財經觀察之102 --- 國際資本流動麵臨大逆轉？

來源：商務部網站

２０世紀９０年代以來國際資本流動潮起潮落對世界經濟形勢的影響越來越大。
由於國際資本流動在很大程度上取決於母國政策的變動，國際投資主要母國，尤其是
美國隨之具備了在相當程度上左右國際投資東道國經濟走勢的能力。

　　最近，美國國會通過《本土投資法》，美聯儲貨幣政策似乎也已步入新一輪加息
周期，上述動向是否會導致國際資本流動大幅度逆轉，以至於危及某些發展中國家經
濟安全，引起了廣泛的關注。

　　一、憂慮之一：海外美國資本大舉回流

　　根據美國商務部統計，按照曆史成本法計算，２００３年末美國在海外直接投資
存量高達１７８８９億美元，其市場價值則高達２７３０３億美元；２００４年第一
、二季度，美國對外直接投資淨流出分別為４７６億美元、６０７億美元。其中，為
了規避國內的高額稅收，以及便利在世界範圍內的資金運營，美資跨國公司留存海外
的利潤相當驚人。

　　如何對待美資跨國公司龐大的海外留存利潤？美國國內一直存在爭議。２００４
年末，美國眾議院稅務委員會通過《本土投資法》，這項爭議暫時告一段落。根據《
本土投資法》規定，美國公司抽回國內的海外收益隻要在一年之內用於國內固定資產
投資、削減債務、回購股票，以及培訓和雇傭國內員工，對其征收的所得稅率就將從
３５％下調至５．２５％。

　　早在《本土投資法》醞釀期間，其經濟後果就引起了廣泛的關注。市場普遍認為
，一旦《本土投資法》得以實施，將有許多美資跨國公司巨頭受此吸引而抽回海外留
存利潤。摩根大通銀行經濟研究部門估計，適用《本土投資法》的美資企業海外利潤
高達６５００億美元，其中回流美國的資金可達４０００億美元。

　　不少大型跨國公司早已開始籌劃這筆資金的用途，惠普公司２００４年６月份就
表示可能用回流的海外收益削減債務，改善公司的資產負債表；英特爾２００４年４
月份已經開始實施耗資２０億美元改造其亞利桑那州工廠的計劃，並為其俄勒岡州一
家工廠采購了設備……一時間，“４０００億美元外資要回流美國，中國經濟將麵臨
寒流”之類標題充斥媒體版麵，一些人擔心，當美資跨國公司海外利潤如同洪水退潮
般返回國內之後，昔日高度依賴外資的東道國經濟將哀鴻遍野。

　　二、憂慮之二：加息周期下的資本流向

　　成熟市場基準利率的變動對國際資本流量和流向一向有著至關重要的影響。２０
０４年，世界經濟增長形勢超越大多數人的預期，全球經濟增長率自１９７３年以來
首次突破５％，遠遠高於２００３年３．９％的增長幅度。隨著經濟增長成果日趨鞏
固，主要經濟體的宏觀經濟政策取向相繼從擴張轉向中性。作為世界最大經濟體的貨
幣政策決策者，美國聯儲從２００４年６月３０日到２００５年２月２日，已經６次
加息，聯邦基金利率從１％的４６年來最低水平上升到了２．５％。鑒於目前美國經
濟表現強勁、通貨膨脹壓力有所加大，而經濟學界估算“中性”的聯邦基金利率應當
為３％－４％，此次加息後的聯邦基金利率為２．５％，仍屬於擴張性利率。預計聯
儲在年內仍將小幅加息，逐步達到中性利率水平。

　　相應地，此舉是否將導致國際資本、尤其是國際組合投資和信貸投資流向逆轉，
也在國際資本市場上引起了廣泛的關注。１月份香港股市因為聯儲公告流露出繼續加
息的傾向而連續多日大幅度暴跌，就被市場參與者普遍視為警鍾。此次聯儲加息之前
，一些賠人民幣升值的遊資已經開始撤離。

　　三、憂慮之三：中國外資流入是否受影響

　　２０世紀９０年代以來，中國經濟最大的變化之一就是外資群體崛起（見附表）
。２００４年全國新批設立外商投資企業４３６６４家，合同外資金額１５３４．７
９億美元，實際使用外資金額６０６．３０億美元，分別比上年增長６．２９％、３
３．３８％和１３．３２％。時至今日，外商直接投資在中國經濟生活中已經扮演了
活躍的角色，對中國的就業、資本形成、財政收入、國際收支平衡等發揮了不可忽視
的積極影響。

　　正因為如此，中國政府有關方麵對一切有可能影響外資流入的因素都非常關注。
兩稅並軌（即中外企業所得稅並軌）一事在社會上熱烈討論已近兩年，近期卻遭到擱
置，社會上普遍認為主要原因是商務部反對，而商務部的反對意見又與美國《本土投
資法》有一定關係，因為商務部擔心，在中國取消對外資稅收優惠而母國卻提供了新
的稅收優惠的情況下，外資將加速回流，從而衝擊中國經濟。

　　其實，某些海內外媒體描繪的外資回流重創中國經濟的恐怖圖景僅僅存在於想象
之中。首先，至今中國吸收的絕大多數外資仍然是對利率敏感性較低的直接投資，而
不是對利率高度敏感的組合投資。因此，美國利率變動對我國外資流量的直接影響相
當小。

　　其次，在華外資企業賬麵虧損比例超過６０％，外資企業普遍運用轉移定價等手
段將利潤轉向海外避稅型離岸金融中心或母國，在中國國內外資企業帳麵留存利潤為
數不會太多。美國《本土投資法》所能吸引回流的資金主要就是這些在避稅港賬戶上
的留存利潤，而不是在正常經營的東道國的投資存量。第三，跨國公司在海外有許多
收益率高於國內的投資項目，美資跨國公司利用發展中東道國和母國之間價格差異所
贏得的利潤率更是驚人。隻要東道國有良好的投資機會和環境，跨國公司就不會急急
忙忙回流母國。第四，為了避免公司業績過分依賴於一國經濟走勢，達到相當規模的
跨國公司都不會將雞蛋放到一個籃子裏麵，分散風險動機將進一步抑製外資回流的衝
動。第五，美國國內激烈反對《本土投資法》對美資跨國公司海外留存利潤稅收優惠
措施者不乏其人，《本土投資法》究竟能否持之以恒地實施下去，尚在未定之天。

　　圍繞《本土投資法》和美國貨幣政策走向的憂慮可能是虛驚一場，但能夠促使我
們更加深入地考慮外資在我國經濟發展中的地位和作用。不錯，中國利用外資的成績
有目共睹，但中國為吸收外資所付出的代價同樣相當可觀，給予外資超過內資的待遇
就是其中最大的代價之一。中國對外資的優惠通常包括低稅率、低廉的土地和基礎服
務價格、放寬審批限製等等。對外資“財政傾銷”式的無原則優惠不僅加重了政府負
擔，扭曲了正常的市場競爭機製，激勵內資外逃然後以“外資”身份回流，而且用這
些手段吸引來的外資未必有能力幫助中國提高技術水平，加快產業結構升級。

　　如果我們繼續盲目采用稅收優惠方式與外資母國競爭回流資本，那麽我們就將處
於非常不利的不對稱競爭地位上。因為《本土投資法》降低稅率所減少的僅僅是或有
收入，我們的稅收優惠所減少的卻是實實在在的真金白銀