尾盤大幅波動的秘密
大千 \ 股弟
今天（ 2009 年 5 月 29 日）是一個星期五，也是五月份最後一個交易日，大家並不期待出現奇跡的日子。在盤尾一個小時的時間內， S&P500 指數突然改變了疲軟的狀態，從 905 竄升到 920 。在其中最後半個小時的時間內，從 909.5 竄升至 920 ，令大千的很多朋友們目瞪口呆。見下圖。
股弟跟蹤尾盤的這種異動現象已經有半年多了，現在就給朋友們講講我的理解。
首先股市的結算方法決定了收盤價格的重要性。一個操盤手的業績是按照收盤價格計算的。有的時候有一些操盤手故意在收盤前一秒鍾製造價格異動，借此改變自己的業績，也是因為這個原因。
很多靠統計模型博弈的對衝基金在設計模型的時候以收盤價格為最重要的數據，造成這種基金必須選擇在收盤前交易才能體現模型的博弈策略。
退休基金和共同基金往往允許受益人製定自己的投資組合，但隻在最後一個小時才能執行這個方案。譬如你在早上10點修改了你的401k投資組合，把一部分資金從一個股票移動到另一個股票。這個改動隻能在下午3：30左右的時候執行。
這一切都使得股市的最後一個小時變得非比尋常。據統計，在2006年和2007年，每天的交易量的20%發生在最後一個小時，而13%發生在最後半個小時。
這一切在2008年下半年有了進一步的發展。在2008年10月15 日，S&P500在最後30分鍾狂瀉2.3%。在2008年11 月20 日在最後一個小時狂瀉3.8%。在2008年最後四個月裏，S&P500狂瀉了10次，其中8次是在最後一小時發生的。
這一發展的原因很可能是ETF引起的。最近幾年引進的所謂Leveraged ETF允許投資人得到某指數的2倍、3倍的正向或者反向回報。這些ETF是建立在Swap和Option的基礎之上的。雖然一個正向的2倍ETF並非直接建立在2倍數目的股票數量的基礎之上的，一個反向的2倍ETF也並非直接建立在2倍數目的空倉的基礎之上的，但是隻是技術細節而已，如果我們就采取這樣的簡化理解，也並沒有什麽不對的地方。
譬如UYG是道瓊斯金融指數的2倍正ETF，而SKF是它的2倍反ETF。
如果我們忽略手續費的話，ETF投資人和寫ETF的人是零和遊戲。假設一個投資人在上午10點購買了相當於100元的UYG，那麽寫這個ETF的人必須在4：00之前有200元的股票才能平帳。假設在股市在這期間上漲了10%，那麽這個ETF價值增加20%至120，因此寫ETF的人必須增購相當於20元的股票才能平帳。這20元實際上就是投資人的獲利。
現在我們考慮SKF的情況。同樣假設投資人購買了100元的SKF，而股市隨後上漲10%，SKF損失20元變成80元。此時寫SKF的人不再需要一個200元的空倉，而隻需要一個160元的空倉。因此寫SKF的人需要在4:00之前減持空倉，或者說買入40元價值的股票。
換句話說，如果股市上漲10%，尾盤很可能遇到同樣方向的買盤而異動上漲。（正因為這一異動是有代價的，因此UYG在股市上漲時的回報率無法達到2倍，在下降時損失反會超過2倍；而SKF在股市下降時的回報率無法達到2倍，在上升時反會超過2倍。這個我們回頭再討論）
好，如果市場真的就是這樣的簡單，那麽我們在股市大幅上揚的昨天尾盤應該看到飆升才對，事實上我們並沒有看到，相反在今天股市疲軟的情況下看到了。如果回放過去半年的股市尾盤，我們會看到大量這種現象。
這是為什麽呢？
這個問題困擾了股弟很久，後來我終於搞明白了。原來市場的上升有兩種：一種是由於股票的直接交易造成的，另一種是由於Leveraged ETF的交易造成的。股票直接交易造成的股市變化會立刻反映在市場上，而Leverage ETF的交易在寫ETF的人那裏經過緩衝才會在最後一個小時或者半個小時集中反映到股市上。
估計今天直接購買股票的人交易不多，但是購買Leveraged ETF的人很多，這種交易對股價的影響延遲到尾盤才反映出來。
另一個可能的延遲效果是清算造成的。換言之，如果幾天前有大量的賣盤，這些ETF要經過清算才能回到ETF Writer那裏。清算需要幾天的時間。正向ETF Writer在收回這些ETF後必須賣出股票，反向的必須買入股票才能平帳。前兩天股市上漲，可能有人大量賣出反向ETF，現在這些ETF回到了ETF Writer手上，他們為了平帳，必須買入股票，造成今天尾盤異動。
出現這種情況的一個關鍵是交易量。在交易量很大的情況下，ETF的交易量淹沒在流量裏，相反就很容易變得很突出。
當然ETF的交易量遠遠無法與股票的直接交易相比，因此ETF造成的市場波動的實質效果隨很可觀，但仍然有限。
明白了這個道理，似乎應該有辦法預測這種尾盤異動，但是股弟思考了半年之久，觀察了半年之久，尚未找到好的切實可行的預測辦法。如果哪位有好的建議，可與股弟聯係。
Market will be under strong influence of news in the morning and you won't see meaningful echos.