門徒黃光裕

第五節 喪失在奔跑中的永樂

　　陳曉，永樂電器創始人，現在的身份是國美總裁，中國家電連鎖行業很多故事情節的更迭，都離不開這位上海人。陳曉是家電連鎖業擴張的冒進者，又是一位十足的攪局者，時間所產生的差距使得陳曉自投身家電連鎖經營以來，就注定是一個追趕者。

　　10多年前，當陳曉在上海創辦永樂時，大中電器的創始人張大中已經在這個行業耕耘了14年，距黃光裕兄弟在北京珠市口大街創下國美9年，離張近東在南京寧海路創建蘇寧電器6年。

　　在追趕者陳曉眼裏，沒有什麽比速度更重要。創業6年之後的2002年，已經在上海站穩腳跟的永樂開始在家電連鎖這個舞台上尋找最適合自己的角色。此年，44歲的陳曉以一種外交官式的策略，發起了一個被外界稱之為中永通泰的采購聯盟，根據聯盟協議，永樂與北京大中、河南通利、山東雅泰、成都百貨等家電流通企業達成互不介入的和平條款。

　　沒有人知道這個和平條款締造者陳曉的心思，因為大家都忽略了追趕者的野心。永樂懷柔政策的背後是並購的大棒。

　　在接下來的幾年時間裏，永樂並購了廣州東澤電器，與成都百貨各出資50%成立合資公司，並購了閩燦坤、廈門思文以及河南通利。通過一係列的並購，2005年第三季度，永樂在家電連鎖行業位居第三，緊跟國美、蘇寧之後。

　　但行業探花郎並不是陳曉所追求的目標，陳曉已經啟動的並購戰車難以停下來。2005年12月11日，永樂電器與大中電器共同簽署了一份框架合作草案，約定雙方共同出資組建新的合資公司。

　　然而，這一次陳曉遇到了麻煩。2006年8月15日，大中電器公開對媒體表示已向永樂方麵發出解約請求，9月4日，大中電器向永樂發出終止合作的律師函。而最終的結果是，永樂不但沒有如願整合大中，相反自己倒被財大氣粗的國美收編。

　　在這裏簡單回顧永樂所走過的道路，目的是為了弄清永樂的發展脈絡以及其當家人陳曉的經營思路。我們不難發現，並購是陳曉最為常用的戰術，有關資料顯示，永樂2005年營業額及盈利分別增長48.1%和51.3%，但這一增長率大都是依靠吞並其他對手份額而得。

　　有人這樣評價陳曉：陳曉在永樂的發展上顯得過於急躁，步子走得太快，忽略了前麵為其埋伏的一張張網。大中是一張具有很多不確定性風險的網，與摩根的對賭協議是一張類似於陷阱的網，而國美是一張等待捕獲永樂的網。

　　由於過速的擴張，使得永樂急於引進投資，而它選擇的是境外投資巨頭。在家電連鎖企業奔跑的路途中，境外投資機構是一張網，它既可以網絡力量，又能夠形成阻力。對外來投資的運用之妙全仰仗於借力打力之道，而又不被其所傷。

　　永樂引入境外投資者的案例就是一部鮮活的商業教材。2005年1月，永樂從摩根融得5000萬美元，稀釋股份27.36%。由於投資者要考慮最為劃算的退出方式，在境外投資入駐後的幾個月時間裏，永樂憑借資金支持在全國布點造勢，以達到上市要求。從時間上看，永樂登陸香港主板距摩根介入僅9個月時間。2005年10月，永樂在香港主板市場以每股2.25港幣發行，摩根成為主承銷商，在賺取股權增值的同時，獲得大筆承銷費用。

　　再看看入駐永樂後的境外投資者是如何賺錢的。

　　到了2006年，此時的摩根開始增持大量永樂股票。4月21日，永樂公布消息稱將並購大中電器，永樂股價借此攀升至4.30港幣，創上市以來新高，而4月正是摩根6個月禁售期結束之際，於是摩根開始順理成章地減持和套現永樂股票。

　　據當時的報道稱，摩根在套現永樂股票的同時，還聯絡了一些國際投行運用資本運作技巧，造成永樂股價狂跌。從永樂發布並購大中消息開始，不到半個月的時間，永樂股價便經曆了新高到新低的起落。而此時的境外投資者卻已經將目光轉向了國美，開始增持國美股票，一場更大的並購案呼之欲出。這也難怪時至今日，仍有人懷疑當初的永樂、大中合資是不是一場有預謀的資本策劃。

　　2006年7月25日，國美宣布采用現金加換股的方式，以約52.68億港幣並購永樂，陳曉出任新公司CEO。在香港上市融到10.26億港幣巨資的永樂，沒到1年即自己委身國美，其深層次原因何在？並購整合，黃光裕和陳曉有什麽利害選擇？

　　永樂被並購，直接原因源於一個對賭協議：2005年10月，永樂在香港聯交所上市。永樂管理層與財務顧問摩根斯坦利簽訂對賭協議：如果永樂2007年（可延至2008年或2009年）的淨利潤高於7.5億元，外資股東將向永樂管理層轉讓4697.38萬股永樂股份；如果淨利潤相等或低於6.75億元，永樂管理層將向外資股東轉讓4697.38萬股；如果淨利潤不高於6億元，永樂管理層向外資股東轉讓的股份最多將達9394.76萬股。對賭協議的本質，是激勵管理團隊實現高利潤目標，當不能達成利潤目標時，保住財務投資者的最低利益。

　　據永樂2006年8月15日發布的中期財報：截至2006年6月30日，上半年永樂的淨利潤下降到1551.7萬元人民幣（2005年同期為1.55901億元）。以這樣的態勢，2007年永樂管理層向財務投資者送股不可避免。投身國美擺脫對賭枷鎖，成為陳曉的上好選擇。從企業全部股東共同的利益出發，永樂的市場經營業績欠佳，與其坐等企業貶值，不如趕緊出售。

　　而對摩根斯坦利來說，他曾在投資蒙牛案例中，獲得550%的超額回報。而在中國永樂，神話難續，即使獲得管理層轉讓的股份，也難完成預期的投資回報。而如果永樂投身行業第一的國美，摩根斯坦利在未來的回報有可能基本達到預期。

　　對於執行並購整合戰略以快速擴展的國美來說，黃光裕已經不滿足於一家店一家店地緩慢擴張，從資本層麵並購，既可消滅競爭對手，又實現迅速擴張。

　　2006年7月25日，國美與永樂宣布合並的消息公布，國美股價與低迷的永樂股價開始攀升，摩根套現國美、永樂股票的計劃如期進行。

　　可以毫不誇張地說，境外投資者在短短一年半時間裏的獲取遠超過10億港幣的收益，與永樂、國美的實業增長並沒有太大的關係，一些策劃出來的利好消息便足以促使股價飆升。

　　而另一家連鎖企業五星電器在被外資控股後，其命運似乎也沒什麽改變。2006年5月，百思買正式控股五星，但是，五星並沒有因為成為百思買的家庭成員而變得與眾不同。相反，五星給人留下的印象是：2006年以後，擴張的步子明顯慢下來了。