錢是怎麽賠的：揭秘股市陷阱與應對技巧

第二節 選股標準――價值投資

　　買股票買的不光是價格，買的也是企業的股權，選擇優質上市公司，買入並長期持有，不考慮短期股價的波動，而是多注重公司的發展。中國也有很多好的上市公司，有的人買了並長期持有，不去頻繁操作，在股價下跌的時候，隻要公司基本麵沒有變壞，繼續買進。長期堅持下來，股價翻了數倍。同樣，有人買了股票，虧損累累，可能是沒有選擇好的上市公司，或者連那個公司是幹什麽的都不清楚，跟風操作，頻繁進出，聽小道消息。因為他是“炒股”，而不是“投資”、“買股”。巴菲特則用獨特的價值投資獲得成功。

　　挑選價值股

　　巴菲特認為，企業的內在價值是股票價格的基礎，如果一家企業具有良好的前景和較高的成長性，那麽隨著企業內在價值的提高，其股票價格最終能反映它的價值。所以，他的投資理念是買下公司，而不是股票。他曾說：“我們的投資將以實質價值而不是熱門股作為投資的選擇標準。”

　　具體來說，巴菲特常用投資收益率指標衡量企業的內在投資價值。一個上市公司的獲利能力再強、成長性再好，那也是它自身價值的體現。當買進它們並長期持有後，如果不能依靠企業的獲利給投資者帶來豐厚的複利收益，它就不是一個具有投資價值的股票。巴菲特的估值方法就是直接給出了我們投資一個企業的投資收益率，也就是相當於一個企業能夠給我們提供的長期存款利率。

　　巴菲特說：“隻要企業的股權收益率充滿希望並令人滿意，或管理者能勝任其職務而且誠實，同時市場價格也沒有高估此企業”，那麽他“相當滿足於長期持有任何證券”。

　　巴菲特挑選價值股的方法主要體現在其財務原則上：

　　（1）把重心放在股權收益率，而不是每股盈餘。

　　大多數的投資人藉著每股盈餘來判斷公司年度的績效，看看它們是否創下紀錄或較上一年度有顯著的進步。但是既然公司靠保留上年度盈餘的一部分來不斷增加公司的資本，盈餘的增長就顯得毫無意義。當公司高聲宣布“每股盈餘破紀錄”的時候，投資人就被誤導而相信經營者一年比一年表現更好。衡量每年度績效的一個比較真實的方法是：股權收益率――營運收益與股東權益之比，因為它已考慮了公司逐漸增加的資本額。

　　（2）計算“股東盈餘”。

　　企業產生現金的能力決定了它的價值。巴菲特找出那些產生超過營運所需現金的公司，而將不斷消耗現金的公司排除在外。但是在決定一家企業的價值時，很重要的一點是要了解到，並不是所有的盈餘都在平等的基礎下創造出來。高固定資產的公司相對於固定資產較低的公司，將需要更多的保留盈餘，因為盈餘的一部分必須被劃撥出來，以維持和提升那些資產的價值，因此，會計盈餘需要被調整以反映一些產生現金的能力。

　　巴菲特提供一份較為正確的計算方式，他稱之為“股東盈餘”。決定股東盈餘的方法是將折舊、耗損和分期攤銷的費用加上淨利，然後減去那些公司用以維持其經濟狀況和銷售量的資本支出。

　　（3）尋找高毛利率的公司。

　　高毛利率反映出的不隻是一家壯大的企業，同時也反映出經營者控製成本緊抓不放的精神。巴菲特欣賞注意成本觀念的經營者，而厭惡放任成本不斷擴大的經營者。由於股東也間接獲得那些企業的利潤，被經營者浪費掉的每一分錢，都將剝奪股東的利潤。多年來，巴菲特已經觀察到有高營運成本的公司，通常會尋求維持或補貼這些成本的辦法。而低於平均成本的公司，則多半自傲於它們自己能夠找到削減支出的辦法。

　　（4）對於保留的每一塊錢盈餘，可以確定公司至少已經創造了一塊錢的市場價值。

　　這是一個便捷迅速的財務檢測手段，它不隻會告訴你企業的優勢，同時也讓你知道經營者如何理性分配公司的資源。用公司的淨收入減去所有支付給股東的股利，所剩餘的就是公司的保留盈餘。現在，再加上十年來這家公司的保留盈餘。下一步，找出公司目前的市價和它十年前市價的差價。如果企業在這十年之間的保留盈餘轉投資毫無生產力，市場最後將會把這個企業定出低價的價格。如果市場價值的改變小於保留盈餘的總和，這家公司便走上衰退的道路了。但是如果你的企業已經能夠賺得較平均水準為高的保留盈餘報酬率，企業市場價值的上漲利潤應該會超過公司保留盈餘的總和，因此每一塊錢都創造出超過一塊錢的市場價值。

　　巴菲特的伯克希爾？哈撒韋公司的股票從來沒有分紅、拆股過，因此，對於長期持有，甚至終生持有伯克希爾？哈撒韋公司股票的人來說，是無法獲得任何現金流的。之所以沒有分紅，原因非常簡單，因為巴菲特認為，如果利潤用於再投資，可以產生高於投資額的等價購買力回報，那麽這個投資就是成功的。

　　選擇最安全的股票

　　巴菲特有一句話經常被引用：“投資的第一條準則是不要賠錢；第二條準則是永遠不要忘記第一條。”這是巴菲特選擇股票的重要原則。可以說，巴菲特的成功很大程度上是由於遵循了不虧損的原則，他選擇的股票一般都有很高的“安全邊際”。

　　從1965年～2006年，在與市場漫長的42年較量中，把伯克希爾與標普500進行對比，其中巴菲特隻輸了6場，獲勝率是85.7%，特別是從1981年～1998年連續18年戰勝市場。巴菲特的成功之道：第一，盡量減少虧損的年度數，投資的第一要務是避免損失，這也是巴菲特極度重視安全邊際的根源；第二，盡量增加暴利的年度數，伯克希爾有6個年度盈利在40%以上，而標普500卻一年都沒有。由此可見，巴菲特的獲利來源大於安全邊際。

　　安全邊際的作用：主要是減少風險的同時增加投資回報。安全邊際是對股票市場波動巨大的不確定性和不可預測性的一種預防和保險。有了較大的安全邊際，即使市場價格在較長的時期內低於價值，仍可通過公司淨利潤和股東權益的增長，來保證投資資本的安全性以及取得滿意的報酬率。如果公司股票市場價格進一步下跌，反而能夠以更大的安全邊際買入公司更多的股票。

　　巴菲特的“安全邊際”選股方法來源於其老師格雷厄姆。格雷厄姆曾這樣說：“我大膽地將成功投資的秘訣精煉成四個字的座右銘：安全邊際。”作為價值投資的核心概念，如果說安全邊際在整個價值投資領域中處於至高無上的地位，並不為過。它的定義非常簡單而樸素：實質價值或內在價值與價格的順差，換一種更通俗的說法，安全邊際就是價值與價格相比被低估的程度或幅度。

　　根據定義，隻有當價值被低估的時候才存在安全邊際或安全邊際為正，當價值與價格相當的時候安全邊際為零，而當價值被高估的時候不存在安全邊際或安全邊際為負。價值投資者隻對價值被低估特別是被嚴重低估的對象感興趣。安全邊際不保證能避免損失，但能保證獲利的機會比損失的機會更多。

　　巴菲特指出：“我們的股票投資策略持續有效的前提是，我們可以用具有吸引力的價格買到有吸引力的股票。對投資人來說，買入一家優秀公司的股票時支付過高的價格，將抵消這家績優企業未來10年所創造的價值。”這就是說，忽視安全邊際，即使買入優秀企業的股票，也會因買價過高而難以盈利。這一點，對於當今的中國股市，尤具警醒作用。

　　如果想要的安全邊際遲遲不來怎麽辦呢？那麽隻有兩個字：等待。在一生的投資過程中，不希望也不需要每天都去做交易，很多時候要會手持現金，耐心等待，由於市場交易群體的無理性，在不確定的時間段內，比如3～5年的周期裏，總會等到一個完美的高安全邊際的時刻。換句話說，市場的無效性總會帶來價值低估的機會，那麽這個時候就是你出手的時候。就如非洲草原的獅子，它在沒有獵物的時候更多的是在草叢中慢慢地等，很有耐心地觀察周圍情況，直到獵物進入伏擊範圍才迅疾出手。如果你的投資組合裏累積了很多次這樣的投資成果，從長期看，一定會取得遠遠超出市場回報的機會。所以安全邊際的核心就在把握風險和收益的關係。

　　從防禦角度說，對安全邊際的掌握更多的是一種生存的藝術。投資如行軍打仗，首先確保不被敵人消滅掉是作戰的第一要素，否則一切都將無從談起。這一點在牛市氛圍中，在泡沫化嚴重的市場裏，顯得尤為重要。

　　安全邊際並不是孤立的，它是以“內在價值”為基礎的，在“內在價值”的計算中，預期收益率是最有彈性的參數，預期收益率的上升和安全邊際的擴大都趨向了一個結果，那就是相對低的買入價格。而就操作的層麵而言，階段性的倉位比例控製也可以視為運用安全邊際的輔佐手段。

　　巴菲特之所以非常強調安全邊際原則，之所以要求一定的安全邊際，其根本原因就在於，影響股票市場價格和公司經營的因素非常龐雜。而相對來說，人的預測能力是非常有限的，很容易出現預測失誤。有了較大的安全邊際，即使對公司價值的評估有一定誤差，市場價格在較長時間內仍低於價值，公司發展受到暫時的挫折，都不會妨礙投資資本的安全性以及保證取得最低程度的滿意報酬率。這就是安全邊際原則的精髓所在。

　　選擇自己熟悉的股票

　　中國有句古話叫“生意不熟不做”。巴菲特有一個習慣，就是選擇熟悉的股票，對於不熟悉的股票從來不選。對於那些財務狀況、經營狀況、管理人員的基本情況等都不了解、不熟悉的公司，即便是被人說得天花亂墜，巴菲特也從不感興趣，更不會去投資它，買它的股票。巴菲特常說：“投資必須堅持理性的原則，如果你不了解它，就不要行動。”他認為，一個人的精力總是有限的，股市上的股票則數以千計，不同的企業從事著不同的業務，這些業務不可能是我們都熟悉和了解的。不如將我們有限的精力集中在我們熟悉的企業上，盡可能多地了解這些企業的情況，這有利於我們的投資決策。

　　巴菲特特別喜歡購買具有潛質的優秀公司，一旦他以合理的價格買到了他認為具有持久競爭優勢、能夠為他帶來豐厚回報的公司，就不會輕易出手、隨便賣掉它們。而巴菲特所購買的公司都是他十分熟悉的公司，不了解、不熟悉、不能一目了然的公司，巴菲特從不輕易去購買。研究巴菲特長期持有的八家公司股票――可口可樂、吉列、美國運通、富國銀行、聯邦住宅貸款抵押公司、迪斯尼、麥當勞、華盛頓郵報等，就可以發現，幾乎每家都是家喻戶曉的全球著名企業，而且持有時間都在3～5年以上。提起“可口可樂”，凡是喜歡飲料的人都知道，它是全球最大的飲料公司，在全世界的每一個角落都出售可口可樂，每一個運動場的小攤上、加油站的小櫃台上、電影院、超級市場、飯店旅館、酒吧賓館等等各式各樣、大大小小的櫃台上都可以見到可口可樂的影子，盡管一般人很難區分可口可樂與百事可樂以及其他同類飲料口味的差別，但“可口可樂”這個品牌已經深入人心，隻要人們想要來一杯碳酸飲料，自然就會選擇可口可樂。我們從沃倫？巴菲特所持股票可以明了：巴菲特最為看重的公司或企業都是與大眾日常生活緊密聯係在一起的，這些公司的產品極為平易近人，毫無神秘和複雜可言。這就印證了巴菲特崇尚簡單、拒斥複雜的投資理念。

　　由於堅持不熟的股票不做的習慣，所以他永遠隻買一些傳統行業的股票，而不去碰那些高科技股。2000年初，網絡股高潮的時候，巴菲特卻沒有購買。那時大家一致認為他已經落後了，但是現在回頭一看，網絡泡沫埋葬的是一批瘋狂的投機家，巴菲特再一次展現了其穩健的投資大師風采，成為最大的贏家。