財經觀察之391 --- 美通貨膨脹仍令人擔憂

上周的國會聽證會上，美聯儲主席格林斯潘明確表示：將繼續穩步實施緊縮政
策。他的言論可以簡要概況為：對美國經濟的基本前景預期是經濟可持續增長，通貨
膨脹壓力得到控製。美聯儲必須繼續實施緊縮的貨幣政策。但是這個基本良好的前景
存在一些重要的不確定因素，仍需要對此進行仔細審查。

　　通貨膨脹前景不明

　　可以看出，美聯儲對通貨膨脹仍然非常警惕，格林斯潘也認為一係列不確定因素
主要集中在通貨膨脹前景方麵。根據美聯儲最新修正的中心趨勢預期，通貨膨脹被調
高了０．２５％。相互矛盾的是，這是在上個月通貨膨脹數據好於預期（６月份ＰＰ
Ｉ和ＣＰＩ的核心指標都低於預期）的背景下發生的。事實上，３月份時核心ＣＰＩ
指數季成長率為２．２％，到６月份下降為較低的１．２％水平。美聯儲是否會因為
這幾棵大樹而忽略了整個森林呢？

　　對前３個月的核心通貨膨脹數據進行仔細審查後，我們發現隻有很小一部分價格
真正出現了下降。有兩部分的產品在核心ＣＰＩ指數中的權重總計達到６％，而在這
次春季通貨膨脹減速中有８０％是這兩部分的產品造成的：在外住宿和女性服裝。但
是我們認為，在外住宿價格有可能再次上揚，而女性服裝價格所占份額太少，不可能
對核心ＣＰＩ造成持續影響。

　　在外住宿（包括非商務酒店的成本）自春季初期以來一直在下降。從季度年率來
看，在３月份和６月份之間，價格已經從０．９％的增幅減為１３．５％的降幅，足
以讓核心ＣＰＩ指數下降０．６個百分點。但是，我們認為這種下降並不是實質性的
，現在價格已恢複了正常。而且更高的汽油價格也沒有能夠抑製消費者對酒店房間的
需求，住宿率已經回到了自２０００年以來的最高水平。我們預期：酒店價格在夏季
將繼續上揚，從而讓核心ＣＰＩ的增長率回到２．５％水平。

　　相反，女性服裝價格則可能繼續下降，這主要是由於ＡＴＣ關稅到期和中國紡織
成品出口急劇增加。根據美國國際貿易協會的計算，關稅到期將導致紡織成品的價格
下降１４％。實際在３月份和６月份之間，女性內衣的價格已經下降了１５％多，目
前下降速度正達到１３％的季成長率。即便是人民幣升值也不會改變這個趨勢，中國
紡織品出口的競爭優勢在於其廉價勞動力，而不是僅僅升值２％就可以抵消的貨幣效
應。不過，即使女性內衣價格繼續以目前的速度下降，對ＣＰＩ的影響可能也很小，
因為這些價格在核心ＣＰＩ的比重隻有０．５％。另外，格林斯潘對生產力的評論引
發了我們對每小時產出的其它指標的興趣。尤其是，由於美國政府本周要對ＧＤＰ進
行基準修正，焦點就是產出的其它指標。格林斯潘提出，用國內創造的收入總量來重
新定義生產力的產出部分。從理論上看，收入和生產應該相等，但由於報告和稅收的
關係，這兩個指標間通常存在差距。

　　在今年一季度，ＧＤＩ增長比ＧＤＰ快了大約１．４個百分點。我們認為美國商
務部修正了ＧＤＰ數字使之與ＧＤＩ相符合。這將導致比勞動力生產力更高的增長率
，最終導致單位勞動力成本上漲趨緩。雖然這將顯著減少通貨膨脹威脅，但卻無法消
除自去年以來生產力增長仍然在下降的威脅。因此，我們不認為單位勞動力成本對通
貨膨脹的威脅會大幅減少。

　　經濟增長前景不樂觀

　　目前，美國金融狀況仍然很寬鬆，並繼續刺激房地產和消費者支出。我們預期下
半年全美經濟將穩固增長３．５％，但２００６年的經濟增長將比較疲軟。

　　盡管美聯儲自去年６月份開始已將聯邦基金利率緊縮了２２５基點，但更低的利
率、更小的利差和略為回升的股市並沒有對經濟增長起到抑製作用。相反，房地產市
場繼續升溫，房屋銷售、新屋開工、建築許可證和房價上漲達到或接近曆史新高。另
外，鑒於稅後收入增長達到６％、房產財富大幅升值以及消費者情緒的改善，還沒有
跡象顯示更高的能源價格正在對消費者起到抑製作用。實際上，我們認為先前對美國
２季度ＧＤＰ３．５％的估計需要向上調整，鑒於多個指標都顯示６月份動力十足，
２００５年上半年美國經濟增長有可能會超過３．５％。雖然近期通貨膨脹壓力已經
趨向平坦，但通貨膨脹仍然處於美聯儲容忍範圍的上限。再加上經濟穩固增長，這些
都顯示美聯儲今年將繼續緊縮。我們預期：到１１月份，美聯儲會將基金利率上調到
４．０％。

　　然而從明年開始的前景則可能相當暗淡，美國經濟增長有下滑的危險：預期其全
年經濟增長將低於３％，二季度到四季度的季度增長平均可能僅為２．５％。還有很
多失衡問題需要處理：經常項目赤字繼續擴大，房價暴漲的背後是無法持續的債務累
積急增。近幾個月，很多債務貸款者都是還款能力更差的人，他們大量依靠隻付利息
的貸款和投資者項目。雖然今年的聯邦赤字可能比去年少，但美國個人儲蓄率保持極
其低的水平；而且有跡象顯示更高的單位勞動力成本正在侵蝕利潤的增長。因此，美
國對不斷增長的外國資本流入有非常強的依賴性。我們預期：美國房地產市場最終將
崩潰，但何時以及會崩潰到什麽程度不得而知

 

來源：中國證券報