大股東製衡機製

第四節實驗結果分析

　　6.4.1實驗結果的比較分析

　　6.4.1.1實驗結構與實驗期數

　　在絕對控股、相對控股和股權製衡三種控製權結構下，同時分不存在外部監管約束和存在外部監管約束兩種情況設計了兩輪實驗，第一輪實驗和第二輪實驗的主要區別為了讓實驗參與人獲得公平的機會，在第二輪實驗中依然以隨機的原則對實驗參與人進行分組，而不是讓實驗參與人在同樣的控製權結構和持股比例下進行第二輪實驗，這使得實驗未能在完全連續的基礎上進行，同時實驗參與人（尤其是第一大股東）不同的性格特征和行為習慣在一定程度上也影響了兩輪實驗的可比性。在於：(1)公司大股東對實驗分配結果的評價將影響下一期公司的總收益；(2)存在一個外部監管約束機製，對總裁股東攫取私人收益的行為以及公司大股東的不滿作出適當的反應。在此，以三組實驗參與人員分別進行兩輪總計180期實驗（包括60期預備實驗），而後提取兩輪正式實驗的數據進行相關分析。不過，考慮到最後一期實驗參與人行為的影響因素有較大的變化，比如強烈的機會主義傾向、盡量少留存收益等，因此，在分析中第20期的部分數據沒有納入。

　　所列為實驗結果比較分析和回歸分析中將要考察的變量。第一至第三部分變量主要考察公司大股東在總裁選舉、個人收益分配、收益分配結果評價階段所存在的勾結與製衡行為，第四部分變量顯示前五大股東各自所得收益占當期總收益的份額，第五部分變量為表示公司控製權結構類型的兩個啞變量，接下來的兩個啞變量分別考察公司第一大股東是否是公司總裁、當期實驗是否發生外部監管，最後五個變量意在考察當期實驗總收益以及總裁股東對其進行分配狀況。考慮到由於實驗數據的特殊性，大部分研究變量並不服從正態分布，因而，我們在對實驗結果進行比較分析的過程中主要采用非參數檢驗，即以Wilcoxon符號秩檢驗為主，同時提供獨立樣本T檢驗的結果以資參考。

　　6.4.1.3第一輪實驗（無監管）的比較分析在此作的是SPSS13.0中NonparametricTests模塊中的TwoRelatedSamplesTests（WilcoxonSignedRanksTest）和Comparemeans模塊中的IndependentSamplesTest，有關各變量符號及其含義可參見實驗研究變量一覽表（）。

　　1.絕對控股VS。相對控股

　　在第一輪實驗中，在10%的顯著性水平上，相對於絕對控股，在相對控股條件下其他大股東在總裁選舉環節更不傾向於製衡第一大股東，而是傾向於和其結成聯盟，這可能是因為相對控股條件下，一方麵，第一大股東的控製力降低而其他大股東的製衡能力增強，第一大股東有必要改變在絕對控股條件下不屑於和其他大股東勾結的做法，另一方麵，在內部治理機製較為薄弱且又難以訴諸外部治理機製的情況下，其他大股東亦希望和第一股東保持“良好的關係”。在個人收益分配環節，相對於相對控股，在絕對控股條件下第一大股東更傾向於給其他大股東以“好處”，而其他大股東在絕對控股條件下更傾向於把個人收益分給除自己之外的其他大股東以便結成製衡第一大股東的聯盟，而不傾向於奉上自己的個人收益和第一大股東勾結，這可能是第一大股東所施以的“好處”並不足以滿足其他大股東的要求，同時其他大股東對第一大股東的勾結難以奏效所致。出於類似的原因，在實驗結果的評價環節，相對於相對控股，在絕對控股條件下有更多的其他大股東對公司收益分配以及自己得到的收益表示“不滿意”，但是表示“不滿意”的其他大股東的持股比例之和差異不顯著。相對於絕對控股，在相對控股條件下第一、二大股東所分得的收益份額更大，而第三、四、五大股東所分得的收益份額差異不顯著；相對於相對控股，在絕對控股條件下公司的總收益較高，總裁股東分配收益時現金股利所占比例更大，而私人收益所占比例更小，這在一定程度上顯示了總裁股東（第一大股東）的積極作用，不過注意到，由於持股比例高達57%，第一大股東將獲得提升盈利能力和收益水平，提高現金股利比例帶來的大部分好處，同時又不至於招致其他大股東太多的不滿。

　　2.相對控股VS。股權製衡

　　在第一輪實驗中，在10%的顯著性水平上，相對於股權製衡，在相對控股條件下其他大股東在總裁選舉環節更不傾向於製衡第一大股東，而是傾向於和其結成聯盟，這可能與股權製衡條件下其他大股東製衡能力較強，製衡收益有望大於製衡成本有關。基於類似的原因，在個人收益分配環節，相對於股權製衡，在相對控股條件下第一大股東更傾向於給其他大股東“好處”，而其他大股東在股權製衡條件下更傾向於把個人收益分給除自己之外的其他大股東以便結成製衡第一大股東的聯盟；在實驗結果的評價環節，相對於相對控股，在股權製衡條件下有更多的其他大股東對公司收益分配以及自己得到的收益表示“不滿意”，同時表示“不滿意”的其他大股東的持股比例之和也更高；相對控股和股權製衡條件下前五大股東所分得的收益份額差異不顯著；相對於股權製衡，在相對控股條件下總裁股東分配收益時留存收益所占比例更大在股權製衡條件下，出現了較多的其他大股東出任公司總裁的情況，而未來的不確定性可能使其他大股東存在嚴重的機會主義傾向，從平均值和中位數來看，擔任總裁的其他大股東可能提高現金股利和私人收益比例，其行為趨向於短期化。而其他方麵則無顯著差異。

　　3.絕對控股VS。股權製衡

　　在第一輪實驗中，在10%的顯著性水平上，相對於絕對控股，在股權製衡條件下其他大股東在總裁選舉環節則不傾向於製衡第一大股東，而是更傾向於和其結成聯盟在個人收益分配環節，相對於絕對控股，在股權製衡條件下第一大股東不傾向於給其他大股東以“好處”這可能與股權製衡條件下，出現了較多的其他大股東出任公司總裁的情況有關。而其他大股東亦不傾向於把個人收益分給除自己之外的其他大股東以便結成製衡第一大股東的聯盟，而是傾向於奉上自己的個人收益和第一大股東勾結，以便維持和第一大股東的聯盟關係。在實驗結果的評價環節，相對於絕對控股，在股權製衡條件下其他大股東的製衡能力較強，因而有更多的其他大股東對公司收益分配以及自己得到的收益表示“不滿意”，但是表示“不滿意”的其他大股東的持股比例之和差異不顯著。相對於絕對控股，在股權製衡條件下第一、三、四、五大股東所分得的收益份額更大這可能意味著在股權製衡條件下第一、三、四、五大股東之間存在更多的勾結與聯盟。而第二大股東所分得的收益份額差異不顯著。相對於絕對控股，在股權製衡條件下公司的總收益較低，總裁股東分配收益時現金股利、留存收益所占比例更小，而私人收益所占比例差異不顯著，這顯示，一方麵，在絕對控股條件下，總裁股東（第一大股東）的積極作用更為顯著。同時偏好通過現金股利而非私人收益取得公司的大部分收益，另一方麵，在股權製衡條件下，派發更多的現金股利對持股比例較低的總裁股東的好處有限，從平均值和中位數來看，此時存在嚴重機會主義傾向總裁股東在沒有外部監管加以約束的情況下，往往會降低留存收益和現金股利比例，提高攫取私人收益的比例。

　　4.第一大股東是否是公司總裁

　　以初步分析在此，隻是進行簡單的初步分析，應當指出，根據Wilcoxon符號秩檢驗（非參數檢驗），尚不足以對其間可能存在的因果關係進行嚴格的推導，更為確切的分析結果可以參見相應的回歸分析部分。在第一輪實驗中影響第一大股東成為公司總裁的因素（進一步的分析所列的單變量回歸分析）。在10%的顯著性水平上，本期實驗中其他大股東在總裁選舉環節的製衡與勾結對第一大股東是否當選總裁的影響不顯著；第一大股東上一期勾結其他大股東越多，上一期勾結第一大股東的其他大股東越少，上一期表示“不滿意”的其他大股東持股比例之和越小，本期實驗第一大股東越有可能取得總裁的位置；上一期第三大股東所獲得的收益份額越小，第四大股東所獲得的收益份額越大，第一大股東越有可能在本期實驗中成為總裁，這可能意味著第三大股東在上一期製衡失利之後轉而勾結第一大股東，而第四大股東在上一期得到好處之後繼續支持第一大股東；上一期總裁股東（基本上為第一大股東）分配公司收益時攫取的私人收益份額越大，本期第一大股東成為總裁的可能性越小，而上一期公司總收益、現金股利率和留存收益率對本期第一大股東是否當選總裁的影響不顯著。

　　在第一輪實驗中第一大股東是否擔任公司總裁的可能產生的影響。本期實驗第一大股東是否擔任公司總裁對下一期其他大股東在總裁選舉環節的製衡與勾結行為沒有顯著影響；本期擔任總裁的第一大股東為了繼續贏得支持，將更多地通過分配自己的個人收益勾結其他大股東，同時其他大股東主要等待來自第一大股東的“好處”，而不傾向於用自己的個人收益去勾結第一大股東；第一大股東是否是公司總裁對其他大股東對實驗結果的評價沒有顯著作用；在第一大股不是公司總裁的情況下，第二、三大股東所獲得的收益份額更大，這顯示第二、三大股東對第一大股東的製衡行為一旦取得成功，將有可能獲得更多的收益；第一大股東擔任公司總裁時，將顯著提高公司留存收益比例，降低私人收益比例，這一方麵顯示第一大股東可能比較著眼於公司的長遠發展，另一方麵也可能意味著其他大股東（特別是第二和第三大股東）在製衡第一大股東成功之後，可能存在機會主義行為，傾向於更少地留存收益，更多地攫取私人收益；第一大股東是否是公司總裁對本期現金股利比例以及公司下一期的總收益沒有顯著作用。

　　6.4.1.4第二輪實驗（有監管）的比較分析

　　1.絕對控股VS。相對控股

　　在存在監管的第二輪實驗中，在10%的顯著性水平上，相對於絕對控股，在相對控股條件下其他大股東在總裁選舉環節可能在外部監管約束機製的鼓勵下，更傾向於製衡第一大股東，而不傾向於和其勾結結成聯盟；在個人收益分配環節，絕對控股和相對控股條件下公司第一大股東和其他大股東所處的境況較為類似，因而大股東的製衡與勾結行為差異不顯著；在實驗結果的評價環節，和先前無監管的情形不同，在絕對控股條件下，其他大股東可能因為外部監管的存在，更傾向於對公司收益分配以及自己得到的收益表示“不滿意”，但是表示“不滿意”的其他大股東的持股比例之和顯著低於相對控股條件下的情形。相對於絕對控股，在相對控股條件下第一、二、五大股東所分得的收益份額更大這可能意味著，在相對控股條件下第一、二、五大股東之間的勾結比較多。而第三、四大股東所分得的收益份額差異不顯著；相對於絕對控股，在相對控股條件下總裁股東分配收益時現金股利所占比例較大，而留存收益所占比例較小，私人收益比例和公司總收益的差異不顯著，這可能是因為在相對控股條件下，其他股東製衡能力增強，第一大股東出於安撫或是勾結的目的，調整了公司的現金股利和留存收益的比例。

　　2.相對控股VS。股權製衡

　　顯示，在存在監管的第二輪實驗中，在10%的顯著性水平上，相對於相對控股，在股權製衡條件下其他大股東由於製衡能力的提升，在總裁選舉環節更傾向於製衡第一大股東；在個人收益分配環節，相對控股和股權製衡條件下公司大股東的製衡與勾結行為差異不顯著；在實驗結果的評價環節，由於類似的原因，相對於相對控股，在股權製衡條件下有更多的其他大股東對公司收益分配以及自己得到的收益表示“不滿意”，同時表示“不滿意”的其他大股東的持股比例之和也更高；相對於相對控股，股權製衡條件下第一、四、五大股東所分得的收益份額更低，而第二、三大股東所分得的收益份額差異不顯著，這可能是因為在股權製衡條件下，第一大股東麵臨第二、三大股東強有力的製衡，這可能減少第一大股東所獲得的收益份額，同時殃及傾向於勾結第一大股東的第四、五大股東；相對控股和股權製衡條件下，公司收益和總裁股東對收益的分配無顯著差異。

　　3.絕對控股VS。股權製衡

　　顯示，和無監管的第一輪實驗不同，在存在監管的第二輪實驗中，在10%的顯著性水平上，相對於絕對控股，在股權製衡條件下製衡能力較強的其他大股東在總裁選舉環節更傾向於製衡第一大股東，而是更不傾向於和其結成聯盟。在個人收益分配環節，絕對控股和股權製衡條件下公司大股東的製衡與勾結行為差異不顯著；在實驗結果的評價環節，相對於絕對控股，在股權製衡條件下表示“不滿意”的其他大股東的持股比例之和更大。相對於絕對控股，在股權製衡條件下第二大股東可能成功實現了對第一大股東的製衡，因而其所分得的收益份額更大，而第一、三、四、五大股東所分得的收益份額差異不顯著；相對於絕對控股，在股權製衡條件下總裁股東分配收益時現金股利所占比例較高，而留存收益所占比例較低，而私人收益所占比例以及公司總收益的差異不顯著，其中，絕對控股條件現金股利比例較低和第一大股東多次在外部監管的威懾下讓其擔任公司總裁有關，此時擔任公司總裁的其他大股東並沒有機會向第一大股東那樣通過現金股利取得較多的收益；而股權製衡條件下留存收益比例較低可能和在製衡成功之後出任公司總裁的其他大股東的機會主義行為有關。

　　4.第一大股東是否是公司總裁

　　從可以初步分析存在監管的第二輪實驗中影響第一大股東成為公司總裁的因素（進一步的分析參見所列的單變量回歸分析）。在10%的顯著性水平上，本期實驗中其他大股東在總裁選舉環節的製衡與勾結對第一大股東是否當選總裁的影響不顯著；上一期第一大股東和其他大股東在個人收益分配、實驗結果評價環節所采取的製衡與勾結行為對第一大股東是否當選總裁的影響不顯著；上一期第二大股東所獲得的收益份額越大，第一大股東越有可能在本期實驗中成為總裁，這意味著前兩大股東之間可能存在較多的勾結行為，第二大股東在上一期得到好處之後更有可能繼續支持第一大股東；上一期公司總收益以及總裁股東的收益分配行為（現金股利比例、留存收益比例和私人收益比例）對本期第一大股東是否當選總裁的影響不顯著。

　　顯示了在存在監管的第二輪實驗中第一大股東是否擔任公司總裁可能產生的影響。本期實驗第一大股東擔任公司總裁，下一期其他大股東可能因為不滿意實驗分配結果而有可能在總裁選舉環節製衡第一大股東；本期擔任總裁的第一大股東為了繼續贏得支持，將更多地通過分配自己個人收益的方式勾結其他大股東，同時其他大股東主要等待來自第一大股東的“好處”，而不傾向於用自己的個人收益去勾結或者製衡第一大股東；第一大股東是否是公司總裁對本期其他大股東對實驗結果的評價、大股東所分得的收益份額、總裁大股東對收益的分配以及公司下一期的總收益均沒有顯著作用。

　　5.是否發生外部監管

　　從可以初步分析在存在監管的第二輪實驗中影響監管發生概率的因素（進一步的分析參見所列的單變量回歸分析）。在10%的顯著性水平上，其他大股東在總裁選舉環節不傾向於製衡第一大股東時更易於發生外部監管，這支持實證部分的研究，在內部治理機製較為薄弱的情況下（特別是在絕對控股和相對控股條件下），其他大股東轉而依靠外部監管約束機製實施對第一大股東的製衡；在個人收益分配環節，第一大股東越不傾向於通過分配自己的個人收益給其他大股東實施勾結，其他大股東選擇製衡和勾結越多一方麵，麵臨有最強控製力的第一大股東，其他大股東依賴內部治理機製進行製衡可能難以奏效；另一方麵，其他大股東通過把自己的個人收益分給第一大股東實施勾結行為，實際上可能是指望第一大股東給自己更多的“好處”，但是第一大股東卻可能會讓其他大股東失望。如此，其他大股東很有可能表露出自己的不滿意，從而訴諸外部監管約束機製。越有可能發生外部監管；在實驗結果評價環節，表示“不滿意”的其他大股東越多越有可能引發外部監管；第一大股東所獲得的收益份額越大，第二大股東所獲得的收益份額越小，越有可能導致外部監管，而第三、四、五大股東的收益份額對是否發生監管沒有顯著影響；總裁股東分配的留存收益比例越低，攫取的私人收益比例越高越易於導致外部監管約束機製介入，而現金股利比例和公司總收益對外部監管發生的概率沒有顯著影響。

　　顯示了在存在監管的第二輪實驗中發生外部監管可能產生的影響。上一期實驗發生外部監管，可能將鼓勵其他大股東在本期總裁選舉環節製衡第一大股東，並在實驗結果評價環節更多地表達自己的“不滿意”，可見外部監管約束機製傾向於促進其他大股東對第一大股東的製衡與監督；不過，上一期實驗是否發生外部監管，對本期大股東在個人收益分配環節的勾結與製衡行為的影響不顯著，隻是從平均值和中位數來看，第一大股東在上一期實驗發生監管的情況下，更多地傾向於在本期通過分配自己的個人收益勾結其他大股東；同樣，上一期實驗是否發生外部監管，對本期總裁大股東對收益的分配以及公司本期的總收益均沒有顯著作用，不過從平均值和中位數來看，在上一期實驗發生監管的情況下，本期現金股利比例和私人收益比例較低，而留存收益較高，同時顯著提高了第三大股東所獲得的收益份額。這顯示外部監管可能有助於抑製第一大股東或總裁股東對私人收益的攫取，促使其著眼於提升公司長期的成長和收益能力，同時鼓勵其他大股東對第一大股東的製衡與監督，提高其所獲得的收益份額。

　　6.4.2實驗結果的回歸分析

　　在上述比較分析的基礎上，我們進一步對兩輪實驗結果展開回歸分析。由於研究樣本數量較為有限，而且各解釋變量之間存在較為嚴重的多重共線性問題，因此，我們采用單變量回歸的方法，分別按照被解釋變量的特點構建Logistic回歸模型和一般線性回歸模型進行相應的研究與分析。

　　6.4.2.1第一輪實驗結果的回歸分析

　　所列的Logistic回歸結果顯示，和Wilcoxon符號秩檢驗的結果不同，在10%的顯著性水平上，本期實驗中其他大股東在總裁選舉環節越傾向於選擇製衡而非勾結尤其是在股權製衡條件下，其他大股東的聯合製衡行為對第一大股東是否能成為總裁存在重要影響。則第一大股東當選總裁的可能性越小。第一大股東上一期勾結其他大股東越多，上一期勾結第一大股東的其他大股東越少，上一期第一大股東對實驗結果越“滿意”，本期實驗第一大股東越有可能取得總裁的位置，這表明為了在本期贏得其他大股東的支持，第一大股東傾向於在上一期分配個人收益時賄賂其他大股東，同時在上一期獲得比較滿意的收益份額將激勵第一大股東在本期繼續謀求擔任總裁；同時，上一期選擇製衡的其他大股東可能難以獲得理想的效果尤其是在絕對控股和相對控股條件下，第一大股東處於控製地位，而其他大股東的製衡能力較弱，製衡成本較高，難以獲得預期的製衡收益。因而在本期選擇支持第一大股東。上一期第二、三大股東所獲得的收益份額越小，第一大股東越有可能在本期實驗中成為總裁，這可能意味著第二、三大股東在上一期製衡失利之後轉而勾結第一大股東。

　　所列的回歸結果顯示，在10%的顯著性水平上，上一期實驗中表示“不滿意”的其他大股東持股比例之和越大，總裁股東分配公司收益時留存收益比例越低，攫取的私人收益比例越高，公司本期總收益越低。這表明，公司內部的不和諧因素，總裁股東在分配收益時的機會主義傾向和自利行為，將損害公司遠期的盈利能力和收益水平。此外，在三種控製權結構中，絕對控股條件下公司的總收益較高，這可能是隨機數k作用的結果，但亦可能是第一大股東（或總裁股東）在目標函數和公司利益最大化趨向一致的情況下，更多地表現出了“天使”的一麵，從而提升了公司的盈利能力和收益水平。

　　所列的回歸結果顯示，在10%的顯著性水平上，上一期實驗中第四大股東所獲得收益份額和本期總裁大股東攫取的私人收益比例越小，本期實驗派發的現金股利比例越大。這可能是因為為了安撫第四大股東在上一期實驗中的不滿情緒，總裁股東在本期分配收益時提高了現金股利比例，而本期私人收益比例和現金股利比例則是此消彼長的關係。此外，在三種控製權結構中，絕對控股條件下公司的現金股利比例較高，這可能是因為第一大股東（或總裁股東）在絕對控股條件下持股比例高達57%，不僅將獲得絕大部分的現金股利，而且派發較多的現金股利還可能贏得其他大股東的支持，不至於招致太多的不滿。

　　所列的回歸結果顯示，在10%的顯著性水平上，其他大股東在本期實驗的總裁選舉環節越傾向於選擇聯合製衡第一大股東，本期總裁股東分配的留存收益比例越低，這可能是因為，擔任總裁的第一大股東選擇多發現金股利而減少留存收益，以求平息其他大股東的不滿情緒，或者是因為在製衡第一大股東成功之後出任公司總裁的其他大股東其他大股東在下一期實驗中可能無法再贏得公司總裁的位置，因而產生“撈一把”的想法，其行為變得短期化，受機會主義所左右。存在嚴重的機會主義傾向和自利行為，竭力攫取私人收益而降低公司留存收益的比例。上一期實驗中第一大股東在個人收益分配環節勾結的其他股東越多，本期留存收益比例越高，這可能是第一大股東給予其他大股東的“好處”促進了公司和諧，提升了公司未來的盈利能力與收益水平，從而使留存收益比例“水漲船高”所致。上一期第一大股東對收益分配結果不滿意以及表示“不滿意”的其他大股東持股比例之和越大，本期留存收益比例越低，這可能是因為：一方麵，第一大股東為了彌補上一期的“損失”，提高私人收益比例，降低留存收益比例；另一方麵，總裁大股東為了安撫其他大股東，提高現金股利比例，降低留存收益比例。上一期第一大股東，第三、四、五大股東所獲得的收益份額越高，本期留存收益比例越低，這可能意味著收益分配行為存在一定的慣性或剛性。相對於相對控股而言，在絕對控股條件下，留存收益比例較高，而在股權製衡條件下，留存收益比例較低。這可能是因為絕對控股條件下第一大股東的積極作用和股權製衡條件下擔任公司總裁的其他大股東的機會主義傾向所致，這可能也是第一大股東擔任公司總裁有利於提高留存收益比例的原因所在。此外，由於存在此消彼長，私人收益比例越高則留存收益比例越低。

　　所列的回歸結果顯示，在10%的顯著性水平上，上一期實驗中第一大股東在個人收益分配環節勾結的其他大股東越少，“不滿意”的其他大股東持股比例之和越大，本期私人收益比例越高。這可能是因為，由於上一期第一大股東未能給其他大股東足夠的“好處”而招致不滿，因此本期實驗中總裁股東（第一大股東）傾向於多攫取私人收益，再用其中的一部分安撫其他大股東。上一期第一大股東表示“不滿意”的公司本期私人收益比例更高，這可能是第一大股東出於彌補上一期實驗“損失”而攫取更多的私人收益所致。上一期第一、四、五大股東所獲得的收益份額越大，本期私人收益的比例越高，這可能意味著第四、五大股東傾向於附和第一大股東攫取私利，以便從中分得總裁股東（第一大股東）提高私人收益比例所帶來的“好處”。相對於相對控股而言，在絕對控股條件下，私人收益比例較低，而在股權製衡條件下，私人收益比例較高。這可能是因為，絕對控股條件下第一大股東可以通過提高現金股利比例獲得較多的收益，而股權製衡條件下擔任公司總裁的大股東則存在較為嚴重的機會主義傾向所致。此外，同樣由於此消彼長，現金股利和留存收益比例越低，私人收益比例越高。

　　6.4.2.2第二輪實驗結果的回歸分析

　　所列的Logistic回歸結果顯示，對存在監管的第二輪實驗而言，在10%的顯著性水平上，本期實驗中其他大股東在總裁選舉環節越傾向於勾結，則第一大股東當選總裁的可能性越大。上一期第二大股東所獲得的收益份額越大，第一大股東越有可能在本期實驗中成為總裁，這可能意味著第二大股東在上一期得到“好處”之後選擇繼續支持第一大股東。

　　所列的Logistic回歸結果顯示，對存在監管的第二輪實驗而言，在10%的顯著性水平上，本期實驗中第一大股東在總裁選舉環節投票給其他大股東讓渡總裁職位，更有可能發生外部監管，這是因為，一方麵，第一大股東往往會在其後的實驗結果評價環節變得“後悔”而表示“不滿意”，另一方麵，擔任公司總裁的其他大股東往往受機會主義的驅使竭力攫取私利，從而增加外部監管發生的可能性。和前文的比較分析類似，在個人收益分配環節，第一大股東越不傾向於通過分配自己的個人收益給其他大股東實施勾結，其他大股東選擇製衡和勾結越多，越有可能出現更多“不滿意”的其他大股東，從而促使外部監管約束機製介入。在實驗結果評價環節，第一大股東表示“不滿意”以及不滿的其他大股東越多越有可能引發外部監管。和Wilcoxon符號秩檢驗的結果不同，第三大股東所獲得的收益份額越大，越有可能導致外部監管。相對於相對控股，在絕對控股條件下更有可能發生外部監管，這可能是製衡能力薄弱的其他大股東不滿第一大股東對公司收益的攫取，傾向於求助外部監管約束機製的緣故。第一大股東出任公司總裁處於公司控製地位、具有絕對信息優勢的第一大股東不僅有動機也有能力避免外部監管的發生。總裁股東分配的現金股利和留存收益比例越高，攫取的私人收益比例越低，發生外部監管的可能性越小。

　　所列的回歸結果顯示，對存在監管的第二輪實驗而言，在10%的顯著性水平上，上一期實驗中第一大股東表示“不滿意”且其持股比例越高，公司本期總收益越低。這表明，第一大股東（或總裁股東）的積極作用對於提升公司的盈利能力和收益水平有重要作用。

　　所列的回歸結果顯示，對存在監管的第二輪實驗而言，在10%的顯著性水平上，本期實驗中其他大股東在總裁選舉環節越傾向於製衡而非與之勾結，總裁股東（第一大股東）分配的現金股利比例越高，以便達到回應、平息其他大股東的不滿與製衡的目的。上一期第一大股東通過分配個人收益勾結的其他大股東越多，在個人收益分配環節其他大股東越少選擇製衡，本期實驗現金股利比例越低，這可能是因為，一方麵，其他大股東被上一期實驗第一大股東的行為所迷惑，容忍較低的現金股利比例而寄希望於從第一大股東的個人收益中分得“一杯羹”，另一方麵，第一大股東依據上一期的經驗預期其他大股東可能較少選擇製衡，因而傾向於壓低現金股利比例，提高私人收益比例。上一期表示“不滿意”的其他大股東越多，本期現金股利比例越高，這可能是因為為了安撫其他股東在上一期實驗中的不滿情緒，總裁股東在本期分配收益時提高了現金股利比例。相對於相對控股，絕對控股條件下公司的現金股利比例較低，這和無監管的第一輪實驗結果相反，其中原因可能是第一大股東在存在外部監管的絕對控股條件下傾向於放棄擔任公司總裁，而出任總裁的其他大股東由於持股比例較低，自然不願多派發現金股利。本期留存收益和私人收益比例越高，現金股利比例越低，存在此消彼長的關係。

　　所列的回歸結果顯示，對存在監管的第二輪實驗而言，在10%的顯著性水平上，本期實驗中其他大股東在總裁選舉環節越傾向於選擇勾結第一大股東，本期留存收益比例越高，這可能是因為，一方麵，擔任總裁的第一大股東積極的一麵有利於他們立足於公司的長遠發展，另一方麵，提高留存收益比例有助於提高公司下一期的收益，這將為第一大股東攫取更多的私人收益提供可能的空間。同樣基於上述兩方麵的原因，相對於相對控股，絕對控股條件下總裁股東分配的留存收益比例較高。此外，公司總收益越低，留存收益比例相對越高，同時因為其間此消彼長的關係，現金股利和私人收益比例越高，留存收益比例越低。

　　所列的回歸結果顯示，對存在監管的第二輪實驗而言，在10%的顯著性水平上，除因為存在此消彼長的關係，現金股利和留存收益比例越高，私人收益比例越低之外，其他因素對總裁股東攫取私人收益的比例影響不顯著。單變量回歸分析（SH1Pres）