建寧博客
地產、投資、生活、學習筆記及總結
總起來說，投資的參與方式主要也不過是兩大類：以股權（Equity）方式和以債權（Debt）方式。股權（比如股票）擁有者是主人，無論資產增值還是分紅，都有份。而債權（比如國債）是把錢借給別人當債主，主要靠利息（有時也包括收一些費用）為主。
很多股票投資者可能還沒意識到，實際上債權市場是個比股權市場更大的市場，當然其中國債和公司發行的債券占了很大比例。
本文要說的就是關於債權方麵的投資。
其實，債權投資的涵義和範圍是非常之廣，可以直接往外借錢（direct lending），可以是購買政府或公司的債券或票據；投資的債券或票據可以是投資級信用評級（investment grade），也可以是垃圾評級。票據可以是不違約的（performing ），也可以是不良票據（壞債，Non-performing ）。很多時候，不良票據的利潤更加豐厚，比如Howard Marks就是靠投資壞債起家的。
基金可以是上市的，也可以是私募的。
過去幾年，尤其是隨著利率的快速攀升，債權人得到了很好的收益，嚐到甜頭的越來越多的公司和基金加入到借貸的行業中來，上市的，私募的都有，實際上私募的規模更加龐大，尤其是Private Credit Fund。私募基金比較靈活，法規對他們的限製也相對少些。目前，美國的私募債權基金的規模大約2萬億，並不是個微不足道的數目，盡管這其中有很大部分是機構的參與，但個人參與的人數也不少，尤其是比較富有的階層，這不應該繼續成為被人遺忘的角落，而已經可以成為我們投資的一個選項。
公司要往外借貸，很多時候需要抵押，通常用的抵押方式也不過是兩類：1）現金流（也就是信用等級）；2）實物（Hard-Asset）。
很多公司借貸靠的是公司的信用等級，而公司的信用等級，也就是財務狀況，基本上靠的現金流。
實物抵押是靠房產和設備（比如飛機）等可變現的實物資產做抵押。
一般來說，實物抵押更加安全，現金流這玩意兒，說沒就沒了。再一個，像一些科技公司，盡管可以拿公司作抵押，但是真的倒閉了並沒有多少可變現的資產。
?做為一般的投資者，我們來看幾個問題。
1． 我們為什麽要進行債務方麵的投資呢？
正在構思這篇文章時，恰好就收到了Howard Marks發的memo（Ruminating on Asset Allocation ）。Howard Marks會不定期地寫一些他自己投資的感想(一般一年就寫很少的幾篇)，發給他的投資者和subscribers，而巴菲特就是他memo的一個忠實的讀者（巴菲特的原話：When I see memos from Howard Marks in my mail, they are the first thing I open and read. I always learn something）。
他的這篇memo，也正是我想表達的意思：股權投資盡管長期來說回報比債權可能會高，並且回報無上限，但是股權的波動性大，不確定性高。而債權的回報穩定，基本可預測，盡管其回報是有上限的。
而有時候，這種確定性非常重要。
就像我在先前的文章中提到，如果我的借貸成本是5%，我敢投到固定回報是10%的債權投資，而我不敢投到沒有任何分紅、長期平均回報是10%的股權投資，因為股權投資的10%它不是確定的。我的債權投資存在著確定的套利空間（5%對10%，盡管也有credit risk），但股權投資的套利空間是不確定的，它隻是假想中的套利空間。
再舉個例子，假定有1米的現金，並且這1米是可以承擔的損失（也就是說完全損失不影響生活），並且打算每年要拿出10萬用來消費（暫時忽略稅的影響），可以有以下幾種選擇:
- 放到床墊下麵，一年取10萬， 10年取光。
- 購買分紅是5%的國債，每年5萬分紅，再賣掉5萬國債
- 購買SPY，每年分紅約2萬，再賣掉8萬SPY
- 投到分紅是10%的私募債權基金，每年有10萬分紅
或者，你有很多資產，想拿出其中的2米（假定1米是可以承擔的損失），想每年賺10萬的分紅，可以有兩種可能的選擇：
- 全部購買分紅是5%的國債
- 1米投SPY，1米投到分紅是10%的私募債權基金
投資部分債權基金，都可以成為一個選項。
2 . 即便想進行債權投資，是不是隻應該投無風險的國債？
每個人的風險承受能力和投資回報的期望值是不一樣的，國債盡管無風險，但回報低，其它的像垃圾債券、Leveraged Loan 和 Private Credit的回報要高得多，當然風險要大得多。比如說目前，10年國債回報約4%，垃圾債券約6%，而很多私募債權基金可以做到10%。
3. 分紅是10%的投資是否真的無法持續？
不是的。如果投的是股權，10%的分紅很難長期持續，但債權不一樣，在很多領域，債權是可以做到的。
別的行業我不清楚，但在房產方麵，我還是稍微知道一點。就我所知，在房產的債權投資方麵，有兩項長期回報可以超過10%，並且我以前都寫過：
- Hand-Money Lending，專業人員每年的Gross Margin達到20%不難（Hard Money Lending的可能回報率）
- 房貸不良票據，專業人員每年的Gross Margin達到15%不難(房貸票據投資基本知識)
其實，The White Coat Investor（醫生投資網站）推薦的就是幾個不錯的地產私募債權基金：
Comparing Private Real Estate Lending Funds
如果地產行業有能做到的， 其它行業肯定也應該有能做到的。
4. 私募債權基金是不是風險巨大？
債權投資的範圍非常之廣，當然，其中的風險大小肯定也就不一樣。
一般的投資，也不過麵臨兩種風險：1）信用風險（Credit risk，也就是丟掉本金的風險）；2）市場風險，資產的價格會隨市場上下波動。
影響信用風險的因素有很多，比如公司的信用等級、所投債權的償還優先順序（第一位還是排位靠後的）、有無抵押物、以及抵押物的質量等。
比如，本壇大佬roarroar提到的兩個投資：
5-6% 有點太低了。HPS Corporate Lending Fund，年回報率大約為10- 12%，利息按月分配
是典型(也是目前炙手可熱)的Private Credit，靠直接往外借貸為生，考慮的主要公司的信用等級和債權排位順序，好像實物抵押不多。
到目前為止， 我本人還不敢投沒有實物抵押的私募債權基金。我前一段寫過一篇文章，說過去兩三年私募眾籌公寓樓哀鴻遍地，有很多投資者血本無歸，那是指股權投資者，並不是指債權投資者，債權投資者可以收回大樓，減少甚至沒有損失。
債權資產一般隨市場利率的波動，價格會有很大波動。前一段時間利率暴漲，致使大批債權資產價格腰斬，所以這個市場風險也是實實在在存在的。
這隻是篇基本的科普文，這裏沒有鼓勵大家去進行這一類的投資，隻是想說明還有這樣的選擇，並且在當下還是蠻流行的投資。但如果真想投，自己必須要認真下功夫，好好做作業，明白其中的風險和利弊，心裏踏實了才投，否則別投。
建寧 2024/10/25
