財經觀察之四十一 --- 2005中國經濟政策四大猜想

在老調重彈、逐步加息、重估人民幣、讓人民幣逐步小幅升值這四種經濟政策中，逐步加息並保持匯率穩定的政策風險最低。這不僅會令投資逐漸降溫，也將給房地產泡沫放氣，堪稱經濟軟著陸的最佳途徑。但是，房地產等利益集團或會將政策推向對自己但並非對國家最有利的方向。

謝國忠

　　2005年，中國經濟政策可能出現的走勢有四種，每種情況出現的幾率不同，所帶來的結果也不盡相同。
　　
　　老調重彈 : 25%
　　中國經濟2005年仍沿襲過往的發展態勢，沒有新的政策出台。去年春天收緊信貸的意見和10月的一次加息之後，並無延續性的政策舉動跟進。根據能源消費、房地產投資和進出口貿易的數據，本人相信，2004年的經濟增長比2003年快。這導致中國眼下正麵臨與一年前同樣的挑戰，並且，投資過熱還更為嚴重。那麽，2005年的經濟政策會不會是老調重彈，也就是說，無論利率還是貨幣政策都沒有重大改變？
　　我認為，這種情況發生的幾率有25%。中國經濟何去何從將取決於兩點：產能過剩在多大程度上影響了廠商的利潤；美聯儲加息速度有多快。
　　舉例來說，如果房地產市場被證實是供應過量，房價下跌將很快導致固定資產投資的停滯；或者說，美國的通脹率過高，美聯儲比預期更快地加息，從而導致熱錢離開中國，並拖累房價，令固定資產投資減速。
　　在這種保持現狀的政策下，中國的產能過剩雖然會對全球經濟帶來潛在的衝擊，但在全球經濟中，中國依然更多扮演著被動的角色。國際熱錢通過投機人民幣和中國的房地產，從而充當格林斯潘貨幣政策的放大器。而美元的命運則依賴於美聯儲加息的速度有多快。全球的經濟增長率將與美元的實力負相關。
　　
　　逐步加息 : 50%
　　在這種政策下，中國將通過逐步加息，給房地產泡沫放氣，放緩固定資產投資，減少對人民幣的國際投機。待經濟著陸後，人民幣的需求將得到真實的反映，中國可以浮動匯率而不必擔心投機扭曲其價值。我認為，通過調整利率來推動這一進程，是一種最佳選擇。為此，本人給予這一政策的出台以50%的可能。
　　如果實行這一政策，中國經濟可能經曆一段有序的減速，原材料價格會冷卻下來，從而減輕通脹的壓力；而投資減速不僅會抑製產能過剩的局麵出現，還將增強金融領域的穩定。
　　假如中國通過加息為經濟降溫，對人民幣的投機行為將會減少，這也有助於美元的穩定。而穩定的美元和低企的日用品價格，將給美聯儲加息留出更多的時間。由此，中美兩國將以最佳的政策組合，共同推動全球經濟軟著陸。
　　
　　重估人民幣 : 10%
　　在國際的政治壓力或者內部的通脹壓力之下，中國或許會重估人民幣匯率，使之與市場預期一致，即升值15-25%。這樣的政策將導致中國經濟硬著陸，因為會有巨額熱錢因獲利了結而流出中國。這樣，日用品價格將急劇下降，美元將趨於堅挺。下降的日用品價格和過剩的產能將導致物價全麵下滑，令中國陷入通貨緊縮。由於這種政策對中國而言毫不理智，本人賦予其10%的出現可能。
　　人民幣重估的邏輯主要基於兩點：需要對國際壓力作出反應；需要更多轉向消費導向的經濟增長。
　　前者是一個政治論點，不能以邏輯釋之，不過，以本人預見，施加國際壓力促使人民幣升值，在2005年會是徒勞無功的。這是因為，從外部環境看，限製外包在去年的美國大選中已被證明並不必要，日元升值減輕了歐元強勢的壓力，發展中國家目前更關心的是中國的經濟增長前景而不是匯率。
　　後一個論點當然有其合理性。目前，中國需要改變過去主要依賴投資和出口實現經濟增長的模式，這是因為，隨著出口規模的擴大，這種增長模式的潛能越來越小，必須要由消費登上舞台來拉動經濟的快速發展，而重估貨幣，從理論上講可以降低消費品的價格，給予家庭更強的購買力。但本人強烈質疑這個邏輯是否站得住腳。
　　中國的消費力弱，有兩大原因：有過剩勞動力可以維持較低的工資水準；市場經濟曆史短暫導致財富水平較低。重估人民幣無法解決其中任何一個問題。
　　實際上，許多人認為，重估人民幣可以使原材料價格降低，這將有益於中國的經濟發展。這個觀點有一半道理。
　　首先，因為幣值較低，製造商對原材料的需求會出奇的高，其投資回報率也會很低。而中國不應支持低效率的投資，所以應當重估人民幣。
　　其次，在中國，絕大多數投資回報不高是因為糟糕的決策或管理，而不是原材料的價格高。如果通過重估人民幣來援手這樣低效的投資，將進一步降低中國經濟的效率。因此，金融改革遠比重估人民幣重要。
　　再次，拉動消費的最佳措施是實行私有化，阻止國有資產漏進部分人的口袋。匯率升值的措施隻會鼓勵更多人進行國有資產的監守自盜，因為攫取國有資產的人最終將把錢轉移到海外。
　　
　　人民幣逐步小幅升值 : 15%
　　這是一個遊戲似的策略，但本人發現，許多與房地產行業相關的利益集團正在促成此事。
　　2004年，整個房地產在建項目總量可能達到15億平方米，是當年銷售量的4倍。因為中國的實際利率為負，房地產銷售也還存在大量的水分。隨著利率上升，所有的在建房地產項目要銷售出去將變得十分困難。一點一點地讓貨幣升值將進一步刺激外國投機者，吸引更多的熱錢進入房地產行業，助其消化存量。
　　如果這種情形出現，將導致世界範圍內的另一波投機熱。大規模的投機將進一步推低美元、推高日用品價格。對中國房地產的外來需求確會因此上升，然而，隨著另一波熱錢湧入，房地產的開發量將繼續增加，6個月後，中國會出現更嚴重的投資過剩，經濟硬著陸將不可避免。
　　由於這種政策隻會幫助房地產行業消化存量而別無益處，本人認為不可能變成現實。可是在中國，由於房地產企業已經成為最強大的院外遊說集團，我們不能完全排除這種可能，本人認為，它有15%的出現幾率。
　　2005年全球經濟何去何從，美聯儲的政策依然是主導因素。如果美聯儲繼續緩慢地加息，保持實際低利率、美元疲軟和金融市場泡沫—盡管這樣或會使經濟進一步過熱，並增加最終調整的痛苦—但全球經濟將保持強勁態勢。如果美國體驗一場通貨膨脹的衝擊，美聯儲將被迫迅速加息，這將導致全球和中國的經濟急劇減速。
　　中國可能采取的行動，也有可能改變全球經濟的進程。如果中國逐漸加息並保持匯率穩定，美元將保持穩定，價格將下降，全球經濟或許實現軟著陸。另一種極端的情形是，如果中國讓人民幣一點一點地升值，將引發更多的投機並增加全球經濟的過熱。全球經濟正體驗著美國的過度消費、中國的過度投資和金融市場上的大規模投機。隻有當中國和美國都逐漸加息的時候，全球經濟方能實現軟著陸。
　　許多人希望把中國當前的經濟上升周期延伸到2008年。屆時，中國將舉辦奧運會。因此，如果中國經濟急劇減速—在美聯儲比預期更快加息的情況下，這是可能的—政策或會出人意料地發生轉變。■