墓穴舞者 Sam Zell

地產大亨Sam Zell第一大桶金的故事，我曾經在以前寫過的一篇文章裏提到過：

    空手能不能套隻兔子

現在特地再摘出來，是因為Sam Zell賺第一桶金的時機，跟現在有些相似。

美國商業地產，主要是辦公大樓，正麵臨崩盤，現在才剛剛開始。不少專家預測，一年以後，也就是從現在開始後的12~24個月，可能會更慘烈。

而Sam Zell，就是在上世紀七十年代一次慘烈的商業地產崩盤中發起來的。

以下是我寫的那篇文章的節選：

地產大亨Sam Zell 是個具有傳奇色彩的人物，他談話直率，嗅覺靈敏，善抓時機，敢作敢為，也是創立REIT的先鋒級人物。他真正意義上的第一大桶金就是利用了一次巨大的套利機會，也因此贏得了“Grave Dancer”（墓穴舞者）的綽號 – 意指在生死邊緣仍然可以瀟灑起舞的勇者，在危險境地仍然從容不迫的藝高膽大者！

次貸危機盡管是美國曆史上非常嚴重的一次地產崩盤，但主要局限在民居市場，在商業地產上並不是最慘的一次。更嚴重的商業地產危機，在此之前已經發生過幾次。比如，上世紀七十年代中期，就發生過一次很嚴重的商業地產（包括辦公樓，公寓樓，旅館等）危機。當時，大量資本湧入商業地產，到處都是在建的辦公大樓和公寓樓等，一時造成商業地產嚴重過剩，再加經濟衰退，借貸違約率飆升，商業地產價格懸崖式下降，很多物業的價格遠低於建築成本，信用市場枯竭。商業地產市場上到處是便宜貨，隻是，沒有一個銀行肯借貸。

精明的Sam Zell從金融機構年度財務會計報告的一項特殊規則中找到了可乘之機。

比如說一幢大樓，危機前價格是2千萬，現在市場價格隻有8百萬，而貸款額有1千萬，債務已經開始違約。如果銀行收回大樓，它在當年年度財務會計報告上必須顯示2百萬的損失（借出1千萬貸款，而大樓隻值8百萬），而如果它在年底前不收回大樓而拖到第二年，它當年的年度報告中就不需要按市值計價（Mark to Market），不需要顯示任何損失（現在規則已經改了，必須要按市值計價，所以在今天他是無法這樣操作的，這也說明人家善抓時機和善於利用規則）。

Sam Zell抓住銀行等放貸機構不願意在年度財務報告中顯示損失的心裏，並且在不可能得到銀行新貸款的情況下，向銀行提交了以下報價：

• 以麵值接手債務（例子中的1千萬）
• 保證3年內債務不違約
• 1美元首付

但有個條件是貸款利率要降到租金收入能負擔起貸款月供的水平，基本上是比通脹率低3到4個百分點。當時是高通脹時期，通脹率在9%以上，他會要求以6%的利率接手。

就這樣，通過這種方式，從1974到1977間，他以1美元為首付，在沒有銀行提供新貸款的情況下，總共購得40億美元的物業，包括辦公大樓，公寓樓，旅館的，有很多都是頂級物業。他本來預計會賺取5千萬美元(相當於現在的2.5億)，結果後來通脹率越來越高，他實際賺取的比這更多。

他的整個操作，實際上就是空手套取3~4%的利率差。

以上情節選自他的自傳 "Am I being Too Subtle?"，一本拿起來就不想放下的書。 

第一大桶金，為Sam Zell贏得了“墓穴舞者”的美譽。

到下一次商業地產崩盤的八十年代底，當時的幾個因素，包括 S&L危機、打擊地產漏稅的86稅改、再加87年股市的崩盤，導致經濟衰退，商業地產崩盤，商業地產價格跌幅達50%。

精明如Sam Zell者當然嗅出了其中的商機。但是，跟70年代的那次崩盤相比，規則已經變了。70年代時，物業年底不需要按市值計價，銀行為保全麵子，願意做Seller financing，以低息讓Sam Zell接受債務。但新規則要求年底物業必須要按市值計價，銀行再也不能單純為保全麵子而提供低息貸款了。

Sam Zell意識到，上次空手套白狼的把戲，這次是玩不轉了，這次必須要有真金白銀才行。

而Sam Zell跟其他人一樣， 手上根本就沒有真金白銀！

於是Sam Zell就打電話給美林銀行，向他們提出集資成立私募基金投資地產的建議。美林銀行很喜歡他的建議，盡管以前從來沒人做過，美林銀行還是同意了他的請求，並答應提供5%的初始資金，其它的靠募集。

於是，Sam Zell和美林便開始馬不停蹄地募資，最終募到了4億美元。他成了在危機低穀很少幾個手握真金白銀的人，也因此發了。後來，他把幾個做得好的私募基金上市，成為上市的REIT。

到2008年，已經擁有億萬身家並繼續享受“墓穴舞者”榮光的Sam Zell，接到了很多人打來的電話：聽說你的墓穴舞跳得好，俺也想跟你到墓穴去跳舞！Sam Zell 隻好反複跟他們解釋說，現在跟以前不一樣，這次商業地產跌幅不大，貸款利率低，即便貸款到期了銀行也願意自動延期，根本沒有到墓穴跳舞的機會。

而即將到來的這次商業地產危機，既不像70年代的那次，也不像次貸危機，而更像80年代底發生的那一次。

目前，做為商貸主力的中小銀行自身難保，上市的REIT很多也自顧不暇。即便地產跌幅再大，再便宜，也需要資金。現在，跟80年代Sam Zell麵臨的一樣，私募資金基本上是最靠譜的解決途徑。也就是說，能否抓住這次商業地產危機，基本就看公司或個人的融資能力。

現在跟80年代底不一樣的是，Sam Zell是第一個成立私募基金投資地產的人，當時就他一個人有錢，事情好辦。現在的私募基金多如牛毛，有海量資金需要配置，競爭也就要大得多。

盡管我上麵說的這麽熱鬧，但實際上，這些跟我們小地主關係不大。

如果小地主也想在這次商業地產危機中撈一把的話，隻有REIT、或者參加私募眾籌等不多的幾種選擇。

提起私募眾籌，我便想起了搞眾籌的菊子姐，菊子姐最初就是搞辦公樓眾籌的，後來轉向公寓樓。估計，不用我提醒，在不久的將來，菊子姐也會再次轉向辦公樓。

同時，也提醒商業地產大拿們，要想抓住這次機會，最好不要單打獨鬥，要找合作夥伴或集資。

又一篇趙括式紙上談兵的瞎掰，瞎掰也得掰，哈哈！

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後記：剛寫完這篇文章， 就得到Sam Zell 今天（2023年5月18日）去世的消息，一個傳奇人物的離去， RIP。

建寧  2023/5/16