創業投資聖經：天使投資理論與實踐

第四節 天使投資的投資過程

　　一、天使投資的項目篩選

　　由於天使投資家對於項目的篩選標準及過程與風險投資家的類似。這裏以風險投資家的選項和盡職調查為例，對照分析天使投資在選擇投資項目過程中的注意事項及評選標準。

　　對於風險投資來說，投資項目篩選和盡職審查大約分為五個步驟：

　　（一）投資項目的初步篩選

　　風險投資家對於投資項目的初步篩選。天使投資家的初步篩選過程也類似。對於天使投資家來說，項目的來源往往是熟人、同事、朋友及天使投資家聯盟（協會等）。這與風險投資家選擇項目時常常借助於他人推薦十分相似。如果沒有人推薦，風險投資家往往沒有時間去考察一個全然不知的項目。

　　如果有人推薦，風險投資家便進一步考慮該項目是否屬於自己的投資行業。風險投資家分為一般型風險投資家和專業型風險投資家。前者涉足於所有行業、所有領域，隻要項目具有發展潛力，隻要投資有利可圖，他們就會投資，而後者則僅投資於他們所專長的領域或行業。對於專業型風險投資家，再好的投資項目，隻要不是他們的投資領域，他們也不會投資。例如：投資於軟件行業的風險投資家對於生物工程項目往往不感興趣，他們對於不是自己投資行業或投資領域的項目絕對不投。目前，由於科技發展越來越深入，科技方麵的分工也越來越細，導致專業型風險投資家越來越細化自己所投專業：那些僅投資於軟件行業的風險投資家，可能把自己的投資範圍僅限於管理軟件，或進一步限於財務管理軟件。因為隻有把自己的投資範圍局限於一個較小的範圍，才能集中精力，不斷學習該領域的夜以繼日的創新，才能跟得上科技發展的速度。對於專業型風險投資家來說，如果他們恰巧遇到一些自己投資專業以外的優秀項目，他們往往推薦給其他風險投資家。

　　天使投資也頗類似。他們也可被分為一般型天使投資家和專業型天使投資家。第一章所述的財務收益型天使投資家往往即一般型天使投資家。他們的原則是：隻要有好項目便投。與此相反，專業型天使投資家往往僅投資於自己熟悉的領域或行業。由於天使投資家往往是在某些領域的成功人士，他們往往更偏向於做專業型投資。

　　對於風險投資家來說，如果投資項目屬於自己的投資領域或行業，他們還要看所選項目是否屬於自己投資的階段。風險投資基金往往基於其規模和偏好製定其投資階段。規模較大的基金往往所投項目額度也較大。因為基金管理的資本規模雖然大，而基金管理人員卻往往有限。一隻規模大的基金如果投資於眾多的小項目，那麽他們將沒有足夠的資金管理人員深入被投企業參與企業的建設與發展。而投資後積極參與被投企業的建設乃是風險投資的特征之一。假定一隻風險投資基金具有10億美元的投資資本，再假定這隻基金共有10名基金經理，那麽每個人需要管理1億美元的投資資本。這種現狀本身就限製了他們的投資規模。如果平均每個項目投資僅為100萬美元，他們每個人就要參與100個企業的投資後管理，這不僅是沒有效益的，而且是不可能的。他們隻有把每筆項目的投資規模擴大，才能實現原有的效益。假定他們把平均投資規模擴大10倍，為1000萬美元，每個投資經理人主管10個被投企業，他們積極創業被投企業的建設才是可行的。而這種每筆項目的投資規模的大小也與其投資的期限密切相關。較大的風險投資公司往往投資於企業發展的擴張期或成熟期。因為隻有在企業發展的後期，才有可能需要更大筆的資金。而投資基金規模較小，風險投資家的資曆又比較老的風險投資基金往往投資於早期項目。我們知道投資於早期項目，尤其是種子期的科技項目需要風險投資家對於項目具有相當的判斷力。

　　風險投資家在考察項目時，除了注意投資的行業、投資的領域，還要看其是否屬於自己的投資地理範圍。過去在矽穀砂石路的風險投資家們常把自己的投資地理範圍劃為1～2個小時的行車路程之內。如果超出自己投資的地理範圍，風險投資家會覺得這樣的項目有礙於投資後的管理，因而再好的項目也會放棄。近年來，風險投資家往往擴大了自己投資的區域範圍。不少矽穀的風險投資家甚至把業務擴大到海外，他們在中國、印度、以色列和歐洲都有投資。不少風險投資家已經漸漸從傳統型的、地方型的投資模式走入全球化模式。與此相反，天使投資仍然保留著傳統風險投資家的投資習慣，把投資項目鎖定在較小的地理範圍。由於天使投資家是個體投資行為，投資後，他們往往需要親自到被投企業考察，參與各種重要會議，等等。因此，天使投資家仍然遵循傳統的風險投資家的戰略，他們往往僅投資於距離自己辦公地點或自己的住所不太遠的項目。

　　（二）項目發展潛力的估定

　　在經過初步篩選之後，天使投資家也如風險投資家那樣，進一步考察該項目的發展潛力。

　　在判斷項目是否具有發展潛力的過程中，不同的風險投資家有不同的判斷標準。有的風險投資家把市場作為第一位，因為沒有一個具有潛力的市場，再好的項目也將是沒有商業前途的。他們認為創業團隊當然也很重要，但隻要項目的市場前景好，團隊不好可以補充甚或更換。另外，一些風險投資家則堅持人是最重要的。正如美國的風險投資之父General Georges Doriot 的至理名言：“我寧可投資於第一流的創業團隊，第二流的項目；而不願投資於第二流的創業團隊，第一流的項目”（“I preferred a Grade‘A’entrepreneurial team with a Grade‘B’idea to a Grade‘B’team with a Grade‘A’idea”）。Doriot的這句話成為許多風險投資家的座右銘。他們認為，總結自己過去的投資經驗，成功也在人失敗也在人。成功在於投對了人，失敗則在於投錯了人。天使投資家也對此非常認可。認為投資成功與否的關鍵在於是否看準了人。一個項目可能十分優秀，也可能有劃時代的意義，但如果沒有合適的人操作，再好的項目也會付諸東流。

　　無論風險投資家還是天使投資家，也無論是把市場因素放在第一位，還是把創業團隊放在第一位，五個因素都是階段項目發展潛力的關鍵。

　　市場是否有吸引力？產品是否有競爭優勢？創業團隊是否具有執行能力？創業企業的戰略是否切實可行？最後，但絕非不重要的是退出問題，企業是否為投資者製定了退出的方案，何時退出？以什麽方式退出？風險投資家在分析這五個方麵的策略是先否定，再肯定，或是采取“否定之否定”的分析策略：首先假定該項目的市場前景不好，然後根據企業的商業計劃書或根據自己的調查研究一步一步地否定自己的否定假設。同樣，首先對該產品/服務的可行性或其質量數量等方麵持否定態度，然後一步一步地通過各種事實和數據來否定自己的否定假定，以此類推。

　　上述五個問題中，我們將分別論述市場、產品/服務及團隊。這裏我們首先分析一下戰略問題及退出問題。

　　在企業發展戰略的研究方麵，哈佛商學院的邁克爾·波特教授頗有造詣，波特教授被譽為“現代競爭戰略之父”。他在自己的著作中全麵闡述了企業競爭戰略，為企業發展奠定了重要的理論基礎。他的著作包括1980年出版的《競爭戰略》、1985年出版的《競爭優勢》、1990年出版的《國家競爭優勢》、1998年出版的《競爭論》。這些著作指出：決定企業獲利能力的首要因素是“產業吸引力”，及決定產業吸引力的競爭法則。波特認為競爭法則可以用五種競爭力來具體分析，這五種競爭力包括：新加入者的威脅、客戶的議價能力、替代品或服務的威脅、供貨商的議價能力及既有競爭者。這五種競爭力能夠決定產業的獲利能力及企業的長遠發展潛力。

　　企業發展戰略問題一直是企業成功與否的關鍵問題，也是容易為企業，尤其是初創企業忽視的問題。隨著中國經濟的迅猛發展，中國眾多的企業，包括創業企業需要有一個切實可行的發展戰略或競爭戰略。而中國企業往往在製定企業發展戰略方針時不太注意企業的長遠發展，不少企業僅僅看到目前的市場需求，僅僅看到近年或近幾年的發展方向，而忽略了非常重要的長遠戰略發展。沒有遠謀必有近慮。中國企業在戰略發展製定方麵還缺乏整體性，沒有一個整體規劃，好像是走一步，算一步。此外，不少創業企業在戰略規劃中僅有遠大宏圖，而沒有具體實施步驟。例如，不少創業企業打出發展戰略口號：“到某某年進入世界500強”或“爭取3年內上市”等。但究竟如何進入世界500強，究竟通過什麽步驟實現上市的理想，企業並沒有清楚的途徑。它們提出非常打動人心的口號，但缺乏具體實施的細節。這種企業發展戰略是沒有現實意義的，如果風險投資家或天使投資家看到這種沒有實施細節的發展戰略，他們是不會投資的。

　　另一個重要關鍵是創業企業如何為投資者製定退出渠道。事實上，投資者常常把企業退出渠道的設計看得至關重要。創業者是否把投資者看做自己的合夥人，是否看成創業道路上的誌同道合的同伴，是否能夠理解投資者在企業這麽弱小的時候就投資，他們也在相當大的程度上與創業者共同擔當了創業風險，投資者（不管是風險投資家還是天使投資家）此時此刻也是創業者，他們也應當得到承擔風險所帶來的巨大的回報。雖然這種回報是未來的，是潛在的，還不是現實，但投資者的這種勇氣和魄力本身就有價值。在企業的初創期，尤其是在企業的種子期，投資者的資金往往對於創業者是雪中送炭，是起死回生的靈丹妙藥。如果創業者對此並無認識，或認識淺薄，如果他們僅僅想著自己企業的成功與否，自己事業的成功與否，而全然不考慮投資者為自己的事業付出的代價，全然不了解投資者對於自己的創業所承擔的高風險，他們就不可能為投資者考慮，就不可能為投資者設計合適的退出模式。這種創業者是自私的、狹隘的，是做不成大事的。而投資者也很少為這種創業企業投資。

　　一些創業者在融資時隻想他們自己如何成長壯大，他們本人如何事業有成，他們的公司有朝一日能夠成功上市。他們在融資時心情迫切，希望投資者看到自己的事業的前景，希望投資者像自己一樣對於自己的創業充滿信心，但他們從未從投資者的角度著想，從未考慮投資者的利益。如果他們冷靜下來，想一想為什麽投資者向他們投資？投資者是否承擔很大風險？投資者的風險是否應當得到回報？投資者在創業初期的資金是否應當得到回報？作為創業者如何使得投資者獲取豐厚的資金上的收益？如何幫助投資者在適當的時候，以適當的方式退出他們的投資？如果創業者在這方麵沒有全麵的考慮，證明創業者不是一個能夠容人的、大度的合作者，這種人常常也很難有所成就，投資者往往不情願向這種人投資。

　　（三）市場抉擇步驟

　　一般地，市場的決策分為四個步驟：市場的生命周期；市場的容量；市場的消費者群體；市場的競爭程度。

　　1.市場的生命周期

　　一個市場就像一個企業，它有如同人一樣的生命，也有著生命的周期。市場從誕生到幼小，從幼小到少年，以至到成年，到衰老，到死亡。看一個項目是否有經濟價值，自然要看它所麵向的市場，而看一個市場，先要看它的生命周期。這個市場是一個朝陽市場，還是一個夕陽市場？是一個正在迅速發展的市場，還是一個正在走下坡路的市場？是一個成長著的市場，還是一個已經飽和的市場？例如，VCD 市場曾經是火熱的市場，現在早已被DVD 市場所替代。在電腦、軟件方麵，科技發展更是日新月異。最早的5.5英寸的外接軟盤已被3.25英寸軟盤所替代，而3.25英寸又早已被容量更大、體積更小、攜帶方便的U盤所替代。現在，就是再好的外接軟盤也已經沒有了市場，就連外接CD 也逐漸被取代。就電腦硬件來說，就21世紀初來論，可能3.25英寸的外接軟盤市場已經死亡，而外接CD也是步入晚年，隻有U盤市場仍然朝氣蓬勃。自然，就是這樣朝氣蓬勃的市場也不是永遠不變的，有一天，它也會從青壯年到中年，再到老年。自然科學的規律就是這樣的無情，市場的生命周期就是這樣的無情。投資者對於市場生命周期的考察是決定其是否投資的關鍵之一。一般地，處於朝陽地位的市場是融資的必要條件。

　　2.市場的容量

　　市場的容量是項目是否能夠形成規模效益的基本因素。這裏僅以互聯網市場為例，我國的互聯網有著巨大的市場容量。互聯網市場從20世紀80年代末開始在我國發展，到21世紀初，其發展的速度和力度可以說是史無前例的。根據新華網2008年5月6日報道，中國網民人數已逾2.21億人，略高於美國（約為2.20 億人），居世界第一。1987年9月14日，北京計算機應用技術研究所發出中國第一封電子郵件，拉開了中國人使用互聯網的序幕；10年後的1997年，中國擁有2萬多個入網用戶；20年後的2007年，中國有5824萬寬帶用戶數量，僅次於美國；而到2008年，中國的寬帶用戶數量已經是全球第一。伴隨著互聯網一起成長的，是出生在1980年以後的中國年輕一代。被稱為“80後”的熱血青年，正在成為網絡的重要力量。中國互聯網絡信息中心10年監測數據表明，中國網民年輕化趨勢明顯，25歲以下網民比例從1997年的41.9%上升至2006年的51.89%。與此同時，網上購物也成為當代青年購物的重要方式。2007年中國網購總交易量達594億元，同比增長90.4%；預計到2010年，中國網購用戶規模將突破1億人。由此可見，與互聯網相聯係的產品，其市場容量是十分巨大的。除了巨大的市場容量外，我們可以肯定這個市場還是具有潛力的，還是有很大發展餘地的。中國目前的網民還集中在城市，如果廣大農村家庭也進入互聯網，那麽中國的網民數量還會有很大的增長。

　　具有潛力的、龐大的市場並不一定就是還在發展的市場，龐大的、正在發展的市場也並不一定就是某一個創業項目成功的必然市場。應當認識到，市場容量、不斷增長等條件都僅是一個項目是否成功的必要條件，而不是充分條件。創業者應當對自己的企業、自己的產品/服務的市場容量和潛力作一定的調研，應當知道市場問題是投資者是否投資的關鍵之一。

　　3.市場的消費者群體

　　群體是指若幹社會成員在長期接觸交往過程中，在相互作用與相互依存的基礎上形成的集合體。而消費者群體則指具有某些共同消費特征的消費者所組成的群體。一般地，消費者群體的形成來自於如下因素：消費者的年齡、性別、性格、經濟收入、生活方式、地理環境、興趣愛好，以及民族、宗教信仰、文化傳統、政治背景等各個方麵。

　　創業者很多時候對於自己產品/服務的消費者群體隻是有一個大概的估計，他們很多時候沒有在這方麵下苦工夫作研究。具有明確的消費者群體是創業成功與否的十分重要的一個環節。對於消費者群體問題，創業者可以從如下幾方麵判斷：

　　（1）自己提供的產品/服務是否具備一個明確的消費者群體？這個群體在哪裏？例如，款式新穎的、色彩明快的、形狀小巧的手機，其消費者群體大約是具有一定收入水平的、年輕的白領女士。而即使收入水平相當、年齡相當、年輕的男士們大概也不可能對於這種手機感興趣。可以肯定，這款手機具有明確的現成的消費者群體。

　　（2）如果消費者群體明確，卻沒有現實形成，第二個問題就是如何開發既定的消費者群體：是通過廣告？通過促銷？還是通過其他方式？可見，即使具有消費者群體的清晰概念，也不一定具備其實體。

　　（3）如果產品/服務是全新的，那麽接下來的問題就是如何培養教育新的消費者群體？現有的消費者是否願意接受新事物，他們是否願意嚐試新產品？

　　以上三個問題應當是創業者在融資之前就經過深思熟慮，應當做到胸有成竹的。因為這些方麵的問題，投資者，不管是風險投資家還是天使投資家都會向創業者提出的。

　　4.市場的競爭程度

　　不同的市場具有不同的競爭模式。有的市場競爭相當激勵，有些就略略緩和。

　　（四）產品/服務抉擇步驟

　　質量和內容是創業者所提供的產品/服務是否能夠占領市場的核心。創業者應當了解，任何產品/服務都可能是有替代者的。競爭者或是現成的，或是潛在的。隻要市場有需求，你所希望提供的產品/服務就不可能永久是唯一的。能夠戰勝競爭對手的隻是你的產品/服務帶來的其他產品/服務還沒有帶來的實用價值。對於創業企業的產品/服務的考核。

　　前麵進過，新的產品/服務在市場上能夠有一席之地是它能夠通過別的產品/服務目前還不能提供的使用價值。發現這種沒有被提供的市場需求是創業者特有的企業家的眼光。這種需求可能一直就存在，也可能隨著經濟的發展和社會的變遷才剛剛出現，但具有企業家的洞察力的創業企業才能抓住這個市場空隙，以自己嶄新的或革新的產品/服務彌補市場的空缺。在考察市場發展點（Market Niche）的時候，投資者往往注意如下幾個側麵：

　　1.產品/服務的競爭力

　　對於科技創業企業來說，產品/服務的核心競爭力常常與知識產權的保護相聯係，投資者也恰恰以知識產權的保護作為企業核心競爭力的指標之一。例如，創業企業有沒有申請專利？專利有沒有獲得批準？專利有效期如何？專利本身是否已經對於該企業的核心競爭力加以保護？更重要的是，該企業是否涉嫌侵占其他人的專利？如果該創業企業不是科技型企業，如果專利保護對它們並不適用，那麽，它們是否有注冊商標？在商標或版權方麵有沒有和其他企業或個人的爭議？

　　即使該項目既沒有專利保護，又沒有商標或版權的保護，那麽該項目是否具有一定的科技領先地位？這種領先地位是否長久？是否相對穩定？如何保護這種領先地位？

　　此外，價格的優惠也是產品/服務具有競爭力的重要因素。如果一個產品/服務已經沒有了價格空間，它就沒有很大餘地以價格變動來開拓市場。價格空間越大，該產品/服務越可以施展促銷、降價等營銷手段。相反，價格空間越小，創業企業在市場營銷方麵就越被動。

　　2.產品/服務的規模與增長

　　產品/服務的規模也十分重要，規模越大，競爭力就相對越強。以手機市場為例，據專業人士預測，2008～2010年，中國手機售後服務市場將在現有基礎上持續快速增長，預計2008年整體市場規模超過46億元，至2010年整體市場規模將超過60億元。與此同時，消費者對於手機服務的不滿意度日漸明顯。中國消費者協會指出，2007年全國消協受理手機投訴8萬餘件，雖然與2006年相比有所下降，但仍是投訴量最大的單項商品，占全部消費者投訴總量的12.3%，手機的質量和服務等方麵也存在諸多不足。在所有手機投訴中，質量投訴就占到78.9%，問題主要表現在電池、通話質量、自動關機、黑屏等。當然，有問題，就有機會，有機會，就有創業者，自然也就有潛在的、具有巨大發展前景的投資項目為風險投資家或天使投資家選用。

　　如果產品/服務是資本密集型的，天使投資往往持保留態度。資本密集型的產品/服務是指在單位產品成本中，與勞動成本相比，資本成本所占比重較大，即每個勞動者所占用的固定資本和流動資本金額較高。一般地，資本密集型產業主要指鋼鐵業、水電業、大型製造業，如：電子與通信設備製造業、運輸設備製造業、石油化工、重型機械工業、電力工業等。資本密集型工業是一個國家經濟發展的重要支柱，主要分布在基礎工業和重加工業，是發展國民經濟、實現工業化的重要基礎。資本密集型的產品/服務雖然至關重要，但對於個體投資者的天使投資家來說，往往是可望而不可即的。除了資本密集型，還有勞動密集型和技術密集型。天使投資家比較偏好技術密集型的項目。技術密集型的項目是指在生產過程中，主要依賴於技術和智力要素，它們的作用遠遠大於其他生產要素。一般地，技術密集型產業包括：微電子與信息產品製造業、航空航天工業、原子能工業、現代製藥工業、新材料工業等。技術密集型項目一貫受到風險投資家和天使投資家的青睞。在中國，以微電子、信息產品製造業為代表的技術密集型產業正迅猛發展，正在逐步成為帶動我國經濟增長的主導產業。事實上，技術密集型產業的發展水平將決定一個國家的競爭力和經濟增長的前景。

　　此外，風險投資家和天使投資家往往還要考察項目的其他因素，如有沒有後續項目，有沒有再開發能力，是否可持續發展，是否有較快的發展速度，等等。

　　3.產品/服務的用途

　　產品/服務的用途是其是否具有競爭力的關鍵之一。最重要的是，該項目是否可以提供市場存在的，而其他產品/服務所不能提供的需要。這裏暫以藍牙技術為例。“藍牙”（Bluetooth）原是丹麥的一位國王的名字：Harald I Bluetooth，藍牙在位於公元940～985年。他將當時的瑞典、芬蘭與丹麥統一起來。人們用他的名字來命名一種新的劃時代的技術，含有將四分五裂的局麵統一起來的意思。藍牙技術實際上是一種短距離無線通信技術，它的驚人之處在於它可在近距離內最廉價地將幾台數字化設備，如移動設備、固定通信設備、計算機及其終端設備，以及各種數字數據係統，如數字相機、數字攝像機等，甚至各種家用電器、自動化設備等呈網狀鏈接起來。藍牙技術像一座無形的橋梁，把網絡中各種外圍設備接口連接起來。總之，藍牙技術使得現代一些輕易攜帶的移動通信設備和電腦設備實現無線連接。它的實際應用範圍可以進一步拓展到各種家電產品、消費電子產品和汽車等信息家電，具有巨大的發展潛力。

　　（五）管理團隊的選擇

　　一個企業是否具備合格的管理團隊是天使投資是否成功的關鍵。在考察企業的管理團隊時，天使投資家可以從下麵四個方麵進行。

　　這些方麵包含：創業團隊的相關工業經驗、創業經驗，創業團隊作為整體的互補性，以及每個人的個人創業決心和素質。

　　1.創業團隊的相關工業經驗

　　創業團隊具有與創業本身相關的經驗是投資者需要考察的重要因素之一。例如，互聯網B to B的項目，創業者是否曾經在互聯網B to B 或相似的產業中工作過？是否掌握該產業的發展狀況？是否了解該產業的一些基本的遊戲規則？是否在該產業有一定的人脈關係？等等。此外，創業者是否具有比較深厚的相關工業知識也是十分重要的。

　　2.創業團隊的創業經驗

　　創業者是否具有創業經驗，創業經驗不一定與本次創業的工業相關，不論在哪一個工業領域，也無論在哪一個行業，隻要曾經參與創業，就會是一段十分珍貴的經曆。中國在改革開放以來，人們如魚得水，積極參與經濟改革，努力改善自己個人的經濟地位。中國的創業事業如火如荼。但我們仍然缺乏真正的創業氛圍：稱讚成功容忍失敗的商業氛圍。中國曆史上曾有“勝者王侯，敗者寇”之說。人們仍然為成功者高唱頌歌，但並不十分理解失敗者的境遇，並不能充分容忍失敗行為。作者在《做生意》（機械工業出版社，2002）一書的序言中曾經這樣闡述自己的觀點：“風險資本家對於企業家的幫助不僅體現在資金上，而且體現在管理上、戰略上、市場開發上、退出渠道的設計上；不僅體現在商務上，而且體現在商業倫理上、思想上、精神上。風險投資家不僅讚慕創業者的成功，更重要的是，他們容忍創業者的失敗。正如著名的風險資本家約翰·多爾所述，你可以嚐試，失敗，再嚐試，但最好不要再犯同樣的錯誤。賺錢是風險資本家的經營目的，但絕不是唯一的目的。”風險資本家瑞德·哈斯亭斯就是明顯例證。哈斯亭斯在1997年出售了他所投資的公司“純軟件”賺了7.5億美元，但他並沒有因此中斷自己的事業。相反，他將資本的一部分投入了“新學校教育基金”，同時自己回到斯坦福大學就讀教育學，以推動美國教育事業的改革。新型的具有巨大發展潛力的企業的創立才是經濟發展的真正動力，而風險資本往往是為這種企業的初創雪中送炭。中國經濟的進一步發展需要企業家精神，需要風險資本家精神，需要鼓勵成功、容忍失敗的商業氛圍。風險投資家對於創業者的這種輔佐精神也適用於天使投資家。許多天使投資家對於曾經創業過，而且失敗過的人更加崇敬。有些天使投資家專門投資於創業失敗後再次創業的企業家。

　　鼓勵創業行為，發揚創業精神的重要因素之一是逐漸建立起一種新型的企業文化，使得人們都以平常心對待創業者的失敗。既然有成功，自然就有失敗。人們最能夠得到經驗教訓的往往不是成功的經驗，而是失敗的教訓。人們在失敗時往往能夠刻骨銘心的思考，尋找自己的不足，隻要不放棄，就能夠東山再起。

　　3.創業團隊的知識和能力的互補性

　　對於投資者來說，一個具有互補性的創業團隊才是理想的創業團隊。創業團隊的成員應當在知識和能力方麵互相補充，協調統一。創業企業，尤其是科技創業企業往往具有比較強的技術力量，而缺乏具有管理經驗、財務背景和市場開拓能力的人才。這種創業團隊將是不健全的，不能真正實現創業理想。比較理想的創業團隊應當包括各類管理人才，不僅有科技人才，還要有企業管理人才、市場營銷人才，等等。僅僅依靠科技力量可以突破技術關口，但創業畢竟是商業行為，是創業者希望把科技創新轉入市場的行為，是實現科技創新產業化的過程。這一過程自然需要管理人才、市場人才和財務人才。

　　4.創業團隊個人的決心與素質

　　許多投資者認為，在創業團隊的諸項考核條件中，創業團隊個人的決心和素質是至為重要的。投資者可能會在以下幾個方麵進行考察：

　　（1）創業者究竟有沒有破釜沉舟的創業決心？他們在創立自己的企業時是否把它當成自己全力以赴追求的事業？是否一心一意？是否在經濟上付出了代價？例如，他們是不是自己對自己的企業有所投入？包括資金上的投入和其他機會成本的投入？他們是否犧牲了自己穩定的工作？是否放棄了自己比較高的收入？等等。

　　（2）創業者是否具有領導人的魄力？能不能夠團結一群誌同道合的人們共同開發事業？是否能夠聽取不同的意見？

　　（3）創業者最重要的素質是誠實，包括對於他們自己誠實，是否能夠認識現實，能夠承認現實，在現實的基礎上一往無前。

　　（4）創業者是否具有一定的表達能力。較好的表達能力是創業家說服投資者，獲取資金支持的重要素質之一。較好的表達能力還有助於組織訓練管理團隊的其他人員，能夠使大家團結一致，為實現共同的理想而奮鬥。

　　（5）創業者是否堅強和自信。毫無疑問，創業過程會遇到各種各樣的困難，各種各樣的險境，創業者若不堅強，就很難克服困難、堅持不懈，而沒有這種堅持不懈的精神，任何創業都是不會成功的。創業者意誌力的堅強往往來自於他們對於本身能力、經驗的自信，對於他們所正在從事的事業的自信。沒有這種自信，就不能有堅強的意誌，也就不可能具有一往無前的創業者精神。

　　（6）創業者是否具有領導能力，還要看他們是否能夠把不同的人們都團結在自己的周圍。能夠和不同類型的人共事是一個人是否具有領導才能的一個重要方麵。

　　（7）創業者是否具有主人翁精神，是否具有較強的事業心。在處理業務過程中不是被動等待，而是積極進攻。如果僅僅采取守株待兔的態度，缺乏主動性，往往不能全力以赴，推進自己的事業。

　　（8）從細節做起，而不是僅有一個宏偉藍圖。如果創業者僅僅高高在上、誇誇其談，而不是一個從細節著眼、一步一個腳印的人，他（她）將不是一個成功的創業者。

　　二、天使投資的項目評估

　　天使投資家對於被投項目的價值評估是一個比較複雜的過程。從某種意義上看，天使投資家的項目評估更像一種藝術，而不像一種科學。

　　與風險投資相同，天使投資也把對被投企業的評估分為“Pre Money Valuation”、“Post Money Valuation”。我們可稱為“投資前估值”和“投資後估值”。假定：天使投資家對於某企業的評估為100萬元，天使投資家決定投資50萬元，占33.3%的股份。那麽，該企業的“投資前估值”為100萬元，而其“投資後估值”為150萬元。因此：

　　投資後估值=投資前估值+投資額

　　投資者所占股份=投資額/投資後估值

　　根據加拿大天使投資協會的研究，天使投資的收益率可有如下一種簡單估計方法，這種方法是根據多年的投資實踐積累的，是一組可供一般天使投資人作為參考的經驗數據：

　　年回報7.2%，投資10年=2 倍收益

　　年回報11.6%，投資10年=3 倍收益

　　年回報25.9%，投資10年=10 倍收益

　　年回報35%，投資10年=20 倍收益

　　年回報115%，投資3年=10 倍收益

　　年回報46.8%，投資6年=10倍收益

　　這樣看來，平均每年回報越高，投資收益就越高。而投資收益的高低還和投資期限相關。值得注意的是，雖然年回報越高，投資收益越高，但這兩個數字不是同比的。

　　天使投資一般采取下列評估模式：

　　第一種：簡單模式：三分之一法則。

　　投資者大約占被投企業股份的30%，往往在20%～40%，取決於投資者與被投企業之間的談判。如果投資者認為企業未來具有很大發展潛力，投資者可能占股份20%，而創業企業占80%。有時，三分之一法則也被解釋為：三分之一股份為投資者；三分之一為創業者；三分之一為管理層。

　　第二種：博卡斯模式。

　　博卡斯模式可簡述。

　　第三種：乘數模式。

　　乘數模式比較簡單，一般是以一個行業通用的數字乘以被評估企業的銷售收入或利潤。如果被投企業是零售業，投資者往往也考慮企業現有的存貨。假定網上購物行業的乘數是3，一個初創企業的銷售收入為300萬元，那麽乘數模式給予該企業的估值為900萬元。

　　第四種：風險投資模式。

　　風險投資評估模式基於若幹假定：首先假定投資是一次進行的，沒有稀釋情況的發生。其次假定內部收益率（風險投資家要求的投資回報率），退出時間；退出時該企業的淨收益，退出時該行業的市盈率。然後根據所假定的條件計算出該企業的未來市值，再把對於企業的投資額換算成退出時的未來值，即可計算出投資所占的股份比例，即投資額對該企業投資後的估值比率。也可把該企業退出時的市值換算成現值，以現在的投資額除以企業成功退出後市值的現值，計算出所占股權的比率。

　　以下麵假定數據為例：

　　假定1：假定投資內部收益率為50%，以此為折現率；

　　假定2：假定該投資5年退出；

　　假定3：假定該企業5年後的淨收入為8000萬元；

　　假定4：假定該行業的市盈率為20；

　　假定5：假定該企業投資為300萬元；

　　那麽企業第五年的市值（P/E）為：P/E=20；P/300萬元=20.

　　未來的市值為：P=300萬元×20=6000萬元。

　　投資的300萬元，五年後的未來值為：

　　（1+50%）5×（300萬元）=2278.125萬元

　　投資家所得股份=投資額的未來值/企業未來市值=2278.125/6000=38%

　　三、天使投資家股權的稀釋

　　由於天使投資的投資期限較早，後來跟進投資的風險投資或其他資本的進入，都會使得早期投入的天使投資家的股份一步一步地稀釋。自然投資越早，其同樣投資額度所獲取的股份就越高，這是基於金融的最基本的理論之一：風險收益關係理論。作者根據加拿大天使投資協會的研究加以修改、補充，以適應中國具體國情。

　　清晰地分析了投資後，天使投資家手中的股權稀釋的過程。

　　（1）在天使投資家投入企業時，被投企業沒有營業收入，但由於它具有巨大的發展潛力，天使投資家根據盡職審查認為該企業具有投資價值，天使投資家給予該企業的投資前估值為200萬元，天使投資家投入100萬元。這時，天使投資家在被投企業中的股份為33%；而該企業的投資後估值為300萬元。

　　（2）如果該項目表現出色，風險投資跟進投資。風險投資首輪投資（A輪）時，風險投資家投入300萬元，而此時被投企業已經具有一定的營業收入，他們的投資前估值有所提高，為700萬元。風險投資投入後，天使投資家的股權稀釋為23%。投資後股權的分配關係為：風險投資為3成；被投企業（包括天使投資家已經投入的100萬元）為7成；使得天使投資家的股權稀釋為：33%×70%=23.1%，約為23%。

　　（3）風險投資第二輪投資（B輪）600萬元，此時被投企業估值為1500萬元（值得注意的是，天使投資家和第一輪投資的風險投資家都已經作為被投企業的股東，共同享有1500萬元企業價值），風險投資的B輪投資占股份28.6%[600萬元/（1500萬元+600萬元）=28.6%]，而天使投資家的股份再度被稀釋，過程與上述相似：23.1%×71.4%=16.5%，約為17%。

　　（4）風險投資第三輪（C輪）投資1000萬元，被投企業估值為3000萬元，C輪風險投資家占25%股份[投資的1000萬元/（1000萬元+3000萬元）=25%]，而最初投資的天使投資家的股份進一步稀釋為：17%×（1-25%）=12.75%，約為13%。

　　（5）假定被投企業成功上市，市值為1億元。天使投資家最初的100萬元投資此時市值為1300萬元（1億元×13%=1300萬元），是原來投資額的13倍，其投資回報率要依據退出期限而定，投資期限越短，投資回報率就越高。