財經觀察之 781 --- 通脹目標製成為新興市場國家新寵

　通貨膨脹目標製正在受到新興市場經濟國家的青睞。目前已有２１個國家實行，
其中新興市場經濟國家占１３席，包括匈牙利、哥倫比亞、捷克、秘魯、泰國、巴西
、智利、以色列、韓國、墨西哥、菲律賓、波蘭和南非。從１９９７年以色列轉向通
貨膨脹目標製開始，到２００２年這些國家先後加入這一行列，其中１９９９年和２
０００年是高峰期，新增６個國家，到目前為止尚沒有國家從中退出。

　　作為一種貨幣政策框架，通貨膨脹目標製的特點是直接釘住通貨膨脹。在這種政
策框架下，穩定物價是貨幣政策的首要目標，通貨膨脹是否得到有效控製是評價貨幣
政策有效性的重要依據。中央銀行自己或與政府聯合，事先宣布一個通貨膨脹目標水
平作為物價穩定的量化指標，把通貨膨脹預測作為貨幣政策的中介目標，並根據預測
值的變化進行政策操作，以引導通貨膨脹預期從實際通貨膨脹向預定水平靠攏。通貨
膨脹目標製的盛行，也表明各國中央銀行愈加重視物價穩定在貨幣政策目標中的地位
。

　　和其他政策框架相比，通貨膨脹目標製有著很多優點。在這一政策框架下，政策
目標明確、持久、透明度較高，有利於提高中央銀行可信度，便於公眾把握貨幣政策
意圖，從而更容易實現貨幣政策目標；通貨膨脹目標是一個中期目標，主要通過影響
通貨膨脹預期來實現最終目標，短期偏離是可以接受的，不會因此而損害中央銀行的
信譽，貨幣政策相機抉擇的能力提高；政策失敗的成本限於暫時性的通貨膨脹水平上
升和產出增長放緩，較其他政策框架要小得多。

　　通貨膨脹目標製在新興市場經濟國家實施的成效顯著。它可以改變公眾的通貨膨
脹預期，逆轉長期存在的通貨膨脹慣性。實行通貨膨脹目標製的國家大都有過高通貨
膨脹的曆史，如波蘭，在實行前的１０年裏平均通貨膨脹率為１０６．２５％，之後
情況有了很大的改善，目前已降至４．８５％。ＩＭＦ比較１３個實行通貨膨脹目標
製的新興市場經濟國家和２２個其他同類國家發現，通貨膨脹目標製除了能夠降低通
貨膨脹及其預期外，還能降低物價的波動性，對實際產出、匯率、外匯儲備和實際利
率也有穩定作用。在采用通貨膨脹目標製後，這些國家通貨膨脹下降６．５２個百分
點，５年期通貨膨脹預期下降３．０２個百分點，通貨膨脹波動率下降４．１６個百
分點，實際產出增長波動率下降１．２２個百分點，匯率波動率下降９．３個百分點
，外匯儲備波動率下降２１．９５個百分點，實際利率波動率下降４．７個百分點。
雖然其促進產出增長的效果不是很明顯，但也沒有發現以犧牲產出為代價來穩定物價
的證據。由於匯率的穩定性提高，通貨膨脹目標製還能顯著降低發生貨幣危機的概率
。

　　嚴格的前題條件不是實行通貨膨脹目標製的障礙。理論認為，實行通貨膨脹目標
製需要一係列製度和技術條件，如較高的中央銀行獨立性，發達的技術基礎，市場化
的經濟結構。但是，根據對這２１個國家中央銀行的調查，沒有一個國家事先就滿足
這些條件。五分之四的新興市場經濟國家中央銀行在開始時沒有足夠的獨立性。大多
數中央銀行沒有任何預測能力和預測模型，即使有預測模型，實用性也不強，數據可
得性也不理想，新興市場經濟國家在這一方麵尤為欠缺。所有國家之初的經濟環境都
不理想，它們對匯率和物價變化都很敏感，很多國家存在部分價格管製，新興市場經
濟國家還存在著一定的美元化現象，秘魯是其中的典型。到目前為止，雖然被調查國
家在這些條件上仍有不足，但是已有較大改觀，“前提條件”在實行過程中逐步完善
。通貨膨脹目標製的成功並不在於前提條件成熟與否，而在於政府和中央銀行對物價
穩定的看法，以及引進後中央銀行推進製度性變化的承諾和能力。

　　在實行通貨膨脹目標製的國家裏，匯率製度彈性都較大。除匈牙利外，其他國家
分屬於管理浮動或獨立浮動。在通貨膨脹目標製下，物價穩定目標的權重要超過其他
名義錨，包括匯率。一些國家采用彈性較大的匯率製度以後，為了應付通貨膨脹，轉
向這種政策框架，以取代失效的匯率錨。在亞洲，１９９７年金融危機中韓元大幅貶
值４０％，物價大幅攀升，惡性通貨膨脹開始顯現。韓國央行迅速采用通貨膨脹目標
製，成功遏製了通貨膨脹惡化的勢頭，現在其通貨膨脹水平基本維持在目標區２．５
％至３．５％附近。泰國和菲律賓緊隨其後，目前物價都比較穩定，為經濟複蘇打下
了良好的基礎。

　　通貨膨脹目標製的有效性存在一些爭論。批評者認為，通貨膨脹目標製的成功取
決於中央銀行的信譽，預定的通貨膨脹目標值和調整期限限製了中央銀行相機抉擇的
能力；物價穩定在貨幣政策框架中的地位上升，匯率和產出波動會變得更加劇烈；通
貨膨脹目標製實踐的時間還很短，國家也不多，難以就此斷定通貨膨脹目標製的優劣
，其成功是否具有偶然性還不得而知；前提條件不是障礙也不能說明它對任何國家都
適合。



　　通貨膨脹目標製在發達國家中仍存在爭議。雖然它最早產生於發達國家，並且已
有８個發達國家采用該製度，但是世界上兩個最大經濟體，美國和歐盟，還遊離在外
。格林斯潘認為，明確的通貨膨脹目標會影響貨幣政策目標實現，所以沒有宣布明確
的通貨膨脹目標。歐洲央行在其貨幣政策操作中較多地參考廣義貨幣Ｍ３的增長率，
因而也沒有被列入其中。另外，通貨膨脹問題在美國和歐盟尚不嚴重，中央銀行製定
和執行貨幣政策能力較強，也是其不實用的客觀原因。不過，歐洲央行正在弱化Ｍ３
的作用，並逐步轉向通貨膨脹目標製。美聯儲理事莫斯可近日也公開表示，美國可能
會在某個時間以某種形式宣布實行明確的通貨膨脹目標製

來源：金時網·金融時報