億美元，整個石油的帳單因此達到282億美元，相當於GDP增長的14%。與之對應，整個經濟的石油成本是GDP的6%。石油消費的邊際成本乃平均水平的兩倍，這種不經濟的GDP增長是不可容忍的。在本人看來，源自高油價的收入再分配是全球經濟收縮的表現。
　　經濟周期對全球經濟尤其是中國和美國的壓力，取決於房地產與石油之間相對的價格變化。目前，市場正為石油而瘋狂，預期石油價格將繼續攀升。這恰恰是泡沫現象。供需平衡偏緊使得油價對額外的需求高度敏感，投機需求可能驅使石油走向天價，並持續更長時間。這將迫使央行更快地提高利率，從而引發全球的房地產收縮。如果房地產泡沫收縮，一場全球性的經濟衰退可能接踵而至。本人認為，2005年下半年出現這種情況的概率為30%。
　　作者為摩根士丹利亞洲公司董事總經理，周永進譯