巴菲特投資學大全集

四、投資企業應如何規避風險

　　1994 年，巴菲特在年報中又重述他的觀點：“真正偉大的投資理念經常能用簡單的一句話來概括：我們喜歡一個具有持續競爭優勢的企業，且這個企業由一群為股東服務的人來管理。

　　對於廣大的中國投資者來說，我們需要仔細聆聽巴菲特這段話，“對於投資來說，關鍵不是確定某個產業對社會的影響力有多大，或者這個產業將會增長多少，而是要確定任何一家選定的企業的競爭優勢，而且更重要的是確定這種優勢的持續性。

　　巴菲特之所以選擇投資於具有持續競爭優勢的超級明星企業，是因為具有突出競爭優勢的企業，具有超出產業平均水平的超額贏利能力，長期來說能夠創造遠遠高於一般企業的價值增值。

　　那麽，在巴菲特的投資策略裏，又有哪些避免投資失利的規則呢？

　　1絕不碰自己不懂的企業

　　在巴菲特的投資方略裏，有一條重要的原則，即不投資自己不懂的企業。

　　他常常告誡投資者，要將投資看成是一種理性的行為，如果你不能理解這家企業，就絕不要去購買它的股票。巴菲特的這種理念可能正好可以解釋他為什麽一直對高科

　　技公司不感興趣的原因吧！

　　眾所周知，沃倫· 巴菲特與比爾· 蓋茨這兩位世界上最富有的人是一對極好的朋友，巴菲特還是蓋茨婚禮的證婚人，而且他們都給予對方很高的評價。巴菲特在談到比爾· 蓋茨時曾說：“我沒有資格評判他的技術能力，但是我認為他的商業頭腦非常出眾。如果比爾· 蓋茨從一個熱狗攤起家，他將會成為世界上的熱狗大王，他在任何遊戲中都能贏，在每一個行業裏都會非常出色，但我未必會在他之下。”比爾· 蓋茨在談到巴菲特時也說過：“我以前從不與不懂計算機的人交朋友，但巴菲特是個例外。

　　不過，不管巴菲特與他的朋友交情如何，這都不能成為他投資高科技公司的理由。

　　巴菲特一向是一個極為自信的人，可是麵對高科技公司時，他表現出了難得的“謙遜”。不過，我們也可以將他的這種表現看成是理性而聰明的表現。在科技股炙手可熱的時代裏，巴菲特盡量避免被別人當成傻瓜，他的做法之一就是幹脆承認自己不懂。

　　在巴菲特的投資組合裏，我們很容易便看出他的這種做法。他對網絡科技股一向冷漠，總是避而遠之。相反，他青睞那些傳統意義上的為他所了解的贏利前景較為明朗的企業，如保險、食品、消費品、電器、廣告傳媒及金融業。在全世界都在為網絡科技股瘋狂的時候，巴菲特仍舊不為所動，堅持著自己的陣地，顯得是那樣固執與寂寞。

　　其實，巴菲特對科技股並不是抱著一味排斥的態度。身為一個理性的投資家，他不會因為企業的名稱或是產品與高技術有關便將其排斥在考慮之外。無論是哪一種類型的股票，他所考慮的核心都沒有變化。1999 年，當時的網絡股已是強弩之末時，巴菲特決定投資美國第一數據公司，當時整個業界都十分訝異於巴菲特的改變，以為他要大舉進軍科技股。事實上，他們的預測完全偏離了方向，巴菲特投資第一數據公司，不是說他突然對科技股產生了興趣，而是第一數據公司符合了巴菲特的投資標準。

　　第一數據公司位於美國亞特蘭大，其業務是提供信用卡支付處理及電子商務在線交易係統服務。此外，它們正努力在在線交易中推廣使用信用卡支付，並和雅虎、戴爾等高科技公司有密切的業務聯係。與當時其他正在虧本營運的網絡公司不同的是，第一數據公司已經有了很大的銷售額與利潤，而這些，正是引起巴菲特興趣的最大原因。

　　巴菲特一方麵宣稱自己對科技股不感興趣，另一方麵還是購買了科技公司的股票，這其中是否有某種矛盾呢？其實這並不矛盾，如果我們能將問題看得更為深入一些，就不難理解，巴菲特選擇第一數據公司與其長期堅持的投資理念是一脈相承的。

　　在巴菲特看來，能夠發現並長期擁有一家好企業，比在華爾街上的短期套利行為更有價值。他絕不會為了能夠在短期內透過捕捉或製造某種投資熱點而獲利，老實說，他也沒有必要這樣做。巴菲特所看重的，正是企業及其產品、服務及管理上的特點能否滿足自己的要求。一般說來，巴菲特對下列兩種企業情有獨鍾：

　　第一，能夠提供重複性服務的傳播事業，這些企業所提供的服務是所有企業都必需的。無論是大企業還是小企業，它們都必須讓消費者認識自己的產品與服務，所以它們不得不花高額的廣告費以求能打開銷路。由於企業的這種支出是必需的，所以，那些提供這類服務的行業勢必從中獲得高額的營業額及利潤。

　　第二，企業能夠提供一般大眾與企業持續需要的重複性消費。巴菲特投資的企業，如吉列、《華盛頓郵報》等，無疑都符合他的這一選股原則。

　　投資並不是一項神秘的事業，由於它所散發出來的巨大魅力，讓許多人樂此不疲地為此忙碌著。可是，在投資這個領域，那些取得成功的人永遠少於失敗的人。究其原因，是因為有太多的人是靠著自己頭腦中的想象與金錢打交道。還是讓我們來聽聽巴菲特的建議吧！

　　“永遠不要做自己不懂的事情。”其實，不光投資如此，我們生活中的許多事不都是應該這樣嗎？

　　關注企業內在價值巴菲特曾經說過：“哪怕股市關閉10 年我也不在乎，畢竟它每周六及周日都關閉，我也從未曾為此著急過。”在他看來，盡管股市的活躍為許多人帶來了機會，是件好事，但同時，這種活躍對一個以理性為主要理念的投資家而言並非是必不可少的。

　　在許多人看來，巴菲特是一個難以理解的人。身為一個誕生在股票市場裏的英雄，他並不熱衷於關注股價的短期變化，甚至於對經濟環境的變化也沒有表現出相當的興趣。他說：“我們對所持有的證券的交易情況的持續不明朗並不太擔心。。我們的經濟命運最終是由我們所擁有的企業的經濟命運所決定的，不管我們是部分擁有股權還是全部擁有股權。”巴菲特是一個從容的投資家，與他的許多同行相比，在華爾街的浮躁與紛亂中，巴菲特的出現無疑是一個異數。

　　可是人們不禁要問，身為一個投資家，如果他不關心股價的變動，那他又怎樣來衡量企業的業績呢？其實，要回答這個問題一點不難，因為在巴菲特的眼裏，股票的每日變化並不能反映出企業現有的經營狀況，而一旦投資者掌握了企業的經營狀況，便不需要每天都盯著它的股價變化了。

　　長期以來，巴菲特總是透過企業的營運結果，而不是每天或者是每年的股價報盤來判斷企業的成功與否。他說：“市場可能會對企業的成功忽略一時，但最終它會證實企業的成功。”巴菲特認為，雖然企業的經營狀況與股價的變化在短期內常常是不一致的，甚至彼此相左，但如果我們在一個較長的時間裏觀察，它們的變化肯定是一致的，一個效益好的企業必定會在股票上表現強勁。

　　巴菲特說：“從長期的角度講，市場價值與企業價值是齊頭並進的，但在某個單一年度裏，它們的關係往往是神秘莫測的。”就像格雷厄姆所指出的，雖然企業的市場價值與內在價值在長期來講是一致的，但在很多時候，它們的表現並不符合邏輯，因為影響股票市場價值的因素遠遠超出了我們的想象範圍。對於多數投資者而言，他們將自己99 ％的時間與精力花在搜集與揣測那些根本難以掌握的事件上，而不肯多花一些時間去關注企業真實的、能夠被反映出來的狀況。格雷厄姆指出：“隻要企業的內在價值在以令人滿意的速度增長，那麽它的成功是否也以同樣的速度被別人認可就不那麽重要了。事實上，別人晚些認可它的成功反而是件好事，它可以給我們留出機會以較低的價格買進高質量的股票。

　　在巴菲特看來，在購買任何股票前，投資者都要關注企業的市場價格與內在價值。不過他同時也承認，確定企業內在價值並不是一件容易的事情。“內在價值的概念既嚴格又富有彈性，我們並沒有一個能夠計算出內在價值的公式，關鍵的是你得懂這個企業。

　　價值投資是巴菲特從格雷厄姆那裏學來的最為核心的東西。巴菲特不僅看得到企業的內在價值，而且看重企業可持續增長的內在價值。在他看來，如果一家企業的經營業績出眾，即使它在短期內被市場忽略了，但它的價值最終會隨之上漲的。

　　不過，即使你決定要像巴菲特那樣成為一個理性的投資者，可是你並不知道一個企業的股票到底值多少錢。這也許隻是個普通的問題，但巴菲特認為，要解決這個問題，一半靠科學的分析，一半靠你的天才。天才的部分是別人無法教你的，不過，科學的那部分，我們倒可以看看巴菲特是怎樣做的。他說：“你應當具備企業如何經營的知識，也要懂得企業的語言（即知道如何看懂那些財務報表），對於投資的某種沉迷，以及適中的品格特性，這可是比智商高低更為重要的因素，因為它將增進你獨立思考的能力，使你能夠避免不時在投資市場上傳染的形形色色的大麵積的歇斯底裏。

　　格雷厄姆曾說過：“最聰明的投資方式就是把自己當成持股公司的老板。”巴菲特認為，這是有史以來關於投資理財的最為重要一句話。試想一下，是不是大多數投資者正是由於沒有將自己看成是企業的主人，而隻是將它看成了短期獲利的工具呢？所以，人們對企業的關心程度是不夠的，甚至常常在對其並沒有充分了解的時候就匆匆下手。如果我們能將自己看成是企業的主人，情況則會大不相同。我們會關心它，包括它的過去、現在與未來，它的成績與失誤，它的優勢與缺點，明白了這些，我們對企業到底價值多少也會做到心中有數。

　　格雷厄姆與巴菲特均是價值投資的代表人物，他們十分在意分析企業的財務問題。

　　然而他們對有些企業怎樣在財務報告中玩弄數字遊戲也是早有心理準備的。近年來，許多世界性大公司的財務醜聞相繼被披露，投資者必須對此保持相當的警覺。

　　在格雷厄姆的經典著作《證券分析》中，就曾舉過美國公司會計遊戲與財務操縱的例子。他講述了一家名叫“美國鋼鐵公司”的企業是如何采用新的簿記方法，輕輕鬆鬆地在財務報告中產生每股近50 美元的利潤的。眾所周知，這些手段對企業管理者及專業的財務人員來說不過是小菜一碟罷了，而對於廣大投資者而言卻是難以識別的。

　　近年來，許多企業造賬的手段更為隱蔽，這尤其增加了投資者識別的難度。

　　因此，巴菲特一直非常重視企業的財務問題，對財務報告中可能出現的“水分”

　　也有足夠的認識。巴菲特告誡投資者，必須時刻對企業財務報告中可能出現的虛假現象提高警覺，不能被表麵的數字所迷惑。

　　由於受到財務會計方法的局限，一些經營狀況差的企業輕輕鬆鬆就能夠改變其賬麵上的業績，讓人們看起來輝煌無比，而一些優秀而誠實的企業能夠反映在賬麵上的業績反而大大縮水了。這是一個普遍存在的現象，同時，它也為投資者的選擇增加了不小的難度。巴菲特認為自己的伯克希爾－哈撒韋公司就是如此，因為這是一家投資公司，就得按持有另一家公司部分股權的比例，分別按三類會計原則和程序做財務報表。依照財務會計的基本原則，即第一類所持股份超過50％以上的公司報表，將完全合並所持股份公司的銷售額、費用、稅金和收益。第二類即股份占20％

　　50％的公司，Buffett 它們的所有收入和費用項目都被省略，報表並入的是僅按比例計算每股的淨收入。第三類是所持股份隻有20％以下的情況，持股公司隻能把分得的股利並入它們的收益中，未分配的收益不必列計。這樣一來，作為持股公司的伯克希爾－哈撒韋，其公司報告中的營業利潤隻反映收到的股利，而不是真正的收益。

　　當伯克希爾－哈撒韋公司所持這類公司的收益有了大幅提高時，由於這些公司通常將大部分收益再投資，伯克希爾－哈撒韋公司獲得的股利遠遠低於收益。這也就意味著，這些公司暫存的屬於伯克希爾－哈撒韋公司的部分收益超過了財務報告中伯克希爾－哈撒韋公司的年營業利潤。這是一個企業的內在價值高於賬麵價值的典型例子。

　　巴菲特對此的解釋是：“如果一棵樹在部分屬於我們的一片森林中成長，那麽雖然我們的財務報告沒有記錄它的成長，但我們仍然擁有這棵樹的一部分。

　　從上麵的這個例子，我們不難理解，由於受到財務製度的局限，企業的賬麵價值可能合理地低估一個企業的內在價值。同時，企業也可能有意造假或更改某些項目，以便能夠輕易地掩人耳目，誇大與虛報利潤，造成企業欣欣向榮的假象，而一旦事情敗露，投資者可能會損失慘重。

　　巴菲特建議普通投資者，學著像企業的所有者那樣，好好了解並關心你看中的企業。了解一個企業及確定它的內在價值絕不是一件容易的事，即使你做了相當完善的工作也還是有可能出現錯誤。但一個理性的投資者會盡量讓出錯的概率降到最低，讓投資建立在確定的、可以掌握的狀況之上。雖然這很難，但隻要你這樣做了，就一定會有所收獲。

　　一定要謹慎投資這類企業雖然在巴菲特的投資生涯中，迄今為止還沒有出現過虧損的紀錄，但這並不是說他的每一項投資都是成功的。巴菲特之所以能取得比別人好得多的成績，隻是因為他成功的投資遠遠多於不成功的投資罷了。

　　我們在關注一個成功人物的同時，切不可忽略他曾經經曆過的失敗。那些失敗的經曆不隻對他本人有著重要的意義，對其他人也有借鑒作用。巴菲特曾說，在他21

　　歲時，曾有過一次非常糟糕的投資。他將自己20 ％的淨資產投資到了一家加油站上，結果幾乎全軍覆沒。這次失敗不僅令他沮喪，同時也使他失去了許多更好的機會。據他後來計算，這些失敗投資所造成的間接損失高達8 億美元。巴菲特承認，自己曾經有過多次投資失誤，包括購買伯克希爾－哈撒韋這家位於英芬格蘭的紡織廠。後來，落後的紡織廠終於被迫關門，隻是作為一種投資工具而存在，並仍舊保留了其原有的名稱。

　　巴菲特說：“重整旗鼓的第一步便是停止那些已經做錯了的事，這是一個古老的法則。但覆水難收，你無法再回到最初。”為過去的錯誤感到難過，這乃是人之常情，但那些成功的人總是能夠從錯誤中得到許多教訓。

　　讓我們看看巴菲特認為不成功的投資都有哪些吧！

　　（1）零售業（包括郵票銷售業）。巴菲特在這方麵有過最不成功的投資，他從未在這個領域賺到過錢。他曾經收購過巴爾的摩的一個百貨商店，最後證明這是一項失敗的投資。在零售業，你僅僅掌握一些數字或對其進行觀察是遠遠不夠的，你需要有某種天賦才能理解它明天到底會發生些什麽。就像我們看到的那樣，許多經營了很多年，業績良好的零售企業會在一夜之間關門，就連巴菲特有時也對此感到難以理解。

　　（2）那些不時要將整個公司都抵押出去的企業非常危險，因為如果不這樣做，企業就無法維持正常的運作。投資這類企業的風險是很高的。

　　（3）與農場有關的企業。受到自然條件的限製，這類企業的生產周期一般都很長，這時企業常常會處在資金緊張的狀態中。雖然這類企業的賬麵利潤可能不錯，但你必須考慮到稅收以及它需要付出的賬款。

　　（4）過分依賴研究的企業。許多高技術企業保持優勢的秘訣就是研發出新專利產品，如果它們沒有新產品，它們遲早會失去競爭力。如今的華爾街有這樣一個信條，認為隻有那些在研究開發領域有壓倒優勢的企業才能在競爭中保持領先地位，如IBM、微軟。這些企業最重要的工作便是研發新產品，它們每年花在研發上的費用高達數十億美元。巴菲特非常理解研發工作在這些企業中的地位，認為這的確是企業保持活力的關鍵所在。可能也正因為如此，巴菲特對這類企業並不感興趣。很多人對此感到不理解，甚至認為這是“落伍”的表現，但他依然堅持自己的觀點。

　　（5）負債型企業。一座沒有抵押出去的房子顯然比一座已經抵押出去的房子要值錢，這是顯而易見的道理。所以，對那些負債率高的企業一定要倍加小心才好，說不定哪天銀行找上門來要拍賣它呢！

　　（6）連鎖型企業。這可是現代零售業最主要的特征之一。這類企業有一個共同的特點，那就是隨著企業的擴張，它所需要的資金也會越來越多，真正能給投資者帶來的回報卻很少，往往是紙上談兵。

　　（7）管理層不誠實的企業。對於那些有意隱瞞企業的真實情況的管理層，巴菲特是絕不會和他們做生意的。因為他們隱瞞的總是壞消息，而這些消息遲早是會被披露出來的，那時候就會引起很大的震蕩，風險也會更大。在巴菲特看來，管理層出具虛假年報是一種恥辱，即使企業存在重大隱患，管理層犯了重大的失誤，也應當誠實地將其披露出來。可是，我們在大多數報表中看到的似乎都是樂觀的好消息，這種誤導投資者的行為是極不道德的。

　　（8）長期服務契約。巴菲特一直對保險業情有獨鍾，但他認為，那些與投保人有長期服務契約的公司會麵臨一些不利因素。如有些人隻繳了很少的保費，卻要為他提供很長時間的保險，這對保險公司來說將是一個很大的負擔。如果一個投保人身意外傷殘險的人發生了傷殘，保險公司就不得不簽發支票，給他支付醫藥費、住院費，這項龐大的支出相對於公司收取的保費來說簡直是災難。不過，盡管巴菲特對人身意外傷殘保險有這樣的看法，但多年來，它卻是巴菲特最大的商業利潤來源之一。

　　“對於我的每一個錯誤，我總是要求自己能作出解釋。”人們在投資領域的行為，常常比在其他領域更容易犯錯。不過，在麵對錯誤時，我們需要做的是能真正找到錯誤的原因，而不是隨隨便便找一個借口來敷衍自己。

　　§§第9章　向巴菲特定購自己的投資量