基金致富：基金投資技巧全攻略

第十二節基金套利四招數，案例再現來相助

　　如今，在巨大的財富效應麵前，投資基金已經成為一場全民運動。雖然基金是強調價值投資的中長期投資品種，買入並長期持有就會有不錯的收益，但投資群體並不滿足於平平淡淡的投資生活，總是期望尋求更刺激的超額收益，套利就是常見的一種做法。於是，一些高人們的套利手法就像武林秘籍一樣成為傳說，神乎其神。

　　但須知江湖險惡，套利的機會雖然會不時出現，但通常轉瞬即逝，其間充滿變數，更有大量專業玩家虎視眈眈。因此，聽故事是一種享受，能不能親自上陣是另一碼事，心癢難耐的基民需對此心知肚明。

　　所謂套利，教科書的定義是指在一個市場買進某交易工具，在另一個市場賣出，兩個交易工具可能相同或類似，藉以套取價格差異的利潤。其實，套利之所以迷人是因為這是沒有風險的賺錢機會，可以在短期內賺取豐厚的回報。但套利機會往往轉瞬即逝，因為套利活動將會很快消除價格差異。

　　1.套利基金重倉的部分股票

　　這種套利方式並不是近一兩年才出現的，隻是近兩年股權分置改革啟動後，恰逢牛市行情，很多優質股票在未股改待複牌期間，股市已經大幅拉升，同類股票已實現了很高的漲幅，可預期這些股票在複牌之後將會有驚人的漲幅，但因股票停牌無法買入，於是，就有一些資金通過大量買入重倉該股票的基金實現套利。

　　比如貴州茅台（600519）因即將進行股權分置改革於2006年2月24日起停牌，前一交易日收盤價為62.27元，到4月17日股票複牌，股價大幅上揚（停牌期間，上證指數上漲近7%），連續三個交易日報收漲停，4月20日，收盤價為84.03元。假設在獲知股票複牌的信息後，買入重倉該股票的基金，即可在短期內實現套利。

　　這種套利方式之所以能夠實現，與現在的基金估值方法有很大關係。開放式基金的申購和贖回是以淨值為基礎進行計算的，而基金淨值是按照每天3點閉市後所持有各類證券資產的收盤價來計算的，這樣就很難反映處於停牌期間的股票的真實價值，基金的淨值就可能存在著被低估的情況，當然也可能被高估，曾經重倉持有銀廣夏的基金，在銀廣夏於2001年8月3日至9月10日停牌期間，淨值實質上就被高估，9月10日複牌後，銀廣夏連續10個跌停板，基金淨值隨之大幅下滑。如正好在停牌前不久投資這些基金，短期內的損失就在所難免。

　　道理聽起來很簡單，但這種套利操作仍然存在著風險。首先，這些待複牌的股票到底何時複牌就存在著很大的不確定性，而有明確消息出來的時候，現在的基金公司大多采取叫停開放式基金的申購和轉入業務，同樣無法買入，隻能選擇可以在二級市場交易的封閉式基金。其次，在買入持有的期間，大盤的走向也是影響收益的重要因素，特別是對封閉式基金。最後，如果是通過開放式基金來套利，手續費是不小的成本，如果複牌後股票的上漲不理想，短期內贖回基金還可能造成損失。

　　所以，既然是通過基金來做，不妨還是多花些心思，盡量找含有這些概念的盈利能力強的基金，即便複牌後的股票漲幅不理想，還可以長期持有，獲取穩定回報，做到進可攻、退可守。

　　“案例1：套利重倉待複牌未股改的基金”

　　2006年4月28日，國泰基金公司發出公告，因金鷹增長、金龍行業精選、金馬穩健回報三隻基金持有的部分股票處於股權分置改革階段，鑒於該部分股票的資產轉讓事宜取得重大進展，預計將在近期複牌並對基金份額淨值產生較大影響，為保持基金份額持有人的利益，自4月30日起，暫停上述三隻基金所有申購和轉入業務。

　　此處所說的部分股票，即S雙匯。4月27日，S雙匯（000895.SZ）公告，接控股股東河南省雙匯實業集團通知，香港羅特克斯有限公司已於日前收到證監會《關於同意羅特克斯有限公司公告河南雙匯投資發展股份有限公司要約收購報告書的意見》，稱對羅特克斯公告要約收購報告書無異議。因包含股改和股權轉讓外資雙重概念，S雙匯複牌後大漲已成共識。

　　S雙匯股改進程始於2006年3月2日，5月23日複牌後的6個交易日，股價經曆5個漲停板和一個7.63%的漲幅。2006年5月31日，S雙匯再次停牌時收盤價為31.17元，當時深成指為4292.10點，截至2007年4月27日S雙匯公告日，深成指已達10688.55點，漲幅149%。不少行業研究員認為S雙匯複牌後的漲幅很可能超過150%。

　　若複牌後S雙匯補漲150%，以國泰旗下的封閉式基金金鑫為例，基金份額為30億份，獲贈對價後，持有21292269股，淨值增加9.9億元，每份淨值增長0.33元，按照27日2.03元的淨值計算，淨值增幅為16.27%。

　　2.封閉式基金的套利機會

　　封閉式基金套利的根源在於折價交易。

　　封閉式基金的長期折價是國際上普遍存在的現象，一般認為這是對基金代理問題、流動性問題和信息渾濁問題所要求的補償；但我國封閉式基金一度高達50%以上的折價率，使得基金被嚴重低估，這既有多年熊市的原因，也與投資者的認識誤區有關。因此，在封轉開的刺激下，2006年的封閉式基金表現搶眼。

　　為便於說明問題，假設某封閉式基金折價率為50%，因其資產組合中，大概有30%的資產為債券、銀行存款等風險很低的資產，所以，其股票資產的實際折價率高達70%，即封閉式基金中的股票資產相當於以平均三折的價格出售，而大多數封閉式基金的重倉股多為中國石化、萬科、招行等藍籌股，其間蘊含的套利機會可想而知。因此，在2006年基金興業順利封轉開之後，封閉式基金的投資價值逐漸得到普通投資者的認可。

　　封閉式基金套利的另一個機會是分紅，因封閉式基金在基金合同中規定，每年必須分配已實現收益的90%，因此，每年三四月份基金分紅的高潮期，就容易出現一波分紅行情。其實，分紅行情的背後原因，很大一部分仍是折價交易。假設，某封閉式基金現在的淨值為2元，折價率為30%，其交易價格為1.4元，現按基金合同，分紅0.9元，分紅後淨值為1.1元，相當於投資者用0.5元購買了價值1.1元的資產，折價率超過45%，在隨後的價值恢複過程，投資者就可以實現套利，假設折價率仍然回到30%，交易價格就會在短期內達到0.77元，投資獲利54%。

　　3.LOF基金的套利機會

　　LOF（ListedOpen-EndedFund）基金，即上市型開放式基金。也就是說在基金發行結束後，投資者既可在指定網點申購與贖回基金份額，也可以在交易所買賣該基金。不過投資者如果是在指定網點申購的基金份額，想要通過交易所的係統賣出，需要辦理跨係統的轉托管手續；同樣，如果是在交易所係統買進的基金份額，想要在其他指定網點贖回，也要辦理轉托管手續。轉托管手續的辦理一般需要2天時間。

　　現在深交所開放了LOF基金的場內申購與贖回業務，即除了場內的實時連續競價交易以外，還可以以基金淨值來申購和贖回基金份額。這樣可為基民節省辦理轉托管手續的時間，申購的基金份額或贖回資金均在T+2日可用。當日場內買入的基金可於T+1日在場內賣出；當日申購的基金份額T+2日可以在場內賣出；場內賣出基金份額資金當時到賬可用，贖回基金份額的資金2個工作日後可以到賬使用。目前，融通巨潮100、南方積配等15隻LOF基金均可辦理場內申購與贖回。

　　LOF基金的套利來自基金淨值與實時成交價格間存在的價差。以目前一般交易情況來看，淨值與實時成交價格之間的價差一般可達到1%～2%。如果基金淨值高於成交價格，投資者可在場內按成交價格買入，然後按淨值贖回；相反，如果基金淨值低於成交價格，投資者可選擇在場外申購或在場內申購，然後在場內按成交價格賣出，獲得套利收益。

　　現在交易開放場內申購贖回的LOF基金有15隻，它們是：融通巨潮100（161607）、萬家公用（161903）、南方積配（160105）、博時主題（160505）、廣發小盤（162703）、景順鼎益（162605）、嘉實300（160706）、南方高增（160106），中銀中國（163801）、興業趨勢（163402）、招商成長（161706）、景順資源（162607）、鵬華價值（160607）、荷銀效率（162207）富國天惠（161005）。

　　“案例1”

　　我們以場內交易最活躍的廣發小盤基金為例，2006年11月21日基金場內全日收盤價為1.805元/份。當日基金淨值為1.8428元。如果21日在場內買入基金，18日基金份額到賬後在場內市場贖回基金。22日基金淨值為1.856元。完全計算全部成本（基金贖回按0.5%，買入0.1%手續費計算成本為1.8158）兩天的套利收益約為2.21%；在行情下跌時，根據廣發小盤基金的曆史數據，基金淨值與場內交易價格價差在1.0%左右水平的時候。那麽利用LOF基金套利算得上是一種比較穩健的獲利方式。

　　“案例2”

　　始於2006年年底的LOF基金高溢價現象非常有代表性。2006年11月23日，南方高增長基金當日發布了大比例分紅和暫停申購預告，每10份基金預計分紅7元，該基金接連兩日出現漲停。南方高增長帶動了一大批LOF基金大幅上漲，基金溢價率迅速提高。南方積配、景順鼎益、景順資源等LOF基金先後出現漲停，到了12月1日，LOF的溢價率達到了頂峰。14隻LOF基金收盤時加權平均溢價率達到6.83%，其中，溢價率超過10%的基金有6隻，特別是景順資源、南方高增和景順鼎益三隻大比例分紅基金，溢價率分別達到41.04%、34.53%和28.19%。

　　一部分投資者通過場內申購LOF基金，T+2日就可以通過場內賣出；一部分投資者在場外市場認購了LOF基金之後，然後申請跨係統轉托管，T+2日基金份額可以通過場內賣出。

　　可以理解為大比例分紅加上暫停申購成為了LOF高溢價的導火索，再加上當時股市行情不斷向上，一些資金參與了LOF的炒作。由於LOF基金場內交易規模較小，投資者對於LOF套利機製不熟悉，以及和LOF一樣在交易所交易的封閉式基金大漲，LOF出現了完全脫離基本麵的暴漲。其實，大比例分紅對於LOF的投資價值沒有任何提升，部分投資者把基金分紅和上市公司分紅進行錯誤的類比是LOF非理性上漲的重要原因。由於這些大比例分紅基金獲得了投資者巨額資金申購，LOF場內交易份額迅速增加，遏製了市場炒作行為。

　　4.ETF基金的套利機會

　　ETF（Exchange-TradedFunds）基金，即交易所交易基金，是可在交易所上市交易的開放式基金。一般情況下，ETF基金采用被動式投資策略跟蹤某一標的市場指數，因此，ETF基金也被稱為交易型開放式指數基金。一方麵，ETF基金可以像封閉式基金一樣，在交易所掛牌上市交易。另一方麵，機構投資者又可以像開放式基金一樣，在一級市場向基金公司進行基金股份/單位的申購與贖回。但是，ETF基金的申購與贖回，不是采用現金，而是采用一籃子股票（或者債券）。

　　ETF基金的套利機製一般是這樣，當基金二級市場價格高於基金的單位淨值時，投資者可以買入基金股票籃，申購基金份額，並將基金份額在二級市場賣出；當基金二級市場價格低於基金的單位淨值時，投資者可以在二級市場買入基金份額，並贖回基金份額，將贖回獲得的基金股票籃賣出。

　　ETF基金套利的參與者主要是資金實力比較雄厚的投資者，因為一級市場上的申購贖回交易，金額一般至少要求100萬元，中小投資者無力參與。

　　基金理財盲點大掃除：

　　基金贖回費率

　　基金贖回率指投資人賣出基金單位時支付的費用比率，投資者申購不同基金時，可能會因為贖回金額的大小而使贖回費率有所不同。在這裏，取費率最大值計算。

　　投資人在賣出基金後，實際得到的金額是贖回總額扣減贖回費用的部分。其中的計算公式為：

　　贖回總額=贖回份數×贖回當日的基金單位淨值

　　贖回費用=贖回總額×贖回費率

　　贖回金額=贖回總額-贖回費用

　　投資者需注意的是，各基金規定的贖回費收入的歸屬可能會有所不同，有的規定隻扣除較少的手續費後，大部分會歸基金所有；有的規定全部或大部分用作手續費，而不歸或隻將少部分歸入基金資產，這樣如果您是部分贖回的話，前一種做法對您是比較有利的，在同等情況下，您持有的基金單位淨值會高於後者。

　　基金申購費率

　　指投資人購買基金單位需支付的費用比率，投資者申購不同基金時，可能會因為申購金額的大小，而申購費率有所不同。在這裏，取費率最大值計算。

　　開放式基金的申購金額裏實際包括了申購費用和淨申購金額兩部分。申購費用可以按申購金額或淨申購金額的一定比例計算。國內的做法一般是按申購的價款總額（含費用）乘以適用的費率計算申購費用，並從申購款中扣除。這樣，對一筆申購金額實際可以買到的基金單位的計算方法為：

　　申購費用=申購金額×適用的申購費率

　　淨申購金額=申購金額-申購費用

　　申購份數=淨申購金額/申購當日的基金單位淨值

　　這種計算方法是美國等海外市場通用的計算方法。這種方法的優點在於，在采用“未知價法”的情況下，計算比較簡便；此外，由於一般按申購金額增加采用遞減的費率，可以避免出現按淨申購金額計算會導致買得少的投資者實際交款可能高於買的多得投資者的不公平現象。

　　采用這種計算方法會使按淨申購金額適用的費率略高於公布的費率。投資者如想了解按淨申購金額計算適用的費率，隻需作一個小的換算即可：

　　按淨申購金額適用的費率=按申購金額適用的費率÷（1-按申購金額適用的費率）

　　例如，按申購金額適用的費率為2%，則：

　　按淨申購金額適用的費率=2%÷（1-2%）=2.04%。

　　基金累計淨值

　　累計份額淨值=基金份額淨值+基金成立後累計分紅

　　累計淨值增長率

　　累計淨值增長率是指在一段時間內基金淨值的增加或減少百分比（包含分紅部分）

　　基金單位淨值

　　基金單位淨值（NetAssetValue，NAV）即每份基金單位的淨值，等於基金的總資產減去總負債後的餘額再除以基金的單位份額總數。

　　單位基金資產淨值=（總資產――總負債）/基金單位總數

　　詹森指數（阿爾法值）

　　優秀的基金產品在於能夠通過主動投資管理，追求超越大盤的業績表現。這說明基金投資不僅要有收益，更要獲得超越市場平均水準的超額收益。將這一投資理念量化後貫徹到基金產品中來，就是要通過主動管理的方式，追求詹森指數（或稱阿爾法值）的最大化，來創造基金投資超額收益的最大化。隻有戰勝了市場基準組合獲得超額收益，才是專家理財概念的最佳詮釋。投資者隻有投資這樣的基金產品，才能真正達到委托理財，獲得最大收益的目的。

　　這裏的核心概念，詹森指數實際上是對基金超額收益大小的一種衡量。這種衡量綜合考慮了基金收益與風險因素，比單純地考慮基金收益大小要更科學。一般在進行基金業績評價時，基金收益是比較簡單的指標；如果要求指標考慮到基金風險因素，則有詹森指數（Jensen）、特雷諾指數（Treynor）以及夏普（Sharpe）指數等綜合性評價指標。

　　詹森指數是測定證券組合經營績效的一種指標，是證券組合的實際期望收益率與位於證券市場線上的證券組合的期望收益率之差。1968年，美國經濟學家邁克爾？詹森（MichaelC。Jensen）發表了《1945-1964年間共同基金的業績》一文，提出了這個以資本資產定價模型（CAPM）為基礎的業績衡量指數，它能評估基金的業績優於基準的程度，通過比較考察期基金收益率與由定價模型CAPM得出的預期收益率之差，即基金的實際收益超過它所承受風險對應的預期收益的部分來評價基金，此差額部分就是與基金經理業績直接相關的收益。

　　用等式表示此概念就是：

　　基金實際收益=詹森指數（超額收益）+因承受市場風險所得收益

　　因此，詹森指數所代表的就是基金業績中超過市場基準組合所獲得的超額收益。即詹森指數>0，表明基金的業績表現優於市場基準組合，大得越多，業績越好；反之，如果詹森指數＜0，則表明其績效不好。

　　之所以要提到綜合性業績評價指標，是因為檢驗投資基金能否戰勝市場不是一件容易的事情，不能隻簡單地比較基金淨值和市場指數的增長率大小，而應該綜合考慮收益和風險兩個方麵。投資基金的收益通常用一段時期內資產淨值的平均增長率表示。基金的風險則分為絕對風險和相對風險，前者是指基金資產淨值的絕對波動情況，用淨值增長率的標準差表示；後者是指基金資產淨值相對市場指數波動的敏感程度，用基金的貝塔係數表示。一般來說，收益越高，風險越大；收益越低，風險也相對較小。

　　此外，在比較不同基金的投資收益時，用特雷諾指數和夏普指數可對其進行排序，而詹森指數優於這二者的地方在於可以告訴我們各基金表現優於基準組合的具體大小。詹森指數法直接建立在諾貝爾經濟學獎成果資本資產定價理論基礎之上。按照這一理論，隨機選取的投資組合，其阿爾法值應該等於零。如果某一投資組合的阿爾法值顯著大於零，則表明其業績好於大市；如果投資組合的阿爾法值顯著小於零，則表明其業績落後於大盤。可見，詹森指數的特點是在度量基金業績時引入了市場基準指數，能夠較好地反映基金關於市場的相對表現。

　　自此我們得知，綜合考慮收益和風險兩方麵因素後，衡量基金相對業績（即能否戰勝市場）的合理方法應該是從其收益中減掉與風險相關的那部分超額收益，即詹森指數所代表的內容，這也就是為什麽要在基金投資中突出詹森指數的涵義。

　　因此，投資者可以參考詹森指數，來對基金投資的期望收益與證券市場的期望收益進行比較。投資基金可能在某一段時期收益是一個負值，但這並不表示這個基金不好。隻要在這一階段詹森指數為正，盡管基金的收益是一個負值，我們還是可以認為這個基金是一個優秀的開放式基金；相反，即使某一段時期投資者所購買的開放式基金有顯示的現金收益，但如果它的詹森指數是一個負值，那麽就表示投資者所購買的開放式基金是一個劣質的開放式基金，因為別的投資者100元能賺20元，而這個基金管理人隻能幫投資者賺10元，投資者應當考慮重新選擇新的基金。由於將基金收益與獲得這種收益所承擔的風險進行了綜合考慮，詹森指數相對於不考慮風險因素的絕對收益率指標而言，更為科學，也更具有可比性。將詹森指數的概念運用於基金投資中，追求詹森指數的極大化，也就是追求基金超額收益的極大化，是基金投資業績超越市場組合的最優體現。

　　基金分紅

　　基金分紅是指基金將收益的一部分以現金方式派發給基金投資人，這部分收益原來就是基金單位淨值的一部分。因此，投資者實際上拿到的也是自己賬麵上的資產，這也就是分紅當天（除權日）基金單位淨值下跌的原因。根據《證券投資基金管理暫行辦法》的規定，基金管理機構必須以現金形式分配至少90%的基金淨收益，並且每年至少分配一次。基金淨收益是指基金收益扣除按照有關規定可以在基金收益中扣除的費用後的餘額，包括基金投資所得紅利、股息、債券利息、買賣證券差價、銀行存款利息以及其他收益。此外，因為運用基金資產帶來的成本或費用的節約也應計入基金收益中。

　　分紅並不是越多越好，投資者應該選擇適合自己需求的分紅方式。基金分紅並不是衡量基金業績的最大標準，衡量基金業績的最大標準是基金淨值的增長，而分紅隻不過是基金淨值增長的兌現而已。對於開放式基金，投資者如果想實現收益，通過贖回一部分基金單位同樣可以達到現金分紅的效果；因此，基金分紅與否以及分紅次數的多寡並不會對投資者的投資收益產生明顯的影響。至於封閉式基金，由於基金單位價格與基金淨值常常是不一樣的，因此要想通過賣出基金單位來實現基金收益，有時候是不可行的。在這種情況下，基金分紅就成為實現基金收益惟一可靠的方式。投資者在選擇封閉式基金時，應更多地考慮分紅的因素。

　　影子定價

　　影子定價就是指基金管理人於每一計價日，采用市場利率和交易價格，對基金持有的計價對象進行重新評估，即“影子定價”。

　　當基金資產淨值與影子定價的偏離達到或超過基金資產淨值的0.5%時，或基金管理人認為發生了其他的重大偏離時，基金管理人可以與基金托管人商定後進行調整，使基金資產淨值更能公允地反映基金資產價值，確保以攤餘成本法計算的基金資產淨值不會對基金持有人造成實質性的損害。

　　影子定價的作用在於為了避免采用攤餘成本法計算的基金資產淨值與按市場利率和交易市價計算的基金資產淨值發生重大偏離，從而對基金持有人的利益產生稀釋和不公平的結果。

　　買賣基金手續費

　　買賣基金的手續費是指在買或賣基金時支付給銷售機構的費用，用來補償基金銷售機構因為辦理基金買賣手續而產生的成本。手續費屬於一次性的費用，也就是說你在買和賣基金時必須一次性地交付手續費，但在其他任何時候都不需要再支付。為了防止銷售機構聯手哄抬手續費而損害投資人利益，或是過度調降費率而引發行業惡性競爭，許多國家和地區一般都對基金買賣的手續費設有上限或下限。

　　買賣封閉式基金的手續費俗稱傭金，用以支付給證券商作為提供買賣服務的代價。目前，法規規定的基金傭金上限為每筆交易金額的0.3%，傭金下限為每筆人民幣5元，證券商可以在這個範圍內自行確定費用比率。目前，大多數的證券商對封閉式基金的買和賣都同樣收取交易金額的0.3%，作為手續費。

　　投資者在買入開放式基金時支付的手續費一般稱為申購費，賣出時支付的則稱為贖回費。根據相關部門規定，目前，國內開放式基金的申購費不得超過申購金額的5%；贖回費不超過贖回金額的3%。而目前國內開放式基金的申購費率水平普遍在1.8%以下，贖回費率水平則以0.5%居多。一般來說，基金的申購費用比例並不是固定不變的，而是隨著基金規模的增加而遞減。目前，許多基金公司以1000萬份基金份額作為分界，投資者如果申購超過1000萬份的基金份額，就可以適用比較低的申購費率。贖回費是針對贖回行為收取的費用，主要是為了減少投資者在短期內過多贖回給其他投資者帶來的損失，因而往往略帶懲罰性質。收取的贖回費在扣除基本手續費後，餘額全部歸基金資產，用來補償未贖回的投資人，也有一些開放式基金的贖回費全部作為基本手續費，不計入基金資產。投資者可以在購買開放式基金前，仔細閱讀有關基金的契約和公開說明書，了解其申購費與贖回費的具體收取原則。

　　基金“收益率標準差”

　　“收益率標準差”是指過去一段時期內，基金每個月的收益率相對於平均月收益率的偏差幅度的大小。基金的每月收益波動越大，那麽它的標準差也越大。

　　§§第四章避了風險購買才可靠章