上及廟堂下至百姓，黃金無疑是近年來全球鎂光燈下的寵兒。2026年開年，黃金更迎來迄今為止最淩厲的“過山車”行情。
短短一個月，國際黃金現貨和期貨主力合約價格盤中12次創曆史新高，其中1月19日至29日，金價連續9個交易日刷新曆史紀錄。金價單月最大漲幅達30%。
漲入“無人區”的金價隨之引發分歧，並在高位“上躥下跳”。北京時間1月29日清晨7時39分，紐約商品交易所（COMEX）黃金期貨主力合約在曆史性突破5600美元/盎司後上演“高台跳水”，金價創下自1980年3月以來單日最大跌幅。同期，白銀價格亦在“上躥下跳”中創出近3.24萬元人民幣/公斤（上海期貨交易所白銀主力合約）的曆史新高，2026年以來累計最大漲幅和最大跌幅分別高達90%和45%，波幅更甚於黃金。
金銀市場的巨浪席卷全球。暴漲之時，有上市公司因囤白銀而爆賺上億元，有人因炒金富貴而欣喜若狂，也有男青年為滿足丈母娘的“五金”彩禮而愁腸寸斷；暴跌之中，有人應聲高喊已清倉，有上遊礦業上市公司股價跌停，而國內各商業銀行和基金管理公司則頻頻警示風險。
“巨浪”過後，市場分歧並未彌合：廣州和北京一些金店，金飾業務爆棚，來店購金和退金的客戶同時排起了長隊。
當金價還在3400美元/盎司附近反複拉扯時，世界黃金協會發布的2026年展望報告標題是《百尺竿頭，能否再進一步？》。如今，金價僅用一個月時間便超額實現這一目標，隨後幾乎回歸預期值。
已持續數年走牛的金價何去何從？南方周末新金融研究中心研究員深度調研發現，盡管曆經1月的暴漲暴跌，多數機構仍堅定看漲金價，但對金價是否已在高位分歧已顯：看多者建議“逢低抄底”，謹慎者強調“逢高減倉”。與此同時，全年波動加劇成為市場的另一大共識。
與火熱的價格相比，金銀現貨市場和期貨市場成交額雖明顯放大，但漲幅未隨價格同步飆升；黃金回收市場交易額雖有增長，但大部分玩家仍選擇“持金觀望”。暴漲暴跌的金銀價格對多數人仍然隻是“紙麵富貴”。
10年牛市，估值模型暫失靈
史詩性時刻注定被記入史冊。
美國當地時間1月28日18點，紐約商品交易所（COMEX）電子交易亞洲時段如期開盤。黃金現貨價格從5449美元（每盎司價格，下同）開盤後一路上揚。13分鍾後，5500美元關口一擊即破；在更多入場資金推動下，金價漲速不斷加快，25分鍾後，5600美元關口也被攻克；在最瘋狂的5分鍾內，金價一度上漲接近100美元。18點39分左右，5626.8美元成為黃金價格最新的曆史刻度。幾乎與此同時，在大西洋彼岸的倫敦商品交易所，現貨黃金價格首度漲至5595美元上方，5600美元大關已近在咫尺。約1小時20分後，北京時間1月29日上午9時整，位於太平洋西岸的上海黃金交易所和上海期貨交易所同時開盤，中國黃金現貨和期貨價格當天分別創下1255元/克和1258.72元/克的曆史新高。
金價（含現貨和期貨，如無特別說明以下皆同）隨後迎來史詩級巨震。至2月2日，國際金價一度跌破4500美元/盎司，盤中累計最大跌幅超過20%。暴漲暴跌之後，黃金價格在2026年1月的K線圖上留下了迄今最長的“上影線”，成為難以抹去的曆史深度記憶。
金價大漲之際，各機構對黃金市場的關注度進一步升高。美國銀行每月發布的《全球基金經理調查》中稱，黃金現在是“最擁擠的交易”。
事實上，本輪黃金牛市始自2016年初，迄今運行已達10年。世界黃金協會每年的黃金展望報告都會以機會成本、經濟前景、風險和不確定性及動因四個關鍵因素組成的框架（GRAM），評估黃金價格的變化趨勢。從市場實際表現反觀，2026年之前，金價表現基本未超出該協會的預測區間。（詳見《黃金能否一牛到底？｜2024投資市場展望①》《2025年，黃金牛市的真正對手是誰？|2025年投資市場展望①》）
但2026年情況有所不同。世界黃金協會在其2026年展望報告中稱，若全球經濟風險加劇引發更嚴重衰退，金價可能表現強勁。報告所列的預測黃金隱含收益率圖表顯示，極端情況下，國際金價大幅上漲區間在4600-5400美元左右。
不僅世界黃金協會的預測值被黃金價格超越，即便此前最樂觀的投資機構也“被迫”向上修正自己的預測價格。然而，黃金漲速似乎與這些機構預測值“賽跑”：1月29日早盤，連續突破5500美元和5600美元兩大整數關口，以破紀錄的5626美元令幾乎所有的“預測”成為廢紙。這一切都在提醒人們：麵對空前的極端行情，任何曆史上行之有效的金價評估模型都有可能暫時“失靈”。
“失靈”僅是暫時。隨著美聯儲新主席人選的揭曉，市場對美聯儲即將“降息縮表”的預期迅速升溫，美元匯率隨即走強。作為與美元走勢長期負相關的大宗資產，黃金迎來“價值回歸”便在邏輯之中。
世界黃金協會中國區資深分析師賈舒暢在回應南方周末新金融研究中心調研時表示：“整體而言，（全球）經濟放緩、政策寬鬆及地緣風險更易支撐金價，大概率偏強運行，但需警惕再通脹回歸下的回調壓力。”
銀價跟風，漲跌更瘋
金價劇烈波動的外溢影響已然顯現。
其中，表現最突出的當屬白銀。同樣作為貴金屬，白銀價格原本隻是跟隨黃金價格震蕩走高。但自2025年以來，白銀價格的變化畫風突變：迅速脫離金價波動區間，以更加猛烈的暴漲和急跌表現，令黃金也望其項背。
2025年，國際金價大漲65%，國內金價大漲56%。國際銀價（含現貨和期貨，如無特別說明以下皆同）全年漲幅均超過145%（現貨漲148%，期貨價格漲143%），國內白銀現貨和期貨漲幅也達128%。進入2026年，隨著中國正式對白銀實施出口嚴格管控，白銀漲勢更為迅猛。按1月29日盤中最高價計，年內國際銀價最大漲幅約70%，國內銀價最大漲幅超過80%，領先同期黃金漲幅40—50個百分點。
漲得更快的白銀在下跌中也更猛烈。幾乎與黃金同步，自1月29日創出曆史新高後，國際國內銀價高台跳水，並隨美聯儲新主席人選宣布後跌勢加速。短短6個交易日，至2月5日收盤，國際銀價大跌42%，國內銀價最大跌幅更高達45%，1月份曆史性暴漲的成果被迅速抹平。
銀價為何大起大落？與黃金一樣，白銀年均供給規模穩定，銀價的波動也是機會成本、經濟前景、風險和不確定性以及動因等多因素綜合作用的結果。但較之黃金，白銀的工業屬性更強，市場需求起伏變化更大。近年來，隨著光伏、新能源汽車需求的持續拉動，白銀的工業需求持續快速提升，供求關係日趨緊張。同時，包含可交易現貨及期貨的白銀市場規模僅為黃金的1/10，原本是一個流動性較差的金屬品種。當金價暴漲引來的巨大流動性從黃金外溢，首當其衝便是白銀市場。2026年初，中國宣布將白銀列為戰略物資，采取與稀土同等的出口管製政策。以上因素共振之下，銀價出現遠超金價的極端暴漲。
隨著1月29日美聯儲新主席人選落定，市場重新審視降息和流動性預期，美元轉跌為漲，令持有金銀的機會成本上升，觸發場內機構拋售。隨著銀價跌幅加劇，原本通過期貨市場做多白銀的杠杆資金紛紛爆倉，形成“下跌—平倉—再跌”的死亡螺旋，當天銀價最大跌幅達36%，創近46年來最大單日跌幅紀錄。
續漲是主流觀點
巨震之後，已10年牛市的黃金前路迷霧漸起。
2026年剩下的11個月時間，金銀價格如何演繹，是再創新高，抑或高位盤整，還是拐頭下跌？南方周末新金融研究中心統計研究國內外知名大型投資機構最新金價預測報告核心觀點，客觀展現市場“多數派”和“少數派”的代表性意見。
盡管剛剛經曆過史詩級巨震，金價“看漲”仍是主流觀點。對比各大機構的展望報告和市場表現，絕大部分機構的預測方向雖然正確，但對金價上漲的速度普遍始料未及，不得不被迫發布報告以修正預測。僅1月下旬以來，至少7家機構“緊急”上調對年內高點的預測。即便如此，仍有機構“趕不上趟”。如，高盛2025年11月曾預測2026年金價高點為4900美元/盎司，1月21日上調至5400美元/盎司。僅隔一周，1月27日金價便已突破這一價位並繼續大漲。
高盛最新預測認為，金價在春季有望觸及6000美元。比高盛更加樂觀的是摩根大通，其對2026年的目標金價看至6300美元，並進一步將2027年目標金價看至6600美元。美國版《貨幣戰爭》作者詹姆斯·裏卡茲（Jim Rickards）更是認為，推動整個金屬市場上漲的因素將在2026年持續發力，金價或達到10000美元/盎司。
與國際金融機構相比，國內金融機構對黃金牛市“不言頂”，雖普遍未給予明確的目標價預測，但多數機構仍然堅持黃金中長期牛市“邏輯未變，趨勢未改”。
相比黃金，“唱多派”機構對白銀價格預測更為誇張。1月28日，花旗銀行緊急上調其對最近3個月白銀目標價的預測，從100美元/盎司直接上調至150美元/盎司，調升幅度達50%。這並非最極端的情況。美國銀行的最新報告將年內白銀價格高點調整至170美元/盎司，並提出“百元關口僅是重估起點”，中長期白銀價格可能會接近300美元/盎司。瑞銀和花旗雖樂觀但相對謹慎，分別認為銀價年內將達到105美元（均價）和150美元（3個月目標價）；高盛則預測銀價仍有望在二季度衝擊120美元。
唱空派的邏輯
調研對比發現，區別於對2025年黃金價格幾乎一致性的看漲預判，機構目前對2026年黃金價格出現明顯分歧，尤其是經曆“史詩級巨震”之後，甚至出現了更多“唱空派”。
花旗銀行認為，黃金估值已屬極端，未來3個月目標價為5000美元，未來6—12個月為4500美元。該行對2027年金價進一步看空，極端情景下，金價或跌回3000美元。
作為看空黃金最為著名的投資家，“股神”巴菲特對黃金依舊保持緘默。伯克希爾哈撒韋公司2025年三季報顯示，仍然不持有任何實物黃金、黃金ETF和黃金礦業股份。
無獨有偶。有“女版巴菲特”稱號的ARK投資公司創始人“木頭姐”凱茜·伍德（Cathie Wood）2025年底公開宣布看空黃金，理由包括黃金市值已達曆史高位，AI驅動美國經濟好轉，美元走強，美國國內通脹壓力緩解，以及虛擬貨幣的資產替代作用。在她看來，如果美國“all in AI戰略”取得成功，美元危機化解，未來4—5年，黃金可能重演1980年走勢，暴跌45%—67%。
同為女性投資人，半夏投資創始人李蓓2026年1月初公開宣布已清倉全部黃金倉位，並對黃金未來10—20年的長期投資價值持否定態度。她看空的理由包括：部分央行從增持轉為出售黃金，黃金估值已達定價模型曆史峰值，價格遠超合理區間，繼續上漲空間有限，並且因人民幣升值，國內以人民幣計價的黃金價格可能“外漲內跌”。與此同時，國內股票市場活躍，持有黃金可能錯失獲得更好收益的機會。
波動性成為共識。如，摩根大通在其最新報告中認為，銀價波動源於投機泡沫破裂和流動性踩踏，並非長期基本麵反轉，因此銀價短期在75—80美元有望獲得支撐，也可能短期下探65美元，但長期波動率將顯著提升。
美國政府公布的最新數據顯示，截至2月3日的一周內，對衝基金及其他大型投機客將淨多頭頭寸減少23%。這一水平創下15周以來新低。
持金觀望者眾
機構的預判基於各種模型和即時變化的動因，投資者則以真金白銀的實際行動押注自己的預判。
與火熱的價格相比，金銀的現貨市場和期貨市場成交額雖明顯放大，但漲幅並未隨價格同步飆升。南方周末新金融研究中心研究員對機構投資者、個人投資者和行業經營者的隨機抽樣調研發現，黃金回收市場交易額雖有增長，但大部分黃金或相關資產的持有者仍選擇“持金觀望”。
價格暴漲暴跌之下，銀行的實物金銀兌現需求明顯增加。在廣州北京路商圈，某國有大行網點工作人員接受南方周末新金融研究中心研究員調研時表示，今年以來，前來銀行購買實物金條或提取實物黃金的客戶數量明顯增多，“有些客戶反映，黃金價格大漲之後，把黃金提回家，每天看著就會心情很好”。與此同時，主要國有大行今年以來紛紛提高積存金業務的投資和提取門檻，包括收緊風險測評、拉長定投頻率、提高提取門檻和要求等，以應對金價大漲後波動加劇、實物庫存壓力和運營風險。基金公司亦紛紛提示相關產品風險甚至停止申購。
金銀首飾行業則冷暖不均。1月中旬及2月上旬，南方周末新金融研究中心研究員分別實地探訪廣州北京路商圈的大型商場和華林寺商圈的珠寶批發市場。兩次實地調研對比發現，金銀價格持續上漲期間，投資金銀條、金銀紀念鈔等最受歡迎，各種傳統婚慶金飾則問價者多而下手者少。與此同時，自帶金飾前來補換新金飾的中老年市民也較此前明顯增多。由於顧客人流持續增長，不少金飾店2025年增加了銷售人員。經過短期暴跌後，雖然前來金飾店買金的客戶仍然絡繹不絕，但黃金回收業務量亦明顯增長。廣州某大型百貨商場的黃金回收櫃台前排起了隊，負責回收業務的工作人員表示，2月份以來賣金的顧客量明顯增多，且多是投資金條客戶，幾乎每天從早忙到晚。廣州太古匯一家知名金店排隊購金者隊伍則一直延續。
銀飾卻是另一番景象。以銀飾批發業務為主的華林寺商圈某商城裏，多個檔口早早歇業放假。一家經營出口銀飾的店家坦言，華林寺商圈的銀飾遠銷東南亞、中東、非洲以及歐美日韓等國家和地區，年交易額上百億元，但自2025年銀價大漲以來，大多數檔口生意較為清淡，日常業務主要以海外老客戶的在線訂單為主。2026年以來，隨著白銀價格繼續大漲，老客戶的在線訂單量也明顯減少。“今年春節放假的時間比往年確實提早了幾天。”上述店家表示，“雖然銀價最近跌幅較大，但相比去年同期仍在高位，銀飾市場尚未有回暖跡象。”
2月以來，國內最大的黃金飾品集散地—深圳水貝市場的黃金回收業務量激增，而銀條市場“有價無市”，白銀銷售掛牌價仍在24—26元/克，但回購價已降至18元/克附近，但因擔心銀價繼續下跌砸在手裏，實際願意回收的商家寥寥無幾。
資本市場的波動影響則集中於相關基金市場。2月1日至4日，國內黃金主題的20隻ETF基金合計淨贖回約66.03億元，占1月末相關基金總管理規模的1.7%，占同期相關基金總贖回規模的15%。
金銀的LOF（上市型開放式基金）市場調整更為劇烈。其中，因國際白銀價格累計跌幅超30%，而國內白銀期貨受17%跌停板限製，無法同步反映真實跌幅，國投白銀LOF（161226）2月2日晚間公告，將估值基準從上期所白銀合約結算價切換為同期COMEX等國際市場白銀合約價格，並追溯至當日下午3點生效。公告發布同時，該基金淨值暴跌31.5%，創公募基金曆史最大單日跌幅紀錄。事件發生後，該基金已暫停所有申購贖回操作，而市場多隻黃金LOF也已暫停大額申購，並向投資者多次提示投資風險。
金價不漲需求漲？
黃金是一個真正由各路玩家參與的全球大市場，無論是現貨還是期貨。任何機構都無法神機妙算。
世界黃金協會的預測值為何在不少年份獲得市場“驗證”？它是一個由全球領先的黃金開采/黃金流轉企業組成的非營利行業機構，目前有32家會員，開采業務覆蓋45個國家，約占全球開采量的70%。該機構最新發布的2026年1月份《黃金市場點評報告》指出，近期黃金價格的上漲或許會暫停，但2026年黃金的相關投資需求仍將持續提升。
該機構闡釋稱，金價停止上漲的風險主要來自本身價格的高漲，而地緣政治緊張局勢的持續緩和也可能為金價上漲帶來一些壓力。隨著美聯儲新領導層的確定，市場將不得不麵對一位“可能不得不服從鴿派政府”的鷹派候選人。在此情況下，資產負債表的縮減將使市場流動性受限，從而對風險資產和黃金構成阻力。
但該協會認為，2026年黃金的相關投資需求仍會提升。在2025年增加超過800噸持倉的基礎上，全球黃金ETF持倉規模在剛剛過去的1月份增加了120噸，持倉總市值達6690億美元。其中，來自亞洲和北美的新進資金最多，新增持倉分別達到62噸和43噸，而歐洲當月也新增了13噸黃金ETF持倉。
各國央行仍是黃金市場最為重要的持有人和參與者。上述報告披露的最新數據顯示，2025年各國央行通過國際貨幣基金組織（IMF）及其他公開數據源淨購買了328噸黃金，規模雖較2023年連續兩年下滑，但仍保持自2023年5月後連續第31個月的淨增持。在世界黃金協會統計的162個國家地區和國際組織中，27家在2025年增持黃金，數量與2024年持平；10家不同程度減持黃金，數量較2024年減少近四成。中國央行最新公布的數據顯示，2026年1月末，央行儲備資產中黃金達到7419萬盎司（約合2308噸），環比增加4萬盎司，為中國央行連續第15個月增持黃金。
南方周末新金融研究中心查證發現，美國仍是全球黃金儲備最多的國家，其8133.5噸的黃金儲備已維持多年，幾乎相當於緊隨其後的德國、意大利和法國三者總和。但在美國財政部披露的該國儲備資產中，這部分黃金儲備因相關法案規定，一直僅按約42美元/盎司入賬，黃金儲備僅折合110億美元；如按倫敦黃金現貨最新市場價格估算，美國國家儲備中的黃金價值超1.3萬億美元，增值高達118倍。因此，倘若黃金價格持續上漲將增厚美國國家儲備。
“金價之錨”恢複功能
世界黃金協會以機會成本、經濟前景、風險和不確定性及動因四個關鍵因素組成的黃金預判分析框架已為人熟識。這個框架各因子是否有例外情況？
從國際環境觀察，2025年地緣政治矛盾的複雜演進、美元信用和美元利率的走弱預期、各國央行增持黃金儲備的行為，這些導致金價持續上漲的原因已廣為公眾知曉。進入2026年，黃金定價和估值的基礎繼續深刻變化。以美元為計價基礎的傳統估值模型失效，突出表現在當美國實際利率走高之際，與該利率變化高度負相關的黃金價格不降反升，且加速上漲，在以美元計價的大類資產中走出了有別於股票、債券的獨立行情。
與銅鋁等工業金屬的上漲邏輯顯著不同，避險需求是黃金的核心價值。黃金與10年期TIPS（即美國10年期國債通脹保值證券，可保證投資者獲得剔除通脹因素幹擾後的固定收益率）同為全球核心避險資產，通常兩者在市場上是競爭關係。換言之，當市場上對避險資產有需求時，黃金和TIPS的實際需求此消彼長。但2026年1月下旬，黃金大漲的同時，10年期TIPS收益率則小幅上升，兩者的價格走勢多次發生背離。
南方周末新金融研究中心研究員查證發現，這一罕見背離在曆史上僅發生過3次，前2次分別對應上世紀70年代美國經濟惡性滯脹時期，以及2022年俄烏衝突爆發後以凍結俄羅斯央行美元外匯儲備和切斷SWIFT結算通道為標誌的美元武器化時期。其中，1976—1980年間，黃金價格從100美元/盎司附近一路漲至850美元/盎司，累計最大漲幅超過7倍。2022年俄烏衝突爆發後，國際金價從2022年3月的1900美元/盎司附近震蕩上行，至2023年年底突破2100美元/盎司，創下當時的曆史新高。
2026年，當第三次背離行情導致黃金價格再創紀錄後，隨著美聯儲新主席人選公布，市場大幅修正降息預期，10年期TIPS利率加速上漲，從1月29日的0.628%漲至2月5日最高觸及0.654%，上漲26個基點，漲幅達4.14%。受其影響，沒有任何利息回報的黃金資產的機會成本顯著上升，金價以暴跌的方式完成對背離行情的矯正。2月6日至7日，隨著TIPS收益率小幅回落，金價也出現了超跌反彈，“金價之錨”已恢複功能。
南方周末新金融研究中心研究員認為，雖然美元信用相對黃金的階段性貶值是黃金價格持續向上的根本動力，但短期而言，黃金乃至全球資產管理市場仍然難以擺脫美元的影響，場內更麵臨越來越大的收益兌現壓力。因此，在黃金長期趨勢向上不變的前提下，年內黃金價格的波動將更為劇烈。在此情況下，樂觀派可“逢低買入”，而謹慎者勿“盲目追高”。
