文：任澤平團隊
導讀
房地產是國民經濟第一大支柱行業，事關經濟恢複、民生就業和金融風險，一定要軟著陸，避免硬著陸。我國當前處於新舊動能轉換關鍵階段，房地產穩，則經濟穩，就業穩，金融穩。當前房地產市場供求關係發生重大變化，未來形勢如何？
我們做出了中國房地產的十大預測：
1、房地產大開發時代落幕，進入存量房主導時代，20-50歲主力購房人群的人口長周期拐點出現。“房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”。
2、土地財政麵臨轉型，土地財政占地方財力三成，地方債務問題凸顯，亟待化解，推動向稅收財政和股權財政轉型。
3、房地產市場麵臨調整分化，調整就是消化此前的高房價、高庫存、高杠杆，分化就是人口流入流出城市的市場將分化明顯。
4、人口往都市圈城市群遷移，東北、西北、低能級城市人口麵臨持續流出壓力，未來二八開，美國、日本、韓國等在城市化後半段都出現了人口集聚的現象和規律。
5、房地產市場能否軟著陸，很大程度上影響著中國經濟增速換擋能否順利，關係幾千萬人就業、幾十個上下遊產業鏈，以及占比近四分之一的金融信貸安全，未來2-3年很關鍵。不可大意，全球經濟史表明，房地產是周期之母，十次危機九次地產。
6、放鬆限購、限貸、限價等限製性措施是大勢所趨，這些都是此前房地產市場過熱時期出台的收緊措施，形勢已變，房地產市場從防過熱轉向防過冷，應加快取消限製性措施，促進房地產市場軟著陸。可以考慮持續大幅降息、組建住房銀行收購開發商庫存用於保障房，當務之急是重啟市場信心。
7、房地產行業洗牌是大勢所趨，大部分房企將消失或被並購重組，加大力度支持優質房企重組行業，優勝劣汰，這是所有行業發展到成熟階段必然要經曆的。
8、房地產銷售和投資將逐步放緩，預計在未來2年左右見底，未來住房市場的主要支撐來自改善型需求、城市更新、保障房需求等。
9、可考慮組建住房銀行，收購開發商庫存用於保障房，開發商獲得資金後優先用於保交樓，有助於防止爛尾、土地資源浪費以及化解金融風險。
10、城市群戰略、人地掛鉤、金融穩定、租購並舉是實現房地產市場供求平衡健康發展的治本之策，改變認知，順應經濟規律。
目錄
1 預測一：房地產大開發時代落幕，進入存量時代
2 預測二：土地財政向稅收財政、股權財政轉型
3 預測三：房地產市場麵臨調整、分化
4 預測四：人口向都市圈城市群集聚
5 預測五：房地產軟著陸，事關中國經濟順利換擋
6 預測六：放鬆限購、限貸、限價等限製性措施是未來趨勢
7 預測七：房地產行業洗牌是大勢所趨
8 預測八：房地產銷售和投資有待政策支持築底
9 預測九：住房銀行收儲去庫存是良策
10 預測十：城市群戰略、人地掛鉤、金融穩定、租購並舉
正文
1 預測一：房地產大開發時代落幕，進入存量時代
房地產大開發時代落幕，進入存量房主導時代。當前20-50歲主力購房人群的人口長周期拐點已出現，城鎮化率達66%，套戶比超過1.09。“房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”。
從需求看，人口方麵，中國20-50歲主力置業人群規模於2013年達峰值。2023年末常住人口城鎮化率達66.16%，城鎮常住人口比上年末增加1196萬人。國際經驗表明，城市化發展近似一條稍被拉平的“S型”曲線，中國目前處於快速發展期（30%-70%）的減速發展階段末期。根據我們預測，到2040年中國城鎮化率將達約78.6%，對應城鎮人口10.5億人，比2020年增加約1.5億人。
從供給看，1978-2022年中國城鎮住房套數從約3100萬套增至3.6億套，套戶比從0.8增至1.09。相比美國、日本的1.17、1.16，德國、英國的1.03、1.02，國內住房從供給短缺到總體平衡。
總體看，中國20-50歲人口於2013年見頂、需求峰值已過，存量住房套戶比近1.1和房地產新發展模式加快構建，標誌著中國房地產市場告別高增長階段。
2 預測二：土地財政向稅收財政、股權財政轉型
土地財政麵臨轉型，土地財政占地方財力三成，地方債務問題凸顯，亟待化解，推動向稅收財政和股權財政轉型。
在土地財政製度設計中，地方政府依賴土地財政，房地產的直接稅收及土地出讓收入貢獻可觀。2022年土地出讓收入和房地產專項稅合計占地方財政收入的26.0%，地價占房價5成左右。近兩年受經濟下行周期影響，地方政府土地財政空間持續收縮，2023年的國有土地使用權出讓收入是5.8萬億元，跌破6萬億大關，同比下降13.2%，相比2021年高點的8.7萬億元少了2.9萬億。
從宏觀層麵看，2022年地方政府與房地產相關收入總額8.6萬億，其中國有土地出讓金收入6.7萬億，5個房地產特有稅種稅收合計1.9萬億。2012-2019年土地出讓收入和房地產專項稅合計占地方財政收入從27.1%升至35.6%，後降至2022年的26.0%。2022年土地出讓收入和房地產專項稅占商品房銷售額的63.4%。
從中觀城市看，選取北京、上海、廣州、深圳、杭州、天津等11個城市進行房價構成核算。2022年，土地成本占房價的49.0%，稅收成本占14.4%，建安費用占比19.5%，企業毛收入為7.0%，土地成本加稅收成本占房價的5成左右。將2014-2022年房價增速對土地價格增速進行回歸之後發現，土地價格每提高一個百分點，房價提高0.2個百分點，且土地成本上漲對房價上漲解釋力很強。
2024年3月5日，《政府工作報告》部署2024年重點工作，提到“統籌好地方債務風險化解和穩定發展，進一步落實一攬子化債方案，妥善化解存量債務風險、嚴防新增債務風險”， “謀劃新一輪財稅體製改革”。化解地方隱性債務需要深化改革，處理好中央與地方、政府與市場、政府與金融等關係。
財稅改革是中長期必然選擇，要推動土地財政向稅收財政和股權財政轉型。長期看，一方麵，促進土地財政轉型，加力發展新基建、新能源等產業建設，培育地方產業高地；另一方麵，從土地財政轉型股權財政，當前已有部分地方政府的超前意識擺脫房地產的依賴，打造地方特色產業集群。例如，安徽加速建設以信息技術、新能源、新材料為代表的新興產業聚集地，常州大舉“新能源之都”建設，通過股權投資孵化企業並拓寬財政收入渠道。
3 預測三：房地產市場麵臨調整、分化
房地產市場麵臨調整分化，調整就是消化此前的高房價、高庫存、高杠杆，分化就是人口流入流出城市的市場將分化明顯
我國房地產市場現狀亟需調整：人地分離、供需錯配導致一二線高房價、三四線高庫存，“三道紅線”前房企高杠杆高周轉模式突出。人地分離，主要由於中國城鎮化戰略長期存在“控製大城市規模、積極發展中小城市”的傾向，與人口遷移趨勢背離。分規模城市看，2010-2020年1000萬人以上城市城區人口增長25.4%，但土地供給僅增長2.6%；20萬人以下城市人口增長22.8%，土地供給增長47.8%。房企方麵，與國際成熟房企相比，中國房企杠杆率普遍較高。2022年末中國房地產全行業資產負債率達79.1%，較2020年的80.7%略有下降，但依舊處於高位，美國房企平均資產負債率為39.1%，處於較低水平。
近幾年中央經濟工作會議等強調房地產行業要探索新發展模式。在向成熟房地產市場發展路徑中，我國未來房地產轉型將著力聚焦於以下幾大方麵：1）建立“人、房、地、錢”要素聯動的新機製；2）完善房屋從開發建設到維護使用的全生命周期基礎性製度；3）實施好保障性住房、城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施等“三大工程”建設；4）加快解決新市民、青年人、農民工住房問題，下力氣建設好房子；5）發掘房地產行業新內涵，探索房企“開發建設+空間服務”的“輕重並舉”模式，在住房城鄉建設領域建設新賽道。
4 預測四：人口向都市圈城市群集聚
人口往都市圈城市群遷移，東北、西北、低能級城市人口麵臨持續流出壓力，未來二八開，美國、日本、韓國等在城市化後半段都出現了人口集聚的現象和規律。
從國際經驗看，人口遷移分為兩個階段：從鄉村到城市遷移，到在城市化中後期明顯向都市圈城市群遷移。從國際看，美國人口遷移呈現兩個特點：一是在地區層麵，從向傳統工業主導的鐵鏽8州集聚，到向能源、現代製造和現代服務業主導的西海岸、南海岸集聚。二是在城鄉層麵，人口在城市化中後期明顯向大都會區集聚。日本人口隨產業持續向大都市圈集聚，但在1973年左右從向東京圈、大阪圈、名古屋圈“三極”集聚轉為向東京圈“一極”集聚。（請參考“澤平宏觀”深度報告《中國人口大遷移的新趨勢》《中國房地產市場的六大失衡與對策》《中國城市人才吸引力排名2023》）
我國人口流動整體趨勢是：人口進一步向經濟發達區域、大都市圈城市群集聚，分化加大，一、二線人口持續流入但增速放緩，三、四線城市人口持續淨流出。都市圈層麵，人口向大都市圈集聚，但分化加大。城市群層麵，人口進一步向核心城市群集聚。預計未來中國約80%的新增城鎮人口將分布在19個城市群，其中約60%將分布在長三角、珠三角等七大城市群，隨著人口繼續分化，房地產投資潛力差異將持續顯現。
地區層麵，2010-2020年東部人口占比上升2.15個百分點，中部下降0.79個百分點，西部上升0.22個百分點，東北下降1.20個百分點。2020年東部、中部、西部、東北地區人口占比分別為39.93%、25.83%、27.12%、6.98%。
省份層麵，6個人口萎縮省份全部位於北方，人隨產業走，人往高處走。2020年廣東、山東2省人口超1億，分別為1.26、1.02億，合計占全國的16.1%。河南、江蘇、四川等9省人口在5000萬-1億，雲南、江西、遼寧、福建、陝西等17省人口在1000萬-5000萬，寧夏、青海、西藏不足1000萬。10年間甘肅、內蒙古、山西、遼寧、吉林、黑龍江等6省人口萎縮，分別減少55.5萬、65.7萬、79.6萬、115.5萬、337.9萬、646.4萬人，全部位於北方，人們用腳投票，奔向南方。（請參考“澤平宏觀”深度報告《中國人口大遷移的新趨勢》等）
5 預測五：房地產軟著陸，事關中國經濟順利換擋
房地產市場能否軟著陸，很大程度上影響著中國經濟增速換擋能否順利，關係幾千萬人就業、幾十個上下遊產業鏈，以及占比近四分之一的金融信貸安全，未來2-3年很關鍵。不可大意，全球經濟史表明，房地產是周期之母，十次危機九次地產。
房地產業解決我國實體經濟大量就業。雖然近兩年房地產行業麵臨重大調整，但物業從業人數逆勢增長，預估至2023年我國房地產從業人數將達1300萬，相較2004年規模擴大三倍。2004-2018年我國房地產業從業人數由396萬增至1264萬，預估至2023年我國房地產從業人數將達1300萬。曆史上我國房地產業的快速發展，為社會提供了大量就業機會。根據我國最新的第四次全國經濟普查，2018年房地產業從業人員中，物業管理、房地產開發經營、房地產中介服務、房地產租賃經營從業人員分別占50%、29%、13%、6%。我們預計2023年房地產業從業人員中，上述占比將調整為65%、17%、11%、6%。
房地產帶動幾十個上下遊產業鏈產值，房地產通過投資、消費既直接帶動與住房有關的建材、家具、批發等製造業部門，也明顯帶動金融、商務服務等第三產業。根據國家統計局最新的2020年投入產出表，我們估算出廣義的房地產業完全拉動上下遊產業鏈GDP10.0萬億元、直接拉動上下遊產業鏈GDP2.4萬億元。分行業看，貨幣金融、零售、鋼壓延、石膏水泥由廣義房地產行業拉動的GDP增加值居前列，分別為8107億元、4230億元、3527億元、2820億元。陶瓷製品、磚瓦等建材、石膏水泥由房地產完全拉動的GDP占該行業總GDP占比最高，為51.2%、50.9%、47.1%。
2023年12月，房地產銀行信貸餘額達53萬億，存量占比22.2%。呈現體量龐大、占比見頂、增速放緩特征。房地產對銀行信貸占用體現為對公房地產貸款和個人住房按揭貸款。總體來看，截至2023年12月，房地產對銀行信貸占用餘額達52.6萬億，占銀行貸款比重22.2%，較2019年頂峰時期下降了6.7個百分點。結構來看，對公房地產開發貸14.4億元，個人住房貸款38.1億元，占銀行貸款比重分別在2018年、2020年見頂，隨著“三條紅線”“貸款兩集中”政策出台，2023年12月分別回落至6.1%、16.1%。
6 預測六：放鬆限購、限貸、限價等限製性措施是未來趨勢
放鬆限購、限貸、限價等限製性措施是大勢所趨，這些都是此前房地產市場過熱時期出台的收緊措施，形勢已變，房地產市場從防過熱轉向防過冷，應加快取消限製性措施，促進房地產市場軟著陸。
在我國房地產市場供求關係發生重大變化的大背景下，核心城市樓市優化政策的推出對於穩樓市、穩經濟很重要，未來一線城市取消限購已經是大勢所趨。當前房地產進入從“防過熱”轉向“防過冷”的階段。從銷售、投資等指標看房地產市場已超調，未來城市化、改善型、城市更新等還有很大空間，重點是促進軟著陸，推出新模式，作為周期之母，房地產穩則經濟穩。
當前樓市表現疲弱，不用擔心取消限購引起市場迅速過熱。可以借機全麵取消限購，降低存量房貸利率，釋放合理住房需求。1）現在市場低迷，是取消限購的良機。發達國家對國內居民都沒有限購措施，都是通過價格和稅收調節，而不是人為的行政手段。一二線市場如果活躍起來，釋放合理的剛需、剛改需求，可以推動行業築底複蘇。進而通過多貢獻土地財政、稅費拉動經濟增長。全麵取消限購，順應人口往都市圈城市群流入的趨勢，供地上人地掛鉤，可緩解一二線高房價、三四線高庫存的曆史難題。2）大幅降低存量房貸利率，包括居民和房企，貨幣政策部門通過定向降準等支持銀行降低負債成本。現在利率太高，就業和收入壓力大，居民扛不動了，房企也扛不動了，應該大幅降低存量利率，之前降低了首套，社會反響很好，二套的也應該降低，這是善政。
7 預測七：房地產行業洗牌是大勢所趨
房地產行業洗牌是大勢所趨，大部分房企將消失或被並購重組，加大力度支持優質房企重組行業，優勝劣汰，這是所有行業發展到成熟階段必然要經曆的。
2024年3月，十四屆全國人大二次會議記者會上，住建部表示“對嚴重資不抵債、失去經營能力的房企，要按照法治化、市場化的原則，該破產的破產，該重組的重組。”新模式下，房地產行業洗牌是大勢所趨，麵對個別房企資金鏈斷裂、房地產市場調整等挑戰，我國住建部聯合相關部門提出了一係列政策措施，2022年11月，交易商協會提出“第二支箭”，繼續推進並擴大民營企業債券融資支持工具；同月，央行和銀保監會發布金融16條，為部分房企三好生提供上岸和行業重組洗牌的機會。
自2015年房地產上升周期以來，至2020年行業集中度不斷提升，2020 年房企銷售規模排名TOP10、30、50 和 100 市占率分別達28.0%、49.2%、61.4%和 75.1%。2021年後部分頭部民營房企出現債務違約、展期，出險房企逐步淡出百強榜單。民營房企行業集中度下滑，進入洗牌階段，頭部央國企市占率有所提升。另外，改善型房企順應市場需求趨勢，憑借優質產品和服務提高市占率。正如十四屆全國人大二次會議記者會上，住建部長指出的“在新模式下，現在的房地產企業應看到，今後拚的是高質量，拚的是新科技，拚的是好服務。誰能抓住機遇、轉型發展，誰能為群眾建設好房子、提供好服務，誰就能有市場，誰就能有發展，誰就能有未來。”
加大力度支持優質房企重組行業，風險出清，優勝劣汰，有助於維護房市長期平穩健康發展。放在中長期的角度，市場投資者可以對中國經濟未來前景邊際樂觀起來。2023年2月央行發布《2022年第四季度中國貨幣政策執行報告》，指出滿足行業合理融資需求，推動行業重組並購，改善優質頭部房企資產負債狀況。增信、展期、續貸等工具保的是三好生現金流，而不是非三好生的資不抵債。上岸的房企重組整個行業、收獲未來城鎮化15個百分點、剩者為王，沒上岸的房企被重組、從此退出曆史舞台。大洗牌，大出清，大分化，類似之前供給側改革後的鋼鐵煤炭。
8 預測八：房地產銷售和投資有待政策支持築底
房地產銷售和投資將逐步放緩，預計在未來2年左右見底，未來住房市場的主要支撐來自改善型需求、城市更新、保障房需求等。
綜合考慮多個維度，如宏觀經濟政策的變化、房企與居民信心修複等。我們預計中性情景下，2024年供需整體仍將雙向略微收窄，並在2年左右完成築底。2024年商品房銷售麵積同比-5.3%，銷售絕對規模約10.6億平；2024年開發投資額受銷售、融資複蘇進度製約，預計同比-4.5%，規模約11.0萬億元。
中性情景下，我們認為：未來宏觀經濟方麵，經濟政策呈現小幅加碼、緩慢放鬆，2024年降息降準與2023年幅度相近，中央財政維持同一赤字率水平，2024年經濟維持當前景氣度水平不回落，居民收入逐步企穩。房地產行業方麵，需求端調控政策延續寬鬆狀態，居民置業意願有所修複，房地產價格預期小幅改善。市場呈分化式複蘇。供給端，紓困房企融資的政策如融資“白名單”及“三個不低於”陸續落地。不同所有製房地產企業的合理融資需求得到基本滿足，部分城市停工項目處置情況緩解，優質房企三好生信心修複，三好生拿地呈恢複態勢。
我們連續6年在《中國住房存量報告》係列中跟蹤研究發現，綜合考慮城鎮化進程、改善性需求、城市更新等，未來中國住房需求整體呈緩慢下降趨勢，但中長期仍有發展空間。根據我們測算，2024-2030年年均新增城鎮居住需求約9.3億平，相較2011-2023年年均新增城鎮居住需求的11.3億平有一定下降，2030年我國居住總需求或將緩慢降至9.1億平。2024年我國年新增城鎮居住需求約9.4億平，城鎮常住人口增加（剔除行政區劃變動，後同）、居住條件改善、城市更新需求分別占總需求的36.2%、38.3%、25.5%。未來六年，改善性需求將成為我國住房市場最大的需求支撐。
9 預測九：住房銀行收儲去庫存是良策
可考慮組建住房銀行，收購開發商庫存用於保障房，開發商獲得資金後優先用於保交樓，有助於防止爛尾、土地資源浪費以及化解金融風險。
組建住房銀行，住房銀行可通過專項資金以合適價格收購開發商土地和商品房庫存，用於租賃房保障房，改善民生、救房企、緩解財政壓力。2021年下半年至今，房企資金鏈改善緩慢。同時，保交樓是重中之重，組建住房銀行，開發商拿到專項資金後，限定必須進行保交樓，這樣可以防止爛尾，堅決不能讓購房者承擔地產調整的風險。當前做法是讓地方政府保交樓，但地方受限於財政壓力，能力可能相對單薄。如果房企回款回升，房企投資拿地恢複，土地財政也會恢複，地方債務壓力就能緩解。收購的庫存商品房和土地用於租賃房保障房，有助於改善民生，如果額外再新增供地用於租賃房，將導致一定程度的浪費，一舉多得。
10 預測十：城市群戰略、人地掛鉤、金融穩定、租購並舉
城市群戰略、人地掛鉤、金融穩定、租購並舉是實現房地產市場供求平衡健康發展的治本之策，改變認知，順應經濟規律。
我們提出了行業分析框架：“房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”。如果采取長短相結合措施，有望促進房地產軟著陸，避免硬著陸，為中國經濟複蘇和就業貢獻力量。
根據我們對發達經濟體住房製度和房地產市場的研究，結合中國住房製度現狀和發展階段特點，建議以城市群戰略、人地掛鉤、金融穩定、房地產稅、租購並舉為核心加快構建房地產新模式。
1）推動都市圈城市群戰略。人隨產業走，人往高處走。二十大報告指出，深入實施區域協調發展戰略、區域重大戰略、主體功能區戰略、新型城鎮化戰略。
2）以常住人口增量為核心改革“人地掛鉤”，優化土地供應。推行新增常住人口與土地供應掛鉤、跨省耕地占補平衡與城鄉用地增減掛鉤，嚴格執行“庫存去化周期與供地掛鉤”原則，優化當前土地供應模式。
3）保持貨幣政策和房地產金融政策長期穩定。穩定購房者預期，支持剛需和改善型購房需求。規範房企融資用途，支持房企合理融資需求，提供一定時間窗口讓存在問題的房地產企業有自救機會。
4）穩步推動房地產稅試點。房地產稅替代土地財政是大勢所趨房地產稅替代土地財政是大勢所趨，未來有必要建立科學的經濟模型評估房地產稅對各方影響。當前經濟處於築底期，房地產還未走出困境，不具備房地產稅征收條件。
5）二十大報告強調，“加快建立多主體供給、多渠道保障、租購並舉的住房製度”。豐富商品房、租賃房、共有產權房等多品類供給形式，形成政府、開發商、租賃中介、長租公司等多方供給格局，可以加快解決新市民、青年群體住房困難問題，促進房企在租賃業務中尋找新增長空間。
