當華爾街開始用“報紙行業”來形容軟件股時，市場對AI衝擊的恐懼，已經進入一個極端階段。
據追風交易台，高盛分析師Ben Snider及其團隊在最新發布的報告中，罕見地將當前的軟件行業，與2000年代初被互聯網顛覆的報紙行業、以及90年代末遭遇監管重錘的煙草行業並列討論，這種類比本身就足以說明華爾街對“AI衝擊軟件商業模式”的定價。
高盛認為，當前估值下跌反映的不是短期盈利波動，而是對軟件行業長期增長和利潤率是否仍然成立的根本性懷疑。
高盛提醒，當行業被市場認定麵臨顛覆性風險時，股價見底取決於盈利預期是否穩定，而非估值是否足夠便宜。
從“AI紅利”到“AI威脅”：軟件股遭遇集體重估
高盛指出，過去一周，軟件股成為AI衝擊敘事的“風暴中心”，軟件板塊一周暴跌15%，較2025年9月高點累計回撤29%，高盛編製的“AI風險敞口籃子”（GS AI at Risk）年初至今跌幅已達12%。
觸發市場情緒轉向的直接催化劑，包括Anthropic發布Claude協作插件、以及穀歌Genie 3模型的推出。在投資者看來，這些進展不再隻是“提高生產力”，而是開始直接威脅軟件公司的定價權、護城河乃至存在價值。
高盛在報告中明確指出，當前市場討論的已不隻是利潤下修，而是“軟件行業是否正麵臨類似報紙的長期衰退路徑”。
估值看似“回歸理性”，但市場已在押注增長坍塌
從表麵看，軟件股估值已出現顯著回落：
- 軟件板塊遠期市盈率已從2025年底的約35倍，降至當前約20倍，處於2014年以來低位；
- 相對標普500的估值溢價，也降至十餘年來最低水平。
但高盛強調，問題不在於估值，而在於估值背後的假設正在崩塌。
報告顯示，當前軟件行業的利潤率和一致預期收入增速，仍處於至少20年來的最高水平，顯著高於標普500平均水平。這意味著，市場給出的估值下殺，隱含了對未來增長和利潤率大幅下修的預期。
高盛通過橫向對比發現：
- 2025年9月、軟件股仍在36倍P/E時，對應的是15%–20%的中期收入增長預期；
- 而如今20倍左右的估值，對應的增長假設已降至5%–10%區間。
換言之，市場正在為一場“增長斷崖”提前定價。
“報紙時刻”的警示：估值不是底，盈利穩定才是
這份報告中最引發市場關注的，是高盛對曆史案例的引用。
高盛回顧指出，報紙行業在2002—2009年間股價平均下跌95%，而真正見底，並不是在宏觀改善或估值足夠便宜之時，而是在一致預期盈利停止下修之後。
類似的情況也發生在90年代末的煙草行業：在《主和解協議》落地、監管不確定性消除之前，哪怕估值已大幅壓縮，股價依然持續承壓。
基於這些案例，高盛給出的結論相當冷靜甚至偏悲觀：
即便短期財報顯示出韌性，也不足以否定AI帶來的長期下行風險。
資金已經用腳投票：遠離“AI風險”，擁抱“現實經濟”
在AI不確定性上升的背景下，市場偏好正從遠離“AI風險”，擁抱“現實經濟”。
高盛數據顯示，對衝基金近期大幅削減軟件板塊敞口，盡管整體仍保持淨多；而大型共同基金則在去年中期便已開始係統性低配軟件股。
與此同時，資金明顯流向被認為“AI衝擊較低”的板塊，包括工業、能源、化工、運輸及銀行等典型周期行業。高盛指出，其跟蹤的Value因子和工業周期相關組合，在近期均出現顯著跑贏。
盡管整體基調偏謹慎，高盛並未轉向全麵看空。其分析師團隊認為，部分細分領域仍具防禦性：
- 垂直軟件因深度嵌入行業流程、客戶遷移成本高，更不易被AI直接替代；
- 擁有專有數據和明確行業壁壘的信息服務和商業服務公司，AI衝擊可能被市場高估；
- 一些與軟件高度相關、但商業模式並非純軟件的公司，近期已出現被“錯殺”的跡象。
但前提依然清晰：隻有當盈利預期真正企穩，股價才可能完成築底。
如果說過去兩年，軟件股的核心敘事是“AI會放大增長”，那麽高盛這份報告標誌著一個轉折點——市場開始認真討論：AI是否會侵蝕軟件本身的商業價值。真正的問題不是軟件股能不能反彈，而是哪些軟件公司能證明，自己不會變成下一個報紙行業。
